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证券其它相关论文-证券市场虚假陈述民事责任制度评析 .doc

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证券其它相关论文-证券市场虚假陈述民事责任制度评析 .doc

证券其它相关论文证券市场虚假陈述民事责任制度评析内容摘要证券法上明确规定虚假陈述行为民事责任的条文,如第63、161及202条,行文粗放,在理解上容易使人产生歧义,规定简略,无法就具体的法律适用提出操作指引,由此需要最高人民法院作出科学、合理的司法解释。新近颁布的最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定在政策层面和立法技术上具有重大价值,但仍然在若干基础性理论问题,如适用范围、前置程序、提诉股东、证券法第72条的解释上,存在可以商榷之处。本文建议,在适用解释及今后对证券法进行修订时,对于虚假陈述的民事责任可以重点考虑以下几个方面的因素区分证券发行时及证券交易市场上的虚假陈述,分别加以规定证券发行时的虚假陈述责任,应有层次之分注重信赖和因果关系的认定分门别类,设定损害赔偿额的计算方法。文章最后指出,修改并完善证券法第5条的规定,借助一般性反欺诈条款的强大功能,保障和鼓励投资者对花样繁多、层出不穷的市场欺诈行为提起诉讼、要求赔偿,同时赋予司法系统对这些诉讼依法引导、灵活掌控的空间,缔造中国自己的证券判例法体系,应当是完善证券法上民事责任制度的必经之路。关键词证券法、虚假陈述、民事责任一般性反欺诈条款证券市场上的违法行为,主要可分为虚假陈述、内幕交易、操纵市场和欺诈客户四种。除虚假陈述外,内幕交易指因为职业、管理、控股、服务等合法关系,知悉涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的其他信息(内幕信息)的内幕人员,或者非法获取内幕信息的其他人员,利用内幕信息进行证券交易活动的行为操纵市场指以获取不正当利益为目的,直接或间接控制证券交易市场上某种证券的交易价格,在此价格上参与交易的行为欺诈客户尤指证券公司及其从业人员,在依照行纪或委托关系参与证券交易的过程中,违背客户真实意思、侵害客户权益的行为。传统观点认为,上述行为,或者使投资者无法根据真实、准确的信息流,及时形成知情决策(informeddecision)而遭受损失,或者干扰市场规律的正常作用而使证券交易价格发生扭曲,或者利用本应属于发行人或社会的秘密信息从事不公正的交易,或者滥用受到信任的地位从事损害委托人利益的行为,行为人的目的都在于直接或间接地获取不正当的收益,同时造成他人受损,因此,行为具有可归责性或可罚性。但现代研究发展已经对传统学说提出若干质问,尤其在法律的经济分析学派看来,内幕交易可能有助于证券真实价格的逐步形成,而交易收益是给予公司内幕人员的合理激励操纵市场如果是以真实交易的形态出现,因为行为人的违法动机无法确定,法律的规制是徒劳无益的,同时这种行为具有自我遏制的性质,事实上是无害的。这些新观点在理论上不无偏颇之处,即使在国外也没有能够深刻影响到立法、执法和司法的基本取向,但由此可以引起我们思考的是,内幕交易与操纵市场确有不同于其他违法行为的特点,特别在确定法律责任的性质(应当首先是行政责任还是民事责任)、责任构成的要件(如是否强调主观上的违法故意)上都有特别的必要进行审慎的论证。虚假陈述行为在性质认定上有所不同,由于它依托信息流对于市场上价格形成机制的影响,是典型的证券市场违法形态因为虚假信息妨碍资本市场上资源配置的效能,传统与现代的观点均压倒性地支持对于虚假陈述行为的禁止和处罚。证券市场上的虚假陈述责任,是指按照公司法、证券法及其他相关法律、行政法规、有权部门依法颁布的行政规章、规则,负有文件申报或信息公开义务的当事人,在有关申报或公开文件中作出实质性虚假记载、误导性陈述或重大遗漏,或者进行不适当披露(以下合称虚假陈述)时,依法所应承担的法律责任。