IPO重启后的监管与市场格局.pptx

IPO“重启”后的 监管与市场格局 王王 啸啸 CICPA CFA PhDCICPA CFA PhD 鉴“古”知“今” 暂停时间暂停事由标志事件市场条件 2005.5-2006.5股权分置改革“新老划断”IPO全流通时代股指企稳回升 2008.8-2009.6 新股发行体制改革（第1轮 ） 改革文件出台，创业板诞生股指企稳回升 2012.10- 财务专项检查、新股发行体 制改革（第4轮） 以股票实际发行日期统计，自1990年底沪深交易所成立至今，A股市场个股IPO发行间隔时间达 到3个自然月及以上的情况共出现过7次，分别为1991年3月至7月、1994年8月至1995年1月、1995 年1月至6月、2001年8月至11月、2004年8月至2005年1月、2005年5月至2006年6月、2008年9月 至2009年6月。 资料：历史上七次暂停与重启 开闸前的准备 l 12.12.28-13.5.31 IPO在审企业财务专项检查 l 13.4 马凯副总理视察 l 13.6.7 关于进一步推进新股发行体制改革的意见（征求意见稿 ）（以下简称“意见稿”），6.21截止。 概 要 治理 “堰塞湖” “排队上市” 趋势 淡化事前判断 强化事后监管 亮点 创业板创新 并购兴起 问题治理之一：“堰塞湖” l 经过财务专项检查，“堰塞湖”清淤减量 l 存量上市是平稳放水，而非开闸泄洪 l 假设案例：新申报企业的上市时间表 l 新股发行体制改革的市场化举措 财务专项检查：共终止268家 13.3.31 IPO财务专项检查自查 报告提交截止日。 三个选择：提交自查报告、申 请终止、因延期提交自查报告 申请中止。 4.1-5.31 IPO财务专项检查自 查报告延期提交的最后截止 日。 前阶段申请延期的面临两个选 择：提交自查报告，或者申请 终止。 小计计 主板中小板 创业创业 板 提交自查报 告 610138265207 终止 延期提交 162 107 9 28 47 49 106 30 总计879175361343 小计计 延期提交的提交自查报告12 延期提交的申请终止 95 已提交自查的申请终止11 申请终止小计 106 两个阶段共终止申请268家，占比30%； 第一阶段延期提交自查报告而申请中止的107家，于第二阶段有95家申请终止，占比 88.79%。 随即抽取的第一批30家发行人，有1家立案稽查。 “堰塞湖”存量缩水 总计总计主板、中小板创业创业 板 存量在审企业611402209 已过会等批文834043 剩余528362166 过会率：90%（估计 ） 实际 可上市（估计）475325150 创业创业 板（2009.10.28-2013.5.31）：受理923 终止（其中财务专项检查 期间终 止134家 ） 261 在审226 已上会487 过会（注：过会后申请终 止8家）406 等待核准批文43 已挂牌355 统计资料： 上会率=1-终止家 数/受理家数 1-261/923=72% 过会率=过会家数/ 上会家数 406/487=83% “堰塞湖”存量上市的速度与规模测算 沪深两市创业创业 板 可上市的存量总计475150 平均每月上市家数（09.10-12.9）2610 平均每家募集资金（09.10-12.9）12.336.5 预计开闸后 平均每月上市家数26/70%=37家10/70%=15家 消化存量所需时间475/37=12.83个月150/15=10个月 平均每家募集资金12.33*70%=8.63亿 元 6.5*70%=4.55亿元 全部存量上市所需资金量475*8.63=4100亿元150*4.55=682亿元 资料；“三高”历史状况（2009.9-2012.10，以创业板为例） 发行市盈率：62(09),70(10),48(11),32(12) 