为何实际利率与黄金相关性减弱

宏观研究报告--宏观专题目录黄金核心是货币属性 3实际利率为何重要 4实际利率为何失效 7图表目录图1：黄金价格与10年美债利率在近期发生离 3图2：黄金与美实际率并不总是负相关 3图3：框架1，通常认黄金有三大属性 4图4：框架2，我们认黄金核心是货币属性 4图5：美国通胀枢变化 6图6：GDP与CPI的相性变化 6图7：联邦利率与CRB关系在200年前后同样生变化 7图8：金价与流性高相关 7图9：实际利率后其是流动性 7图10：滞涨时期实际利与资本回报率脱钩 8图通胀作为主导变时期，通胀与黄金格关性更强 9图12：全球宏观转向供不足，范式发生转，来需要赋予通胀更的重 9图13：黄金跑赢原油的征是需求弱流动性强。给弱、通胀强区间其黄金是跑输原油的 10黄金核心是货币属性102010图1：黄金价格与10年美债利率在近期发生背离数据来源：，7020年702000图2：黄金与美国实际利率并不总是负相关数据来源：，通常的分析框架认为黄金有三大属性，但我们认为核心属性其实就是货币属性，这是理解金价的关键。对于商品属性，可以定义为对此类商品需求越强的时候，价格越涨，珠宝就是典型代表，而珠宝在盛世往往价格更贵，但过去几十年我们的经验是黄金反倒是在乱世的时候价格更贵，比如经济危机期间黄金价格往往上涨。因此我们认为黄金的商品属性并不是驱动黄金价格上涨的主要因素。对于金融属性综上，我们概括性地认为，其实三大属性只有一个是重要的，即货币属性，当黄金的货币属性更强时，黄金价格就会涨。图3：框架1，通常认为黄金有三大属性数据来源：，图4：框架2，我们认为黄金核心是货币属性货币属性避险情绪金融属性资产收益实际利率商品属性通货膨胀美元指数供求关系数据来源：，实际利率为何重要 宏观研究报告--宏观专题20202020WTO2000CPI5%左20002%3%-4%CPIGDPCPI20（M2越宽松（图5：美国通胀中枢变化数据来源：，图6：GDP与CPI的相关性变化数据来源：，图7：联邦利率与CRB的关系在200年前后同样发生变化数据来源：，图8：金价与流性高相关 图9：实际利率后其是流动性数据来源：， 数据来源：，实际利率为何失效8020年那么如何解释黄金和实际利率的正相关性呢？因为这段时间美联储为了捍卫信用货币体系的运转，强行加息抑制通胀，强到什么程度呢？强到实际利率已经大幅高于实体经济的资本回报率，唯是如此才能有效抑制通胀。所以我们看到这段时间美国资本回报率与实际利率的差值出现了一个巨大的凹陷，而这一凹陷对应着美联储加息抑制通胀的决心，甚至到了不惜牺牲实体经济、就业的程度。20图10：滞涨时期实际利率与资本回报率脱钩数据来源：，图11：通胀作为主导变量时期，通胀与黄金价格相关性更强数据来源：，其实20图12：全球宏观转向供给不足，范式发生转变，未来需要赋予通胀更高的权重数据来源：，+图13：黄金跑赢原油的特征是需求弱+流动性强。供给弱、通胀强区间，其实黄金是跑输原油的数据来源：， 宏观研究报告--宏观专题研究团队简介：张陈：北京大学经济学专业博士，拥有3年证券从业经验，金麒麟奖团队成员，曾在核心期刊发表多篇论文，在校期间参与多项国家社科基金项目。现任首席宏观分析师。分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则，所采用数据、资料的来源合法合规，文字阐述反映了作者的真实观点，报告结论未受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资评级说明买入未来6个月内，股价涨幅超越市场基准15%以上。股票投资评级说明增持65%15%之间。投资评级中所涉及的市场基准：A300（针对协议转让标的（500指数为市场基准。中性未来6个月内，股价涨幅介于市场基准-5%至5%之间。减持65%15%之间。卖出未来6个月内，股价涨幅落后市场基准15%以上