从性质上划分,责任主要有民事责任、行政责任及刑事责任三种。虚假陈述的民事责任,可以依据民法通则、合同法对于一般侵权行为或违约行为的规定来追诉,但应当满足侵权或违约责任的构成要件,并由当事人分别承担相应的举证责任。在证券法实施以后,根据特别法优先于普通法的原则,考虑到证券法上对于投资者保护有更为有利的制度设计,则应主要适用证券法上的有关规定。证券法上明确规定虚假陈述行为的民事责任,主要是第63、161及202条。第63条规定发行人、承销商对于信息公开文件中的虚假陈述的责任,并规定担任发行人及承销商董事、监事、经理的负有责任的人员应当承担连带赔偿责任第161条规定出具专业报告的专业(中介)机构及其从业人员,未按照执业规则规定的工作程序出具报告,或未对其所出具报告内容的真实性、准确性和完整性善尽核查和验证义务时,对其所出具报告中的虚假陈述应负的连带责任第202条进一步规定上述专业机构及从业人员,对其负责的专业报告内容弄虚作假的,应当承担连带赔偿的责任。此外,第175条前段还规定,制作虚假的发行文件发行证券的,责令停止发行,退还所募资金和加算银行同期存款利息。这些规定行文粗放,在理解上容易使人产生歧义,如第63条中发行人与承销商和它们的董事、监事、经理是否承担完全相同的责任,负有责任的限制如何理解,被告有否提出抗辩的免责事由第161条中的连带责任,是指从事不同专业工作的中介机构,如会计师事务所、律师事务所、评估师事务所(及其从业人员)相互之间的连带,还是同一专业机构内部,机构与从业人员个人之间的连带第202条中的弄虚作假,是否兼指行为人主观上的故意与意思联络此外,这些条文规定简略,无法就确定具体的民事责任所需明确的责任要件、抗辩事由、归责原则、举证责任、赔偿范围、时效期限等问题提出操作指引,由此需要最高人民法院就上述问题的确定作出科学、合理的司法解释。2003年1月9日公布的最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定(以下简称解释),不仅是已经诉至法院等待裁判的接近900桩虚假陈述民事赔偿案的福音,也是我国证券市场上投资人保护的里程碑式文件。考虑到证券法民事责任制度的立法不足,及众所周知最高人民法院事实上享有的造法功能,解释的作用,可以说直追普通商品市场上的消费者权益保护法。解释中值得称道的,不仅是政策上的意义,同时也是法律技术上的特点。近来重要的民商事法律的司法解释,或者针对相关法律上的具体条文,一一排序或有选择地进行注释[如最高人民法院关于适用〈中华人民共和国婚姻法〉若干问题的解释(一)],或者是着重相关法律涉及的若干重大问题,分节加以理解[如最高人民法院关于适用〈中华人民共和国合同法〉若干问题的解释(一)]。但就法律中相关的少数条文,按照法理庖丁解牛式地加以分析和展开,其间又不时引用民法通则、证券法上的具体规定,却似乎是仅有的一例。通篇观察,解释仿佛最高审判机构对于证券市场虚假陈述行为民事责任的一篇精炼的论文,立法、学说和司法的良性互动在其中有着生动的体现。限于篇幅,本文仅就解释中所涉的几个重大理论问题作一简评,并在此基础上,就我国反虚假陈述法律制度的进一步完善提出若干建议。一、述评(一)适用范围解释将适用范围界定在向社会公开募集股份的发行市场,与国家批准设立的证券交易市场,同时把后一市场上通过协议转让方式进行的交易排除在外(第2条第2款、第3条),显然对证券市场持狭义的理解。按照解释,证券的私募(PrivatePlacement)和大量存在的证券场外交易不在视野之内,即使现行沪深交易所实践中的大宗交易也没有适用的余地。证券的公开发行涉及社会上不特定多数投资人的利益,自然应当严格管制而私募仅仅向少数财力雄厚的机构投资人发出要约,则可以给予较为宽松的待遇,免除繁琐的注册或审核程序。但有利益之处必有欺诈,私募投资人也可能成为虚假陈述的受害者,允许他们通过证券法上的规定向证券出售者索赔,符合法律的基本价值取向。