开放条件下的人民币汇率安排：效率分析与制度取向.doc

开放条件下的人民币汇率安排：效率分析与制度取向 一、当前人民币汇率安排的一般评价（一）现状：从管理浮动到固定汇率1994年外汇体制改革以后，中华人民共和国外汇管理条例有关条文明确了中国实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制，并同时实施强制性的结售汇制度。依照结汇、售汇管理规定，境内机构经常项目下的外汇收入须及时调回境内，除国家规定准许保留的外汇可以在银行开立外汇帐户外，应在银行结汇；境内机构经常项目下用汇可凭相应的有效凭证向银行购汇或从其外汇帐户支付。统计数据表明，1995年末至今人民币对美元汇率位于8.338.28元美元的窄幅区域，1997年末开始则大致处于8.28元美元的水平，人民币管理浮动汇率成为事实上的固定汇率。仅从这些数据出发进行判断当然是片面的，值得注意的是从1994年外汇体制改革以来，我国宏观经济环境经历了从经济扩张到收缩的巨大变化，而人民币汇率变动基本上不反映经济趋势。（二）人民币汇率制度效率问题的提出引入完全信息静态博弈框架来分析政策选择，容易证明现行的人民币管理浮动汇率制并不是一个稳定的、唯的均衡。设定局中人为管理当局和公众，然后分析管理当局和公众之间可能出现的博弈结果。第一种情况：管理当局宣布实行管理浮动汇率制度，公众必须在唯一的官方外汇市场上买卖外汇，若公众也选择在官方外汇市场上买卖外汇，并由此产生管理浮动汇率，则形成纳什均衡结果博弈双方都选择了管理浮动汇率制度。第二种情况：公众进入外汇市场受到限制，包括买入外汇时受外汇用途、数量等等方面的限制。例如，境内居民个人外汇管理暂行办法规定，境内居民去香港、澳门地区以外的国家和地区旅游的供汇标准是2000美元，相对于旅游用汇需求，供汇标准明显不足。在官方市场存在进入限制时，公众不被满足的外汇需求必然会在官方外汇市场以外寻求，形成官方市场以外的外汇黑市。由于黑市交易被认为是非法的，并且黑市交易的信用风险远高于官方市场，黑市外汇的提供者必定索取一个较高的风险溢价，黑市的外汇汇率就高于官方市场汇率。公众与管理当局博弈的结果是产生两个市场官方外汇市场和外汇黑市，两种汇率官方汇率和黑市汇率。第三种情况：再考虑管理当局宣布实行管理浮动汇率制度并同时提出威胁策略的情形，即公众参与黑市交易就会受到惩罚（譬如涉及外汇管理的法规有此类条文），这种情况比较接近现实。如果威胁策略是可置信的，就可能出现上文所述的纳什均衡结果，但公众了解管理当局的威胁策略是不可置信的，因为黑市交易可以发生在任何时间、任何地点，管理当局要将黑市交易完全置于监控之下需要很高的成本，几乎是不可能的。可见，在外汇市场存在进入限制的条件下，第一种情况不可能出现，外汇黑市和黑市汇率就会产生，而事实上外汇黑市交易的存在也是勿庸讳言的。两个市场两种汇率共存势必降低经济运行的效率。本文“效率”的含义与新古典（neoclassical）经济学所指相同，当资源偏离最优配置时，就可能存在帕累托改进的可能。直观地看，当前人民币汇率安排导致的效率损失有：1.考虑被限制的外汇需求，官方外汇市场卖方得到的价格要低于均衡价格，而黑市交易中买方被索取的价格要高于均衡价格，外汇交易产生了内生交易费用（内生交易费用介绍见下文）；2.管理当局打击外汇黑市所耗费的资源。从中我们可以得到两点启示：1.当前的人民币汇率制度既然存在效率问题，就有加以改善的余地；2.应该研究这种有缺陷的制度为何存在、能否适应中国经济进一步开放的要求。（三）现行汇率制度是一种次优选择单从人民币汇率安排本身看，现行制度导致效率损失。但另一方面，这种建立在强制性结售汇基础上的管理浮动汇率安排对我国的经济增长也起到了积极的作用，首先是保证了外汇储备的积累，而对于发展中国家来说，外汇无疑是一种稀缺的资源；其次，在一定程度上起到了维护国内金融稳定的作用，尤其在东南亚金融危机中，稳定的人民币汇率极大地支持了国内外投资者对人民币的信心。