会员注册 | 登录 | 微信快捷登录 支付宝快捷登录 QQ登录 微博登录 | 帮助中心 人人文库renrendoc.com美如初恋!
站内搜索 百度文库

热门搜索: 直缝焊接机 矿井提升机 循环球式转向器图纸 机器人手爪发展史 管道机器人dwg 动平衡试验台设计

证券投资论文-最小报价单位对证券市场流动性的影响.doc证券投资论文-最小报价单位对证券市场流动性的影响.doc -- 2 元

宽屏显示 收藏 分享

页面加载中... ... 广告 0 秒后退出

资源预览需要最新版本的Flash Player支持。
您尚未安装或版本过低,建议您

证券投资论文最小报价单位对证券市场流动性的影响目前世界上主要交易所基本上是采用十进制的报价方式,但是对不同的股票价位,其最小报价单位还有一定的区别。这从一个侧面反映了最小报价单位的对市场质量的影响还有待进一步研究。问题的提出最小报价单位(ticksize)是指证券交易时报价的最小单位,它规定了两个不同的价格下委托价格的最小距离。在金融理论中,一个通常接受的关于市场流动性的定义是如果投资者在其需要的时候能够以较低的交易成本很快地买或者卖大量的股票而对价格产生较小的影响,则称市场是流动的(Hams,1990)。根据Kyle(1985)和Harris(1990)的定义,在市场微观结构的研究中,市场流动性通常包括以下四个方面宽度(width),即买卖价差、深度(depth)、弹性(resiliency)和即时性,(immediacy)。值得注意的是上述四个方面是相互作用的。在报价驱动型市场上,做市商(marketmaker)或者特约证券商(specialist)通过连续地报出买卖价格和愿意交易的股份数对市场提供流动性。买卖价差是投资者为及时性所支付的成本,相当于做市商提供及时性而获得的单位收益。买卖价差越小则交易成本越小,流动性也越好。在委托单驱动型的市场上,买卖价差是无忍耐力的投资者(impatienttrader)为及时性所支付的成本。从买卖价差的角度看,不论是对报价驱动型的市场还是对委托单驱动型的市场而言,买卖价差越低,则交易完成的速度就越快,市场的流动性也就越好。最小报价单位,实际上就是最小的买卖价差。因此,最小报价单位的大小对证券市场的流动性有着重要的影响。市场微观结构理论中最小报价单位对证券市场流动性的研究已经成为证券市场研究的热点之一。我国股票市场走过了十年的风雨历程,但我们对证券市场的微观结构研究还处于起步阶段,国内学术界对最小报价单位的研究仍然是一个空白。尽管目前中国股票市场上没有低于1元以下的股票,也没有高于100元的股票,但是高价位股和低价位股是否应该使用同样的最小报价单位,仍然是一个值得商榷的问题。相信随着高价股的不断增多,开展最小报价单位的研究也就有了重要意义。最小报价单位大小的理论含义一般来说,股票价格高低本身对其在市场上的表现没有影响,但是价格的离散程度却会对其在市场上的表现产生影响。在大多数的市场上,最小报价单位(即价格的离散程度)直接同价格水平相联系,因此,价格水平也就间接影响股票的表现。最小报价单位的大小对市场有如下影响首先,报价单位越大,相应地买卖价差也就越大。因此,在关于买卖价差的决定因素中,报价单位是其中的一个重要决定因素。其次,如果交易对手能够自由选择交易价格的话,大的最小报价单位有排除发生交易的可能性。最小报价单位的存在使得价格产生了不连续性,产生了交易成本。Demsetz(1968)第一个研究价差与交易成本之间的关系。他认为如交易成本太大,或者最小报价单位太大,交易就不能完成。第三,如果报价单位太小,也会影响市场的及时流动性(immediateliquidity)。为了深入研究这一问题,我们来研究报价撮合人问题(quotematcherproblem)。报价撮合人的策略是利用包含在已经存在的委托单中的信息。当一个大的限价委托单来到市场的时候,报价撮合人有在那个委托单到来以前进行交易的动机。报价撮合人将试图在大的委托单到来之前提交委托单,并在大的委托单执行之后价格的回复过程中获利。结果,其他做市商进行交易将冒着被报价撮合人跳过的风险。在其他情况相同的条件下,做市商将提交小额委托单,因此市场的深度下降。减少报价撮合人问题的一个方法就是严格执行第二优先原则(时间优先原则)。对报价撮合人来说获得对大额委托单优先权的唯一方法是通过价格。