金融-保险行业2023年中报综述：柳暗花明业务指标超预期

发现价值发现价值保险行业保险行业2023年中报综述柳暗花明，业务指标超预期核心观点：动上半年NBV速幅度超预期，增速分别为平安(+32.6%)>友邦居民风险偏好降低和竞品收益率的降低导致储蓄型保险需求高涨，叠国寿(22.9%)>新华(12.1%)>太保(39%)；而由于银保渠道占比虽然旧产品退市导致部分需求提前释放，但考虑到当前储蓄类产品需NBVEV增速超预期，增速分别>新华(4.3%)>太保(3.4%)。财险业务：保费维持稳健增长，承保盈利能力超出预期。保费角度，别为人保财险(95.8%)<太保财险(97.9%)<平安财险(98%)，同别为新华(+8.6%)>中国财险(+5.4%)>平安(-1.2%)>国寿(-8%)>太保(-8.7%)，新华受益财务损益的下降，而财险受益承保利润的提较低水平，个股建议关注：中国人寿(A/H)、新华保险(A/H)、中国AHAHH)、友邦保险(H)。风险提示：长端利率下行，新单销售不及预期，银保新单不达预期。告日期相对市场表现3-09-0330%21%2%11/2211/2201/2303/2305/2307/23-7% 保险Ⅱ沪深30082564292omSFCCENoBOB782535901fugfcomcn请注意，刘淇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。月保费点评-销上态势保险Ⅱ行业:6月保费点评-储蓄需求高涨，负债端拐点已至保险Ⅱ行业:《通知》点评：持续引导商业健康险发展2023-08-142023-07-1623-07-07保险Ⅱ发现价值发现价值2/18司估值和财务分析表称码报告日期级合理价值(元/股)2023E2024E2023E2024EPEV(x)/PB(x)2023E2024E2023E2024E8.SH8307.326.840.54华保险6.SH.97831285.537.590.441.SH5828.973.907.500.468.SH824.8017.610.67K.958307.320.470.47华保险K831.43285.533.290.19K82853.904.924.260.26K82400.200.20友邦保险K8250.76K8305.684.490.78保险Ⅱ发现价值发现价值3/18 分化明显，银保渠道规模与价值并举 8 保险Ⅱ发现价值发现价值4/18表索引 表2：上市险企新业务价值率(首年保费口径) 6 上市险企人均产能水平(元/月) 11保险Ⅱ发现价值发现价值5/18一、价值：NBV大幅增长超预期，EV增速逐渐修复上半年由于居民无风险偏好的转向和竞品收益率的降低导致储蓄型保险需求高涨的新单保费增速有所分化，但是新业务价值增速均全面转正，实现了两位数的高速增和渠道结构有所分化，但新主要原因。其中平安新业务价值增速超预期主要是银保和个险渠道新单保费大幅增长，受益于达到56.8%，高于上市同业；NBV110.8%；而太保新业务价值实现两位数增长受益公司个险渠道转型效果的持续释放，并且银产品的投放，加大期交产品的销售，因此虽然整体新单保费增速(+3.9%)弱于主要同业，包括平安(+56.8%)、国寿(+22.9%)、新华(+12.1%)，但是银保渠道新业务价值的高速增长(+305%)却推动了整体新业务价值优于部分同业；国寿在较高的基数背景下实现19.9%的增长超出预期，并且公司对定价利率3.5%的Q%持续扩大；表1：上市保险公司新业务价值增速对比HHHHH%%%%%%%%华保险%%%友邦保险%%%%中心保险Ⅱ发现价值发现价值2023H1上市险企新业务价值率分别为友邦(50.8%)>平安(22.8%)>国寿(18%)>太保(13.4%)>新华(6.8%)，同比变化幅度分别为-4.4pct、-2.9pct、-0.4pct、t下滑至36.2%；而新华新业务价值率的小幅上升主因公司主动压缩银保趸交产品的主要是银保渠道价值率有所提升，而个险价值率保持相对稳定；平安和友邦价值率下滑主因产品结构的调整，储蓄类占比明显提升。