因而从整体看，现行汇率制度一定时期内仍不失为一种折衷的、次优的制度安排，可看成是效率损失带来的负效用和汇率固定从而金融稳定、外汇储备增加带来的效用之间的一种权衡。问题的关键是，我国即将加入WTO，这种事实上固定的汇率安排是否还能适合经济开放程度不断提高的要求。当维持现行汇率制度带来的效用不确定甚至下降，而效率损失却增加时，人民币汇率制度的创新就显得非常必要。二、经济开放条件下人民币汇制效率问题的进一步分析可以预见，加入WTO以后，我国经济领域包括金融业将以前所未有的节奏对外开放，下文对现有开放条件下汇率制度的成本（效率损失）进行进一步探讨，并研究开放度提高后这些成本的变动趋势。（一）固定汇率制约了我国货币政策的有效性开放经济的ISLMCM模型分析表明，固定汇率、资本流动和货币政策独立性三者不可兼得，若在开放经济的条件下试图维持固定汇率制，则货币政策具有内生性。如图所示，横轴表示国内需求，纵轴表示利率，一国汇率固定时的经济均衡点位于由IS曲线与资本流动线CM相交的A点，CM线表示i=i*即国内利率水平等于世界利率水平，实施扩张性货币政策时LM曲线（代表该国货币政策）将右移至LM，但随着中央银行为维持固定汇率在外汇市场上被动买卖外汇，LM曲线会内生地回移以与经济均衡点A相交，中央银行无法决定LM曲线的位置，亦即无法坚持独立的货币政策。近年来，央行为应对通货紧缩积极推行扩张的货币政策但收效甚微，一个重要原因即在于此。模型的两个重要假设是资本流动、国内利率水平与世界水平一致，就利率而言我国尚处管制阶段，但随着近年利率水平的连续下调，目前已接近或略低于发达国家水平。在此对我国的资本流动状况作进一步分析，我国对资本项目实施的是不对称管制，鼓励资本流入尤其是长期资本流入（目前我国已成为全球第二大直接投资资本流入国），限制资本流出。但在当前经常项目可兑换的条件下，完全阻止资本逃避是不可能的，例如通过贸易项下的出口低报高出或进口高报低进就可实现间接资本转移。统计表明，我国历年国际收支平衡的“误差与遗漏”栏目数额较大，1995年以来连续在150亿美元以上（其中1999年为148亿美元），显示短期资本外逃的规模不小。而今年3月对境内居民开放B股市场，则为资本流出提供了一个直接的途径一B股股票从境外投资者转移到境内居民手中就意味着资本从境内流向境外。因此，理论上中国是适用开放环境的ISLMCM模型作定性分析的。实证研究也表明外汇占款对货币供应量的影响要大于其他因素，即支持货币政策内生观点。1996年以来央行先后7次降息，期间配以取消贷款规模、降低存款准备率、征收居民存款利息税等措施，货币政策的扩张力度不可谓不大，但效果却不明显：货币供应量增长率逐年下降、物价水平持续低迷。通过进一步分析可以发现外汇储备和货币投放之间的变动关系基本一致，1994年末我国外汇储备从前一年的212亿美元猛增至516亿美元，通过外汇占款渠道投放的基础货币占了当年总投放的绝大部分，外汇占款对货币投放起到了决定性的作用。从1996年开始，外汇储备增加额呈减少趋势，增加额由1996年的314亿美元减至2000年的109亿美元，1996年到2000年M2年增长率分别为25.3、17.3、15.3、14.7、12.3。特别应注意到，加入WTO 5年后我国将对外资银行全面开放人民币零售业务，届时基于国民待遇和监管成本方面的考虑，继续坚持人民币资本项目的不可兑换将是不现实的。随着人民币资本项目逐步走向可兑换以及利率市场化改革的推进，人民币汇率缺乏弹性将愈加制约货币政策的独立性。（二）固定汇率与出口补贴并行的制度安排运作成本极高我国外汇储备增长和人民币汇率稳定很大程度上得益于贸易顺差的稳定增长，但应该看到近期贸易顺差并非完全建立在出口商品品质与成本方面的竞争优势上，而是依靠不断提高的出口退税率以及国家出口贴息政策的刺激，这种状况从长远看不利于培养企业在国际市场上的竞争力。据调查，目前相当一部分出口产品并不具备成本优势，甚至是亏本出口的，出口依靠高退税率和出口贴息来维持。