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证券投资论文-关于中国风险投资退出机制的问题研究.doc

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证券投资论文-关于中国风险投资退出机制的问题研究.doc

证券投资论文关于中国风险投资退出机制的问题研究【摘要】在当今,高新科技产业已经成为国家发展的热门产业,而风险投资作为其创业所需资本投入的一个最佳选择,已经越来越成为一种主流的资本运作模式。风险投资发源于美国,从上世纪80年代中期我国开始发展风险投资到如今20年,虽然取得了不小的进步,但是与世界发达国家相比,尤其是美国仍有不小差距,尤其是在退出机制上,我国由于法律、法规、市场体制等因素的制约,使得作为风险投资收益实现的退出过程阻碍重重,这已经成为制约我国风险投资发展的主要问题。本文旨在通过对风险投资退出机制的介绍以及现今我国风险投资退出机制的现状与美国相比较得出问题症结,即我国的风险投资退出机制受到法制以及市场的制约,使得退出方式不合理,资本退出困难重重。并且针对此问题,提出完善资本市场,完善政府(法律法规)职能,完善投资机构三方面的改进意见,以此健全我国的风险投资退出机制。【关键字】风险投资,退出机制,IPO,企业并购,回购,清算AbstractHightechindustryhasbecomeafocuswhichourcountryputmoreandmoreemphasison.Whileventurecapitalasthebestchoicefortheinvestment,hasincreasinglybecomeamainstreammodeofoperationofthecapital.VenturecapitaloriginatedintheUnitedStates.Sincethemid1980sChinahasbeguntodevelopventurecapitalforover20years.Thoughmanydevelopmentshavebeenintroduced,comparedwiththedevelopedcountriesoftheworld,especiallytheUnitedStates,thereisstillalongwaytogo.Capitalexitprocessasthemainmethodtorealizeinvestmentrevenuehasmeetmanyobstaclesasaresultofourlawsandregulations,marketstructure,andotherfactors.ThishasbecomethemajorproblemwhichconstrainingthedevelopmentofventurecapitalinChina.ThispaperintendstoillustratetheVentureCapitalExitMechanismandcompareChinasmodernwiththatofAmericatodrawaconclusion.Asaresultofourlawandmarketstructure,exitingfromthecapitalmarketisextremelydifficult.Aimingtosolvethisproblem,theimprovementofthecapitalmarket,theimproveofthegovernmentfunctions,andtheimprovementofinvestmentinstitutionshavetobeintroduced.Onlyinthisway,theevolutionofventurecapitalexitmechanisminChinacanbewitnessed.Keywordsventurecapital,exitmechanism,IPO,mergersandacquisitions,repurchase,writeoff目录一序言1二文献综述1三风险投资退出机制概述1一风险投资定义的发展1二风险投资的运作机制2三风险投资退出机制的意义和作用2四风险投资退出机制的主要形式3四中美风险投资退出机制的现状分析4一美国风险投资退出机制的发展与现状4二中国风险投资退出机制的现状5三我国风险投资退出机制的症结分析6五取长补短,建设有中国特色风险投资退出机制的建议7一构建完善的多层资本市场体系7二加大政府对风险投资的支持力度8三健全和完善以投资银行为主体的中介服务体系8参考文献9一序言风险投资作为一种高风险高回报的资本运作方式,不仅对于促进资本市场的活跃有着积极作用,同时,对于我国的本土新兴产业发展亦能起到推波助澜的作用。而对于风险投资的运作机制简单概括来说就是融资,投资,退出的循环往复。