企业研究论文-我国中小企业板ＩＰＯ定价的多因素回归分析.doc

企业研究论文-我国中小企业板定价的多因素回归分析摘要：选取2004年6月至2005年5月在我国深市公开发行上市的50只股票作为研究对象，搜集了它们公开发行上市前披露的公开信息等相关材料，运用逐步回归分析法归纳判断了影响风险企业IPO定价的因素，并解释了它们之间的相关性。研究发现：采用市盈率法的定价方法并没有完全反映出企业的真实市场价值。合理的风险企业的IPO定价是多因素影响的结果。反映企业盈利能力和财务状况的每股收益，净资产收益率和主营业务成本等因素对IPO定价有着较为显著的影响。关键词：风险企业；中小企业板；逐步回归法一、样本和变量数据的选取本文选取2004年6月至2005年5月在我国深市公开发行上市的50只股票作为研究对象。在选取样本的因素数据时，本文统一采用样本公司共开发行上市前一个完整会计年度的数据。本文研究的是风险企业新股发行人和承销商在IPO定价时所需考虑的因素，即每股净资产、每股收益、每股现金含量、每股资本公积金、净资产收益率、主营业务利润率、总资产周转率、总资产、总资产收益率、无形资产、总股本、主营业务成本、市盈率。并采用多元线性回归方法建立IPO定价的多因素影响模型。二、中小板IPO定价多因素回归分析(一)周平均收盘价与实际发行价的回归分析在样本数为50的条件下，将周平均收盘价与发行价进行回归得出方程：M=1.317447757*FXJ+1.716943789其中，M为周平均收盘价格，FXJ为公司实际IPO发行价，而常数项并不显著。可见，周平均收盘价与发行价有着一定的线性相关性。(二)实际发行价与各影响因素的回归分析在这部分分析中，被解释变量均为样本公司实际发行价。这一部分的分析是为了揭示该发行价与公司各财务指标的相关性。首先用各指标即每股净资产、每股收益、每股现金含量、每股资本公积金、净资产收益率、主营业务利润率、总资产周转率、总资产、总资产收益率、无形资产、总股本、主营业务成本和市盈率，然后，作为解释变量一一与发行价进行回归，结果见表1。其中第一列中为作为解释变量的各影响因素指标，按顺序分别为：每股净资产、每股收益、每股现金含量、每股资本公积金、净资产收益率、主营业务利润率、总资产周转率、总资产、总资产收益率、无形资产、总股本、主营业务成本和市盈率。在上一步分析结果的基础上，用逐步回归法引入第二个解释变量与发行价进行回归，将影响方程显著性和拟合优度的变量剔除。最后形成较好的回归结果见表2。可以看出，各方程拟合优度较好，但净资产收益率(N5)的t检验值普遍较低，鉴于该指标为一个比率，可以将因变量和自变量取对数，然后进行回归，而且经证实样本范围缩小为前30只上市股票后拟合效果更好。各方程拟合优度总体较好，尤其是第2组的拟合优度为优，各变量t检验值也很显著。第3组的拟合优度虽然较差，但各变量t检验值较为显著，也能较好的说明这两个变量的解释能力。相对于净资产收益率(N5)而言，总资产收益率(N9)的显著性明显降低。在上一步回归结果的基础上，用三个解释变量与发行价进行回归。同样，自变量和因变量都取对数。同时可以对本文所采取的两个样本范围的效果进行比较。本文在试图引入第四个解释变量的过程中发现，其它变量的出现均没有明显破坏方程的拟合优度和整体显著性，而且变量本身t检验值不显著，因此都应被剔除。从表3.6中可以看出在进行本部分的分析时，以前30只股票为样本范围，并对因变量和自变量取对数的情况下回归的效果是最好的，方程拟合优度为优，各变量的t检验值均很显著，F检验完全通过，DW值接近于2，各变量之间无自相关现象。方程可表述为：LOG(FXJ)=0.8753797693*LOG(N2)+0.2045888725*LOG(N5)+0.915522103*LOG(N13)-0.5074839202其中FXJ为上市公司发行价，N2为每股收益，N5为净资产收益率，N13为市盈率。常数项并不显著。可见，中小板前30只股票的发行价与这三个自变量有高度正相关的关系。这与实际的市盈率法定价的方法是吻合的。实际操作中的市盈率法定价公式为：FXJ=N2*N13(三)周平均收盘价与各影响因素指标的回归分析在这部分分析中，被解释变量采用新股公开发行上市后7个交易日平均收盘价格来模拟公司真实的市场价格，并将其假定为有效的IPO定价。首先，将周收盘价与各影响因素指标一一进行回归。回归过程中使用的样本范围为中小板所有企业。将样本范围缩小后回归结果并无改善。在上一步分析基础上，选取较为显著的自变量，并引入第二个解释变量，将严重影响原有变量显著性和方程显著性的变量剔除，但为说明被解释变量与解释变量的相关性，可适当牺牲拟合优度。将样本范围缩小为前30只股票时回归结果并没有改善(结果略)。因为每组中都存在一个比率指标，因此对因变量和自变量均取对数。可见，前三组中的各解释变量显著性均提高，方程拟合优度一般，但能说明自变量对被解释变量的解释能力。后两组的方程拟和优度差，而且总资产收益率的显著性很低。在上一步基础上，将被解释变量与三个解释变量指标进行回归，这两组方程中的各变量取对数后回归结果并无改善。而另外两组方程中各变量取对数后的回归结果相对较好。各解释变量的t检验值都很显著，方程F检验也通过，但方程的拟合优度较差DW检验值都不接近于2，说明这些变量之间存在着一定程度的自相关。这导致模型的拟合优度不足以运用于实践。项艳：我国中小企业板IPO定价的多因素回归分析(四)回归结果分析多因素回归分析的结果表明：中小板企业的发行价与周收盘平均价有着一定的相关性，这说明尽管抑价现象严重，但其IPO仍能从一定程度上反映其市场价值；实际发行价与每股收益、市盈率和净资产收益率高度相关，这说明中小企业板的定价是严格按照市盈率法进行定价的，与此同时也在一定的程度上反映了企业的盈利能力，但无法反映代表企业成长潜力的其他因素的作用；对较为合理的IPO定价影响最为显著的因素为：每股收益和净资产收益率，有次要影响的因素为：每股资产、总资产收益率、总资产周转率和主营业务经营成本等。本文研究基本上只说明了与风险企业IPO定价相关的一些因素，并没有建立合理的定价模型，这是由于本文研究方法上的一些局限性：第一，实证方法本身存在很大的局限性：据多年研究，风险企业的IPO定价模型是不适合用多因素线性回归的方法得出的，所以，即使有拟合效果很好的模型，也只能说明部分问题，而不能直接解决实践问题。第二，由于我国股市的不完善，本文选取的用于模拟合理的IPO理论价格本身不能很准确的反映企业真实的市场价值。中小企业板发行上市的过程中股价的波动并不像国外成熟的创业板市场那样很好的运行。相当剧烈的振幅发生在不到1个月的时间内，足以让投资者领略和体验到中小企业