表2：上市险企新业务价值率(首年保费口径)NBVMargin(首年保费)HHHHH.7%%%pct%%%pct%pct华保险ct友邦保险pct中心综合来看目前价值率已经降至历史较低水平，且产品结构中储蓄类产品已经相对较高，虽然考虑到我国居民保障意识仍然较低且健康险销售持续低迷，预计短期内个愿的提升带动具有消费属性的健康险的销售带来的价值率边际改善，而银保渠道从规模银保转向价值银保的持续转型有望成为价值率回升的最主要影响因素。图1：上市险企个险渠道NBVM(首年保费口径).0%.0%.0%.0%.0%.0%H2020H12021H12022H12023H1数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心图2：上市险企银保渠道NBVM(首年保费口径)中国太保新华保险%%2019H12020H12021H12022H12023H1数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心保险Ⅱ发现价值发现价值7/18新单保费基本已达到2022年全年规模，下半年达成的新单保费无论规模大小都不影将是保险公司的主力产品，另外“低保证利率+浮动利率”的分红险有望承接居民溢出释放。(二)EV：NBV推动内含价值增速修复，投资正偏差成超预期核心因素新业务价值大增推动内含价值实现快速增长，预期回报仍为内含价值穿越周期稳定增长的核心。2023H1集团内含价值环比增速分别为国寿(6.6%)>平安(4.9%)>pct含价值环比增速明显扩大的主要原因包含三个方面，一是内含价值期望度分别为2.5%、1.8%、1%、1.4%，较2022H1变化幅度分别为+0.4pct、+0.4pct、HtHHHH内含价值的预计回报业务价值的影响值益业务内部的风险分散效应运营经验偏差业务与有效业务的风险分散效应投资回报偏差假设及模型变动设变动投资回报差异除影响次性项目合计增速0%%险业务营运利润业务非营运利润差异购红9%中心保险Ⅱ发现价值发现价值8/18表4：新华保险和中国太保内含价值变动表华保险HHH1H益年初内含价值预计回报年新业务价值的影响新业务价值运营经验偏差效应差投资收益差异运营假设变动动风险贴现率假设息红利分配分配前净资产变化寿险以外其他股东价值变化合计增速3%2%调整合计增速%中心平安寿险保费增速遥遥领先同业，国寿、新华保费快速增长分别主因银保渠道长险首年业务(首年期交+趸交)快速增长、首年期交业务翻倍增长，而太保寿险总保费增速但结构持续向好。从新单的角度看，平安、国寿、新华、太保的新单保费同比增速依次为+56.8%、益率持续走低，包括银行理财收益率及定期存款收益率走低的背景下，保险产品凭因素驱动，新单保费增速持续扩大，Q2单季度平大。保险Ⅱ发现价值发现价值9/18平安国寿太保新华2019H12019H12020H12021H12022H12023H1.0%%%.0%%%2.从结构来看：银保渠道占比明显提升背景下，银行同样具有销售保险储蓄类产品的需求，因此银保渠道结构明显提升。ct其上半年规模优于同业的主要原因，而新华个险渠道明显弱于同业的原因在于人力单保费同比增速安国寿太保新华HH2020H12021H12022H12023H1.0%%%%数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心图6：上市险企新单保费的渠道结构%%%%%%%%%华保险数据来源：公司财报，广发证券发展研究中心(二)代理人：改革推动质量改善，2023年队伍有望企稳1.代理人规模：降幅逐渐收敛，年末有望筑底保险Ⅱ发现价值发现价值40.0%20.0% %%%%%%得到重视，客户需求变化要求专业度更高的代理人提供的专业服务与之匹配，所以40.0%20.0% %%%%%%收敛，其中国寿代理人队+7pct比变化趋势安国寿太保新华20192019H12020H12021H12022H12023H1理人规模季度环比降幅趋于收敛2121Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2%2.