大类资产周报第26期：原油价格何时止跌

内容目录一、热点思考：原油价格，何时止跌？ 5一问：近期，原油市场的新变化？美油补库超预期、地缘局势缓和，油价快速回调 5二问：短期，利空因素会否消退？需求端美国经济仍有韧性，供给端OPEC减产有望延续 7三问：中期，油价有哪些“隐忧”？“特朗普交易”或提前开启，约束油价的反弹空间 9二、大类资产高频跟踪（2024/05/06-2024/05/10） 12（一）权益市场追踪：发达市场股指多数上涨，新兴市场股指走势分化 12（二）债券市场追踪：发达国家10年期国债收益率走势分化 14（三）外汇市场追踪：美元指数上,其他货币兑美元走势分化 14（四）大宗商品市场追踪：贵金属全线上涨，有色多数下跌 16风险提示 17图表目录图表1：年初以来，原油价格先涨后跌 5图表2：4月6日以来，原油价格快速调整 5图表3：OPEC+将去年的减产计划延长至6月底 5图表4：全球制造业PMI站上荣枯线 5图表5：经霍尔木兹输出的油气占全球消费量超2成 6图表6：年初以来，期货市场的做多情绪也在升温 6图表7：年初以来，美国商业原油库存快速回补 6图表8：4月，美国制造业、非制造业双双下行 6图表9：花旗美国经济意外指数近期快速回落 6图表10：4月中旬以来，地缘局势也有一定缓和 6图表11：全球需求改善领先美国出口增速 7图表12：一季度美国处于去库尾声，补库早期 7图表13：2024财政支出上涨，对贡献仍可能扩张 7图表14：美国车用汽油的表观消费量有季节性趋势 7图表15：拜登就任后，美国页岩油钻井许可明显减少 8图表16：当下，美国库存井已处历史相对低位 8图表17：过往，OPEC+减产往往伴随着份额的流失 8图表18：主要石油出口国的内部与外部均衡价格 8图表19：职位空缺率下行推动失业率走高 9图表20：二季度后，美债拍卖停止增发 9图表21：前期，美国与欧元区6月降息概率一度明显分化 9图表22：美德利差的相对缩窄，或导致美元暂别强势 9图表23：拜登在气候领域兑现情况更好 10图表24：2020年美国大选的民调支持率 10图表25：2020年四季度，铜油价格共振上涨 10图表26：拜登交易相关的标的有明显超额收益率 10图表27：主要民调机构更偏向于民主党 11图表28：2016至今，民调机构普遍有利于民主党 11图表29：特朗普领先优势相对较大 11图表30：特朗普民调被低估程度更高 11图表31：2016年，特朗普更关注经济、移民等问题 11图表32：今年特朗普政策或更关注对内改革、对外贸易 11图表33：若特朗普当选，或首先撤销拜登推出的政策 12图表34：美国以充电桩为代表的新能源基建已大幅扩张 12图表35：当周，发达市场股指多数上涨 13图表36：当周，新兴市场股指走势分化 13图表37：当周，美国标普500行业全线上涨 13图表38：当周，欧元区行业全线上涨 13图表39：当周，恒生指数多数上涨 13图表40：当周，行业方面全线上涨 13图表41：当周，发达国家10年期国债收益率走势分化 14图表42：当周，10Y收益率美英德多数下行 14图表43：当周，新兴市场10年期国债收益率走势分化 14图表44：当周，土耳其、巴西10Y利率上行 14图表45：当周，美元指数上行,其他货币兑美元走势分化 15图表46：当周，英镑兑美元下行、欧元兑美元上行 15图表47：当周，主要新兴市场兑美元多数贬值 15图表48：美元兑土耳其里拉、雷亚尔和韩元 15图表49：当周，人民币兑美元、欧元和英镑升值 15图表50：当周，美元兑人民币贬值 15图表51：当周，贵金属全线上涨，有色多数下跌 16图表52：WTI原油上涨，布伦特原油下跌 16图表53：当周，焦煤价格下跌2.91，玻璃上涨5.28 16图表54：当周，铜价格上涨0.03，铝价格下跌0.18 17图表55：当周，通胀预期下降至2.34 17图表56：当周，黄金上涨2.86，银上涨3.47 17图表57：当周，10Y美债实际收益率升至2.16 1746WTI10.0、9.2。油价快速调整的因、后市展望？本文分析，可供参考。一、热点思考：原油价格，何时止跌？一问：近期，原油市场的新变化？美油补库超预期、地缘局势缓和，油价快速回调年初以来，原油价格先涨后跌、宽幅震荡。具体来看，油价走势大致可以分为两个阶段：第一阶段，1145WTI70.421.386.9/75.9/18.391.2/二阶段，46WTI10.078.3/9.282.8/桶。图表1：年初以来，原油价格先涨后跌 图表2：4月6日以来，原油价格快速调整(美元/桶)1009590858075702023-072023-08652023-072023-08

