重卡行业总结及预测分析

1、重卡行业2012年总结及2013年预测分析2. 盈利周期：2013年重卡景气有望回暖2.1. 主要需求来源于货运和工程重卡根据用途可分为物流运输类和工程建设类，根据具体形态可分为整车、半挂牵引车、非完整车辆(底盘)三类。可以近似的认为，整车和半挂牵引车主要满足物流运输需要，底盘主要被改造成各种工程类用车，满足工程和建设需要。根据中汽协的历史销量数据，重卡底盘和半挂牵引车销量更易受政策和经济波动影响，波幅较整车更大。2011年底盘和半挂车销量分别下滑14%和28%，整车有6%的增速，12年前10月总体都比较惨淡，但整车24%的下滑幅度相对最小，底盘则大幅下滑34%。整车在重卡总销量中的比例有所提

2、高，半挂车和底盘占比有所降低，今年前10月三者在总量中的比重分别为32%、29%、38%。物流运输类重卡的需求主要取决于物流行业的景气度和物流企业的盈利状况，最终取决于消费、贸易、进出口等多个影响因素；工程建设类重卡的需求取决于基建工程、房地产新开工数量，由固定资产投资力度决定，受货币和信贷宽松度影响较大。2.2. 领先指标向好，需求改善我们将重卡月度销量同比增速与物流、投资、宏观经济等多项指标进行比对，比对结果列表如下。2.2.1. 物流指标：运价油价价格差回升货运量及周转量：物流需求各指标中，公路货运量和公路货运周转量直接反应物流行业景气并与重卡保有量挂钩，从而影响销量。二者走势与重卡销量

3、增速基本同步，可用于验证对重卡行业景气的判断。货运量与销量存在弱相关，相关系数0.22，最低点往往对应于销量增速的谷底，货运量激增也时常意味着重卡销量的高点；货运周转量影响因素较多，与重卡销量相关性不强。运价和油价：运价和油价分别体现物流企业的经营效益和成本。用中国物流与采购联合会公布的货运价格指数和义务货运价格指数与重卡销量对比，总体相关系数0.46，其中11年之前运价走势与销量基本同向，但其后出现背离。柴油价格指数与重卡销量呈反向关系，但0910年呈正相关，总体相关性较弱。(注：如下图、中国物流与采购联合会提供的运价指数至2011年5月停止，其后的运价指数我们采用义乌货运价格指数，二者存在

4、一定偏差，但总体趋势类似，下文用同样的方法计算运价油价价格差。)运价油价价格差：运价油价价格差可较好的反映物流企业的盈利能力并影响物流行业景气，对企业的投资计划和购车意愿有指导意义，因此是重卡销量的领先指标，据07年至今数据对比，运价油价价格差一般领先重卡销量23个月，相关系数0.35，10月有所回升。该指标与销量较大的时滞发生在08年7月至09年初，销量滞后近半年，主要原因是国三7月实施引致提前采购和对需求的透支，价差的影响直到09年才体现。显著的背离发生在09年58月，价差收缩但销量大幅上升，7月启动的以旧换新和投资大量开工是主要推动力。煤炭产量和价格：重卡在物流中的使用有一部分来自于港口

5、运输，原材料和工业品是其中的重要组成部分。我们选取煤炭这一有代表性的能源材料，分别对比重点港口煤炭运量和煤炭价格与重卡销量的走势，探讨煤炭景气度与重卡行业的关系。煤炭运量与重卡销量走势一致，为同步指标，相关系数0.32，煤炭价格与重卡关系不大。物流指标小结：较好的领先指标为运价油价价格差，领先23个月，有助于从物流角度判断重卡需求。煤炭运量、货运量、货运周转量等为同步指标，可用于验证判断，油价、运价、煤价关系不大。运价油价价格差今年波动较大，89月经历较大下滑，但10月开始又有小幅回升，对13年初后的重卡销量有正面作用。2.2.2. 工程指标：基建投资回暖固定资产投资：工程需求主要来自于房地产

6、施工和基础设施建设，基建又包括公路、铁路等交通设施建设、水利建设等。我们将对反映投资热度的各项主要指标进行对照。首先对比重卡销量增速与固定资产投资和房地产投资的关系，对比结果表明重卡销量与固定资产投资相关性较弱，并存在较大的背离，原因是固定资产投资涵盖的范围很宽泛，难以准确反应工程开工的数量。而在固定资产投资总额中占20%以上的房地产投资与重卡销量走势基本同步，且相关性较强。房地产开工和施工：房地产项目开工、施工进度与重卡和工程机械的采购有直接的关系。新开工面积和施工面积这两个指标都为滞后指标，分别滞后重卡销量34个月和68个月，相关性较高，相关系数分别为0.71和0.42。房地产投资到新开工

