证券信用交易若干问题研究

证券信用交易若干问题研究（硕士论文摘要）证券信用交易是一种成熟的证券交易制度，为各国和地区的证券市场广为采用。而本文所要论述的证券信用交易仅指保证金交易，即证券商的融资融劵交易，其目的在证券市场的资本循环过程中通过信用授予，扩张证券交易的流动性和数量。然其交易过程中涉及多个市场主体，具有复杂的法律关系，鉴于目前我国证券市场尚不完全成熟的背景下，有必要借鉴及厘清证券信用交易中的各项问题，以为我国在融资融劵运行体系上有一套更趋成熟及完善的证券信用交易法律制度。故本论文仅着重于探讨融资融劵交易过程中的若干问题之研究。第一章证券信用交易的基本论述，藉由说明证券信用交易之意义，种类，形态及功能，使读者对信用交易有一全盘的基本认识。第二章证券信用交易的法律构造，第一节阐述证券信用交易主体即证券商与客户间的买卖、借贷、担保、信托等不同的法律关系；第二节进一步深入探讨信用交易原理中的两个主要法律制度“让与”与“担保”，并详述了我国在证券公司融资融券业务试点管理办法中所借鉴的在美国、日本和台湾地区立法与判例中已逐渐承认的信托让与担保制度。第三节针对信托让与担保制度在我国现阶段法律制度中的缺位与冲突，提出摆脱法律困境的思路。第三章证券信用授信机构债权之确保，主要借鉴日本、韩国尤其是台湾地区的经验，以保护授信机构（证券公司）的立场，分别依目的、法律性质及担保债权的范围来探讨证券信用交易中授信机构债权的确保问题。而其中第四节更分析了授信机构与委托人之一般债权人的关系，探讨当证券信用交易之担保物遭强制执行或借款人破产重组之情形下如何确保证券公司的债权以维护证券市场之交易秩序。第四章证券信用交易股票之股权处理，第一节介绍分析证券信用交易担保标的物之范围，以探讨证券信用交易中担保标的物的担保效力是否及于担保证券的股东权。同时于第二节分别介绍了日本、美国及台湾地区证券信用交易股票之股权处理原则，最后第三节则依现阶段我国融资融劵试点中的几个主要规章与办法的规定，阐述我国在证券信用交易中针对融资融劵股票股东权的私益权与公益权的处理原则。关键词证券信用交易融资融劵信托让与担保ASTUDYOFSEVERALISSUESCONCERNINGSECURITIESCREDITTRANSACTIONABSTRACTOFMASTERSTHESISSECURITIESCREDITTRANSACTIONISAMATURESECURITIESTRANSACTIONSYSTEMEXTENSIVELYADOPTEDBYTHESECURITIESMARKETOFVARIOUSCOUNTRIESANDREGIONSTHESECURITIESCREDITTRANSACTIONDISCUSSEDINTHISTHESISISLIMITEDTOMARGINTRANSACTION,IE,SECURITIESLENDINGANDBORROWINGTRANSACTIONBYSECURITIESDEALERS,THEPURPOSEOFWHICHISTOEXPANDTHELIQUIDITYANDVOLUMEOFSECURITIESTRANSACTIONTHROUGHCREDITGRANTINGINTHECAPITALCIRCULATIONPROCESSOFTHESECURITIESMARKETHOWEVER,MANYMARKETENTITIESAREINVOLVEDINTHETRANSACTIONPROCESSANDTHELEGALRELATIONSHIPISVERYCOMPLICATEDGIVENTHEBACKDROPOFIMMATURITYOFCHINASSECURITIESMARKET,ITISNECESSARYTOREFERTOANDSORTOUTTHEISSUESEMBODIEDINSECURITIESCREDITTRANSACTION,SOASTOCONSTRUCTAMOREMATUREANDCONSUMMATELEGALSYSTEMFORSECURITIESCREDITTRANSACTIONASFARASTHEOPERATIONSYSTEMOFSECURITIESLENDINGANDBORROWINGINCHINAISCONCERNEDTOTHISEND,THISTHESISISFOCUSEDONTHESTUDYOFSEVERALISSUESEXISTINGINTHECOURSEOFSECURITIESLENDINGANDBORROWINGTRANSACTIONCHAPTERONEINTRODUCESTHEBASICSOFSECURITIESCREDITTRANSACTION,WHEREBYTHESIGNIFICANCE,CATEGORIES,FORMATSANDFUNCTIONSOFSECURITIESCREDITTRANSACTIONAREPRESENTEDTOALLOWTHEREADERSTOHAVEANALLAROUNDUNDERSTANDINGOFCREDITTRANSACTIONCHAPTERTWOISABOUTTHELEGALSTRUCTUREOFSECURITIESCREDITTRANSACTIONSECTIONONEDEMONSTRATESDIFFERENTLEGALRELATIONSHIPS,INCLUDINGTRADING,BORROWINGANDLOAN,GUARANTEEANDTRUST,BETWEENTHEENTITIESOFSECURITIESCREDITTRANSACTION,IE,BETWEENDEALERSANDTHEIRCLIENTSSECTIONTWOGOESONTOPROBEINTOTWOMAJORLEGALMECHANISMSINTHEPRINCIPLESOFCREDITTRANSACTION,“TRANSFER”AND“GUARANTEE”,ANDELABORATESONTHETRUSTTRANSFERANDGUARANTEESYSTEMWHICHISGRADUALLYRECOGNIZEDINLEGISLATIONANDPREJUDICATIONINUSA,JAPANANDTAIWANANDUSEDASREFERENCEBYCHINAINTHEMEASURESFORTHEADMINISTRATIONOFPILOTSECURITIESLENDINGANDBORROWINGBUSINESSOFSECURITIESCOMPANIESSECTIONTHREEPUTSFORWARDTHEIDEATOGETOUTOFTHELEGALDILEMMAWITHREGARDTOTHEGAPANDCONFLICTOFTRUSTTRANSFERANDGUARANTEESYSTEMINANDWITHTHECURRENTLEGALSYSTEMINCHINAFOCUSINGONCREDITORSRIGHTASSURANCEOFSECURITIESCREDITGRANTINGINSTITUTIONS,CHAPTERTHREEMAINLYDRAWSLESSONSFROMTHEEXPERIENCEOFJAPAN,SOUTHKOREAANDESPECIALLYTAIWANSOASTOPROTECTTHEPOSITIONOFCREDITGRANTINGINSTITUTIONSSECURITIESCOMPANIESANDDISCUSSESTHEISSUEOFCREDITORSRIGHTASSURANCEOFSECURITIESCREDITGRANTINGINSTITUTIONSFROMTHEPERSPECTIVEOFTHEAIM,LEGALNATUREANDTHEEXTENTOFGUARANTEEDCREDITORSRIGHTSSECTIONFOURWHEREINANALYZESTHERELATIONSHIPBETWEENCREDITGRANTINGINSTITUTIONSANDONEOFTHECONSIGNERS,GENERALCREDITOR,ANDDISCUSSESHOWTOASSURETHECREDITORSRIGHTSOFSECURITIESCOMPANIESANDMAINTAINTHEORDEROFTRADINGINTHESECURITIESMARKETWHENTHECOLLATERALSOFSECURITIESCREDITTRANSACTIONUNDERGOENFORCEDEXECUTIONORTHEDEBTORGOESBANKRUPTCYANDISREORGANIZEDCHAPTERFOURISABOUTTHEDISPOSALOFSTOCKEQUITYINSECURITIESCREDITTRANSACTIONSECTIONONEINTRODUCESANDANALYZESTHESCOPEOFTHEOBJECTSOFGUARANTEEINSECURITIESCREDITTRANSACTIONANDDISCUSSESWHETHERTHEGUARANTEELEGITIMACYOFTHEOBJECTSINSECURITIESCREDITTRANSACTIONISEQUIVALENTTOTHESHAREHOLDERSRIGHTSINGUARANTEEDSECURITIESSECTIONTWOPRESENTSTHEDISPOSALRULESOFSTOCKEQUITYINSECURITIESCREDITTRANSACTIONINJAPAN,USAANDTAIWANFINALLY,INACCORDANCEWITHTHEPROVISIONSOFSEVERALMAJORREGULATIONSANDMEASURESONPILOTSECURITIESLENDINGANDBORROWINGBUSINESSINCHINA,SECTIONTHREESETSFORTHTHEDISPOSALRULESOFPRIVATERIGHTSANDPUBLICRIGHTSOFSHAREHOLDERSRIGHTSOFSTOCKSOFSECURITIESLENDINGANDBORROWINGINSECURITIESCREDITTRANSACTIONKEYWORDSSECURITIESCREDITTRANSACTION,SECURITIESLENDINGANDBORROWING,TRUSTTRANSFERANDGUARANTEE目录导言1第一章证券信用交易之基本论述1第一节证券信用交易之意义1第二节证券信用交易之种类与形态2第三节证券信用交易之功能4一、增加证券买卖之连续性4二、调节价格4三、满足投资人之需求4四、间接地促进新股发行5第二章证券信用交易的法律构造5第一节证券信用交易法律关系5一、证券商与客户之间的