年初以来，原油价格先涨后跌

(美元/

100959085807570 --

原油价格各阶段涨跌情况2521.32018.32521.32018.3151050-510-10.0-9.2152023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-05WTI原油 布伦特原油（右轴）2023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-05

WTI原油 布伦特原油来源：， 来源：，11456PMI748.62024450.3，49一度由年初的34万张升至40万张，净多头的历史分位数升至77.8。图表3：OPEC+将去年的减产计划延长至6月底 图表4：全球制造业PMI站上荣枯线千(百万桶/32千30282624222017-012017-052017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-09

OPEC原计划的年初复产有所推迟OPEC生产配额来源：Bloomberg， 来源：，图表5：经霍尔木兹输出的油气占全球消费量超2成 图表6：年初以来，期货市场的做多情绪也在升温5

经过霍尔木兹海峡的油气占全球消费的比重

(万张)6050403020102020-012020-042020-072020-012020-042020-072020-102021-012021-04

原油非商业期货多空头持仓情况

(万张)80706050403020102021-102022-012021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-0402018

3131313129292826212020211920

2020

2021

2022

2023H1

2021-07非商业净多头 非商业多头（右） 非商业空头（右）2021-07来源：， 来源：，46584.34.64PMIPMIVIX图表7：年初以来，美国商业原油库存快速回补 图表8：4月，美国制造业、非制造业PMI双双下行(亿桶)5.65.45.25.04.84.64.44.22020-012020-042020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04

EIA原油补库超预期

(亿桶)

4月，美国制造业、非制造业PMI双双跌破荣枯线65605550452018-012018-042018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-04EIA原油库存（除战略原油储备） 战略原油储备（右轴）

美国制造业PMI 美国非制造业PMI来源：Bloomberg， 来源：，图表9：花旗美国经济意外指数近期快速回落 图表10：4月中旬以来，地缘局势也有一定缓和100806040200-100

原油价格与花旗美国经济意外指数

(美元/桶)130120110100908070602021-012021-032021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-05

近期，地缘局势一度出现边际缓和

222122212019181716151413121401301201101009080花旗美国经济意外指数 WTI原油（右轴）

VIX指数 MOVE指数（右轴）来源：， 来源：，二问：短期，利空因素会否消退？需求端美国经济仍有韧性，供给端OPEC减产有望延续6.16.6423950图表11：全球需求改善领先美国出口增速 图表12：一季度美国处于去库尾声，补库早期来源：， 来源：，图表13：2024财政支出上涨，对GDP贡献仍可能扩张 图表14：美国车用汽油的表观消费量有季节性趋势来源：， 来源：EIA，国金证券数字未来实验室，供给端，OPEC+挺价意愿强烈，伊拉克和哈萨克斯坦承诺对此前的超产做出额外的供应削减，6OPEC+的减产或有望得到延续。拜登就任后，对钻井许可证的减少发放如同“自OPEC+挺价4-5OPEC+的减产或也有望得到延续。图表15：拜登就任后，美国页岩油钻井许可明显减少 图表16：当下，美国库存井已处历史相对低位(个)25002000150010005002014-012014-082014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-012021-082022-032022-102023-052023-12

美油库存井不断消耗钻井 完井 库存井（右轴

(个)10000900080007000600050004000来源：， 来源：EIA，图表17：过往，OPEC+减产往往伴随着份额的流失 图表18：主要石油出口国的内部与外部均衡价格(亿桶/天)

OPEC减产往往伴随着份额的流失 ()

(美元/桶)石油出口国的财政盈亏平衡价格与外部均衡价格0.330.280.230.180.13

OPEC产量 OPEC份额（右轴）

55 50 45 4035 30-10196519681965196819711974197719801983198619891992199519982001200420072010201320162019

阿土卡利科伊阿塞库塔比威拉联拜曼尔亚特克酋疆斯坦

沙阿哈巴阿伊特曼萨林根朗阿苏克廷拉丹斯伯国坦财政盈亏平衡价格 外部盈亏平衡价格来源：， 来源：Bloomberg，417.524.3202311；548图表19：职位空缺率下行推动失业率走高 图表20：二季度后，美债拍卖停止增发来源：CEIC， 来源：USDepartmentoftheTreasury，图表21：前期，美国与欧元区6月降息概率一度明显分化