然而如果报价单位太小,则做市商可以很便宜地提交一个报价或者一个价格稍微有利的限价委托单,从而利用价格优先获得主动权。一个合适的最小报价单位和时间优先原则的结合可以保护做市商的限价委托单。只有上述两条原则得到加强,报价撮合人的问题才能大大消除。总之,一个较小的报价单位会损害市场的深度,这也就是我们看到许多市场采用较大的报价单位的原因。从我们的观点来看,报价撮合人的问题对深市和沪市的交易结构来说并不显得迫切。原因在于第一,市场上没有指定的做市商,市场的流动性是由投资者提交的限价委托单提供的。这样,深度更多地独立于报价单位。另外,Harris(1990和1994)对报价撮合人的讨论主要依据一个隐含的关于匿名的假设,如果报价撮合人必须公开自己的身份,他会破坏自己的声誉,结果在以后的重复博弈中受到损害。由于中国的深市和沪市是高度透明的市场,报价撮合人的问题并不严重。第三,相对较高的报价单位对做市商来说意味着较高的交易成本,同时也意味着对提供做市服务的较高的补偿。在一个没有指定的做市商的市场上,人们可以通过相对较高的报价单位从而希望投资者排队提供流动性。Harris(1992,1994)讨论了这种效果,并且指出,如果做市商面对需求价格没有弹性的投资者的话,将从大的报价单位中获利。然而,如果做市商面对的是价格需求弹性大的投资者的话,例如机构投资者,则较小的报价单位的劣势可以通过不断增加的交易量而获得的利润来抵消。这就意味着一个大的报价单位再加上需求没有弹性将使得做市商提供流动性具有吸引力。Grossman和Mille(1988)认为最小买卖价差对做市商补偿他们做市的固定成本是必须的,但是问题是应该找出一个合适的报价大小使得该报价大小对场内做市商来说可以保持一个具有竞争力的流动性的提供,但是却又不至于产生分配和排队等问题。从上面的分析中可以清楚地看出,最小报价单位的大小有以下的影响一是影响相对买卖价差,二是影响市场的深度,三是影响交易量。最小报价单位对不同市场参与者的影响有以下市场参与者关心报价单位的大小首先是做市商。做市商的利润中有很大一部分来源于买卖价差。如果报价单位使买卖价差扩大,做市商的利润将扩大。然而正如前面所说的,如果降低报价单位能够使得交易量增加的话,减小报价单位导致的较低的利润可以通过交易量的增加来抵消。投资者是对最小报价单位大小感兴趣的人。小额交易的投资者对较小的价差感兴趣,大额交易的投资者对市场深度感兴趣。如一个较小的报价单位能够导致一个较小的价差和较小的市场深度,大额交易的投资者可能更加偏好于较大的最小报价单位。上市公司可能也对最小报价单位感兴趣。如果一个大的报价单位使得交易成本上升、交易量下降的话,则公司的融资成本可能会增加。交易所的利润来源于交易量的大小。如果因为报价单位使得交易量下降,从而导致交易所利润下降的话,交易所将偏好于采用较小的报价单位。最小报价单位研究的文献综述关于最优最小报价单位研究文献,从研究方法上分类,可以分为理论研究和实证研究。在理论研究中,可以分为如下几类第一类认为最小报价单位的大小起源于流动性的提供者之间类似Bertrand的价格竞争模型所描述的竞争导致的市场摩擦(Anshuman和Kalay(1998),Bernhardt和Hughson(1996),Kandel和Marx(1996))。第二类研究将最小报价单位等同于协商的观点模型化(Brown,Laux,Schachter,1991,和Cordelia,Foucaultl996)。第三类研究最小报价单位与为委托单流所支付的成本(paymentfororderflow)之间关系(Chordia和Subrahmanyam,1995,Battalio和Holden,1996)。第四类研究认为,尽管较小的报价单位将降低价差,但是同时也降低了深度(因此降低了市场的流动性),原因在于提供流动性的边际利润下降(Seppi,1997和Hams,1994)。对最小报价单位的实证研究一直是市场微观结构研究中的重要领域。随着日内数据库(intradaydata)的建立和计算机数据处理能力的提高,研究人员已可以从事这项工作。而在10年以前,这样的工作几乎不可能进行。对最小报价单位对市场流动性的影响的研究是与交易所交易规则的变化联系在一起的。对最小报价单位对市场流动性的影响的研究,主要是围绕纽约证券交易所、纳斯达克市场、美国证券交易所等世界主要交易所而展开的。