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金融监管与金融发展 理论框架与实证检验金融实证金融实

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金融监管与金融发展 理论框架与实证检验金融实证金融实

金融监管与金融发展理论框架与实证检验江春许立成作者简介江春1960,男,湖北鄂州人,经济学博士,武汉大学金融研究院院长,教授,博士生导师。通讯地址为武汉大学商学院金融系,邮编430072。联系电话02768762011,电子信箱为jiachunwhu.edu.cn许立成(1981),男,江苏人,武汉大学商学院金融系研究生。联系电话02787160890,电子信箱为xulicheng227163.com作者学术小传江春,1960年生,男,湖北鄂州人,经济学博士,武汉大学金融研究院院长,教授,博士生导师,中国国际金融学会常务理事、国务院政府特殊津贴获得者,国家教育部新世纪优秀人才支持计划入选者。目前已出版专著六部,在国内外发表学术论文130多篇,并主持过一项世界银行科研基金,三项国家自然科学基金,一项国家教育部博士点基金。所获得的全国性大奖主要有专著经济增长中的产权问题获第二届全国普通高校人文社会科学优秀研究成果二等奖(1998年),专著产权制度与金融市场获第三届全国普通高校人文社会科学优秀研究成果三等奖(2002年),2004年入选首届国家教育部新世纪优秀人才支持计划。金融监管与金融发展理论框架与实证检验江春许立成(武汉大学金融研究院,湖北武汉430072)摘要本文运用80个国家的数据首次系统检验了各种金融监管理论的有效性。我们首先从理论上划分了关于金融监管的四种理论公共利益理论、政治理论、权衡理论和法律理论。最后实证检验结果基本上支持政治理论、权衡理论和法律理论,但并不支持公共利益理论。在中国全面金融开放的背景下,积极进行国有金融产权制度改革、加强银行业的竞争水平、提高金融监管机构的独立性、改善投资者权利的法律保护以及扩大社会的开放,将对于中国金融的进一步发展具有重大的意义。关键词金融监管金融发展理论框架实证检验一、引言金融在经济发展中起着关键的作用King和Levine,1993Levine,1997Levine和Zervos,1998Rajan和Zingales,1998,这一点在经济学文献中已基本成为共识。但是金融的自由化和全球化也使整个金融体系更加脆弱,特别是20世纪90年代以来,金融危机巨大的破坏性和多发性使金融监管成为人们关注的焦点。目前,国内外许多学者对金融监管进行了大量深入的研究,如Barth、Caprio和Levine(以下简称BCL,20012002)详细的考察了各种具体金融监管措施对金融发展的影响,李涛(2003)则系统的研究了世界上商业银行监管模式及其与金融发展的关系。但是在现有的文献中,并没有系统的检验各种金融监管理论的有效性,本文试图通过对各种金融监管理论的检验,从而为中国金融监管政策的制订提供理论支持和经验证据,在我国全面金融开放的背景下,上述的研究无疑将具有更为重要的现实意义。本文内容结构安排如下在第二部分详细的回顾了关于金融监管和金融发展的理论文献第三部分介绍我们使用的数据以及相关定义第四部分利用80个国家的数据系统的检验了各种金融监管理论的有效性第五部分讨论了中国现有的金融监管制度最后给出本文的基本结论。二、金融监管与金融发展文献回顾对于金融监管理论,Beck、DemirgüçKunt和Levine(以下简称BDL,2003)做了一个简单的回顾,本文在此基础上首次系统的划分了关于金融监管的四种理论公共利益理论、政治理论、权衡理论和法律理论。1、金融监管的公共利益理论(Stigler,1971Becker和Stigler,1974),它主要是建立在政府拥有的信息是充分的、是为社会整体福利服务的以及具有完全信用三个假设基础上,认为由于市场存在着信息不对称、交易成本以及不完全竞争等问题,私人不可能去监管那些实力雄厚的金融机构,只有通过政府对金融机构的监管,才能够克服市场失灵所带来的负面影响,并改善金融机构的治理水平,从而提高金融运行的效率以及维护金融体系的稳定。金融监管公共利益理论的基本思想主要体现在以下两个方面一方面积极鼓励政府参与银行的经营和管理,实现对金融的直接控制,另一方面通过增强政府金融监管的权力,发挥政府在金融监管中的作用,可以弥补市场不完全所带来的负面影响。江春1960,男,湖北鄂州人,经济学博士,武汉大学金融研究院院长,教授,博士生导师。许立成(1981),武汉大学金融系硕士研究生。论文的初稿曾在北京大学中国经济研究中心举办的发展经济学研讨会上宣读过,感谢林毅夫教授有益的评论,此外,武汉大学金融系硕士研究生刘晶同学为本文的完成做了大量的数据搜集及处理工作,但文责自负。