投资金融之中国房地产研究和股票投资.docx

中国房地产前景与股票投资强烈看升地价、房价陈昱新2004.2房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会研究框架周期与房地产前景未来房价、地价走势基本面（消费品/投资品）城市基建汇率公司挖掘及投资策略房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会周期无法解释我国房地产持续的高增长11010810610410210098969492901995.31995.81996.11996.61996.111997.41997.91998.21998.71998.121999.71999.122000.52000.102001.32001.82002.12002.62002.112003.42003.9房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会特殊的时期人口结构变化引发住房需求的高峰重叠出生率%。三次人口出生高峰家庭人数(人)5依赖人口率100%4090%3580%30470%2560%2015350%1040%530%0220%19531964198219902000 2010E 2025E家庭人口依赖人口率房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会特殊的国情城市化是影响房地产未来10年最重大社会事件城市化比率4035302520151050城市化速度543210-1城市化比率8575655545352515城市化比率城市化速度日本美国中国1980 2000印度房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会特殊的事件政策导向下的住房及相关制度改革改变了消费观念1998年不仅仅是新一轮行业周期的启动，新住房政策使该年成为我国住房制度重大改革之年,意义深远住房消费特征的变化从另一个侧面反映出住房消费增长的持续性1、消费年轻化2、多次购房逐渐被人们接受房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会从行业背景研究得出的结论人口结构变动、城镇化、产业政策导向及配套政策的扶持这三大因素造就了对住宅的持续需求，在这种特殊国情、特殊政策、特殊时期的条件下，中国住宅产业正处于超长增长期，未来仍有巨大的需求房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会消费品房价收入比调整后处于偏低区间主要省市房价收入比8765432房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会全国平均“房价收入比”实际在4倍以下，许多地区的房价严重偏低我国城镇居民实际收入被低估(家庭人均可支配收入、税收)房改房(50%以上的城镇居民拥有、成本平均二三万元，而市价可能达10万元以上，其价差也属于统计以外的居民收入)我们估计：城镇居民实际收入高于可支配收入3050我国以新房为主的销售结构提高了平均价格房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会消费品统计方法不同形成空置率高的错觉国际上：含存量空置率、按套计算我国为：近三年的当年空置量合计近三年竣工、按面积计算竣工面积并非全部可销售面积，可销售面积占施工面积的85-95%；竣工面积中还有大量出租和自营的并未打算销售的面积02年商品房总空置量1.2亿平方米，空置率约为5%-6%，低于10%的国际警戒线房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会成本上升将推动地价进而带动房价的上涨城市拆迁（拆迁纠纷及上访不断）征用农村集体用地本届政府对“三农问题”高度重视。温家宝批示“保护土地是一项基本国策，实行最严格的土地管理制度。”随着公开拍地制度的深化，获得低价土地机会越来越少房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会中国“房价泡沫城市”租金收益率租金收益率2003Q12003Q2上海6.2%6.0%广州8.7%8.3%深圳5.6%6.2%杭州5.5%5.4%均值6.5%6.5%房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会中国住宅的租金收益率高于其他国家各国住宅租金收益率7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%日本美国香港新加坡菲律宾马来西亚中国房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会投资品中国住宅投资价值被低估即使是中国的“房价泡沫”城市的住宅租金收益率也大大高于其他国家的水平我们估计全国省会城市的租金收益率为78%，中国住宅作为投资品在当前低收益的环境下显然极富吸引力。房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会中国住宅的“流动性”远低于正常情况，但必将快速改善6005004003002001000二手房成交与新房成交面积比例上海北京广州深圳美国2001年2002年房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会增值因素城市基础建设从2001重新提速160%120%80%40%0%199119921993199419951996199719981999200020012002 2003E60%40%20%0%城市基建投资额年增速房地产开发投资额月增速房地产开发投资额年增速基础设施投资额月增速房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会增值因素大城市的基建投资增长格外迅猛120%80%40%0%19921993199419951996199719981999200020012002-40%80%40%0%上海北京M-98S-98M-99S-99M-00S-00M-01S-01M-02S-02M-03S-03-40%-80%北京上海房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会催化剂人民币汇率至少被低估了40%人民币的对外购买力平价水平，国内外的估计大致在2-4之间，界银行的估计甚至不到2。我们可以在一定程度上得出结论，人币汇率水平可能被严重低估。综合考虑购买力平价、有效汇率、均衡汇率和中国国际竞争力上升等因素，我们认为，人民币实际汇率至少被低估40%. 而不是流观点所认为的15%-20%。汇率低估意味着“在全球市场低价出售本国商品” ，即使中国住“定价合理”，海外投资者也认为值得投资。“投资中国”仅仅是开始！房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会其他国家货币升值过程中房地产价格均大幅上升1098贴现率日元 /美元汇率3503004500040000350006大城市土地价格指数日经2253503007250300002506520025000200420000150321150100150001000050001005005000Jan-73Jan-75Jan-77Jan-79Jan-81Jan-83Jan-85Jan-87Jan-89Jan-91Jan-93Jan-95Jan-97Jan-99Jan-01Jan-03Jan-73Jan-75Jan-77Jan-79Jan-81Jan-83Jan-85Jan-87Jan-89Jan-91Jan-93Jan-95Jan-97Jan-99Jan-01Jan-03房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会对未来价格的趋势的看法房价收入比、空置率、租金收益率显示住宅价格偏低。我国城市化初入高速发展期，这需要巨大的基建投入并不断带动城市房地产尤其是郊区房地产升值。人民币汇率至少被低估了40%，人民币升值过程房地产价格也将幅上升。我们预计未来5年之内中国土地价格将上升50%150%、住宅价格上升40%100%。房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会投资展望看好房地产股04-05年的投资机会绝对估值潜在风险：许多公司RNAV远低于股价1、地产股持续低迷化解了部分风险，基于对未来地价、房价的观判断，基本面将进一步优化。2、估值理念的转变是长期过程、RNAV要求极高专业性、市盈率被广泛接受3、若房价上涨如我们预期，房地产业将取得超额利润、未来2-3年许多公司业绩平均20-30%的增长轻而易举4、房地产可能是未来负面因素较少的行业房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会公司挖掘及投资思路最优：真正的行业龙头.万科最优：RNAV高于股价、资产增值逐年体现.天房次优：RNAV略低于股价、资产增值逐年体现次优：RNAV高于股价、增值变现不确定。益民百货风险：业绩高成长但缺乏持续性，RNAV远低于股价风险：透明度、利润转移及调控、 管理能力房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会部分公司投资建议万科：增持天房发展：买入中华企业：持有（关注）招商局：持有银基发展：观望陆家嘴（7.87,0.37/0.5）、张江（0.17/0.27） 、中国国贸其他关注的公司（深入挖掘“非房地产股” 如华源发展/益民百货房 地 产 上 市 公 司 与 投 资 者 见面 会未来主要的不确定因素物业税方向：大势所趋，革命性变化难点与焦点：新旧过渡进展及时间：04年的工作/05年试点/05年下半年实施？分析与预判的逻辑基