国家股、法人股等限制流通股份的协议转让,以及按照证券交易所的交易规则进行的大宗交易,同样可能存在出让人对于受让人的欺诈,也应当同时给予证券法上侵权责任的救济渠道。申言之,证券市场上以诈欺为特征、强调主观上需存在过错乃至于故意才能成立的不法行为,如操纵市场、内幕交易和面对社会不特定多数人的虚假陈述行为,行为人和受害人之间没有合约关系,行为人在行为当时难以预知将对何人、在何种程度上造成损害,即使确有预知,也难以举证证明其存在,由此使侵权责任制度对于保护受害人利益有天然的优势。但也有一些不法行为,如证券公司及其从业人员欺诈客户、当面或个别进行的虚假陈述行为,可能因违约责任适用严格责任原则(合同法第107条),无需证明被告具有过错,同时无需证明原告因不法行为确实遭受了损失,还可以约定违约金条款、仲裁条款甚至管辖法院,其适用对受害人更为有利。立法对此似可秉持宽松的态度,即设置宽泛的救济之道,在违约责任和侵权责任可能发生竞合的时候,由于两种责任在归责原则、责任构成、举证、抗辩、赔偿范围、诉讼时效等方面存在明显差异,则允许原告选择一项对其更为有利的请求权提起诉讼(损害赔偿请求权的竞合)。当然,在一项请求权获得支持之后,相关的另一项请求权即随之归于消灭。(二)前置程序解释要求对虚假陈述行为人提起民事赔偿诉讼的投资人,除满足民事诉讼法第108条规定的起诉条件外,还必须持有有关机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书(第6条第1、2款),实际上维持了115通知对于案件受理前置程序的规定(关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知第2条)。只在技术上做了若干必要的处理,如在中国证监会处罚决定之外,追加其他行政机关以及有权作出行政处罚的机构的处罚决定,以及人民法院已经生效的刑事裁判文书规定不同情形下计算诉讼时效的起点并规定对行政处罚不服申请行政复议或者提起行政诉讼的,可以裁定中止审理,有关行政处罚被撤销的,应当裁定终结诉讼。回首2002年,115通知对于案件受理前置程序的规定曾引起市场上的很多争议,设问的焦点在于法院有无权力,在民事诉讼法第108条明确规定的起诉条件外,另设额外的要求当然,来自法院方面的回应不无合理之处,即以证券监管机构作出生效处罚决定为受理虚假陈述民事赔偿案件的前提,可以解决原告在起诉阶段难以取得相应证据的困难同时,中国证监会及其派出机构是代表国家对证券市场行使监管的专职机关,由其对专业性较强的市场行为作出是否违法的判断并决定处罚与否,具有法院不可比拟的技术优势。但客观而言,此论仍没有解决前置程序合法性的难题。简而言之,中国证监会等的行政处罚决定固然是确定虚假陈述违法行为存在的有力乃至最佳的证据,却不宜由此认定其具有排他的效力,法院尽可以鼓励原告提供此类证据,但舍此之外,原告应有充足的自由提供其他证据以证明被告确实从事了违法行为。现实存在的问题是,一旦法院认定前置程序无需讨论,在法律适用中如何确定前置程序所涉文件(尤其是行政处罚决定或公告)的性质在证券市场虚假陈述民事赔偿案件中,需要查明和证实的案件事实(证明对象),为被告是否从事了虚假记载、误导性陈述、重大遗漏或不适当披露的行为。证明对象在人民法院作出裁判前处于不明确的状态,有待于证明主体(原告)运用诉讼证据加以证明,因此,又称为待证事实。笔者认为,在该种民事赔偿案件中,原告按要求提供的行政处罚决定或公告宜认定为特殊的证据事实,在性质上类同于公证证明的文书。参照民事诉讼法的规定,经过法定程序公证证明的法律行为、法律事实和文书,人民法院应当作为认定事实的根据。但有相反证据足以推翻公证证明的除外(第67条),人民法院可以把依法作出的行政处罚决定视为证明被告违法行为的初步证据,但允许被告举证证明处罚决定中认定的事实与客观情况不符,从而否认违法行为的存在。此点在被告因程序上的原因,无法就行政处罚申请行政复议或提起行政诉讼,或者行政复议机关决定及法院裁定不予受理(如超过法定复议申请期限或行政诉讼时效期限)时,对于保护被告的合法权益尤其重要。