此项研究得到国家自然科学基金(项目批准号70273030)的资助。从实证的研究情况来看,Gerschenkron(1962)通过对19世纪90年代俄国发展的研究,认为政府拥有银行可以积聚储蓄,促进一国战略行业的发展,从而有利于金融发展和经济增长。Glaeser、Johnson和Shleifer(2001)通过对波兰与捷克20世纪90年代金融发展所做的比较研究发现,政府强有力的金融监管政策有利于促进金融的长期发展。2、金融监管的政治理论(Olson,1965Becker1983Tullock,1967陆磊,2000)。在现实中,人们发现政府对金融的监管在大多数情况下都是失败的,因为政府作为一个拥有自己独立利益的特殊市场主体,它并不能最大化社会的福利。一方面,政府的金融监管政策往往会被少数既得利益集团所左右,因为利益集团为了自己的利益必然有积极性采取各种手段影响政府的金融监管政策,这样,金融监管机构最后常常被捕获(capture),另一方面,政府对金融机构的过多管制行为,也进一步增加了市场中寻租的机会,从而破坏了市场的正常竞争秩序,这就不利于金融的长期发展。因此,金融监管的政治理论认为,要充分发挥竞争和开放机制在金融监管中的作用,防止既得利益集团对金融发展的抑制。Rajan和Zingales(2003)的实证研究也发现,利益集团往往为了自己的利益而限制了金融的竞争和发展,因此,通过扩大开放和引入竞争,能够削弱既得利益者对金融发展的抵制,从而有利于促进一国金融的良性发展。3、金融监管的权衡理论。该理论认为金融监管中市场失灵与政府失败同时存在,这要求人们在两者之间进行权衡(Shleifer和Vishny,1998Hay和Shleifer,1998),实现社会福利的最大化。金融监管的权衡理论试图通过一定的机制设计,一方面避免政府在金融监管中的掠夺之手(grabbinghand),而保持它援助之手(helpinghand)的职能,另一方面发挥市场的监督机制,避免政府的侵害。金融监管的权衡理论观点主要体现在以下两个方面一是要增加金融监管机构的独立性,降低金融监管机构被政府利用和银行捕获的可能性二是要提高私人监管的能力和积极性。BCL(2002)的经验研究证实了上述的结论,BDL(2003)的研究则进一步发现,增加金融监管机构的独立性以及提高金融机构信息披露的准确性和私人监管的积极性,还有利于降低企业外部融资的障碍。4、金融监管的法律理论(LaPorta、LopezdeSilanes、Shleifer和Vishny,以下简称LLSV,199719982000Beck和Levine2003),该理论认为,在市场经济中,法律制度是投资者权利的主要来源,而在金融监管中,金融监管的效率关键在于实现对中小投资者权利的有效法律保护,只有在投资者权利能够得到有效法律保护的条件下,才能建立有效的公司治理机制,从而金融才能真正得到良性发展。它的观点主要也是两点(1)在法律条文上对投资者权利进行详细的规定和保护(2)通过改善法律的执行质量,提高执法效率,使投资者权利能够得到实际有效的执行。近来,大量实证研究成果也表明,一国对投资者权利的法律保护越充分,则该国将拥有市场价值更大、效率更高的金融市场和金融中介(LLSV,1997Morck、Yeung和Yu2000Levine,1999Caprio,Laeven和Levine2004),同时也有利于降低金融中介的信贷成本以及企业和家庭的融资成本(Laeven和Majnoni,2003)。三、定义、数据及其描述我们所使用的数据主要来自于世界银行的发展指标数据库、金融监管数据库、金融发展和结构数据库,①样本总数为80个国家。下面我们将定义有关变量如下①关于金融监管数据库的详细介绍,可以参照BCL(2001)和李涛(2003),金融发展和结构数据库则可以参照BDL(1999)。1.政府拥有银行的程度(STATE)。我们使用一个国家银行中政府股权达到50以上的银行资产比例来衡量政府拥有银行的程度。2.政府的金融监管权力(OSP)。它主要是用来说明监管当局是否有权力采取特别的行动来阻止和纠正银行经营中出现的问题,数值越高,说明政府监管权力越大。3.银行的集中度(CON)。用一个国家五大银行的存款比例来表示。我们使用它来衡量一国金融利益集团的力量,一般来说,银行的集中度越高,金融利益集团的力量就越强,它就越有积极性采取各种手段来影响政府的金融监管,从而越不利于金融的发展。4.开放度(OPEN)。我们使用一国贸易总额占GDP的比例来衡量。一般来说,一个国家的开放度越高,越有利于削弱利益集团对金融发展的影响。5.金融监管的独立性(SI)。它用来衡量金融监管当局独立于政府和银行的程度。数值越高,说明金融监管机构的独立性越强。6.私人监管能力(PM)。用来衡量金融监管当局要求金融机构向社会公众披露信息的程度以及对私人监管的激励程度。