对冲策略分类及主要交易策略收益风险分析

对冲策略分类及主要交易策略收益风险分析一、 策略分类：按 CS/Tremont 10 种风格的分类标准，并使用 CS/Tremont 10的子指数来代表每种策略，以下统计为 1993/12/31-2014/9/30日：累计回报 年回报 月均回报 MAX月回报 MIN月回报 标准差 夏普对冲基金指数 450.08% 8.56% 0.71% 8.53% -7.55% 7.20% 0.8可換股套利 324.66% 7.22% 0.60% 5.81% -12.59% 6.58% 0.68股票空头 -68.94% -5.48% -0.36% 22.71% -11.28% 16.41% -0.5新兴市场 332.03% 7.31% 0.67% 16.42% -23.03% 14.12% 0.32股票中性 163.78% 4.79% 0.44% 3.66% -40.45% 9.80% 0.21事件套利 546.51% 9.41% 0.77% 4.22% -11.77% 6.10% 1.09- 困境证券 685.88% 10.45% 0.85% 4.15% -12.45% 6.34% 1.21- 多重策略 487.63% 8.91% 0.73% 4.78% -11.52% 6.61% 0.93- 风险套利 250.15% 6.23% 0.51% 3.81% -6.15% 4.03% 0.86固定收益套利 200.96% 5.45% 0.46% 4.33% -14.04% 5.42% 0.5全球宏观 779.02% 11.04% 0.91% 10.60% -11.55% 9.23% 0.9股票多空 539.67% 9.36% 0.79% 13.01% -11.43% 9.51% 0.69管理期货 187.23% 5.22% 0.48% 9.95% -9.35% 11.48% 0.21多重策略 396.28% 8.13% 0.66% 4.28% -7.35% 5.14% 1.04可转债套利策略：寻求找出可转债与其标的股票之间的定价异常。股票放空：此策略只使用空头，与传统的做多相反。新兴市场：此类策略全球新兴市场的股票与固定收益投资等，因绝大部分新兴市场不能做空，也不提供避险的期货及其他金融衍生工具，故新兴市场投资大部分仅能进行做多策略。股票中性策略，利用股票市场的缺乏效率性，通常在单一国家内，同时多空同样规模的投资组合。中性一般设计为贝塔中性或美元中性，或者两者兼具。事件驱动：针对特殊情况进行投资如并购、重组、清算等异常事件进行交易。可分分三个子策略：风险套利、困境证券、多重策略。固定收益套利策略： 寻求全球固定收益市场中定价异常。全球宏观策略：对全球主要资本和衍生品市场进行多空投资，这些头寸反应对整体市场走势的判断。主要集中在结构性宏观经济失衡和宏观经济趋势发现上。股票多空策略：投资对象一般是股票，将多头投资和卖空结合起来使用降低（无法消除）部分市场风险敞口。管理期货：一般进行商品期货、期权和外汇交易，通常杠杆较高。且大部分采用算法交易。二、 主要套利策略市场核心策略集中在股票市场中性、管理期货两类策略上。策略分类 策略名称股指期现套利AH跨境套利香港 ETF做市A50指数套利股指 ETF做市股票权益互换港股多因子量化港股配对股票中性策略阿尔法策略商品期货套利股指高频交易美债期货期权套利美国 VIX套利策略管理期货策略美国波动方向策略（一）股票市场中性策略根据近 20年对冲基金数据分析，海外的股票中性策略基金，平均年波动率 9.8%，同期，海外核心市场指数平均波动率约 24.16%，股票中性策略波动率占市场指数波动率约 40%。股票中性策略曾单月亏损高达 40%，月收益呈现明显的厚尾现象，具体对比如下：近 5年波动率 近 10年波动率 近 20年波动率标普 500指数 10.63% 18.43% 19.13%纳斯达克指数 14.45% 23.10% 31.60%富时 100 8.08% 15.06% 15.55%恒生指数 15.24% 29.50% 29.24%德国 DAX 18.63% 22.85% 25.27%平均 13.41% 21.79% 24.16%股票中性策略 9.80%管理期货策略 11.48%（二） 管理期货策略根据近 20年对冲基金数据分析，海外的管理期货策略基金，平均年波动率11.48%，同期，海外核心市场指数平均波动率约 24.16%，管理期货策略波动率占市场指数波动率约 48%。