道路崎岖收官艰辛.ppt

道路崎岖 收官艰辛,结 论,下半年A股市场将呈现较为复杂的运行格局，一方面7月份CPI再创新高，但近期大宗商品价格出现大幅回落，猪肉价格也连续几周呈现回落态势，通胀预期有所减弱，同时沪深300估值已创历史新低，估值优势较为明显，另一方面长达10月之久的货币调控政策使得实体经济受到较大影响，经济增长速度呈下降趋势。 此外，美国债务危机以及信用评级下调对中国金融市场产生了新的不确定因素，在上述各种复杂因素作用下，市场难有大的上涨行情，震荡拉锯探底、重心不断下移是主基调。 我们预计，下半年上证指数的运行区间大致在23002700之间。,一、通胀在复合因素作用下或将见顶回落,二、财政政策继续由稳健向积极过渡,三、估值已创历史新低,下半年的有利因素,四、资本市场出现积极信号,7月份，全国居民消费价格总水平（CPI）同比上涨6.5%，创出2008 年7 月以来的新高，超出市场预期。由于国内经济持续放缓，需求减少将导致大宗商品价格的下降，近期大宗商品价格的回落已经说明了这一点，此外自7月下旬以来，猪肉价格也出现了持续回落的走势，再加上2010年产生的翘尾因素自今年6月份开始影响逐渐减弱，而货币供应量也已自2009 年以来持续回落，特别是7月份广义货币(M2)增速创下2005年5月以来的新低，狭义货币(M1)增速也创下自2009年2月份以来的新低。 综合以上因素，预计2009年7月份以来形成的CPI上行趋势有望在2011 年7月见顶回落。,一、通胀在复合因素作用下或将见顶回落,图1 2011 年CPI 同比增速预测,一、通胀在复合因素作用下或将见顶回落,下半年，财政政策有望加大力度，投资或将维持较高增长，全年固定资产投资同比增长25%左右，比去年略高，从而支撑中国经济实现“软着陆”。,二、财政政策继续由稳健向积极过渡,今年1000 万套的保障性住房投资将在11 月份之前全面开工，其投资总额约为1.3 万亿，以去年4.8 万亿元房地产投资总额计算，其比重达到了27%。上半年保障性住房仅开工35%左右。 中央政府近期已连续下文，要求加快保障性住房建设，预计三季度开始至年底，保障性住房将迎来开工高峰，从而推动投资增速继续保持平稳增长。,二、财政政策继续由稳健向积极过渡,2、水利建设提速,有史以来最高规格的中央水利工作会议8日至9日在北京召开，会议动员全党全社会掀起大兴水利的热潮。 水利建设需要巨大的资金投入，今年年初发布的中央一号文件对此有明确指示，从土地出让收益中提取10%用于农田水利建设；完善水利建设基金政策，延长征收年限，拓宽来源渠道，增加收入规模；另外，加强对水利建设的金融支持，力争在今后10年全社会水利年平均投入比2010年高出一倍。 2010年我国水利投资是2000亿元，高出一倍就是4000亿元，这意味着未来10年的水利投资将达到4万亿元。,二、财政政策继续由稳健向积极过渡,二、财政政策继续由稳健向积极过渡,三、估值已创历史新低,四、资本市场出现积极信号,四、资本市场出现积极信号,四、资本市场出现积极信号,综上所述,从积极层面看，下半年随着通胀在复合因素作用下或将见顶回落、财政政策继续由稳健向积极过渡、估值已创历史新低、资本市场出现积极信号，预计A股市场不太可能出现较大幅度的单边下跌。,一、经济增长低水平波动,二、企业盈利增速减缓,三、新增流动性不足,四、外围市场存在不确定性,下半年的不利因素,随着货币政策进入紧缩周期，中国GDP 也呈现趋势性回落，预计4季度末GDP增速将由年初的11.6%回落至9%左右。,图2 季度GDP 同比增速预测,一、经济增长低水平波动,二、企业盈利增速减缓,通胀从高位回落时，企业盈利增速也呈现回落趋势。 根据1996 年以来的历史数据，剔除金融危机外部冲击的1999 年和2008 年，通胀高点年份往往对应企业盈利的增长高点，如2000 年，2004 年和2007 年；反而是通胀低点年份企业盈利开始大幅下滑，如2001 年和2005 年。 根据目前的状况看，今年“前高后不低”的通胀格局已基本形成，单季度利润增速同比已过高点，未来的趋势下滑不可避免。,二、企业盈利增速减缓,图3 工业企业利润增速、CPI 与PPI,二、企业盈利增速减缓,图4 非金融企业净利润率高点已过,二、企业盈利增速减缓,今年以来，央行已经连续三次加息，一年期贷款利率上升了0.75个百分点，升幅已达12.9%，加大了企业融资成本，特别是在企业盈利面临下滑的情况下，紧缩的货币政策进一步缩小了企业的盈利空间。,三、新增流动性不足,下半年证券市场的流动性仍将呈现“存量资金滚动，新增流动性缺乏”的基本格局。