图表22：美德利差的相对缩窄，或导致美元暂别强势1401201008060140120100806040200

(2.22.01.81.61.41.22022-062022-072022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-05

近期，美德利差缩窄，美元指数或相对承压

11611411211010810610410210098美国6月降息概率 欧元区6月降息概率

10Y美德利差 美元指数（右轴）来源：Bloomberg， 来源：，三问：中期，油价有哪些“隐忧”？“特朗普交易”或提前开启，约束油价的反弹空间1020206107.2在10月开始共振上涨权益市场的新能源指数也在10月1日-12月31日间大涨42.0。2020458.6。图表23：拜登在气候领域兑现情况更好 图表24：2020年美国大选的民调支持率 2020年美国大选的支持率55555351494745434139拜登 特朗普来源：Politifact， 来源：Bloomberg、图表25：2020年四季度，铜油价格共振上涨 图表26：拜登交易相关的标的有明显超额收益率(美元/1100010000900080007000600050002019-082019-1040002019-082019-10

油价、铜价在2020年10月开始共振上涨

(美元/桶)908070605040302021-082021-102021-12202021-082021-102021-12

2200200018001600140012001000800600400

“拜登”交易相关的标的有明显超额收益

30002800260024002200200018001600140012002021-062021-082021-062021-082021-102021-122019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-04LME铜 布伦特原油（右轴） 美国大麻指数 全球新能源指数（右轴）2019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-04来源：Bloomberg、 来源：Bloomberg、20202020年大选中，1.32.8图表27：主要民调机构更偏向于民主党 图表28：2016至今，民调机构普遍有利于民主党来源：FiveThirtyEight、 来源：FiveThirtyEight、图表29：特朗普领先优势相对较大 图表30：特朗普民调被低估程度更高% 特朗普-特朗普-拜登(右)434241

%4.03.02.01.00.0来源：FiveThirtyEight、 来源：FiveThirtyEight、ESG图表31：2016年，特朗普更关注经济、移民等问题 图表32：今年特朗普政策或更关注对内改革、对外贸易来源：Washingtonpost、 来源：TrumpAgenda、图表33：若特朗普当选，或首先撤销拜登推出的政策 图表34：美国以充电桩为代表的新能源基建已大幅扩张来源：WhiteHouse、TrumpAgenda、 来源：Bloomberg、经过研究，我们发现：1、1）114518.3OPEC+36PMI450.342）近期油价回调，则受美油补库超预期、美国经济疲态显现、地缘局势缓和等共同影响。2端，美元指数、美债收益率的强势或有缓和，对原油价格也构成一定利好。310二、大类资产高频跟踪（2024/05/06-2024/05/10）（一）权益市场追踪：发达市场股指多数上涨，新兴市场股指走势分化DAXCAC403.32.62.25002.661.91，SET30IBOVESPA1.6。图表35：当周，发达市场股指多数上涨 图表36：当周，新兴市场股指走势分化4.33.32.64.33.32.62.21.91.6 1.61.10.04.03.53.02.52.01.51.00.50.0-0.5

3.02.661.910.14-0.712.661.910.14-0.71-0.792.01.51.00.50.0-0.5-1.0来源：， 来源：，5004.033.07，2.58，4.784.454.184.173.59。图表37：当周，美国标普500行业全线上涨 图表38：当周，欧元区行业全线上涨4.033.072.584.033.072.582.302.302.032.021.941.411.360.164.03.53.02.52.01.51.00.50.0

6.04.784.454.184.173.594.784.454.184.173.593.522.992.360.560.364.03.02.01.00.0 来源：， 来源：，2.642.620.236.896.515.98，3.21，2.54，。图表39：当周，恒生指数多数上涨 图表40：当周，行业方面全线上涨3.02.52.01.51.00.50.0-0.5

2.642.642.62-0.23恒生指数 恒生中企业数 恒生科技

8.03.213.212.541.970.476.05.04.03.02.01.00.0 来源：， 来源：，（二）债券市场追踪：发达国家10年期国债收益率走势分化1010107bp2.48102.8bp1010.65bp103.86101bp0.9。图表41：当周，发达国家10年期国债收益率走势分化 图表42：当周，10Y收益率美英德多数下行(bp)6.502.806.502.800.00-1.00-7.00-10.656420

美国 德国 法国 英国 意大利 日本

（%）5.04.54.03.52023-042023-052023-042023-052023-052023-062023-072023-072023-082023-092023-102023-102023-112023-122023-122024-012024-022024-022024-032024-042024-04