总结:数据表明,从海外近 20年数据分析得出，股票中性策略、管理期货策略的波动率，在对冲策略 10个类型中排名第四、第三，波动仅次于股票空头策略与新兴市场策略。其波动率介于，市场指数整体波动与狭义上强制收敛的无风险套利策略波动之间，但更接近前者（约占 40-50%之间） ，风险不可低估。三、 主要套利策略收益及风险分析（一）股票中性策略中性主要包括有，美元中性、贝塔中性、行业中性、因子中性。股票投资组合风险的分解图1、 股指期现套利策略简介：通过构建无风险套利区间，当股指期货的价格高于无套利区间的上限时，做空期货，买入现货组合（现货全复制情形），等待价差收敛，期货到期日，价差强制收敛。（股指期货交割结算价位最后交易日现货市场最后2小时的平均价格）且现金结算，无实物交割风险，但需备足保证金，以承受到期日之前价差波动的风险。该策略强制收敛的套利策略。（1） 股指期现套利策略 2014 年市场表现A、 策略的盈亏与持仓现货规模：亿市场风险 （波动率）市场风险 （ 市场贝塔）共同因素风险 （ 其他贝塔）剩余个别风险 （ 可分散）行业风险 （ 生物能源等）宏观因素风险 （ 石油利率等）微观因素风险 （ 市值、PE 等）通过模拟数据，该策略 2014年收益率约为 3.2%，2014 年最大回撤约为5.67%，主要由于 12月份套利持仓，价差拉大到历史极值，造成收敛前浮动亏损较大引起的回撤。为评价的公平性，假设 12 月 25 日持仓收敛，且仓位维持 12 月 25 日终盘不变，等待收敛（假设均同时收敛） ，12 月 25 日至价差收敛日，目前的仓位将实现约 5276 万元（唯一不确定的将是收敛的速度，但最晚为各合约到期日） ，如下：证券简称 持仓规模 收盘价 市值:万 假设价差均收敛盈亏：万IF1506 -1,928.00 3,408.60 -199,076 4233 IF1503 -809.00 3,378.40 -85,227 1043 现货 3,445.84 277,892 合计 273,815 5276 可以预见，如果 12 月 25 日仓位后期无较大变化，策略等待至 2014 年 2 月或 3 月（最迟 4 月或 5 月） ，价差收敛后，策略的 2014 年 1 月 1 日以来的累计盈亏将重回 1.2 亿元以上，累计收益率约为 5.5%。B、股指期限套利策略与所属策略大类业绩比较：以下如无特别说明，业绩分析数据均特指 2014.1.1-2014.12.25日数据年回报 月均回报 MAX月回报 MIN月回报 标准差 夏普 最大回撤期现套利策略 3.18% 0.49% 1.94% -0.99% 3.22% 0.13 5.67%股票中性策略 5.22% 0.48% 9.95% -9.35% 11.48% 0.21 5.67%HS300指数 - - - - 22.21% - -备注 1：年回报指 2014.1.1-2014.12.22 日累计盈亏/日均占用资金，以下相同备注 2：为评估公平性，以上除年回报指标外，均假设 12 月 25 日持仓在 2 个月内收敛（2） 期限套利策略风险因素A 市场风险价差风险：是该策略最大的市场风险，价差（期货-现货）拉大，策略需承受短期回撤的风险，虽基差理论上持有到期货到期日，基差会强制收敛，但从开仓到期货到期日期间，需要承受基本波动的风险，以下图为沪深 300 期货当月、次月、当季、次级基差的走势，运用 2010.4.16 日-2014.12.20 日沪深 300及期货数据，对沪深 300 期限套利策略，进行压力测试，测试策略收益的最大回撤幅度。2010/04/162010/06/052010/07/252010/09/132010/11/022010/12/222011/02/102011/04/012011/05/212011/07/102011/08/292011/10/182011/12/072012/01/262012/03/162012/05/052012/06/242012/08/132012/10/022012/11/212013/01/102013/03/012013/04/202013/06/092013/07/292013/09/172013/11/062013/12/262014/02/142014/04/052014/05/252014/07/142014/09/022014/10/222014/12/110.00;Re21(0.00)0.00;Re10(0.00)0.00;Re30(0.00)0.00;Re18(0.00)0.00;Re9(0.00)0.00;Re29(0.00)0.00;Re18(0.00)0.00;Re6(0.00)0.00;Re26(0.00)0.00;Re15(0.00) 沪 深300 期 货 当 月 基 差沪 深300 期 货 次 月 基 差沪 深300 期 货 当 季 基 差沪 深300 期 货 次 季 基 差压力测试情景：假设 1、期限套利策略总占用资金 20亿元，沪深 300指数约 3000点附近；假设 2、策略的开仓基差如下表格；假设 3，各期货合约价差均拉大到历史以来最大值。