委托关系5二、证券商与客户之间的借贷关系5三、证券商与客户之间的担保法律关系6第二节证券信用交易原理法律分析6第三节证券信用交易中的担保法律问题8一、让与担保制度在我国民法通则和物权法中缺位8二、在让与担保制度在民事基本法中缺位的前提下，我国融资融券担保制度与现行担保法律存在冲突9三、摆脱法律困境的思路10第三章证券信用交易授信机构债权之确保11第一节目的12第二节法律性质13一、金钱担保之法律性质13二、证券担保之法律性质13第三节担保债权之范围14第四节授信机构与委托人之一般债权人之关系15一、委托人之一般债权人就担保物强制执行之情形15二、委托人破产或重整之情形16第四章证券信用交易股票之股权处理17第一节证券信用交易担保标的物之范围17第二节日本、美国、台湾地区证券信用交易股票之股权处理19小结20第三节我国证券信用交易股票之股权处理21一、融资股票之现金股利、股票股利及新股认购权处理21二、融券股票之股权处理22三、其他股东权23参考文献25后记29证券信用交易若干问题研究导言证券信用交易在国外已行之有年，然在中国却刚刚处于试行阶段，为使我国证券交易市场更稳定、健全发展，使证券流通市场更顺畅，使证券市场的价格更趋于合理稳定，同时也能满足投资人更多样化的投资需求，则有赖于证券信用交易体制与法制之健全。本篇论文着重探讨证券信用交易运行的若干问题研究，诸如证券信用交易中的担保法律问题，证券信用交易授信机构债权之确保问题及证券信用交易股票之股权处理问题。并以美、日及我国台湾地区关于证券信用交易运行之经验借鉴以为我国在融资融劵试行阶段之修正参考。第一章证券信用交易之基本论述第一节证券信用交易之意义证券市场之功能，在为企业提供筹募中长期资金之场所（证券发行市场），同时，提供公众购买证券之场所（证券流通市场），故证券市场之发达，对国家经济及社会繁荣关系密切，而为充分发挥证券市场之功能，必须使证券市场不仅能公正的形成价格，而且具备随时变换现金之高度流通性，使投资人能自由安心的参与证券市场。而就证券市场之供需关系而言，若仅限定于实供需（指以实际手中持有之股票或资金从事股票之买卖），将无可避免地缩小证券市场之规模，导致供需不平衡及流通不顺畅之现象，因此有必要引进假供需，以增加市场之高度流通性，确保较圆滑、公正之价格形成。此之所谓假供需，即指信用交易制度。再者，在人类冒险心理，及加速累积自身财富之欲望作祟下，证券市场若无公开之信用，将会出现地下信用，地下信用泛滥，则将会扰乱市场秩序，摧毁投资信心，因此世界各国鉴于信用交易有增加证券买卖之连续性，调节价格及满足投资人之需求等功能，都建立公开信用。关于“证券信用交易”之意义，可自两方面观之，就广义而言，其涵盖了一买卖双方相互给予之信用（如欧陆之期货交易），二由证券商给予顾客贷款贷券之信用（如美国之信用交易），三指定从事证券融资交易之银行贷款及其他非限定用途之证券质押贷款，与四证券选择权交易等各种不同之形式。然而，自狭义之意义而言，信用交易则专指证券商或证券金融机构对顾客之贷款、贷券之业务。1更深一步探讨之证券信用操作之主要工具系融资与融券之交易行为，亦即籍由信用之授予以满足投资人之投资惟证券信用系向买卖双方提供信用，与财货商品之生产和销售过程无关。另外，值得辨明者系“证券信用交易”与“证券质押贷款”二者。证券信用交易之投资人从事信用交易时，须提供相当之金额或证券以供担保，就债权债务之关系而言，固与证券质押贷款有其相近之处，然若以提供担保而形成之物权关系以观，则有其差异之处；证券信用交易中提供融资劵担保之证券，授信机构依规定得为转让，反之，证券质押贷款中作为质押标的之证券，授信者不得自行转让。2综合言之，所谓之“证券信用交易”，应指投资人存入一定之担保予授信者，而授信机构就投资人证券交易之款券融通之，并于交易交割完成时，以其融资买入之证券或融劵卖出所得之价款作为担保之证券交易形态。3第二节证券信用交易之种类与形态证券市场与其他商品市场一般，有现金交易亦有借贷交易，有现货交易亦有期货交易；而借贷交易与期货交易，自广义之意义以观，均可称之为信用交易。亦即证券投资人虽无现款或现券，仍可透过其他方式以进行证券之交易，一方面，投资人彼此可于互相融通信用之过程中，获取并完成交易所需之资金或股票，即所谓之“内部信用”，也就是股票期货交易中之授信方式；另一方面，1参阅余雪明，证券管理（修订本），国立编译馆，民国七十七年六月，四九一页。2参阅沈柏龄、邱聪智，有价证券信用交易担保制度之研究以证券交易法修正草案第六十条之一及其相关制度改进为中心，载证券市场发展季刊第二十二期，民国八十三年三月，一六四页。3参阅桂先农，我国证券信用交易制度（上），载证券管理第八卷第十二期，民国七十九年十二月，十页。沈柏龄、邱聪智，前揭注2文，一六四页。投资人亦可经由参与交易之买卖双方以外的第三人，借入所需之资金或证券，即所谓之“外部信用”，属于前述之借贷交易的授信模式。此外，信用交易对于证券交易所而言，与一般交易并无不同，仍属于现款现货交易之一种。由于证券交易之信用取得方式不同，因此，证券信用之发展形态亦有所歧异。现今各国证券市场之信用交易模式，可大致分为两类一类为英、法式之定期清算交易，系采行内部信用，即所谓之股票期货交易；另一类则为美、日式之保证金交易，则采行外部信用之方式，亦即通称之融资融券交易。