（%）美国英国德国右轴）

3.53.02.52.01.5来源：， 来源：，102.4bp2.7913.7bp2.792.2bp7.1321bp27.326.4bp11.729.5bp10.77。图表43：当周，新兴市场10年期国债收益率走势分化 图表44：当周，土耳其、巴西10Y利率上行(bp)26.4021.0026.4021.002.40-2.20-9.50-13.7050

（%）14.013.513.012.512.011.511.010.510.0泰国 越南 印度 土耳其 巴西 南非 巴西土耳其右轴

（%）30.025.020.015.010.02023-042023-052023-042023-052023-052023-062023-072023-072023-082023-092023-092023-102023-112023-122023-122024-012024-022024-022024-032024-042024-04来源：， 来源：，（三）外汇市场追踪：美元指数上行,其他货币兑美元走势分化0.23105.330.07，0.16，1.8，0.080.891.65，1.09。0.230.070.08-0.16-1.80图表45：当周，美元指数上行,其他货币兑美元走势分化 图表46：当周，0.230.070.08-0.16-1.800.5

115

1.40.0

110

1.3-0.5

105

1.2-1.0

100

1.1-1.5

95 1.0-2.0

2023-042023-042023-052023-062023-062023-072023-082023-082023-092023-102023-102023-112023-122024-012024-012024-022024-032024-032024-04美元指数 欧元兑元英镑兑元日元兑2023-042023-042023-052023-062023-062023-072023-082023-082023-092023-102023-102023-112023-122024-012024-012024-022024-032024-032024-04来源：， 来源：，图表47：当周，主要新兴市场兑美元多数贬值 图表48：美元兑土耳其里拉、雷亚尔和韩元0.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.00.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2-1.4-1.6-1.80.16-0.50-0.89-1.09-1.6530 1,375251,350 1,325151,300102023-042023-052023-052023-062023-072023-082023-042023-052023-052023-062023-072023-082023-082023-092023-102023-102023-112023-122023-122024-012024-022024-022024-032024-042024-040 美元兑耳其拉 美元兑亚尔 美元兑元（轴）来源：， 来源：，0.22，0.48，0.47。0.48-0.22-0.21-0.47图表49：当周，人民币兑美元、欧元和英镑升值 图表50：当周，美元兑人民0.48-0.22-0.21-0.470.60.40.20.0

7.47.37.27.17.0-0.2

6.9-0.4

6.8-0.6

2023-042023-052023-052023-062023-072023-082023-082023-092023-102023-102023-112023-122023-122024-012024-022024-022024-032024-042024-04美元兑2023-042023-052023-052023-062023-072023-082023-082023-092023-102023-102023-112023-122023-122024-012024-022024-022024-032024-042024-04来源：， 来源：，（四）大宗商品市场追踪：贵金属全线上涨，有色多数下跌5.281614/2.191754WTI0.1978.26/0.282.79/桶图表51：当周，贵金属全线上涨，有色多数下跌类别品种2024-05-102024-05-032024-04-262024-04-192024-04-12原油WTI原油布伦特原油0.19-0.20-6.850.85-2.94-1.44-7.312.53-3.49-0.79贵金属COMEX黄金COMEX银2.86-1.37-2.792.400.673.47-2.32-3.85-0.323.27LME铜0.03-1.351.603.182.28有色LME铝LME镍-0.18-1.60-2.566.392.59-0.77-2.320.656.941.72LME锌-0.872.030.600.187.91玻璃5.28-3.045.190.202.32焦煤-2.91-0.630.835.4716.14黑色沥青-1.07-1.220.43-1.800.37铁矿石-0.06-1.191.553.2612.62螺纹钢0.16-0.790.271.304.76生猪4.18-1.84-2.751.5918.68农产品棉花豆粕-2.91-0.48-0.60-3.240.650.973.650.380.980.84豆油-0.760.132.39-2.69-3.31来源：，图表52：WTI原油上涨，布伦特原油下跌 图表53：当周，焦煤价格下跌2.91，玻璃上涨5.28(美元/桶)

元吨) 元吨)1002023-042023-04

2,4002,2002,0001,8001,6001,4001,2001,000

2,2002,0001,8001,6001,4001,2001,0008006002024-044002024-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03WTI原油 布伦特油2023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-03

焦煤 玻璃来源：， 来源：，LME0.0310062/0.18元/2.34，COMEX2.862366.9/盎司3.4728.31/盎司，10Y2.16。图表54：当周，铜价格上涨0.03，铝价格下跌0.18 图表55：当周，通胀预期下降至2.34美元吨) 美元吨)

美元吨) ()11,00010,50010,0009,5009,0008,5008,0007,500

2,7002,6002,5002,4002,3002,2002024-04