超募比例：163.8%(09)，236.49%(10)，142.4%(11)，42.8%(12) 假设案例：2013.8.19新申报企业 新受理： 13.8.19 增量(13.3.31- 13.8.9)：134家 ，其中创业板 54家 参加过财务专项检 查的可上市存量 (13.3.31之前申报) ：475家，其中创 业板150家 假设1：2013年年底前开闸并完成83家已过会等批文企业的发行上市； 假设2：参加过财务检查的存量可上市家数475家，需10-12个月完成过会； 假设3:13.3.31-13.8.9新受理的134家企业（创业板54家）照上述速度完成过会，即需要 134/26*70%=3.6个月（创业板54/10*70%=3.7）； 假设4：新受理企业9个月完成初审 结论：新受理企业上会时间最多为申报后12+3.6=15.6个月,即2013年8月底受理企业，预计 2015年4月完成上会。 制度改革：12个月内由市场状况决定 l 征求意见稿： “发行人通过发审会并履行会后事项程序后，中国证监会即核 准发行，新股发行时点由发行人自主选择。”（征求意见稿 ） “放宽首次公开发行股票核准文件的有效期至12个月。” l 意味： 放弃节奏控制，由市场状况决定发行时机。 （征求意见稿 ） “市场化”与“平稳放水”一举两得 问题治理之二：“排队上市” l 导致发行上市不确定性的两大因素 l 消除“等批文”的不确定性 l 减少在审环节不确定性 历史状况：发行上市的两个“不确定性” 受理 第一次反馈 补充反馈1 补充反馈2 过会 批文 发行 上市 不确定性1：何 时能上会？ 不确定性2：何 时给批文？ 消除“等批文”的不确定性 l 征求意见稿：“发行人通过发审会并履行会后事 项程序后，中国证监会即核准发行，新股发行时点由 发行人自主选择。” l 意味着操作层面的 “节奏控制”将成为历史。 减少在审期间的不确定性 合规性审核：信披 为中心 出资不实 股权激励 其他 制度设计压缩监管 博弈的空间 “招股说明书预先 披露后，发行人相 关信息及财务数据 不得随意更改。” “审核过程中，发 现发行人申请材料 中记载的信息自相 矛盾、或就同一事 实前后存在不同表 述且有实质性差异 的，中国证监会将 中止审核，并在12 个月内不再受理相 关保荐代表人推荐 的发行申请。” 监管趋势之一：淡化实质判断 l 发行条件设置与持续盈利能力的具体要求 l 核准制与注册制的对比框架下对持续盈利能力条件的分析 l 改革取向与路径选择 发行条件设置（证券法） 具体要求 证证券法第十三条： 具备健全且运行良好的 组织 机构； 具有持续续盈利能力，财 务状况良好； 最近三年财务财务 会计计文件 无虚假记载记载 ，无其他重 大违法行为； 经国务院批准的国务院 证券监督管理机构规定 的其他条件。 原则性规定 证证券法第二十条 发行人向国务院证券监 督管理机构或者国务院 授权的部门报 送的证券 发行申请文件，必须真 实实、准确、完整。 行政许许可法第三十 一条第一款：“第三申请 人申请行政许可，应当 如实实向行政机关提交有 关材料和反映真实情况 ，并对其申请材料实质 内容的真实实性负责 。” 发行条件设置（证监会） l 主板、中小板首次公开发行股票并上市管理办法（2006.5） l 创业板首次公开发行并上市管理暂行办法（2009.3） l 具体五方面：主体资格、独立性、规范运行、财务与会计、募集 资金运用 l 未过会原因统计：持续盈利能力（60%），独立性（30%），会 计核算（10%） 关于持续盈利能力的否定式列举 经营模式、产品或服务的品种结构。 行业地位或发行人所处行业的经营环境。 在用的商标、专利、专有技术、特许经营权等重要资产或者技术的取得或者使用。 