压力测试结果：如果在期货 4个合约平均持有空头仓位，则通过极端情形下的压力测试，沪深 300期限套利策略，收益最大回撤高达 4.29%（即收益回撤约 8572万元） 。如果空头仓位全部集中在次季度合约，收益最大回撤高达5.97%（即收益回撤约 13134万元） 。总结：2014 年策略实际结果，收益率最大回撤约为 5.67%，与压力测试结果一致。当月合约 次月合约 当季合约 次季合约 合计基差最大值 114.71 168.31 245.27 316.14 假设开仓平均基差 20 35 50 90 各个合约占比 25% 25% 25% 25% 期货合约手数 440 440 440 440 1760到期前累计亏损万元 -1250 -1760 -2578 -2985 -8572 亏损百分比 -2.50% -3.52% -5.16% -5.97% -4.29%敞口风险：进行全复制构建现货，卖空股指期货进行对冲，通常情形下，美元中性、贝塔基本中性、行业中性、因子中性的，风险极小。但以下情况发生，可能导致非完全中性，暴露敞口。保证金不足强平的风险：一是，套利过程中，期货合约到期日之前，存在价差反向波动的可能（短期不回归） ，导致短期的亏损，需追加对套利组合追加保证金，以防强平的风险；二是，套利过程中，如期货上涨、波动显著增大、重大节假日因素，需及时追加期货保证金的。成分股变动风险：成分股变动导致跟踪误差，导致构建的现货组合与期货无法再交割日强制收敛。成分股变动有两张可能，一是某些新上市的大股票快速进入股指；二是指数每半年一次成分股调整。前者影响比较大，它意味指数现货构成会发生较大调整，这类股票往往对股指产生独特和显著的影响；后者影响较小，因为最末尾几只股票的总市值指数所占权重较小。B 操作风险算法风险：沪深 300 指数现货的是构建一揽子组合，需要在短时间内实现跟踪指数，对系统及算法有较高的要求。现货出清、强行减仓的风险，中金所的强行减仓制度会使套利者的期货头寸被强行清算，造成期货与现货头寸不匹配风险。这种情况绝大部分发生在股市大幅下挫，套利头寸中股指期货空头大幅盈利而现货大幅亏损，强行平仓发生在收盘后，而现货减仓只能等到下一交易日，这种隔夜性带来极大的不确定性。2、AH 跨境套利策略简介：AH 跨境套利，针对同一家公司在内地与香港两个不同的证券交易所挂牌上市股票进行价差交易，主要通过统计工具，根据历史数据，分析比价关系，A/H 比价低于统计套利阈值，一般为买入 A股，卖出 H股，并对冲汇率风险，此配对统计套利，美元中性、行业近似中性，但贝塔、因子非中性。由于不同市场的估值差异，导致比价仅体现出统计意义上相关性，但并非强制收敛于某一统一水平或 1 。这种估值差异主要由于四个方面，一是对公司未来的收益预期差异；二是风险补偿差异；三是投资者需求弹性的不同；四是不同地区投资者对待风险态度不同。(1) AH套利策略 2014业绩表现：A、 策略的盈亏与持仓_*#,#0_;Re1_*-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re6_*-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re9_*-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re12_*-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re14_*-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re17_*-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re21_*-#,#0_;_*-?