创业板和中小板IPO 仍将持续，配股和增发再融资的规模依然较大，因此整体供需紧张的格局仍难以扭转。如果国际板的推进速度加快，A 股资金缺口将进一步加大。,三、新增流动性不足,图5 货币供应量增速预计仍将继续有所下滑,1、货币政策难以放松，存款不断“缩水” 政策持续紧缩下，货币供应量持续回落，据央行公布的统计数据2011 年7 月，M2 同比增长已回落至14.7%，低于央行设定的16%的调控目标，并创下2005年以来的新低，狭义货币（M1）增速也自2009年2月以来的新低；人民币存款减少6687亿元，同比少增8166亿元。控通胀作为国家货币政策的主要目标，面对目前仍然高居不下的通胀压力，货币政策还难以放松。,三、新增流动性不足,图6 银行理财产品规模与收益率,2、各类金融理财产品稀释股市资金 2010 年以来，银行理财产品、信托产品呈现爆发式增长，且收益率稳步上扬，迎合了目前复杂市场环境下大众追求稳健回报的投资需求。相比之下，A 股市场缺乏较大吸引力。,三、新增流动性不足,3、存量资金滚动，供求缺口压力较大 证券市场资金供给匮乏，仍然以存量资金滚动为主。 自2008 年1 月以来，公募基金数量已经翻番，但是基金公司管理资产份额基本上未发生明显变化，维持2.5 万亿份左右。而其他机构投资者，如券商集合理财（上半年至今新发行341 亿份）、私募基金（上半年至今新发型97 亿份）和QFII 等新增规模有限。不难看出，2008 年以来，证券市场的流动性绝大部分由存量资金提供，尚未出现新增资金大幅流入的情况，基民赎旧买新居多，新增资金缺失。,三、新增流动性不足,二级市场资金供求缺口仍然较大。证券市场股票供给持续维持高水平，包括中小板和创业板为主的IPO 发行、原有上市公司增发和配股等，根据统计2009年6 月至今，月均新增筹码对应资金达到780 亿元，接近2007 年融资密集期的水平，2011年二季度中国企业IPO总数和融资额分别占全球IPO总数的28.6%和融资总额的31.6%，8月新股发行再度提速。目前中国股市上市公司的数量已飙升到2530家，美国股市到现在200多年才总共上市了3600多只股票，十多年以来中国股市市值涨幅已达4.5倍，但沪指10年涨幅仅有25%。,三、新增流动性不足,图7 证券市场资金需求,综上所述，现有的资金供求关系仍处在偏紧的状态，很难推动市场走出中级上升行情。,三、新增流动性不足,4、热钱呈现流出趋势 根据中国央行8月公布的数据计算得出，中国央行和金融机构7月份新增外汇占款人民币2,196亿元，低于6月份的人民币2,773亿元。 从今年5月起，我国外汇占款已经连续两个月下降。外汇占款是银行收购外汇资产而相应投放的本国货币。一般来说，贸易顺差、外资使用以及海外热钱流入等因素是引起外汇占款大幅上升的主要推手。因为7月的贸易顺差加FDI之和是高于6月的，而外汇占款却大幅缩减29%，所以可以理解为有热钱在流出。 外汇占款增加是我国基础货币投放的主要渠道，随着外汇占款增速下降，央行的对冲压力也相应减小。,四、外围市场存在不确定性,1、欧美债务危机添加新的负面影响,四、外围市场存在不确定性,1、欧美债务危机添加新的负面影响,四、外围市场存在不确定性,2、美国货币政策维持宽松，影响负面,四个难以调解的矛盾,综合以上不利因素，归结为目前资本市场环境当中存在着四个难以调解的矛盾,（一）经济增速下滑，通货膨胀高企，控通胀与保增长的矛盾,从已公布的多项经济数据观察到，目前国内经济增速下滑，而同时通货膨胀水平不断走高，这是一对难以调和的矛盾，管理层如果要保证经济增速的话，就必须放松银根，加大投资力度，通胀水平则愈加难以控制，如果继续控通胀，就必须严格控制信贷规模，收紧流动性，经济状况将进一步恶化。,（二）美债危机解决与否的矛盾,如果本次美债危机得以顺利解决，美元将出现强劲反弹，则国际热钱很有可能倒卷而去，A股市场资金面将面临更大压力，相反如果美债危机不能有效解决，将引发全球金融市场进一步动荡，同时中国作为美国国债持有最多的国家将面临最大的损失，出口等行业也会面临较大困境，A股市场同样也面临厄运。,（三）房地产价格上涨与下跌之间的矛盾,房价的高企令老百姓难以接受，也是滋生一切罪恶的根源，房价的稳定已关系到社会的稳定，可以说房价的下跌是全国人民的企望，但如果房价一旦出现下滑，首先地方政府将难以保证本地财政收入，其次金融系统及地方融资平台或将出现大量坏帐，从而引发金融危机的潜在可能性。,（四）新股发行与暂停的矛盾,新股的频繁发行和原有公司的大量增发打破了市场的供需平衡，A股重心一再下移，市场要求停止新股发行，缓解供需矛盾的呼声高涨，但如果真的停止新股发行和增发