队伍质量：人均产能提升幅度超预期，改革效果渐显尽管队伍规模在不断缩减，但是质态提升明显，随着改革的不断深化和防疫政策的善，产能分别为平安(44447元)>国寿(22474元)>太保(16963元元)>新华(8103保险Ⅱ发现价值发现价值个险渠道为主，其他三大创新渠道(社区网格员针对孤儿保单客户、银行优才针对动“长航”计划第二期工程，依托赋能型总部和经营型机构的全面建设，激发各层级组织活力，相较于一期的不同点主要在于围绕内勤转型，由外而内打造与生表5：上市险企人均产能水平(元/月)人均产能HHHH,44774183华472%%%1.5%华%%%%中心平变化.0%.0%.0%.0%.0%.0%.0%单继续率大幅上升平安国寿太保新华险的销售，展业的难度随之降低，从而提高新人留存率和降低既有队伍脱落率；其次寿险改革效果逐渐释放，队伍质态提升明显，基本法的持续推进预计带来人均产Q保险Ⅱ发现价值发现价值2019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1三、财险：保费维持稳健增长，承保盈利符合预期1037亿元，同比增速依次为太保财(14.3%)>人保财(8.8%)>平安财(7.8%)，保财保费同比增速继续扩大主因非车险高速增长，人保财和平安财保费增速下滑主因公司主动压缩非车险中的亏损业务。降级后，居民购置新车转向价格更低的产品，进而影响了商业车险的保费增速(商业车险保费随着汽车价格的下降而下降)，导致新车车均保费有所下降，二是车险导致存量车均保费有所下降。但是随着新能源车渗透率的提高，有望推动车均保费增速%%中心费同比增速大幅改善10.0%20192019H12020H12021H12022H12023H1%中心2023H1非车险保费增速分别为太保财(+24.5%)>人保财(+11.6%)=平安财策略的差别。其中，平安非车险保费增速放缓主要是公司主动压缩盈利能力较差的主因公司继续强化业务管控，主动压缩亏损业务，责任险、信用保证保险等险种增保险Ⅱ发现价值发现价值30.0%25.0%20.0%15.0%10.0% 30.0%25.0%20.0%15.0%10.0% %%增速20192019H12020H12021H12022H12023H1中心0%0%2019H12020H12021H12022H12023H1动车均保费的提高，同时新车增速放缓带来的边际影响正逐渐减弱，庞大的机动车d预计非车险保费增速将延续两位数高增长。综上，全年财产险保费增速预计实现两OR2023H1综合成本率分别为人保财险(95.8%)<太保财险(97.9%)<平安财险(98%)，相较于2022H1同比变化幅度分别为+0.1pct、+0.6pct、+0.9pct。其中，人保车险COR同比+0.9pct符合市场预期，而非车险盈利能力大幅改善超出市场预期，推动主要受机动车的出行率上升所影响，导致车险COR同比+1.4pct。2023H1车险综合成本率分别为人保财(96.7%)<平安财(97.1%)<太保财(98%)，t赔付率大幅提高，23H1人保保险Ⅱ发现价值发现价值致的行业盈利能力提升，为2023年费用投放提供一定的空间，车险较22H1分别变化+1pct、+0.6pct，其中人保财险费用率上行主因公司积极开拓车险。人保财险平安财险太保财险2019H12020H12021H12022H12023H1中心本率2019H12020H12021H12022H12023H1中心非车险盈利能力持续优化，主要受益于险企强化费用管控和理赔支出，不断夯实承中人保财险上半年通过优化产品供给、提高费用投放效能、强化承保和理赔精细化ct受上半年自然灾害损失加大致使农险赔付率大幅上升所影响；太保财险通过加强品管控、优化业务成本实现健康险COR同比-1.1pct，业务品质持续向好；而平安财COR.0%.0%.0%.0%.0%.0%22H123H1赔保险Ⅱ发现价值发现价值2019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1利润H国财险(+5.4%)>，也是在市场预期之内。。%0%.0%HH1H12022H12023H1受益新单保费及新业务价值增速的回暖，合同服务边际环比增速明显改善。截至2023H1，平安、国寿、太保、新华合同服务边际余额环比分别为-0.1%、+2.4%、速增长；而新华的CSM环比增速较