Peake(1993)、Hart(1993)和Ricker(1993,1996)对纽约证券交易所的1/8报价单位进行了研究。事实上,所有的研究人员都同意报价单位越小则报价价差(quotedspread)越小的观点。如果价差减小,投资者买卖股票的交易成本将会降低。同样,研究人员也赞同随着买卖价差的减小市场深度可能会下降。这样,如果报价价差缩小但交易量也同时下降,那么市场的流动性如何变化还是不确定的一般来说,对小额交易的投资者有益而对大额交易的投资者则未必。Harris(1994)指出,NYSE和AMEX的最小报价单位对市场流动性有显著影响。他分析了最小报价单位变化对相对价差、交易量和市场深度的影响,并且估算了将最小报价单位从1/8降到1/16的效果。研究结果发现对股价低于10的股票,降低最小报价单位将导致相对价差减少36%,交易量增加30%,深度降低15%。由于交易成本与深度成反比关系,很难确定是否一个较小的报价单位能够增强总的市场流动性。Hams的结论得到了接下来的一系列实证研究,例如Harris(1996、1997),Bacidore(1997),Porter和Weaver(1997),Goldstei和Kavajecz(1999),Jones和Lipson(1999)的支持。1997年7月24日,纽约证券交易所把最小报价单位从1/8调整到1/16,这是有两百多年历史的纽约证券交易所第一次降低最小报价单位。Goldstein和Kavaiecz(2000)研究了1997年6月24日纽约证券交易所最小报价单位从1/8减少为1/16后对市场流动性的影响。研究发现报价价差平均减少了38%,深度减少了15%。研究还表明价差和委托单簿上的累积深度的同时减少使得流动性的需求者进行小额交易时有利而进行大额交易时不利。1997年7月2日,纳斯达克改革了它的报价单位,即对股价在10美元以上的股票的报价单位从1/8降到1/16.一份关于纳斯达克的研究报告(1997)表明对于那些成交活跃且股价在1020美元之间的股票,买卖价差平均降低了17,9%而股价在20美元以上的股票,买卖价差平均降低了16.2%。深度也分别下降了13.9%和12.4%。Ahn,Cao和Choe(1996)研究了1992年9月份美国证券交易所股价在15美元之间的股票的最小报价单位从1/8降到1/16时的情况。大部分交易活跃的股票的交易成本下降了18.9%,这样每年可节约640万美元。1995年2月,美国证券交易所把股价在510美元的股票的最小报价单位从1/8调整到1/16.Chakravarty和Wood(2000)对2000年8月28日美国证券交易所和纽约证券交易所采用小十进制报价进行了实证研究。他们选取13只股票(美国证券交易所6只、纽约证券交易所7只),分析它们在最小报价单位采用十进制报价前后市场的变化情况。采用的数据为该组股票在十进制报价之前15天和十进制报价实施后10天的实时交易数据。研究结果表明,在十进制实施后,买卖价差出现了大幅度下降美国证券交易所交易的股票平均下降了47%,纽约证券交易所的股票平均下降了38%。同时,他们也发现地区性的交易所(如辛辛那提、波士顿、芝加哥)的报价频率(quotefrequency)显著上升,平均上升了54%。而对深度而言,美国证券交易所和纽约证券交易所分别下降大约19%和15%。Bacidore(1997)研究了多伦多股票交易所1996年4月15日最小报价单位转为十进制报价后对市场质量的影响。他发现,对那些最小报价单位从1/8美元减为5美分的股票,采用十进制后价差减少了,但是流动性却没有受到影响,同时,这些股票的交易量也没有增加。对那些最小报价单位从5美分减少为1美分的股票,采用十进制后对市场质量几乎没有影响。Ricker(1997)对平均节约的交易成本进行了量化,他通过几种方法测量出每股节约1.7美分,总计每年2160万美元。1994年12月,Niemeyer研究了斯德哥尔摩证券交易所一些比较活跃的股票1991年11月3日到1992年1月17日期间交易日的交易数据。研究发现,首先,较高的最小报价单位对应着一个较大的买卖价差,因而对市场流动性是有害的。其次,随着最小报价单位的增大,市场深度相应增大,从而市场的总体流动性的影响效果是不确定的。