资本运作的目的是为了资本增值,风险投资的真正回报的实现是在退出过程中体现的。所以,退出机制是否完善,决定了风险投资能否成功取得收益。当今世界,无论是风险投资的发源地美国,还是较为发达的欧洲,或者我国港台地区,其退出机制从具体来看也不尽相同,这主要取决于法律法规,资本市场的完善程度等因素,而中国是在80年代中期才正式开始有了风险投资,目前来看各方面的体制仍不够完善,市场不够规范,制约了风险投资的快速发展。本文针对的就是我国风险投资的退出机制,从现状入手,与美国进行对比,寻找退出机制中存在的问题根源,从法律,市场,投资者角度提出改进意见。本文主要分序言,文献综述,风险投资退出机制概述,中美风险投资现状分析,取长补短,建设有中国特色风险投资退出机制的一点建议等5个部分进行研究、讨论。希望通过此次研究能够对我国风险投资如何完善退出机制提供帮助。二文献综述自从1985年中央颁布关于科学技术体制改革的决定开始,经过了20多年的历史,而纵观世界,美国是风险投资的发源地,至今已有50多年历史,同时,作为对于风险投资过程中重要一环的退出机制的研究,许多学者都做出了相当大的贡献。毛艳,任晓宇(2005)在回顾了美国从70年代到当今风险投资退出机制的历史,指出美国风险投资退出方式是从早期的出售为主,由于90年代证券市场的火热,变为了上市为主,又在进入21世纪后因为证券市场的萎缩使得,出售重新占据主导地位的发展过程,得出资本市场的完善度与退出方式选择有很大关系。而刘健均(2003)则认为传统的上市,出售,回购与清算并不能体现退出方式的本质特征,故将出售以运作方式的不同分为将所持股份转让给战略投资者或其他创投以及借助于被整体收购实现投资退出。PierreGiot和ArminSchwienbacher(2004)更利用具体数据模型,分析了IPO,出售,回购以及清算对于风险投资收益的异同,总结了各方式所适用的特定情形。但是风险投资理论上的退出方式在我国却有着与多障碍,吴鹏飞(2003)指出,我国相关法律对于退出方式的选择有着许多制约,严重阻碍了我国整个风险投资产业的发展马红军(2002)也提到政府的职能以及市场的体制对于风险投资的发展起着至关重要的作用。MikeWright(2007)以欧洲的眼光,对比了中国和欧洲的风险投资退出机制的不同,得出中国的体制导致了欧洲的风险投资退出方式与在中国存在很大不同。所以本文着重于对风险投资的退出机制进行探讨,借助对我国风险投资退出方式的现状分析并与美国数据对比,来寻求症结,然后找出现阶段可行的改革意见。三风险投资退出机制概述一风险投资定义的发展风险投资,或者称为创业投资,其最早的概念是由1973年美国创业投资协会成立时在美国创业协会章程中所给出的,所谓创业资本,系指由专业机构提供的投资于极具增长潜力的创业企业并参与其管理的权益资本。随后,美国创业投资协会又将其典型特征归结为1以具有高成长性创业企业为投资对象2通过股权投资的方式进行投资3为新产品或服务的开发提供支持4通过积极的参与为所投资的企业提供增值服务5为了获得高收益,通常需要冒高风险6倾向于进行长期投资。到了二十世纪八十年代,英国创业投资和欧洲创业投资协会给予的定义为系指为未上市企业提供股权资本但并不以经营产品为目的的投资行为。这个定义与73年的相比首先在投资对象上不再特别规定为新兴产业,其次必须为未上市企业,第三明确了风险投资的资本经营特点不是以经营产品为目的,最后把原先界定的需由专业投资机构的概念放宽,使得许多非专业机构,比如天使投资或者公司附属创投机构也能包含其中。OECD(国际经济合作与发展组织)在1996年发表的创业投资与创新报告中,对风险投资重新界定为是一种投资于未上市的新兴创业企业并参与管理的投资行为。其价值是由创业企业家和风险投资家通过资金和专业技能所共同创造的。如今对于风险投资的最一般界定为所谓风险投资,系指向具有高增长潜力的为上市创业企业进行股权投资,并通过提供创业管理服务参与所投资企业的创业过程,以期在所投资企业相对成熟后通过股权转让实现高资本增值收益的资本运营方式。二风险投资的运作机制简单来说,风险投资分为融资,投资,退出这三个方面。融资也就是基金的募集,分为公募与私募。前者指以公开的方式向非特定投资者募集后者指通过私下方式向特定投资者募集资金。由于风险投资的高风险性,而且其所追求的长期投资回报,注定了风险投资更适合于向特定投资者募集资金,这类投资者一般具有较强的风险鉴别与承受能力,同时不是通过短期买进卖出获取利差的机构或较富有的个人。按交易方式不同,投资基金分为开方式与封闭式。对于风险投资的低流动性,以及产权固定,封闭式基金显然更有利于从事长期投资并进行相对周密和从容的投资安排。风险资金来源基本由以下几个方面1富有个人2大型企业3银行等金融机构4政府部门5基金会或捐赠基金6养老金7保险公司,等。而每个国家由于国情不同,所以风险投资的资金来源构成比例也不尽相同,就中国而言,风险资金来源各个国家有所不同,在中国,2004年中国风险投资资本主要来源于非国有独资企业、国有独资企业、政府、外资、金融和其他性质企业。