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短期化资金主导下的市场.pdf

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短期化资金主导下的市场.pdf

短期化资金主导下的市场2007年05月28日投资策略/策略周报策略研究主要内容指数周末收盘一周涨幅上证180指数87254.59z在理性基础发展起来的市场,正逐渐受非理性因素的控制,牛市的最初催化剂被不断放大,泡沫开始累积。现在市场更多受到短期化资金主导,而投资者尤其是国内外投资者的分歧正在加大。z市场平均每笔成交量由年初的1万股以上迅速下降到现在的0.5万股左右。换手率则迭创新高,达25以上。种种迹象显示短期化的投机资金占据着市场的主流地位,呈现频繁交易和小额交易特征。z无论是从外行的A股报告、抑或是QFII对A股的减持,都表明他们对A股不乐观的态度。而与QFII的态度截然不同,本土投资者(尤其是散户投资者)仍然对股市怀着极大的热情和期望,新增资金源源不断流入股市。受短期业绩以及申购赎回压力,价值型投资的代表基金,其投资风格也主动的或者被动的由价值型逐渐转移至混合型。z我们认为资金和股价二者存在反馈和放大机制,这种机制可能是正向的,也可能是负向的。尤其当短期投机资金占据主导地位的时候,反馈和放大机制可能更加剧烈,由此导致市场的震荡。z我们认为,未来管理层的政策引导很有可能以抑制投机买卖、引导资金长期化为主。焦点事件短期化资金主导下的市场市场表现与估值天量成交,稳步上行上证国债指数1110.49上证综合指数41803.71申万300指数30055.79深证成份指数126814.80香港国企指数106501.93香港恒生指数205211.84香港红筹指数35751.43¦{ùîlF朱康平zhukangpingsw108.com陈李chenlisw108.com徐妍xuyansw108.com安昀anyunsw108.com联系人钱康宁862163295888346qiankangningsw108.com地址上海市南京东路99号电话(8621)63295888各类资产价格跟踪基金折价率下降,国债回购小幅调整上海申银万国证券研究所有限公司http//www.sw108.com本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的,还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料compliancesw108.com。客户应全面理解本报告结尾处的法律声明。申银万国证券研究所策略研究1焦点1.1短期化资金主导市场关于本轮牛市,比较一致的观点是超预期的盈利增长以及充沛的资金是市场两大推动力。更具体来说,在人口红利、经济增长、本币升值的背景下,股权分置改革点燃了牛市的导火线,资产重估、央企整合预期、业绩爆发增长等不断给与市场做多的理由,而源源不断的资金则为市场提供强有力的支撑。但是我们必须看到,在理性基础发展起来的市场,正逐渐受非理性的因素控制,牛市的最初催化剂被不断放大,泡沫开始累积。现在市场更多受到短期化资金主导,而投资者尤其是国内外投资者的分歧正在加大。图1换手率迭创新高(周数据)05101520253035申万A指周换手率数据来源申银万国证券研究所据统计,市场平均每笔成交量由年初的1万股以上迅速下降到现在的0.5万股左右。与显著下降的每笔成交规模相对应的是,换手率迭创新高,达25以上,也就是说,在不到4个月的时间里,市场能完成一轮换手。种种迹象显示短期化的投机资金占据着市场的主流地位。资金蜂拥进入股市并不危险,真正危险的是资金的投机性特质。因为,资金短期化必然引起市场的短期化,最终造成价格的不稳定,暴涨和暴跌成为市场常态。2006162006472006772006929200612292007330申万300申万50请参阅最后一页的信息披露和法律声明1申银万国证券研究所策略研究图2每笔成交量下降趋势明显(周数据)数据来源巨潮网申银万国证券研究所整理1.2投资者分歧加大作为成熟投资者的代表QFII,稳健投资仍是QFII鲜明的投资特点。正如市场不可能永远下跌,市场也不可能永远上涨。已经历过几轮牛市和熊市的境外机构投资者,对于股市的兴衰有着传统智慧上的直觉。并且,由于参照系的关系(相比于中国本土投资者,QFII更多基于自己国家的估价体系来衡量A股的合理价格),无论是从外行的A股报告、抑或是QFII对A股的减持,都表明他们对A股不乐观的态度。