西大门(605155)24Q1业绩增长靓丽持续发力跨境电商

2338.7%4.4高的成品业务占比提升。23年公司遮阳面料/遮阳成品/其他业务毛利率分别为3.85/2.36/2.2924Q123/管理/研发/财务费用率分别为14.88%/5.95%/4.01%/-2.84%，同比分别变动+5.06/-0.52/+0.18/+1.0524Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为16.37%/6.13%/4.37%/-2.37%，同比分别变动+3.0/-0.2/+0.4/-1.2个百分点，环比分别变动-0.4/+0.3/-0.2/-0.8个百分点。图4：公司毛利率及净率 图5：公司各项期间费率

毛利率（%） 净利率（%）2019 2020 2021 2022 2023 24Q1

20%15%10%5%0%-5%

销售费用（%） 管理费用（%）20192020202120222023 24Q1研发费用（%） 财务费用（%）20192020202120222023 24Q1数据来源：、 数据来源：、图6：公司分业务营收构占比 图7：公司境内境外营结构占比

遮阳面料 遮阳成品 其他2020 2021 2022 2023

中国大地区 海外地区 其他20162017201820192020202120222023数据来源：、 数据来源：、二、功能性遮阳行业：海外遮阳产品成熟，国内市场持续渗透污、除甲醛等特殊功能的新型绿色产品广受消费者青睐与认可。根据FortuneBusiness2022130.420302023至2030年CAGR为202370%3-5年HunterDouglas46.07至2021年HunterDouglas10.3%。图8：HunterDouglas历年营收及同比增速HunterDouglas营收（亿美） 同比增速504540353025201510502015 2016 2017 2018 2019 2020

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%数据来源：HunterDouglas年报，226.32025500202230003000图9：国内功能性遮阳行业市场规模中国功能性遮阳材料市场规模（亿元）60050040030020010002018

2019

2020

2021

2022

2025E数据来源：建筑遮阳行业协会，三、盈利预测与投资建议27%/30%/25%（1）功能性遮阳面料24-2615%/15%/15%（2）成品窗帘业务：24-26预计2024-26整体毛利率41%/42%/43%。一方面区域结构中毛利率较高的海外业务占比提升，另一方面业务结构中毛利率较高的成品销售业务占比提升，业务结38%/38%/38%24-262C表1（百万元，%）2021202220232024E2025E2026E功能性遮阳面料收入431423465534614706增长率27%-2%10%15%15%15%毛利率(%)37%33%36%38%38%38%成品窗帘收入2362148247401569增长率55%171%136%67%63%42%毛利率(%)35%44%47%49%49%49%其他收入111425293338增长率23%76%15%15%15%毛利率(%)45%79%36%36%36%36%合计收入46549963780910471313增长率31%7%28%27%30%25%毛利率37%34%39%41%42%43%数据来源：，预计公司24-26归母净利1.2/1.6/2.1亿元，同比增长30/37/28%。西大门为功能司2425xPE15.42元表2：西大门可比公司PE估值情况（截止2023.5.9）公司名称 公司代码 业务类型 市值（亿元）功能性遮阳材

净利润（亿元） PE估值水平2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E玉马遮阳

料致欧科技301376.SZ104.79致欧科技301376.SZ104.794.135.006.1223.2620.9617.13品牌共创草坪605099.SH人造草坪95.904.315.366.4118.7217.9014.95松霖科技603992.SH厨卫产品IDM74.503.524.825.8520.6415.4512.75浙江正特001238.SZ户外遮阳用品25.190.171.021.20158.5724.5920.99

38.36 1.65 2.06 2.49 20.50 18.62 15.42数据来源：，备注：盈利预测来自wind一致预期四、风险提示PVC内外厂商众多，市场集中度相对较低。若国内外功能性遮阳材料市场竞争日趋激烈至12至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E流动资产6727918759991,154经营活动现金流101106139171218货币资金474556589636704净利润8088118161207应收及预付567491117147折旧摊销3643535966存货138157189239295营运资金变动-2-21-32-49-54其他流动资产44578其它-13-30-1-1非流动资产548510540574615投资活动现金流220-18-80-89-104长期股权投资00000资本支出-73-54-80-92-107固定资产394405421445478投资变动00000在建工程274152635其他29236-134无形资产3433323130筹资活动现金流-24-10-26-36-46其他长期资产9369727272银行借款00000资产总计1,2191,3011,4151,5721,769股权融资317200流动负债7992114145181其他-27-27-28-36-46短期借款00000现金净增加额30683334768应付及预收3628344454期初现金余额165471553586633其他流动负债426479101126期末现金余额 471 553 586 633 701非流动负债78888长期借款00000应付债券00000其他非流动负债78888负债合计86100121153188股本134137192192192资本公积598616563563563主要财务比率留存收益400464555681842至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E归属母公司股东权益1,1321,2011,2931,4191,580成长能力少数股东权益10000营业收入7.2%27.7%26.9%29.5%25.4%负债和股东权益 1,219 1,301 1,415 1,572 营业利润-6.8%10.6%34.1%36.6%28.4%归母净利润-8.3%11.1%29.7%36.6%28.4%获利能力利润表 ：毛利率34.3%38.7%41.0%42.0%42.7%至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E净利率16.0%13.8%14.6%15.4%15.8%营业收入49963780910471313ROE7.2%7.6%9.1%11.4%13.1%营业成本328391477607752ROIC5.2%5.9%8.8%11.0%12.8%营业税金及附加457911偿债能力销售费用4995118153194资产负债率7.1%7.7%8.6%9.7%10.6%管理费用3238476176净负债比率7.6%8.4%9.4%10.8%11.9%研发费用1926324254流动比率8.558.567.696.876.39财务费用-19-18-6-6-6速动比率6.696.785.955.154.68资产减值损失-3-4-2-2-2营运能力公允价值变动收益00000总资产周转率0.420.510.600.700.79投资净收益52234应收账款周转率12.2111.0510.8411.0710.94营业利润91101136185238存货周转率2.382.652.762.842.82营业外收支-10000每股指标（元）利润总额91101136185238每股收益0.610.680.620.841.08所得税1113172431每股经营现金流0.750.770.730.891.14净利润8088118161207每股净资产