关于“定期清算交易”，亦即所谓之股票期货交易，系指买卖证券之双方在完成交易后，不问其交易时间之先后，事先预定未来之某一日期，待期限届至始办理交割，而该日期之订定，可能出自买卖双方之相互约定，亦可能由各国之证交所统一规定之。由于离交割期限届至前，仍有一段时间上之差距，买卖双方即可以下列之方式完成交易1、于交割期限届至时，买卖双方以现款、现券之方式完成实际之交割。2、于交割期限届至前，对同一种股票以相反之买卖，两相冲抵、结算差额。3、倘若预期中之价格并未产生波动，买卖双方亦可于该期间内，彼此同意以展延之方式继续之。此种交易方式完全经由买卖双方相互授信，无须自外部借入任何资金，可在与外部之货币市场不生任何关联的情形下，独立发展；因此，对资本形成不够发达之国家而言，系一理想之信用交易形态。这些国家中，一方面由于资本储蓄不足，可供投机用途之货币资本有限；再者，因为产业不够发达，证券市场之规模小、筹码少，致股价波动较为剧烈，追求投机利润之机会颇多。是故，证券信用即自然的朝定期清算交易之内部信用模式发展之。至于保证金交易，即我国试点之融资融券交易，一般均称之为“信用交易”，其含义为一银行或其他金融机构对证券商与投资人，或是证券商对其往来之客户授信之，以买卖证券为目的之融资买进或融券卖出。详言之，亦即投资人欲融资买进股票时，向授信机构借入资金且限于购入股票之用，并将购入之股票留置授信机构以供担保。倘欲融券卖出股票时，即由投资人向授信机构办理借券，并将其所售价款留置授信机构以供担保，而投资人可于一定期间内以相反之买卖或以现款、现券之方式偿还之。此外，不问是融资买进抑或是融券卖出，均应缴付规定成数之保证金。此种交易形态下，买卖双方之证券交易是以现款、现券之方式为之，彼此并无借贷关系，而借贷关系乃存在于授信机构与投资人之间，买卖与信用分离。另外，由于该种交易涉及授信机构之授信，与货币市场关系颇为密切，故于货币资本较为丰厚、证券市场规模较为庞大、股权较为分散之美国率先发展之。第三节证券信用交易之功能综合学者之主张，认为证券信用交易具有如下之功能一、增加证券买卖之连续性证券流通市场，若仅限于实供需，则由于股票之供应缺乏弹性，亦无替代品，将难期于圆滑流通，而辅之于融资融券之结果，投资人得以自有资金进行数倍之买卖，市场上资金或证券之供需因而增加，放大成交量，进而使证券市场更趋活泼，增加证券买卖之连续性。4二、调节价格在实供需之证券市场，很容易在股价上涨，需求增加时，因为供给不能相应调整，造成供需失调，促使价格加速飞涨，或者相对地，促成股价的暴跌。但融资融券配合运用之结果，可使市场上的涨跌两股势力互相牵制，因而使市场价格趋于稳定。5亦即在融资买进增加，或其他利用多因素造成股价大幅上涨后，就会产生一种诱导作用，诱使许多人融券卖出，造成股价回档，抑制过度涨势，另外在融券卖出后，如遇股价下跌，融券人买进偿还时，常会成为股价4赖英照，证券交易法逐条释义第一册，实用税务出版社，民国78年9月四版、页184。5同注4，页184上涨的主力，6因而股价亦不会跌得太低，是以信用交易具有调节价格之机能。三、满足投资人之需求投资人利用信用关系买卖证券，可以达到以最少之自有资金赚取最大利润之目的，满足投资人冒险心理，及加速累积财富之欲望，减少地下信用之危害。7四、间接地促进新股发行此系就日本而言。信用交易制度，在日本一直是育成股票市场之重要政策手段。亦即藉着信用交易，从金融市场供给股票市场资金，间接地促进新股发行。第二章证券信用交易的法律构造第一节证券信用交易法律关系证券信用交易作为证券市场的一个重要交易方式，其运作时牵涉多个方面，法律关系十分复杂。每一笔证券交易都由多方主题参加，因此涉及多方主体之间的法律关系，剖析这些法律关系对于明确彼此的权利义务具有重要意义。证券信用交易的构造十分复杂，包含复杂的法律关系，一个交易指令具有三种法律性质即证券买卖，财产（资金、证券）借贷和担保。证券公司和客户之间同时形成以下三项法律关系一、证券商与客户之间的委托关系因买卖证券产生的证券经纪关系与普通交易一样，证券信用交易中，客户委托作为证券经纪商的证券公司买卖证券，证券公司为客户进行申报，是以客6夏树辉著，我国证券信用交易现况介绍，证券金融第七期，民国73年9月，页13。7苏松钦著，证券交易法修正详论，民国77年5月，自版，页197。户的名义进行的，证券经纪商与客户之间是一种代理关系，成交后以结算参与人的名义参与登记结算公司组织的清算交割。故证券商与客户之间的委托关系是证券商向客户提供授信的前提。二、证券商与客户之间的借贷关系证券公司为客户办理融资融券交易，客户仅支付部分买券的资金、卖券的证券，其余部分在证券买卖成交后由证券公司办理结算时垫付。客户负有到期返还相同数量的金额或证券及利息的义务，因此双方之间形成了以一定金钱或证券为标的借贷法律关系（债权债务关系），证券公司是债权人，客户是债务人。此借贷法律关系是证券信用交易中的基础法律关系，虽然在实物操作时双方当事人在签订融资融券契约时，往往就证券信用授予及担保内容同时订明，但担保行为与证券信用授予行为是两个不同层面的法律行为，前者以后者的存在而存在，随后着的消灭而消灭。三、证券商与客户之间的担保法律关系证券公司向客户收取保证金，并已买入的证券或者卖出所得的价款作为担保物以确保授信证券公司债权的实现，从而在当事人之间形成了担保法律关系。