最后,他发现有充分的证据表明较高的最小报价单位对应着较低的交易量。该发现类似于Harris(1994)对NYSE的实证研究。Niemeyer的研究还发现,尽管斯德哥尔摩证券交易所是委托单驱动型的交易制度,但是同纽约证券交易所的报价驱动型的交易制度相比最小报价单位在委托单驱动型市场中同样重要。而且最小报价单位的降低总会对小额交易者有利,因为他们会从减小买卖价差中获益。然而,较大的买卖价差的负面影响可以被大额交易者的市场深度增加而抵消。当然,降低最小报价单位显然有利于公司,因为这降低了他们的筹资成本(交易成本降低)也有利于证券交易所,因为交易量会大幅上升。总之,关于最小报价单位的大小一直是一个公开争论的问题。一个大的最小报价单位会使买卖价差人为地扩大,由于较大的交易成本,减少了市场参与者交易的意愿,结果减少了市场流动性。减小最小报价单位将有助于增强流动性提供者之间的竞争,减少买卖价差,这将有利于流动性的需求者。但是,一个较小的报价最小单位会产生较高的协商成本(negotiationcosts),或者对采用限价委托单交易的投资者不能提供足够的价格保护,从而挫伤投资者的积极性,结果减少了流动性提供者提供流动性的动机。较大的报价最小单位之所以能够减少协商成本是因为它减少了可能的交易价格的范围,投资者为了获得价格优先必须对其价格进行显著的改进。结果,尽管较大的最小报价单位人为地扩大了买卖价差,但同时也减少了协商成本,增加了对限价委托单的保护,从而能够改进市场的流动性。尽管如此,Aitken,Frino和Madhoo(1995)对澳大利亚股票市场的研究却认为增加报价单位会减少市场的流动性,而减少报价单位能够改进市场的流动性。总之,目前还没有足够的证据说明最小报价单位的增加能够减少协商成本,使得即使买卖价差较大但是却能够改进市场的流动性。世界主要交易所最小报价单位情况简介1.纽约证券交易所纽约证券交易所成立于1792年。最初,报价单位是根据股票票面价值的8%定价的。1915年,定价基准从票面价值的百分比调整为美元,即增量为1/8美元。形式上,调整到1/16定价需要修改纽约证券交易所规则第62条,该条规则规定股价在1美元以上的所有股票报价单位采取1/8定价。很多研究人员提倡实行十进制,这些人包括Peake(1993)、Hart(1993)和Ricker(1993,1996)。
编号:201312161158115719    大小:20.33KB    格式:DOC    上传时间:2013-12-16
  【编辑】
2
关 键 词:
生活休闲 面试求职 精品文档 证券投资
温馨提示:
1: 本站所有资源如无特殊说明,都需要本地电脑安装OFFICE2007和PDF阅读器。图纸软件为CAD,CAXA,PROE,UG,SolidWorks等.压缩文件请下载最新的WinRAR软件解压。
2: 本站的文档不包含任何第三方提供的附件图纸等,如果需要附件,请联系上传者。文件的所有权益归上传用户所有。
3.本站RAR压缩包中若带图纸,网页内容里面会有图纸预览,若没有图纸预览就没有图纸。
4. 未经权益所有人同意不得将文件中的内容挪作商业或盈利用途。
5. 人人文库网仅提供交流平台,并不能对任何下载内容负责。
6. 下载文件中如有侵权或不适当内容,请与我们联系,我们立即纠正。
7. 本站不保证下载资源的准确性、安全性和完整性, 同时也不承担用户因使用这些下载资源对自己和他人造成任何形式的伤害或损失。
  人人文库网所有资源均是用户自行上传分享,仅供网友学习交流,未经上传用户书面授权,请勿作他用。
0条评论

还可以输入200字符

暂无评论,赶快抢占沙发吧。

当前资源信息

4.0
 
(2人评价)
浏览:13次
docin上传于2013-12-16

官方联系方式

客服手机:17625900360   
2:不支持迅雷下载,请使用浏览器下载   
3:不支持QQ浏览器下载,请用其他浏览器   
4:下载后的文档和图纸-无水印   
5:文档经过压缩,下载后原文更清晰   

相关资源

相关资源

相关搜索

生活休闲   面试求职   精品文档   证券投资  
关于我们 - 网站声明 - 网站地图 - 友情链接 - 网站客服客服 - 联系我们
copyright@ 2015-2017 人人文库网网站版权所有
苏ICP备12009002号-5