固定汇率与出口补贴并行的制度安排还隐含着社会资源的浪费，首先，汇率贬值对出口商的直接价格补贴要比通过转移支付对出口商实行间接补贴更加有效，汇率贬值除了刺激出口外还可以抑制进口，从而事半功倍地改善贸易帐户状况，而对出口的单向补贴则无此功效，并且退税、贴息资格的认定和款项划转中的每一个环节都包含了很高的成本。其次，增加了反骗税的难度和成本。提高出口补贴会“激励”不法之徒因“利之所趋”而假出口真骗税，出口骗税违法行为之所以屡禁难绝，是因为骗税行为与补贴率高企之间存在着一定程度的关联。更为重要的是高出口补贴政策不可持续。我们知道，除了正常的出口退税外，WTO是排斥任何形式的出口补贴的。加入WTO后，如果继续维持固定的人民币汇率，而国家财政又迫于压力不能保持原有的出口补贴水平，将有可能导致我国经常项目的逆转。（三）增加了企业的经营成本强制性的结售汇制度利于外汇从企业手中向国家手中集中，是保持人民币汇率稳定的基础，但是这一制度加大了企业的经营成本。目前除外商投资企业和一小部分进出口企业可持有限额外汇结算帐户外，一般企业的收汇需按银行买入价结汇，付汇则由银行按卖出价售与，企业承担的0.31（对美元0.3，对其它货币1%）的外汇买卖差价属于现行结售汇制度所带来的额外经营成本。从另一个角度看，强制结售汇制度衍生出一种利益再分配的效应，即企业的一部分利润被强制转移给银行，但即便从增加银行盈利能力这个角度考虑，这种转移也是没有意义的，因为只有企业才是市场经济的真正主角，银行的长远盈利能力只能建立在企业健康发展的基础上。入世后，我国外贸及对外经济交往会有较大的飞跃，涉外企业承担的这一成本将上升。三、人民币汇率制度取向（一）人民币汇率安排需要制度创新在WTO的22个协定中，涉及金融服务部门开放最主要的文件是服务贸易总协定（简称GATS）。GATS对成员国金融业的要求可概括为两个方面：一、允许外国在本国建立金融服务公司并按竞争原则运行，本国所有的金融业务均须对外国资本开放；二、实行国民待遇，外国公司享有与国内公司同等的进入市场的权利，本国有义务向进入国内金融市场的外国资本公布一切有关法律法规，并不得对任何进入本国市场的外国资本有规模、数量方面的限制。从中美达成的双边协议看，金融业的开放日程大致为：中国加入WTO 2年后允许外资银行办理国内企业的人民币业务，5年后可办理中国居民的人民币业务；同时在地域上逐步对外资银行开放，5年后将不再有地域限制，对其实施完全的国民待遇。在金融开放的条件下，固定汇率的原有效用是否还能发挥呢？1.关于固定汇率与金融稳定随着金融业的进一步开放，居民与非居民之间的外汇资金流动将更趋频繁，维持资本项目管制的成本会越来越高，管制的放松也就不可避免。根据已有的经验，当金融开放程度提高后，尤其是资本流动受到的限制越来越少的情况下，固定汇率并不能保证国内的金融稳定，最近三十年发生的货币危机和金融危机都能说明这一点。2.关于固定汇率与外汇储备如果固定汇率和国际收支顺差能够继续并存，外汇储备就能持续增加，就像前几年所发生的情况，但是这里有两个问题需要考虑，一是国际金融学的有关原理告诉我们，外汇储备存在适度规模，即使目前1750亿美元的储备水平不算偏高，储备总是增长也并非好事。二是经济开放度提高、市场风险增大后，还有没有必要继续把分散在企业的外汇集中起来管理。企业持有外汇意味着外汇风险是分散的，市场经济的前提就是承认市场微观主体企业的理性，企业在参与市场活动的过程中会对规避外汇风险作出有效决策，即使部分企业决策失败，也不会造成系统风险。而集中管理一旦决策失误，其损失不可估量。综上所述，在经济进一步开放的条件下，坚持固定汇率的效用至少是不确定的，甚至可能减少，而固定汇率的成本无疑会不断提高，汇率制度的创新已势在必行。（二）汇率制度创新的原则市场制度是市场经济得以发展的前提，汇率制度是市场制度建设的一个重要组成部分，必须立足于市场经济。因此，汇率制度设计的出发点应该是提高市场交易的效率，换言之，汇率制度设计要着眼于减少交易费用，尤其是减少内生交易费用。科斯（Coase，R.）是明确地把交易费用引入经济分析的第一位经济学家，企业的本质和社会成本问题两篇论文分析了交易费用对经济运行的深刻影响。