此担保法律关系是证券信用交易中的重要一环，它不仅使授信证券公司的债权获得保障，而且是控制信用和风险膨胀的重要手段，即通过调剂保证金的比例达到控制信用扩张规模的效用。由于证券市场价格不断变动，导致担保品的价格不断变动，使担保品对主债的担保能力处于变动的状态，因此特设维持保证金制度，即当客户担保物的价值与客户的债务低于规定的比例时，客户还须向证券公司补交差额作为追加保证金，否则证券公司为控制风险，可以“强制平仓”，即处分担保物，而无需等主债期届满。一般担保法律关系中，担保权人不能对担保品进行使用的收益，而在证券信用交易中，授信人可以将融资的担保证券作为融券的标的出借给其他投资者，或用于向金融机构转融通之担保；对融券的保证金及卖出价金，既可以向其它投资者进行融资，也可以作为向其它金融机构融券的担保。除了上述三种法律关系外，证券公司监督管理条例在担保制度设计中采用了信托让与担保的方式，还具有信托行为的性质，于是证券公司与客户之间还存在受托、委托的信托法律关系。总之，客户融资融券买卖证券，因买卖而借贷，因借贷而担保，因担保而信托。第二节证券信用交易原理法律分析针对融资融券交易的特殊性，为满足其对担保的特殊要求，担保制度的设计应当着重于解决以下问题一是担保标的物既包括资金，又包括证券，并且随着证券买卖，不因资产形态在资金、证券之间转换而改变担保物的性质。二是设立担保的方式灵活，程序简单，成本低，效率高，方便证券交易，有利于证券的不断买卖。三是设定担保的标的物应当方便地被计算其价值，并且在特定情况下，债权人可以行使“强制平仓”权，即处分担保物。四是为证券公司将来具备信用条件时，运用客户的担保物作为向其他客户融资融券的资金、证券来源留出余地。除应当考虑信用交易的特点和需求外，更核心的问题是针对信用交易的特殊性，在保护客户利益与保护证券公司利益之间寻求一个平衡点。即在证券经纪商与客户关系中侧重保护作为证券经纪业务客户的投资者；而在债权人与债务人关系中则更应侧重保护作为债权人的证券公司。从实行融资融券（证券信用）交易的美国、日本和台湾看，随着信用交易的发展，目前立法与判例已经逐渐承认信托让与担保作为适用于信用交易的一种担保制度。证券公司融资融券业务试点管理办法（以下简称试点办法）和证券公司监督管理条例（以下简称条例）借鉴了这一制度。条例第五十三条规定客户证券担保账户内的证券和客户资金担保账户内的资金为信托财产，按照“信托让与担保”这一非典型担保方式的原理，设计了融资融券交易中的担保制度客户为担保债权，在担保（债务债权关系存续）期间，将保证金、借款买入的证券、借劵卖出所得价款、补交的担保物作为信托财产委托给证券公司，由证券公司作为受托人开立名义账户予以存管，在担保目的范围内取得担保标的物的所有权，并以客户授信账户记载该客户在信托财产中拥有的受益权，客户清产债务后可以取走作为担保物的资金、证券。试点办法第14条融资融券合同必备条款（以下简称必备条款）要求融资融券合同应当约定，证券公司客户证券担保账户内的证券和客户资金担保账户内的资金，为担保证券公司因融资融券所生对客户债权的信托财产，设定以证券公司为受托人，客户为委托人，客户和证券公司为共同受益人，担保为特定目的的信托。信托导致的担保物所有权转移，因担保目的实现（即清偿债务）而停止，即在外部关系（对除证券公司、客户外的第三人）上，担保物存放在以证券公司名义开立的担保物账户内，所有权转移给证券公司，证券公司对第三人可以主张其为权利人；但在内部（证券公司与客户之间）关系上，所有权并未转移，证券公司仅是担保权人，证券公司的债权满足后的担保物剩余价值归属客户，证券公司应将其归还客户。信托让与担保是指债务人为担保债权，在担保期间，将担保标的物的所有权信托移转给债权人，而使债权人在担保目的范围内取得担保标的物的所有权，是一种以担保为信托目的，“附停止条件的返还债务的信托所有权转移”，其停止条件是客户偿还债务。即虽然所有权已经转移，但担保债权仍然存在，债权人有请求偿还的权利，在债务人不履债务时，可就标的物优先获得清偿；在债务人履行债务时，信托终止，债权人应当将标的物返还债务人。综上，8让与担保，是在通过债务人转让可以作为担保标的物的财产权而达成信用授予目的的制度中的一种特殊担保制度。9其要件有三一是财产权的转移；二是该财产权基于担保和授信的双重目的；三是存在债权债务关系。第三节证券信用交易中的担保法律问题“让与担保”制度在我国证券信用交易中的确立虽然符合国际惯例，但在我国当前的法律环境中却面临着一个难以摆脱的法律困境。其主要表现为一是让与担保制度在我国民法通则和物权法中缺位，导致融资融券让与担保制度因缺乏上位法的支持其合法性备受质疑；二是在让与担保制度在立法上缺位的情况下，我国融资融券担保制度与现行担保法律相冲突。8王建源让与担保制度研究，载梁慧星主编民商法论丛（第十卷），法律出版社1998年第1版，第758页。9王闯让与担保法律制度研究，法律出版社2000年4月第1版第220页。一、让与担保制度在我国民法通则和物权法中缺位在海外发达国家或地区的证券信用交易中，“让与担保”制度的实施并不存在法律障碍。10然而我国并没有通过立法确立“让与担保”制度。在我国现行的法律体系中，不仅中华人民共和国民法通则（以下简称民法通则）有关“让与担保”制度的规定尚属空白，而且中华人民共和国担保法（以下简称担保法）、中华人民共和国物权法（以下简称物权法）也只是将担保方式分为保证、抵押、质押、留置和定金五种，未给“让与担保”提供其存在的法律空间。