7、到施工的传递效应体现明显，投资是同步跟踪指标，新开工和施工是较好的验证指标。12年房地产投资、新开工面积和施工面积增速三指标持续走低，与一路下滑的重卡销量相一致，但无法由此推出未来销量继续下滑的结论。基建投资：基建工程是重卡需求的另一个重要来源，长期以来基建在保持经济快速增长中发挥了重要作用，也促进了重卡市场的繁荣。通过对比历史数据，我们发现各基建投资的增速与重卡销量增速走势类似，且都对重卡销量有一定领先。其中公路基建投资领先34个月，铁路基建投资、水利及公共设施建设投资领先68个月，公路基建相关性较高，铁路和水利相关性较弱。公路基建和铁路基建投资虽然增速仍为负，但降幅急速收窄，水利和公共设施

8、投资增速有较快上升。工程需求小结：该层面指标与重卡销量的相关性高于物流层面，领先指标是公路、铁路、水利基建投资，分别领先34个月和68个月，同步指标是房地产投资，滞后指标有房地产新开工面积和施工面积，因此对基建投资的跟踪是把握重卡需求的有效途径。通过对各类基建投资数据的跟踪，基建投资近几个月持续回暖，我们认为其对重卡的需求或将在13年上半年释放。2.2.3. 宏观和金融指标历史数据显示重卡销量领先于宏观经济，该行业为早周期行业。为了寻找重卡销量的领先指标，我们挑选了若干经济先行指标与其进行比对，包括发电量、pmi指数、货币和信贷等。发电量和pmi：两项指标均为宏观经济运行的先行指标，pmi反映

9、经济活动所处的周期状态和繁荣程度，发电量反映制造业的生产活跃度。通过对比，pmi和发电量走势与重卡销量增速同步且相关性较强，相关系数分别为0.47和0.72。货币增速：根据我国货币政策从基础货币到货币供应总量到信贷数量到社会融资总量的传导机制，m1和m2对宏观经济较好的领先指标。在经济下行时，货币宽松通过信贷机制传导至实体经济，对实体投资行为有正面推动作用，一般领先一至数月。但如果货币宽松没有能通过有效途径传导至实体经济，则对行业的先导作用无法发挥。根据历史经验，m1增速与重卡销量走势基本同步，相关系数高达0.74；而m2增速对重卡销量有3个月左右的领先，且与其有较高的相关性，是较好的领先指标

10、。12年货币增速处于平稳上升通道。信贷和融资指标：与基础货币数量相比，信贷数量和融资总量对政府行为，对企业投资、开工行为的影响更直接。通过对比，新增信贷、社会融资总额都是重卡销量的领先指标，二者领先重卡销量34个月，相关性一般，是较好的领先指标。随着融资结构中直接融资比例的扩大，新增信贷反映社会融资情况的能力减弱，社会融资总额指标将发挥更加有效的先导作用。12年初至今我国新增信贷规模稳定上升，社会融资总额增速较快。宏观和金融指标小结：货币、信贷和融资指标对重卡销量的解释作用很强，较好的领先指标包括m2增速、新增信贷和社会融资总额，是跟踪重卡行业盈利周期的最重要指标。根据国泰君安宏观团队的观点，

11、宏观经济在今年3季度达到底部，12年预期经济增速8%。物价方面，10月cpi和ppi都创了新低，通胀压力较轻，货币政策将维持稳健，资金成本下降趋势将得到维持，有助于信贷宽松局面出现。同时直接融资比例提升，债券市场扩容迅速，社会融资总量持续上升，有利于经济的恢复和投资的回升。m2、新增信贷、社会融资总额等领先指标总体向好。结合三类指标可知：基建投资还没有发生大幅反转，但已有逐步好转的趋势，公路、铁路、水利等基建投资增速降幅收窄或有所回升；房地产投资今年持续下行，土地成交面积屡创新低，但在经济回暖背景下，商品房成交显著增长，明年商品房销售向好是大概率事件，房地产投资有望回暖，拉动重卡需求回升。在物