在他眼里，交易费用主要是“进行谈判、起草合同、检查货物、作出安排解决争议”（科斯：生产的制度结构，1991，见诺贝尔经济学奖金获得者讲演集19871992第153页，王宏昌编译，中国社会科学出版社1994年版。）等利用价格机制的费用。后来的新制度经济学家把交易费用概念应用于更广泛的领域，交易费用概念被逐渐一般化了，阿罗（Arrow，K.）指出：“交易费用是经济制度的运行费用”（梁小民主编：经济学发展轨迹第337页，人民日报出版社1998年版。）.新兴古典（new clas-sical）经济学家杨小凯（Yang，x.）利用超边际分析方法研究交易费用、分工和制度演进，进而把交易费用区分为外生交易费用和内生交易费用，本文使用新兴古典分析方法。在冰山交易这一类问题中，买方购买X单位商品，只能得到kX，交易量的（1k）部分在交易中消耗，称（1k）为交易费用系数，表示实现交易所必需耗费的各种成本。显然，k实际上就是交易的效率，可见交易费用和效率只是从不同角度诠释经济活动，交易费用和效率之间存在此消彼长的关系，高交易成本或高交易费用必然意味着经济的低效率。外生交易费用指人们在决策前就已知其水平的费用。内生交易费用可进一步划分为广义内生交易费用和狭义内生交易费用，前者指在决策的交互作用发生后才能确定水平的费用，后者指决策者因争夺分工利益使得分工的好处不能被充分利用或使资源配置背离帕累托最优。狭义内生交易费用由交易个体的决策及其选择的制度与和约安排所决定，与制度安排之间有着更为密切的联系，本文所指内生交易费用使用其狭义内涵。不管是内生还是外生交易费用都对分工水平的确定和生产力的发展产生决定性的影响，而内生交易费用对于经济活动的意义更为重要，因为它既然是内生的，就有可能通过制度的创新和改进加以减少。前文讨论到的当前汇率安排的各种成本，包括两种汇率并存、货币政策的内生性、固定汇率与出口补贴并行的运作成本和企业负担的成本，都是现行汇率制度所带来的内生交易费用，汇率制度创新的原则就是通过汇率制度的改进，减少乃至消除已有的这些内生交易费用，并避免制度调整后可能带来的交易费用。（三）建立更富效率的人民币汇率制度1.改革强制性的结售汇制度结售汇制度改革的重点有两个方面，首先是放宽外汇市场的进入限制。除了资本项目外汇买卖随人民币资本帐户可兑换进程的变化进行调整以外，应尽量放宽经常项目人民币兑换在用途和数量上的限制（这些限制的存在实际上表明我们离第八条款国尚有差距），外汇市场进入限制的放松是减少外汇黑市交易的最有力手段，而黑市交易的减少又会大大节省花费在外汇交易和打击黑市上的内生交易费用。其次，取消强制性的结售汇要求。虽然强制结售汇要求并不违反第八条款，但推行自愿结售汇有助于削减涉外企业因强制结售汇制度增加的额外经营成本。2.让人民币汇率浮动起来放宽外汇市场的进入限制和取消强制结售汇制度，将会明显地减少现行汇率制度的内生交易费用，但是开放经济本身不必然要求汇率浮动。“开放经济的三难选择”问题只是揭示了在资本流动的条件下选择固定汇率就要放弃货币政策的独立性，选择独立的货币政策就要让汇率浮动，并没有说明两种选择哪个更优。而仅就汇制本身而言，固定与浮动孰优孰劣还是众说纷纭。但通过下面的分析可以发现，人民币浮动汇率制度对我们是种更好的选择。（1）正如前文所述，坚持独立的货币政策并同时固定汇率必然导致效率损失，即带来内生交易费用。至少从现阶段看，象中国这样一个大国让渡货币政策的自主权是不可想象的，那么，在经济不断开放的条件下为了减少货币政策的内生性，人民币汇率浮动应是题中之意。（2）现有的经验表明，布雷顿森林体系崩溃以来，浮动汇率制是一个更为稳定的均衡状态，在金融危机的冲击下，危机国的汇率安排极有可能从固定转向浮动。保罗。克鲁格曼（Krugman，P.1979）建立的国际收支危机模型描述了一种典型的固定汇率制崩溃情形：政府预算持续赤字中央银行为赤字融资外汇储备流失引致对本币（外汇储备）的投机性攻击固定汇率制崩溃，1973年的智利、1988年的秘鲁、1989年的阿根廷都属于这种类型。近年爆发的东南亚