对关联方或者有重大不确定性的客户存在重大依赖； 净利润主要来自合并财务报表范围以外。 其他。 核准与“注册”：发行条件v.s. 信息披露 无重大违法违规行为 （“好人”-合规性审核） 持续盈利能力，财务状况良好 （“好公司”-价值判断） 财务会计无虚假记载 （“真的”-审核底线） 真实、准确、完整信息披露 不予核准 权 不予核准 权 不予核准 权 “核准制”行政许可v.s.“注册制”双重审核 中国证监 会 SEC 沪深交易所 NYSE,NASDA 证券法及证监会 设置发行条件 法律不设置发行条件， 但赋予SEC审核与“终 止令”权力 无更高的上市 条件 设置较高门槛的上 市条件 PE投资、保 荐机构推荐 投资者认购 充分市场化充分市场化 改革之问：审不审？ l 郭树清答新华网、人民网记者问，12.3 “实行注册制还是核准制，并不是问题的核心。” “关键在于如果界定政府监管机构、交易所平台和其他市场中 介的职责和义务，如何保证企业能够完整、准确、充分地披露 相关信息。” “那些实行注册制的市场，审的比我们还要严格、还要细。” “我国登记在册的规模以上股份公司有数万家，完全放开到交 易所上市很难操作。” 改革之问：审什么？ l 姚刚，12.3 “要合理界定监管部门与交易所及其他中介机构之间的职责划分和责 任关系， 以充分、完整的信息披露为中心改进发行审核制度， 逐渐把审查的重点从上市公司盈利能力转移到平等保护投资者的合法 权益上来。” l 肖钢 13.8 要“扭转重审批、轻监管倾向。 将主营业务从审核审批向监管执法转型，将运营重心从事前 把关向事中、事后监管转移。” 监管趋势之二：强化监管执法与事后问责 n 政策概览 n 乱世重典 n 追责提前 n 处罚加重 n “触点”增多 n 名单拉长 证监会“主营业务”、“运营重心” 2011.10郭树 清任中国证监 会主席，党委 书记 2013.3 肖钢 任中国证监会 主席，党委书 记 2011年底以来，证监会多次强调对内幕交易等违法违规行为“零容忍”； 2013年以来，监管执法的重心从内幕交易转移到欺诈发行、信息披露违规 等方面； 2013.8肖钢在求是杂志发表署名文章，指出要“扭转重审批、轻监管 倾向。将主营业务从审核审批向监管执法转型，将运营重心从事 前把关向事中、事后监管转移。” “零容忍”，“主营业务”，“运营重心” 20092012年，案件增幅年均14%，2012年同比增长21%，2013年上半年同比增加40%； 目前内幕交易案件数量超过一半，欺诈发行、虚假信息披露案件在快速上升。 统计资料，摘自肖钢,2013.8，监管执法：资本市场健康发展的基石,求是2013年第15期 立案之多，牵涉之广，不断刷新历史记录 万福生科（12.9立案） ： 创业板首单欺诈发行股票案 天能科技（12.9立案）： 在审过程中撤回仍立案首单 隆基股份（13.5立案）： 上市后即业绩下滑的信息披露不 及时立案第一单 天丰节能（13.5立案） 财务专项核查立案第一单 贤成矿业（13.4立案）： 近年首单再融资立案 不断刷新“首单”记录 保荐机构：国信、光大（尚未进入行 政处罚阶段），平安（暂停保荐机构 资格3个月），南京证券、民生证券 （责令整改，公开谴责） 保荐代表人：撤销证券从业资格、保 荐代表人资格、终生市场禁入 会计师事务所：中磊，深圳鹏城（撤 销证券服务资格），大华所,大信所 （没收、罚款、责令改正），利安达 （行政处罚委审理中） 中介机构大面积涉案 追责机制不断提前 上市 绿大地 (10.9 移交公安-13.2 昆明中院刑事 判决) 万福生科(12.9 立案-13.4行政 处罚事先告知 阶段) 发行 立立电子 (09.4二次上会 被否) 恒久光电 (10.6二次上会 被否) 胜景山河 (11.4二次上会 被否-11.11监管 措施) 过会 江西西林科 (11.8二次上会 被否) 新大地 (12.8 立案-13.5行政 处罚事先告知 阶段) 受理 天能科技(12.9 立案-13.5行政 处罚事先告知 阶段) 天丰节能 (13.5立案-13.7 移交行政处罚 委员会审理) 受理即担责、撤回不免责 征求意见稿 ：“从申请文件被行政受理时点起，发 行人及其董事、监事、高级管理人员及相关中介机构即需 要对申请文件的真实性、准确性、完整性承担相应法律责 任。 “审核中发现涉嫌违法违规重大问题的，立即移交稽查部 门介入调查。” 证券法第二十条 发行人向国务院证券监督管理机构或者国务院授 权的部门报送的证券发行申请文件，必须真实、准确、完整。 为证券发行出具有关文件的证券服务机构和人员，必须严格履行法定 职责，保证其所出具文件的真实性、准确性、完整性。 案例：被动撤回 新大地 12.5.18过会； 12.7 因媒体质疑提 交终止申请； 12.8.28 立案。 天能科技 11.3.31 IPO申请； 12.2.1预披露； 12.4 媒体质疑后， 撤回申请； 12.8.21 证监 会对 大信所现场检查 ； 12.9.21，对天能科 技和大信所立案稽 查。 天丰节能 12.4.12，IPO申请 ； 13.4.15，IPO财务 专项检查 ； 13.4.18，稽查总队 初步调查 ； 13.5.6，立案； 13.6.14，对3家中 介机构立案稽查。 新大地、天能科技是在媒体质疑后撤回申请，仍不能免除发行人及中介机构责任；天丰节能是在财 务专项检查期间没有主动申请终止，而是递交自查报告后被抽中进行现场检查，发现问题后即立案调 查，不再给予其撤回机会。 处罚加重，顶格处理 发行 立立电子、恒久 光电：二次上会 撤销发 行申请。 胜景山河：行政 监管措施 过会 江西西林科：二 次上会否决 新大地 ：行政处 罚 受理 天能科技：行政 处罚 天丰节能：行政 处罚 11年 底前 11年 底后 对于已发行未上市的情况：11年底前，安排会后事项发审会否决并撤回前次核准，返还募集资金 并加算同期银行利息；11年底后，除上述处理，还采取行政监管措施或实施行政处罚。 对已过会尚未发行的：11年底前，安排会后事项发审会否决，11年底后，除上述处理，还进行行 政处罚。 对在审期间尚未上会的：11年底前，往往撤回申请即可，11年底后，由于媒体质疑、举报信或现 场检查发现问题的，予以行政处罚。 附：处罚依据 证券法第189条，第192条，第193条，第223条，第233条； 行政许可法第31条。 发行人：罚款（30-60万元），责令改正，警告。 发行人的直接负责人：警告，罚款（3-30万元） 保荐机构：责令改正，警告，没收业务收入，罚款（1-5倍），暂停或撤销业务许 可。 保荐机构的直接负责人：警告，罚款（3-30万元），撤销任职资格或证券从业资 格。 证券服务机构：责令改正，没收业务收入，罚款（1-5倍），暂停或撤销业务许可 。 证券服务机构的直接负责人：警告，罚款（3-10万元），撤销证券服务资格。 以上所有责任人：市场禁入。 立案调查“触点”增多 隆基股份 12.4.11 上市； 上市后的一季报显示，公司 2012年一季度净利润同比下 降90.59%。 过会后核准前，以及发行过程 中，未报告、未披露业绩下滑 重大事项。 国信证券 未尽勤勉尽责、审慎核查义务 ； 出具了具有误导性陈述和重大 遗漏的文件； 未督促履行信息披露义务。 名单仍在拉长 l勤上光电：上市前、后，未披露与部分客户的关联关系和关联交易。 l华塑股份：2010-2012年期间，未及时披露订立重大合同、下属公司股权转让、为控股子公司提供担保及对外 大额资金往来等情况。 l青鸟华光：2008-2011年期间，未如实披露公司实际控制人，2012年未披露重大关联交易。 l海联讯：2009-2011年期间，虚构应收账款收回,部分销售收入涉嫌造假。 