数值越高,说明私人监管能力越强。7.债权人权利指数(CR)。我们使用它来衡量一国法律对投资者权利的保护水平,数值从0到4,数值越高,说明投资者权利法律保护水平越好。8.产权指数(PROP)。我们使用它来衡量一国法律制度的整体效率。数值从1到5,分值越高,说明一国法律制度效率越高。9.金融发展水平(PCG)。我们使用金融中介对私人部门贷款占GDP的比例来表示,数据为19982000年的平均水平。表1各回归变量的统计描述变量样本数均值标准差最小值最大值PCG7856.3142.334.19167.11STATE7220.3422.44080OSP470.021.013.051.14CON7164.6819.8112100OPEN7882.7542.8019.33259.00SI462.391.0414PM470.150.771.831.46CR612.021.0704PROP793.720.9915三、实证分析在这一部分我们详细检验了各种金融监管理论的有效性,表2给出了金融监管和金融发展水平之间的多元回归结果。发现如下首先,本文实证结果并不能支持金融监管的公共利益理论。从模型中我们可以发现,STATE和OSP的估计系数均为负数,并且STATE的估计系数在模型1中结果显著,这些与金融监管的公共利益理论的预期都正好相反。它说明一个国家政府的金融监管权力越大,特别是政府直接拥有银行的比例越高,对金融的发展就越不利。其次,本文的实证结果支持了金融监管的政治理论。在模型中我们都可以看出,CON的估计系数为负数,并且结果显著,这与金融监管的政治理论预期相一致,它说明一国银行集中度越高,利益集团对金融监管的影响就越深,从而越不利于金融的发展。这说明,提高金融业的竞争程度有利于促进金融的发展。同时,从模型中我们也可以发现,一国的开放度越高,越有利于促进金融的发展。再次,本文的实证结果支持了金融监管的权衡理论。在模型中,SI和PM的估计系数均为正数,并且在模型3中SI和PM的估计系数结果显著,这些与金融监管权衡理论的预期都基本上相一致。它说明提高金融监管机构的独立性,增强民间监管的积极性对于金融的发展有着显著的正面影响。最后,本文的实证结果也支持了金融监管的法律理论。在模型中,CR和PROP的估计系数均为正数,并且PROP的估计系数在模型中结果显著,这些与金融监管法律理论的预期都基本上相符合。它说明提高投资者权利的法律保护程度,改善法律的执行质量,对于促进金融的发展有着积极的正面影响。表2金融监管与金融发展的实证检验结果模型1模型2模型3模型4模型5常数项64.39(7.55)83.62(4.46)18.44(1.41)50.41(2.54)0.52(0.01)STATE0.62(2.21)0.30(1.12)OSP6.71(1.13)0.10(0.02)CON0.62(2.55)0.58(1.99)OPEN0.12(1.06)0.28(1.81)SI12.39(2.46)5.81(1.11)PM24.19(3.43)10.94(1.15)CR3.20(0.78)1.34(0.25)PROP27.58(5.74)14.99(1.93)观测值4268456033R20.150.110.320.380.58注回归采用最小二乘法,括号中的数据为检验结果,,表明回归系数的显著性水平达9095,99。四、中国金融监管制度的比较分析在中国金融日益开放的条件下,借鉴国际先进的金融监管经验,对于促进我国金融的进一步发展无疑将具有重要的意义,本部分通过对中国金融监管制度与主要发达国家和新兴市场国家的比较分析(见表3),从而为中国的金融监管制度的改革提供具体的路径选择。主要结果如下第一,中国的金融监管制度主要是按照金融监管的公共利益理论来设计的,它主要体现在以下两个方面一是中国国有银行比例非常的高(99.50),它不仅远远的高于主要发达国家,也高于世界平均水平和主要新兴市场国家二是政府监管当局拥有相当高的监管权力(0.28),大大高于样本的平均值(0.02),就是与主要发达国家和新兴市场国家相比,它也是具有相当高的水平。第二,在中国的金融监管中存在着较大的利益集团力量,这与陆磊(2000)的发现相一致。在中国,银行的集中度高达75,不仅高于样本的平均水平64.68,也高于主要发达国家和新兴市场国家的水平。而在银行集中度比较高的条件下,一方面会导致金融利益集团力量的强大,从而会损害金融的长期发展,另一方面寡头垄断市场结构,也不利于市场竞争环境的形成。第三,中国金融监管机构的独立性还非常的低。虽然中国的金融监管制度对于鼓励私人监督银行积极性方面比较好(1.05),高于样本的平均水平(0.15),但是中国金融监管机构的独立性非常的低,仅为1,远远的低于样本的平均水平2.39,这不仅不能与发达国家相比,就是与新兴市场国家相比,它也是最低的。