现实中存在的另一个问题是,虚假陈述民事索赔案件中的被告,是否只能是相关行政处罚决定或者公告中指明的受处罚人,或者人民法院的刑事裁判文书中列明的受刑罚人举例来说,如果中国证监会决定处罚某证券发行虚假陈述案中的当事人,包括发行人甲、其董事A、B、C,主承销商乙,其董事D、E,会计师事务所丙和签字会计师F,那么提起民事索赔诉讼的投资人能否起诉甲的其他董事(G、H)或发行人律师事务所丁及签字律师I、J如果肯定上述决定、公告或文书虽有各自在其他实体或程序法上的意义,但在虚假陈述民事索赔案件中只是特殊的证据,意在证明虚假陈述事实的存在,则受处罚人或受刑罚人之外,参与虚假陈述行为并按证券法或解释的规定负有责任者,当然仍可作为被告、承担相应的损害赔偿责任。同理,原告当然也可以选择不起诉受到处罚的C董事或E董事,而受诉法院在审理后,也可以依法判决B董事不承担赔偿责任。(三)遭受损失的投资人解释虽然规定,因信息披露义务人违反法律规定、进行虚假陈述而遭受损失的投资人,有权向人民法院提起民事赔偿之诉(第1条)。但随后又通过有限认定因果关系的办法,实质上只对同时满足下列条件的投资人进行保护(第18条)(1)投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券(2)投资人在虚假陈述实施日及以后,至揭露日或者更正日之前买入该证券(3)投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后,因卖出该证券发生亏损,或者因持续持有该证券而产生亏损。遗憾的是,市场上可能存在的虚假陈述,虽然不乏报喜不报忧乃至报假喜,瞒真忧的违法形态,如琼民源、红光实业、银广夏、东方电子、蓝田股份等的虚构利润、欺骗市场,诱使投资人以高价买入劣质证券而遭受损失但也可能出现瞒真喜,报假忧的情形,众多公司重组收购过程中虚虚实实的澄清公告最为典型。假设一家上市公司秘密进行合并谈判,市场传言使公司股票价格及成交量发生剧烈波动,公司在此期间却多次发表澄清公告,说明并无谈判事宜。事实证明,如果公司如实披露合并谈判真相,其股价预计会大幅上扬,那么因误信公司披露的信息(无合并前景)而不适时地低价售出公司股份的投资人,有否权利起诉要求赔偿按照虚假陈述民事责任的一般原理,答案自然是肯定的,在美国证券法上的经典案例BasicInc.v.Levinson(1988)案中,我们也看到完全相同的事实场景。结果美国联邦最高法院在判决中,不仅排除纷扰,认定被告公司及董事负有违反1934年证券交易法10b5规则的欺诈责任,而且进一步解释了公司合并及收购背景下,10b5规则责任中重大性(Materiality)的含义,并最终确认了反欺诈诉讼中著名的市场欺诈理论(FraudonthemarketTheory)。比较之下,解释当中的限制,似乎持重有余,对于投资人权益保护的力度则有所不足。(四)证券法第72条的解释适用解释在信息披露的主体中,除列举信息披露行为人外,还区分信息披露义务人(第1、17条),由此引出的一个问题是,证券法上是否存在虽不负有信息披露的任何义务,却可能因为不当披露行为而承担法律责任的主体对此,笔者的答案是肯定的,此类主体之一就是证券法第72条所列举的几类人。第72条禁止国家工作人员、新闻传播媒介从业人员和有关人员编造并传播虚假信息禁止证券交易所、证券公司、证券登记结算机构、证券交易服务机构、社会中介机构及其从业人员,证券业协会、证券监督管理机构及其工作人员,在证券交易活动中作出虚假陈述或者信息误导要求各种传播媒介传播证券交易信息必须真实、客观,禁止误导。否则,上述的机构或/及其工作人员,即应承担相应的行政责任乃至刑事责任(参见证券法第188、189、181条,刑法第181条)。在崇尚信息公开、透明的证券交易市场上,具有敏感性的信息对于证券的价格形成和变化具有重大影响,证券法要保障证券信息真实、准确、完整、及时地传达给投资者,同时,也

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