非国有独资企业占比最高,为35其次为国有独资企业,占比22。中国风险投资资本中有17来自于政府。王松奇,中国创业投资发展报告2004,经济管理出版社,2004年版,第11页投资阶段应该进一步细分为项目筛选,投资安排,项目监控。项目筛选是对投资的前提性工作,投资安排主要研究以何种方式投资于创业企业以及所持股份的比例等,项目监控则是实时地进行风险控制与收益分析。所谓风险投资退出机制,是指风险投资机构在所投资的风险企业发展相对成熟或不能继续健康发展的情况下,将所投入的资本由股权形态转化为资本形态,以实现资本增值或避免和降低财产损失的机制及相关配套制度安排。风险投资的本质是资本运作,退出是实现收益的阶段,同时也是全身而退进行资本再循环的前提。三风险投资退出机制的意义和作用风险投资的本性是追求高回报的,这种回报不可能像传统投资一样主要从投资项目利润中得到,而是依赖于在这种投入回收再投入的不断循环中实现的自身价值增值。所以,风险投资赖以生存的根本在于资本的高度周期流动,流动性的存在构筑了资本退出的有效渠道,使资本在不断循环中实现增值,吸引社会资本加入风险投资行列。投资家只有明晰的看到资本运动的出口,才会积极的将资金投入风险企业。因此,一个顺畅的退出机制也是扩大风险投资来源的关键,这就从源头上保证了资本循环的良性运作。可以说,退出机制是风险资本循环流动的中心环节。风险投资与一般投资相比风险极高,其产生与发展的基本动力在于追求高额回报,而且由于风险投资企业本身所固有的高风险,使风险投资项目和非风险投资项目相比更容易胎死腹中。一旦风险投资项目失败,不仅获得资本增值的愿望成为泡影,能否收回本金也将成为很大的问题。风险投资家最不愿看到的就是资金沉淀于项目之中,无法自拔。因此,投资成功的企业需要退出,投资失败的企业更要有通畅的渠道及时退出,如利用公开上市或将股权转让给其他企业、规范的破产清算等,以尽可能将损失减少至最低水平。风险投资是一种循环性投资,其赖以生存的根本在于与高风险相对应的高度的资本周期流动,它通过不断进入和退出风险企业实现资本价值的增值。风险投资产生的意义在于扶持潜力企业成长,那么其自身有限的资产就必须具备一定的流动性,才能不断地扶持新企业。如果缺乏退出机制,风险投资者投入到风险企业的资金达到预期增值目的后,却难以套现,将会使风险投资者的资产陷入停滞状态,它就无法再去寻找新的投资对象,那么,这种风险投资本身也失去了存在的意义。风险投资所投资的企业往往是比较新的企业(包括重组、并购等),或者说是高新技术的新兴产业企业,而市场也缺少对于其本身价值评估的度量标准,因为这类企业的无形资产往往占有很高比重,并且评定企业需要看其未来的成长,所以按照风险投资的退出机制,投资者所获得的资产增值恰恰可以作为一个比较客观的市场依据,如此,市场也将更成熟与规范。四风险投资退出的主要形式1.首次公开上市首次公开上市是指风险投资者通过风险企业股份公开上市,将拥有的私人权益资本转换为公共股权资本,在交易市场取得认可而转手以实现资本增值的方式,它既包括主板市场,也包括二板市场或场外市场。主板市场是指一般发行人发行股份、上市规则严格的证券市场,其更强调企业的资产规模、营业收入总量和利润率等历史记录,风险企业都难以达到其严格的上市要求。二板市场是指主要供中小风险企业,特别是高科技企业发行上市的市场,有着不同于主板市场的上市条件和运作规则,上市要求相对较低,这是风险资本最主要的退出方式。其中二板市场是创业资本的最佳退出场所,美国大多的风险企业的股票都是选择在二板市场上进行公开上市交易。1971年美国证券商协会设立的专为新兴中小企业服务的纳斯达克电子交易系统NASDAQ即二板市场,它以宽松的上市条件和快捷的电子交易系统为一批高新技术企业提供了良好的上市环境,如著名的微软公司、康柏通信公司、苹果计算机公司等就通过IPO实现风险资本的退出,并获得了丰厚的投资回报。对风险投资家而言,风险企业以IPO方式退出可以使其退出价格最大化,从而得到最大的风险资本投资回报率对风险企业家而言,成功的IPO给创业者的创新努力加以股权补偿,这给予他们强有力的经济激励,且IPO能够保持公司的独立性,企业家在风险资本退出时有重获企业控制权的期待,因而二者都偏好这种风险投资退出方式。2.企业并购企业并购包括兼并和收购,是企业产权交易的一种主要形式。这主要是当风险企业发展到成熟阶段时,风险企业被风险投资机构包装成一个项目,出售给战略投资者另一家公司获风险投资机构,实现投资退出,获得风险收益。因而,按照出售的对象来分,企业并购可以分为两种一是由另一家公司整体购买的一般收购二是由另一家风险投资机构接手的二期收购。由于并不是所有的风险企业都可以得到公开发行股票的机会,因此那些不具备条件上市的风险企业会选择企业兼并和收购的风险投资退出方式。这种退出方式虽不能给投资者带来

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