第四,在中国的金融监管制度中,缺乏对投资者权利有效的法律保护。在中国,虽然对债权人权利法律保护上与世界平均水平相差无几,但是在衡量投资者权利法律保护总体质量的产权指标上,仅为2,远远的低于样本平均值3.72。而根据Pistor等(2000)的研究,在转轨国家中,法律执行的质量在金融发展中起着更为重要的作用。表3中国金融监管制度的国际比较政府在银行中的产权政府金融监管权力银行的集中度经济的开放度金融监管机构的独立性私人监管水平债权人权利指数产权指数中国99.500.28754311.0522平均水平20.340.0264.6882.752.390.152.023.72A栏主要发达国家美国0.001.1420.824.6740.9715英国0.000.59N/A55.3341.4645德国420.91126140.9735法国N/A1.1670.105230.6904B栏主要的新兴市场国家印度800.36422630.4233新加坡03.05N/AN/A30.3535阿根廷300.30482211.1314巴西51.51.0057.620.6710.9713波兰43.70.5857.2061.3330.2924注由于样本中关于中国的政府在银行中的产权资料的缺乏,表中的数据是我们根据林毅夫、李志赟(2003)中的数据整理而得。N/A表示资料缺乏。五、结束语本文基于世界上80个国家金融监管和金融发展等数据,首次系统的检验了各种金融监管理论的有效性,最后我们的实证结果支持了金融监管的政治理论、权衡理论和法律理论,而与金融监管的公共利益理论不相符合。并且我们通过对中国金融监管制度与主要发达国家和新兴市场国家的比较分析,认为要实现中国金融监管制度的创新,促进金融的快速发展,关键要注意以下几个方面第一,要积极推动中国商业银行的产权改革,只有真正地进行银行业的产权改革,才能在商业银行建立合理的公司治理结构,从而真正提升商业银行的核心竞争力第二,要提高银行业的竞争水平,防止既得利益集团对中国金融发展的抑制,因此,大力发展民营银行以及引进国外的战略投资者将有利于中国金融的进一步发展第三,要降低政府的金融监管权力,提高金融监管的市场化水平。它不仅要求真正的提高民间监督银行的积极性,还要积极的加强金融监管机构的独立性第四,在金融发展过程中,要积极扩大对外开放,它将有利于我国金融的市场化和国际化的推进第五,在金融监管中要加强对投资者权利的法律保护,这对我国金融的进一步发展将具有重要的意义。附表各变量说明变量具体说明及资料来源观测数目金融发展水平金融中介对私人部门贷款占GDP的比例。数值为19982000年的平均水平。资料来源世界银行的金融发展和结构数据库②。78政府在银行中的所有权一个国家银行中政府股权达到50以上的银行资产比例资料来源世界银行金融监管数据库③72金融监管中监管当局的权力它由以下14个指标构成(1)监管人员是否不经过银行同意,就可约见外部审计师查询报告(2)法律上是否要求审计师向监管人员汇报银行经理或董事会成员可能的欺骗、内部滥用职权等不当行为(3)监管人员是否可对外部审计师的疏忽行为采取法律行动(4)监管当局是否可强迫银行改变其内部架构(5)银行的表外业务是否需要向监管人员披露(6)监管当局是否可以要求银行注资,以弥补实际或潜在的亏损(7)监管当局是否有权阻止银行派息、(8)发放奖金或(9)给予管理人员额外酬劳的决定(10)监管当局是否有权不顾股东的意见,宣布银行资不低债(11)监管当局是否有权中止问题银行部分或全部股东的股份(12)在银行重组时,监管当局或其他政府机构是否具有代替股东,(13)撤换管理人员或(14)撤换董事会成员的权力,在上述问题中,回答是,加1分,否则为零分,数值越高,说明政府监管权力越大,结果按第一主因子法排序。资料来源Beck、DemirgüçKunt和Levine200347银行的集中度用一个国家五大银行的存款比例来表示。资料来源世界银行金融监管数据库71开放水平一个国家的贸易总额占GDP的比例,数据为19982000年的平均水平。资料来源WorldDevelopmentIndicators78金融监管用来衡量金融监管当局独立于政府和银行的程度。对于独立于政府46②数据可以直接从下面网址下载http//www.worldbank.org/research/projects/finstructure/database.htm。需要指出的是,在金融中介发展水平数据中,由于加纳和赞比亚的数据从1998到2000的数据缺乏,我们使用的是1997年的数据,并且在金融中介发展水平数据中,存在极少数国家1998到2000数据不全的情况,我们采用可得年份的平均数来代替。③数据可以直接从下面网址下载http//www.worldbank.org/research/projects/bank_regulation.htm。