12、流层面，货运量和周转量基本保持10%以上的增速，运价油价价格差有所回升。综上所述，m2、信贷、融资总额、基建投资、运价油价价格差等领先指标均释放出好转信息，13重卡需求总体偏正面。2.3. 政策性因素：国四标准7月实施引致提前采购2.3.1. 过往产业政策对销量周期影响重大前文我们根据行业特性和上下游关系，筛选出多项可能影响重卡景气的指标并进行详细解析，这些指标主要从正常的需求层面分析。但作为生产资料和投资品，重卡市场行情极易受政策影响，宏观政策和行业政策对重卡需求的短期扰动极大。无论是补贴消费者的鼓励措施，还是行业规范管理引致的采购高峰，都会在短期内造成销量井喷，透支未来需求，并促进厂商扩大

13、生产。而重卡的使用寿命一般在35年，采购高峰结束后往往形成大量积压库存，对下一阶段的销售带来巨大压力，使同比数据严重下滑。因此政策对盈利周期的具体时点有很大影响，是各需求指标外需要额外关注的。在经济和投资周期、货币政策和流动性变化以外，近年来对重卡短期销量造成巨大扰动的政策主要有： 2004年治理超限超载：2004年我国开展了大规模的货车超限超载集中整治。4月30日和6月18日分别发布了关于在全国开展车辆超限超载治理工作的实施方案和关于在全国开展车辆超限超载治理工作的公告，治理范围和力度较大。对销量的影响：04年7月至05年1月月度同比增速基本在30%以上，其中810月增速超100%，采购高峰

14、结束后重卡销量连续12个月出现负增长，全年下滑了36%。 2008年国三标准实施：重卡和轻型货车的国三排放标准原定分别从2008年1月1日和7月1日起施行。但根据国家环保总局07年底发布的关于柴油汽车实施国三排放标准意见的复函，经报备核准后，彼时国二库存车可继续销售至08年6月30日，等于将重卡国三标准实行的时间又推迟了半年。对销量的影响：08年上半年出现国二产品“赶末班车”式集中采购，加之经济繁荣，增速维持高位，16月累计销量同增近50%。7月后销量大减，4季度同比降幅一度高达50%，全年仅增12%。 20092010汽车以旧换新：2009年7月，十部委联合发布了汽车以旧换新实施办法，对重卡

15、以旧换新每辆补贴6000元。半年后将补贴标准提高至18000元/辆，一年后将到期日延期至2010年底。对销量的影响：09年7月销量同增86%，调整后10年1月同增621%，如此高增速背后固然有投资需求旺盛、流动性宽松、低基数效应等原因，但以旧换新等鼓励消费政策对销售火热的贡献不可或缺。此后高增长延续至10年底，全年销量同增60%，产能普遍扩张。刺激政策退出后需求骤降，库存压力高企，销量2季度后一路走低。之后库存水平至12年依然维持高位，行业颓势延续。2.3.2. 2013年国四标准实施将再现提前采购11年初刺激政策退出对行业下滑影响很大，目前来看在一年多后，政策方面不利因素的影响已逐步消散。我

16、们认为，虽然我国汽车产业难以再现全行业范围的鼓励措施，但小范围的政策可能对部分细分领域有正面推动作用。可预见范围内对重卡销量有推动作用的政策主要是污染物排放标准升级。根据环保部今年1月10日发布的关于实施国家第四阶段车用压燃式发动机与汽车污染物排放标准的公告，柴油车将统一从2013年7月1日起实施国四排放标准。与2005年的目标相比，由于油品、技术、尿素加注站建设等多方面原因，重型柴油车实施时间发生过两次推迟。但本次推迟至13年7月1日后，留给相关各方做准备的时间已足够充分。无论从技术、设施储备进度，还是从相关部门承受的舆论、政治压力考虑，国四标准与13年如期实施的可能性较大。由于国四车普遍比

17、国三车贵12万元，根据08年国三标准实施前后的历史经验，在2013年上半年会出现国三标准产品的集中采购，其对销量的推动作用预计将在13年2季度显现出。2.4. 0910年采购车辆迎来更新高峰，库存持续消化更新和库存对盈利周期的影响：当行业处于快速成长期时，成长性是行业首要特点。在行业进入平稳发展期后，更新换代和库存状况对周期拐点的影响越发重要。更新需求来自于旧车报废、淘汰、更换，库存包括厂商库存、经销商库存和用户库存。中国的重卡使用负荷普遍较高，一般更新周期3年左右，行业景气周期一般持续23年，更新需求将逐步成为我国重卡周期的决定性因素。因此对重卡行业，主要是通过跟踪物流、工程、宏观等层面的领先指标，关注行业政策等事件性因素，并结合更新周期和库存情况把握盈利周期。0910年采购车辆迎来更新：0910年是我国重卡最近一次景气高点，销量分别为63.6万辆和101.5万辆。这些车辆将从13年起陆续进入更新周期。重卡购置的特点