虽然中国证监会制定的试点管理办法是按照“让与担保”的模式来设定证券信用交易中的担保关系的，但试点管理办法只是中国证监会发布的规范性文件，其所确立的“让与担保”制度因缺乏民法通则、担保法和物权法等上位法的支撑，其合法性备受质疑。11由此，我们可以判定试点管理办法在调整具体的法律关系时，很可能会因为与物权法和担保法的相关规定不一致而导致无效，而“让与担保”制度也会因合法性的缺失而陷入困境。二、在让与担保制度在民事基本法中缺位的前提下，我国融资融券担保制度与现行担保法律存在冲突1证券信用交易的“让与担保”制度实际上是一种变相的流质契约。“所谓流质契约，又称绝押契约，是指当事人双方在设立抵押或质押时，在担保合同中规定，债务履行期限届满而担保权人尚未受清偿时，担保物的所有权移转为债权人所有。12对在抵押担保和质押担保两种担保中设立流质契约，担保法是严格禁止的。13其主要目的在于保护抵押人，防止抵押权人乘人之危获取暴利。法律关于禁止流质契约的规定属于强制性规范，当事人不得通过协议加以改变。而在我国证券信用交易中，投资者担保证券账户和资金账户中的资、券作为担10海外发达国家或地区，或通过立法，或在司法实践和判例中确立了“让与担保”制度。11中华人民共和国立法法第79条第1款规定“法律的效力高于行政法规、地方性法规、规章”。据此，如果下位法与上位法冲突，则下位法无效。12王利明物权法论（修订本），中国政法大学出版社2003年7月修订版，第563页。13参见中华人民共和国担保法第40条、第66条，第78条第1款。保物，其处分权事先已经有条件地转移给了券商。这种动产”让与担保“实属一种变相的流质契约，因为债务人和第三人将担保标的物的权利事先转移给了债权人，这与事先将标的物的所有权转移给债权人并没有本质上的差别，极容易导致债权人利用此种方式不当减少其财产，从而损害债务人的利益。14由此可见，证券信用交易“让与担保”的流质契约性质与担保法的规定相悖。2在股票作为担保物问题上，担保法只规定了质押一种方式，且担保物的所有权不发生转移。担保法第78条第1款规定“以依法可以转让的股票出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向证券登记机构办理出质登记。质押合同自登记之日起生效”；最高人民法院关于适用若干问题的解释第一条规定“以上市公司的股份出质的，质押合同自股份出质向证券登记机构办理出质登记之日起生效”。根据上述规定，以上市公司的股票出质的，其合法有效性有赖于以下两个条件的成就一是出质人与质权人应当订立书面合同；二是向证券登记机构办理出质登记，但所有权不发生移转。显然，我国融资融券担保制度与上述规定相冲突。3从立法技术的角度看，试点管理办法中有关证券信用交易担保的相关规定也是十分混乱的。立法者一方面认识到现行质押形式的不足，于是在法条中将该担保财产定位成信托财产，构建了以客户为委托人，券商为受托人，二者共同为受益人的信托关系，希望借此避免适用和突破现行有关担保的法律规定，并在中国证券业协会制订的必备条款里进一步强化信托的名义所有权与实质所有权的界分；另一方面，担保证券和担保资金在根本用途或目的上又不完全等同于信托，其本质仍然是担保物。债权担保与信托这两种建立在不同所有权概念基础之上又截然不同的法律关系被奇怪的纠结在一起，出现了法律概念之间令人费解的嫁接或搭配。三、摆脱法律困境的思路由以上分析不难看出，试点管理办法中有关证券信用交易担保制度存在着合法性缺失等问题，导致在目前法律框架下开展证券信用交易具有较大的制度风险。众所周知，能否建立合法有效的担保关系，直接关系到融资融券担保14参见李虹在我国开展融资融券业务的合法性初探，金融与保险2008年第2期。物的安全，关系到证券在借贷合同中债权的可实现性，关系到证券信用交易整体性市场风险的防范和控制。但是，就法律适用而言，现行担保法律制度不能完全适应证券信用交易的需要。其他法律在有关“让与担保”制度的规定也是尚付阙如，这就导致我国按照“让与担保”模式设定的融资融券担保制度陷入了法律困境。然而在证券信用交易的担保方式上“让与担保”是最合适的方式。相较于传统的抵押、质押等担保方式，“让与担保”方式的生命力在于有利于兼顾效率和安全，平衡担保权人与债务人之间的利益关系；有利于充分发挥担保物的效用，促进资金融通；有利于简便担保手续和操作环节，降低担保成本。具体到证券信用交易，“让与担保”较之于传统意义上的登记型质押，具有方式灵活、操作简便、成本低、效率高等优势。其中，“让与担保”的标的物既可以是证券也可以是资金；设立担保比较简便，只要开设专用信用交易账户，将其中的资金和证券之权利通过信托方式，在名义上归于债权人，称为担保物即可；投资者可以按照一定的规则动用信用交易账户内的证券或者资金，不断买卖证券，获取投资收益。我国目前对融资融券法律关系的最高立法就是中国监证会制定的试点管理办法，是按照让与担保模式来设定融资融券业务中的担保关系的。尽管其缺乏上位法的有效支撑，但是这里的让与担保客体仅限于有价证券，因此可以参考物权法中的担保一章和担保法进行法理解释。融资融券业务的本质仍然是一种证券交易，我国现行法律规定投资者与券商间形成的是信托法律关系。让与担保只是该信托的二级法律关系。