图3QFII正在降低仓位数据来源WIND申银万国证券研究所整理00.511.5220061620064720067720069292006122920073301015202530每笔成交金额(万元)扣除指数上涨因素每笔成交量(手)05101520253035402006一季2006中期2006三季2006年度2007一季024681012QFII持股数(亿)占机构投资比例请参阅最后一页的信息披露和法律声明2申银万国证券研究所策略研究图4而新增A股开户数仍然在高位数据来源WIND申银万国证券研究所整理与QFII的态度截然不同,本土投资者(尤其是散户投资者)仍然对股市怀着极大的热情和期望,新增资金源源不断流入股市。2007年后开户数呈现爆发式的增长。在短期利润的驱动下,新资金短期特点相当明显,呈现频繁交易和小额交易特征。受短期业绩以及申购赎回压力,价值型投资的代表基金,其投资风格也主动的或者被动的由价值型逐渐转移至混合型。下图是我们用ReturnBaseStyle方法衡量的整体基金的投资风格。其中,我们用市盈率划分价值型股票与成长型股票。低市盈率暴露指的是基金在价值型股票上的风险暴露头寸(RiskExposure)。图5基金价值型投资风格转变剧烈0500001000001500002000002500003000003500004000002005062020051114200604212006091520070214500100015002000250030003500新增A股开户数申万A指低市盈率暴露中市盈率暴露高市盈率暴露0204060801002006142006324200669200681820061132007117200744请参阅最后一页的信息披露和法律声明3申银万国证券研究所策略研究数据来源申银万国证券研究所1.3未来政策可能以引导资金长期化为主我们认为,资金和股价之间存在反馈和放大机制,即最初的价格上涨导致了更高的价格上扬,因为通过投资者需求的增加,最初价格上涨增长的结果又反馈到更高的价格中。第二轮的价格上涨增长又反馈到第三轮,然后又反馈到第三轮,然后反馈到第四轮,依此类推。因此催化因素的最初作用被放大,产生了远比其本身所能形成的大得多的价格上涨。(引自非理性繁荣)。同时,有正的反馈,意味着也有负的反馈,也就是反馈向下发生,由于最初的价格下滑使投资者失望,引起价格的进一步下滑。尤其在短期投机资金占据主导地位的时候,这种反馈机制更加容易引起价格的剧烈震荡。因为相对于长期资金来说,投机资金对短期收益更加敏感,价格上涨,刺激资金入场,进一步放大价格而当价格下跌,资金纷纷出逃,进一步打压价格。综合以上的分析,我们认为,未来管理层的政策引导很有可能以抑制投机买卖、引导资金的长期化投资为主。主要手段可能包括(1)扩大市场。增加优质股票的供给,将投资者的注意力由短期投资转移到长期基本面上来。放宽QDII额度,鼓励投资者配置海外资产,分散风险。(2)舆论引导。通过投资者教育,加大投资者对风险的认识。不要过于依赖任何一项投资,至少应该采取多样化的投资方法。(3)增加交易费用。增加交易费用有利于长期投资,因为短期投资者比长期投资者更容易受交易费用的制约。不过我们认为这属于比较严厉的政策。请参阅最后一页的信息披露和法律声明4申银万国证券研究所策略研究2市场表现与估值市场表现天量成交,稳步上行本周市场稳步上行,成交金额巨大,日均成交金额接近4000亿,在市场高估值下,市场的分歧明显增大。在行业上,地产维持强势、农林牧渔在农产品涨价的背景下出现大幅上涨,而纺织服装板块主要得益于投资收益的增长。风格方面,微利股和高市盈率股依然活跃,显示市场的投机气愤依然浓重。图1本周A股市场稳步上行,成交量巨大图2本周无新股上市数据来源申银万国证券研究所数据来源申银万国证券研究所图3本周申万行业指数分化,纺织服装、房地产和农林牧渔涨幅居前图4本周申万风格指数普涨,微利股和高市盈率股涨幅居前数据来源申银万国证券研究所数据来源申银万国证券研究所请参阅最后一页的信息披露和法律声明5申银万国证券研究所策略研究本周申万重点公司盈利及评级调整本周申万重点公司无盈利及评级调整市场估值状况稳步上升本周市场稳步上行,使的全部A股的PE和PB都出现小幅上升H股市场因为前一周大幅上涨,上周涨幅有所回落,这导致了AH溢价又有所扩大,H股市场与A股市场呈现良好的联动性。图1本周A股市场加权市盈率小幅上升图2本周A股市场加权市净率(扣除亏损股)继续上升数据来源申银万国证券研究所数据来源申银万国证券研究所图3本周申万重点公司预测利润增长速度保持平稳图4本周申万重点公司估值水平小幅上升请参阅最后一页的信息披露和法律声明6

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