_;_1/2/20141/14/20141/26/20142/7/20142/19/20143/3/20143/15/20143/27/20144/8/20144/20/20145/2/20145/14/20145/26/20146/7/20146/19/20147/1/20147/13/20147/25/20148/6/20148/18/20148/30/20149/11/20149/23/201410/5/201410/17/201410/29/201411/10/201411/22/201412/4/201412/16/2014-6000_-4000_-2000_0_2000_4000_6000_8000_10000_市 值 盈 亏盈 亏 单 边 仓B、AH 套利策略与所属策略大类业绩比较：年回报 月均回报 MAX月回报 MIN月回报 标准差 夏普 最大回撤AH套利策略 10.75% 0.95% 7.98% -2.32% 9.94% 0.20 -4.2%股票中性策略 4.79% 0.44% 3.66% -40.45% 9.80% 0.21 -HS300指数 - - - - 24.92% - -从 2014年全年风险收益分析，AH 套利平均收益较理想，大幅跑赢同类型的策略。最大回撤也在可接受范围内，收益回撤比较为理想。(2) AH套利策略主要风险分析以下为截止 12月 18日，AH 套利策略，在各主要配对券中盈亏分布：潍柴动力宁沪高速中信证券中国太保农业银行青岛啤酒鞍钢股份中国铁建华能国际中国平安工商银行中国南车中国神华中国石油建设银行华电国际中国人寿万科海螺水泥中国石化海通证券交通银行-400_-200_0_200_400_600_800_1000_1200_1400_1600_年 盈 亏 万 元AH套利策略主要面临的市场风险： 价差风险，同一公司在 A股与 H股，存在相关性，但走势不完全同步，无强制收敛机制（沪港通后，收敛机制增强），以下：以海螺水泥、潍柴动力说明价差风险（比价图如下：）。1/4/20131/23/20132/11/20133/2/20133/21/20134/9/20134/28/20135/17/20136/5/20136/24/20137/13/20138/1/20138/20/20139/8/20139/27/201310/16/201311/4/201311/23/201312/12/201312/31/20131/19/20142/7/20142/26/20143/17/20144/5/20144/24/20145/13/20146/1/20146/20/20147/9/20147/28/20148/16/20149/4/20149/23/201410/12/201410/31/201411/19/201412/8/201400.20.40.60.811.21.41.61.8海 螺 水 泥H/A 比 价潍 柴 动 力H/A 比 价H股/A 股 比 价传统的 AH套利，当 H/A股比价，高于某个阈值时，买入 A股，卖出 H股，通过以上海螺水泥、潍柴动力比较分析，可得出，比价历史走势稳定性不同品种间差异较大，均值回复需要较长的期限，策略需承受较大、较长期的期间波动。压力情形：假设 1，海螺水泥在 2013年整年期间 H/A股比价最大值为1.407，如果根据统计套利分析，在 2014/1/13日比价接近过往一年最高的1.407（实际阈值或许更低）进场做空比价；假设 2，策略满仓单一对海螺水泥（买入 A股海螺水泥，卖出港股海螺水泥）压力结果：持仓过程中，在 2014年 4月 3日，海螺水泥 H/A股比价一度拉大到 1.676，如果按策略满仓单一海螺水泥预估，压力测试下回撤幅度将高达12.2%。3、量化港股配对（1）量化港股配对策略 2014 年市场表现A、 策略的盈亏与持仓该策略 2014年单边仓位平均为 1.5亿左右（双边占用约 3亿资金） ，2014年策略基本处于持续亏损的状态，直至策略止损，策略持仓及盈亏如下：_*#,#0_;Re21_*-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re6_*-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re24_-#,#0_;_-?_;_*#,#0_;Re10_*-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re28_-#,#0_;_*-?_;_*#,#0_;Re13_-#,#0