究其复杂性的原因在于担保标的本身的多属性，在证券担保信托法律关系中，担保标的既是借贷标的的转化形式，又是借贷关系的担保物，还是信托关系的信托财产。作为投资者（债务人）的信用载体，担保标的的信托价值才体现了投资者对融资融券交易中利润的追求。同时，担保信托也不同于一般意义上的信托，委托人（投资者）仍然可以通过指令处置信托财产，即尽管其没有所有权，但是却有处分权，这种看似矛盾的权利分配与信托财产（担保标的）本身性质的复杂性是分不开的。第三章证券信用交易授信机构债权之确保试点办法第二十四条规定证券公司向客户融资融券，应当向客户收取一定比例的保证金。第二十五条规定证券公司应当将收取的保证金以及客户融资买入的全部证券和融券卖出所得全部价款，分别存放在客户信用交易担保证券账户和客户信用交易担保资金账户，作为对该客户融资融券所生债权的担保物。第二十六条规定证券公司应当逐日计算客户交存的担保物价值与其所欠债务的比例。当该比例低于最低维持担保比例时，应当通知客户在一定的期限内补交差额。客户未能按期交足差额或者到期未偿还债务的，证券公司应当立即按照约定处分其担保物。归纳上述规定可知，信用交易授信机构对委托人债权确保之手段，有融资自备款、融券保证金、融资买进之股票、融券卖出之价金、不足担保维持率时之补缴等。其中融资自备款、融券保证金，日、韩皆以保证金之方式为之；融资买进之股票、融券卖出之价金，一般称为本担保；不足担保维持率时之补缴，一般称为追加担保。就立法与监管的角度，在债权人与债务人的关系中则更应侧重保护作为债权人的证券公司，所以本章就日本、韩国，尤其是我国台湾地区多年来实行融资融券业务的总结经验，探讨保证金、本担保及追加担保的目的、性质、担保债权之范围等相关法律问题；并特别研究授信机构与委托人之一般债权人之关系，以为我国试点中之融资融券业务针对授信机构债权之确保部分提供借鉴。第一节目的信用交易之授信机构办理信用交易时，课予其受信顾客缴纳一定保证金之义务，其目的可归纳为如下三点第一、债权保全之目的因为信用交易係授信机构贷与顾客买卖股票交割所必要之金钱或股票，所以为担保此贷与债权，顾客应缴纳保证金于授信机构，以预防顾客不履行信用交易有关之债务时，导致授信机构财务状况恶化，以及因股价变动而生之危险。第二、抑制过当投机由于保证金之缴纳比例愈大，信用交易之利用就愈难，比率愈小，就容易利用，因此保证金之缴纳比率多少，对顾客利用信用交易之态度影响甚巨，从而因应市况，适切地调整保证金之缴纳比率，可抑制信用交易之过度投机，防止证券市场之过热化。第三、为日本制度下特有之目的，即抑制资本少之顾客从事信用交易之目的，盖信用交易比普通交易更具有高度之投机性风险，不适合资本少之投资人，故日本于昭和四十二年修正信用交易制度时，采用最低保证金之制度，目的即在抑制资本少之顾客参加信用交易。亦即，设定保证金之最低缴纳额度，排除资本少者过度扩张利用信用交易所产生之危险。以上第一目的係着眼于授信机构之利益，第二目的係着重证券市场之健全性，第三目的係考虑到投资人保护。由于保证金之缴纳，不仅是为证券公司之债权保全，而且亦为顾及证券市场之健全性，因此并未基于契约自由原则，任令授信机构和顾客以契约决定保证金之多寡，而是在法令上课予授信机构应向顾客收取一定成数保证金之义务（我国试点办法第十三条，日证交法第四十九条）。至于本担保及追加担保，则纯为债权保全之目的。第二节法律性质关于授信机构债权担保之标的，属于金钱担保之形式者，有融券保证金、融券卖出之价款及担保维持率不足时补缴之追加担保金；属于证券担保之形式者，有融资买进之股票、抵缴融券保证金或追加担保之有价证券。上开关于授信机构债权担保之标的，虽目的均在担保授信机构债权之清偿，但因其存在形式不同，乃分别讨论其法律性质。一、金钱担保之法律性质以金钱为标的的担保权的性质首先不同于物权法中的动产质权。动产仅需具有特定性独立性让与性与适于留置性即可作为质权的标的物。而金钱的所有权与占有合为一体，金钱在占有转移后，其所有权即一并转移而与质权之设定不转移所有权之性质不符。15融资融劵交易中，在以金钱为担保品的场合，证券商在债权实现后仅需向投资者返还相等金额的货币而不负有返还原物的义15谢在全民法物权论（下册），中国政法大学出版社1999年第一版第768页。务。金钱担保从形式上看为投资者所有权的转让，从法律关系的内容上来说则是为劵商的债权提供担保。从让与和担保二者的关系看，担保的目的在于适应简化交易环节，而让与则是实现这一目的的手段。二、证券担保之法律性质通常以证券为债权担保物时，构成一种财产权的质权。但证券信用交易中的证券担保却不同于一般的权利质权。首先，一般权利质权的质权人对于质权标的仅具有占有权而没有处分权；而在融资融劵交易的证券担保中，债权人有权将担保证券再向他人融借或向外担保。其次，一般权利质权在债权实现后，质权人应将原标的返还，而在证券信用交易中债权人仅需返还相同种类数量的证券而无须返还原物。一般以证券作为质押标的时出质人须向有关部门作质押登记，但原证券所表征的权利仍出质人行使；而在融资融劵交易中投资者以证券提供担保后，原担保证券所表征的权利并不由投资者行使。在证券信用交易中，为方便清算交割简化手续控制风险，保护授信机构即劵商的债权，融资买进的证券并未记入投资者的帐户，而是统一划入证券商帐户，设立以投资人为委托人劵商为受托人的信托。