机构的独立性的指标,主要看(1)监管人员对谁负责(2)监管机构的首脑是如何任命的(3)监管机构的首脑是如何被撤职的,1表示独立性比较低,2表示独立性中等3表示独立性比较高,对于独立于银行的指标,主要看监管人员是否对自己行动负法律责任,是则加1分,否则为0分。金融监管独立性指标的数值为以上两者的加总。资料来源Beck、DemirgüçKunt和Levine2003金融监管中私人执行能力它是由以下9个指标构成(1)银行的董事和经理是否对向公众披露的信息负法律责任(2)银行是否必须公布其统一报表(3)银行是否必须聘请注册国际审计师核准财务报表(4)前10大银行是否都由国际评级机构进行评级(5)表外业务是否向公众披露(6)银行是否必须向公众公布其风险管理程序(7)银行的收入项目是否包括那些尚未支付但已自然增加的利息或本金(8)次级债务是否允许作为资本的一部分(9)是否不存在具体的存款保险制度以及存款人在银行倒闭时是否不能得到存款保险公司的全部赔偿,在上述问题中,回答是,加1分,否则为零分,数值越高,说明私人监管能力越高。结果按第一主因子法排序。资料来源Beck、DemirgüçKunt和Levine200347债权人权利指数它由以下4个指标构成(1)有担保债权人具有优先偿还权(2)存在对重组的约束(3)在重组过程中原有的管理层不能掌握控制权(4)资产没有自动止付,具有上面规定的,加1分,否则为零分,数值从0到4,数值越高,说明对债权人权利保护越好。资料来源WorldDevelopmentIndicators61产权指数它主要包括以下几个方面(1)司法系统的独立性(2)民法对合同界定的情况(3)在合同纠纷中对外国仲裁的认同程度(4)政府对产权的侵犯状况(5)司法体系的腐败程度(6)收到司法判决所需要的时间(7)法律对私人财产的保护程度。数值从1到5,数值越高,说明司法体系的效率越高以及私人财产的法律保护水平越好。数值为2000年的水平。资料来源HeritageFoundation④79参考文献李涛,2003商业银行监管的国际比较模式及影响,经济研究第12期林毅夫、李志赟,2003中国的国有企业与金融体制改革,北京大学中国经济研究中心讨论稿,C2003027。陆磊,2000信息结构、利益集团与公共政策当前金融监管制度选择中的理论问题,经济研究第12期。张俊喜,2003金融监管的七大政策及其有效性,北京大学中国经济研究中心讨论稿,C2003018。Barth,J.,Caprio,G.,R.Levine.Theregulationandsupervisionofbanksaroundtheworldanewdatabase.Worldbankworkingpape,r2001.④数据可以直接从下面网址下载http//www.heritage.org/research/features/index/search.html。需要指出的是,在原数据库中,数值越大,说明产权保护水平越低,在本文的数据处理中,我们将数据颠倒过来,数值越高,说明产权保护水平越好。Barth,J.,Caprio,G.,R.Levine.BanksupervisionandregulationwhatworksbestJournalofFinancialIntermediation,2003.Beck,T.,A.DemirgüçKuntandR.Levine.,Anewdatabaseonfinancialdevelopmentandstructure.Worldbankworkingpaper,1999.Beck,T.,A.DemirgüçKuntandR.Levine.Banksupervisionandcorporatefinance.NationalBureauofEconomicResearchWorkingPaper,No.9620,2003.Beck,T.,andLevine,R.,Legalinstitutionsandfinancialdevelopment.WorldBankWorkingPaper,No.3136,2003.Becker,G.andG.Stigler.Lawenforcement,malfeasance,andthecompensationofenforcers.JournalofLegalStudies3,1974,pp.118.Becker,G.AtheoryofcompetitionamongpressuregroupsforpoliticalInfluence.QuarterlyJournalofEconomics98,1983.pp.371400.Caprio,G.,Laeven,L.an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