l承德大路：2010-2011年期间，重大合同、重大诉讼未及时披露。 l西藏天路：2012年重大事项未及时披露，2012年业绩预亏原因披露不准确，2011年部分工程成本未及时入 账。 l宏磊股份：关联方通过转移宏磊股份应收票据等方式大量占用上市公司资金。 l华锐风电：涉嫌虚增收入、虚转成本、虚增利润等违法违规行为。 l康芝药业：虚增收入、少计费用虚增利润、隐瞒关联关系等。 改革创新之一：创业板 n 提升包容性 n 降低财务门槛 创业板定位及改革取向 重点推荐 新能源、新材料、 信息、生物与新医 药、节能环保、航 空航天、海洋、先 进制造、高技术服 务 其他领域中具有自 主创新能力、成长 性强的企业（e.g.光 线传 媒、蓝色光 标、掌趣科技） 审慎推荐 纺织 服装 电力、煤气及水的 生产供应等公用事 业 房地产开发与经营 ，土木工程建筑 交通运输 酒类、食品、饮料 金融 一般性服务业 国家产业产业 政策明确 抑制的产产能过过剩和 重复建设设的行业业 关于进一步做好创业板推荐工作的指引（证监会公告20108号） 其他提高包容性的措施 招股说明书修订 减少审核性信 息 降低信息披露 的成本 其他 分拆上市 红筹回归 创业板财务门槛的设置与现实问题 第一套 最近两年累计净 利 润1,000万元 且持续增长 第二套 最近一年净利润 500万元 最近一年营业 收入 不少于5,000万元 最近两年营业 收入 增长率均不低于 30%” 改革措施 l 13.7.5 国务院办公厅关于金融支持经济结构调整和转型升级的 指导意见（国办发201367号）。 l 马凯副总理在全国小微企业金融服务经验交流电视电话会议上的 讲话。 l “适当放宽创业板对创新型、成长型企业的财务准入标准”。 l “尽快开启创业板上市小微企业再融资。”建立“小额、快速、 灵活”的再融资机制。 改革创新之二：并购 n 并购概况 n 并购形态 n 驱动因素 n 政策鼓励 n 并购创新 “并购元年” l 今年上半年中国资本市场并购案件近800起，超过去年全年。中国并 购市场共涉及交易金额约2,500亿元，同比提高24.1%，环比涨幅高 达121%，是中国并购市场历来交易总额最高的半年。（清科研究） l 13.1.1-13.8.7 A股公司共披露630个并购案例，涉及金额至少1,349 亿元。（上证报） l 12.1-13.7 创业板公司公布218次收购，相当于两天半一次收购，其 中90%以上为股权收购。（证券时报） 并购形态 海外并购&行业整 合 阿里巴巴：高德地 图、新浪微博、虾 米音乐 百度：去哪儿、 PPS 腾讯 ：大户通卡网 络、瓶子科技 上市公司换股合并 蓝色光标收购博杰 广告等 掌趣科技收购动 网 先锋 荣之联收购车 网互 联 科泰电源收购岭南 电缆 星星科技收购深越 广电 东方国信收购北科 亿力、科瑞明 借壳上市 德勤集团借壳北生 药业 长城影视借壳江苏 宏宝 宝鹰建设借壳成霖 洁具 济川药业 借壳洪城 股份 沧海重工借壳恒顺 电气 中技桩业 借壳ST澄 海 驱动因素 企业家、创业团 队：上市（IPO, 借壳,吸收合并） 上市公司：P/E, 资金，股权 PE、VC：退出 IPO暂暂停 政策鼓 励 政策鼓励 13.1.22 发发改委、财财政部等 12部委关于加快推进进重 点行业业企业业兼并重组组的指 导导意见见 主旨：是推动工业转 型升级、加快转变发 展方式的重要举措， 是提升我国经济国际 竞争力的必然选择， 有利于提高资源配置 效率，调整优化产业 结构，培育发展具有 国际竞争力的大企业 大集团 13.6.19-20 保代培训训 政策解读、 法律审核要点、 财务审 核要点 。 13.7.5 新闻发闻发 布会 证监证监 会在鼓励并购购重组组 方面会有什么措施？ 市场场化：支付方式多 元化，支持并