通过上述分析我们可以发现，融资融劵交易中保证金与证券及资金作为投资人提供给劵商的担保质押物，因其在实际操作中缺乏特定性而与我国现行的担保法相冲突，因此在试点办法中通过证券公司在商业银行和证券登记结算机构开立特定帐户的形式将这一担保物以特定形式固定下来，使之符合担保法的一般原理。综上，关于融资融劵交易中这种担保的法律性质与目前大陆法系学说及实务上承认的让与担保相似。因此笔者以为证券担保应非质权，而以让与担保说较为可采。第三节担保债权之范围台湾证券商办理有价证券买卖融资融券业务操作办法（以下简称商操）第二十四条第二项规定，处分之标的为委托人信用账户内各该笔因不足担保维持率经通知补缴之融资融券担保品；经处分后如有溢额应予发还；不足抵偿债务者，即以其信用账户内之其它款项扣充，仍有不足者，应通知委托人于次一营业日补足差额。第二十五条第一项规定，委托人因处理部分担保品，致信用账户之整户维持率不足时，应于维持其担保维持率之必要范围内，将应付款券全部或部分留作担保。台湾复华证券金融股份有限公司融资融券业务操作办法（以下简称复操）第二十条第三项、第二十一条第四项亦有类似之规定。上述规定是否表示授信机构有留置权笔者以为应不是留置权，盖留置权依法律之规定而当然发生，不待当事人之合意，留置权之成立，依台湾民法第九二八条规定，须债权人非因侵权行为占有“属于债务人”之动产，而其债权之发生与该动产有牵连关系，且债权已届清偿期，债权人于未受清偿前，得留置该占有之动产。惟前揭规定之情形，授信机构之债权均未届清偿期。再者行使留质权之内容，就留质物优先受偿，依台湾民法第九三六条规定，须定六个月以上之期间，通知债务人，声明如不于期间内为清偿，即就留质物取偿，或须待债权清偿期届满二年仍未受清偿时，留置权人始得就留质物取偿，此对授信机构之债权担保缓不济急，而且不符证券交易市场讲究交易迅速，不容法律关系悬而未决之特性。因此不能据上述规定，而谓授信机构享有之权利为留置权。然则前揭规定之性质为何笔者以为上开规定，系对担保债权之范围所作之规定。盖如前述不管是金钱担保或证券担保，其法律性质为让与担保，其担保债权之范围如何，本诸契约自由原则，自得由当事人依契约约定之。由于委托人与授信机构只有签订一个融资融券契约书，开设一个信用账户，委托人即可在有效期间内不断的融资或融券，可以资券相抵交割，而且任何一笔融资或融券违约，授信机构即终止契约，因此可认为当事人间系存在一个继续性融资融券契约，非存在有数个个别独立之契约，因此上述规定毋宁认为系当事人间约定，委托人于融资融券契约继续性债之关系中，16因个别给付（即每一笔融资或融券）存在有数个个别独立之契约，因此上述规定毋宁认为系当事人间约定，委托人于所缴之保证金、本担保及追加担保，系担保整个融资融券契约中，授信机构所有之债权，且担保整户维持率符合法规之要求。16关于授信机构与委托人之契约、法律关系如何，参阅邱秋芳，证券信用交易之法律问题研究，经社法制论丛第十一期，民国八十二年一月，页三九至三二五。第四节授信机构与委托人之一般债权人之关系授信机构在外部关系上虽得因权利移转之外观而得对第三人主张其为权利人，惟在与委托人之内部关系上，授信机构仅为担保权人，使授信机构之债权满足后之剩余价值仍应返还委托人。因此委托人之一般债权人得就担保物，声请法院强制执行委托人之一般债权人就担保物声请强制执行，或委托人破产或重整时，授信机构应如何救济是本节所讨论之对象。一、委托人之一般债权人就担保物强制执行之情形让与担保权人在外部关系上既为担保物之所有权人，设定人之债权人即不得主张担保物为设定人之财产而对之声请强制执行，若对之声请强制执行，日本判例及通说均认为担保权人可提起第三人异议之诉，以排除强制执行。惟近来亦有就信托之实质加以观察，认为让与担保权人得要求优先参与分配，而毋庸容任其本于所有权提起第三人异议之诉之趋势。17于信用交易担保之情形，委托人之一般债权人主张担保物系委托人所有在授信机构保管中之财产，而依台湾强制执行法第一一五条第一项，声请法院发扣押命令，法院因而对授信机构发出“债务人（委托人）所有在贵（授信机构）保管之股票在股范围内，禁止其移转或为其他处分”之扣押命令时，由于担保物并非委托人所有寄存在授信机构保管之财产，而系委托人让与担保授信机构之授信债权之财产，授信关系终了，授信机构之授信债权自让与担保物之交换价值优先清偿后，若有剩余，授信机构应返还委托人，委托人亦有权请求返还让与担保物优先清偿授信债权后之余额，故授信机构得主张委托人之财产与法院之命令所载不符，依台湾强制执行法第一一九条，向执行法院声明异议，执行法院认为授信机构之生命异议合法，债权人对授信机构之声明异议无争执时，将原发之命令更正之，亦即更正为“禁止债务人（委托人）收取对第三人（授信机构）之债权或为其他处分，第三人亦不得对债务人清偿。”而于说明栏说明债务人（委托人）对第三人（授信机构）之债权为对第三人自担保物优先受偿后之余额返还请求权。17张琼文著，信托行为在我国民法上之发展，收于司法院研究年报第七辑上册，76年，页9591001。二、委托人破产或重整之情形让与担保权人于外部关系上，系担保物所有权人，于内部关系上，对担保物有优先受偿债权，故即使设定人经破产或重整裁定确定，让与担保权人之债权都能得到充分之保障。惟由于信用交易，本具有高风险性，且基于其继续性之结合关系，特别重视信用基础，委托人一旦声请破产或重整，表示委托人之信