《金融的逻辑》PPT课件.pptx

金融的逻辑总结 内容 什么是金融 资本化的逻辑 金融的逻辑 中国股市 文化的金融学逻辑 2532CLUB 作者陈志武 1953年生于湖南,现担任美国耶鲁大学管理学院金融学 终身教授、北京大学、清华大学特聘教授。曾在美国 威斯康辛麦迪逊大学、俄亥俄州立大学任教。 主要观点： 土地私有化、小政府、民主、私营、市场化、金融 化、反儒家 新浪博客 /chenzhiwu 3532CLUB 金融的概念 金融的核心是跨时间、跨空间的价值交换，所有涉及 到价值或者收入在不同时间、不同空间之间进行配置 的交易都是金融交易，金融学就是研究跨时间、跨空 间的价值交换为什么会出现、如何发生、怎样发展， 等等。 金融的作用是帮助对资源进行配置，对不同时期和不 同情况的收入进行配置，不同人之间进行资源配置。 “货币”就是如此。它的出现首先是为了把今天的价 值储存起来，等明天、后天或者未来任何时候，再把 储存其中的价值用来购买别的东西。 股票、借贷、期货、按揭、信贷等 4532CLUB 金融的概念 金融交易都是由金融合同来完成的，都涉及到今天和 未来不同时间之间的价值交换，而未来又充满不确定 性、充满着随机事件，所以，通过把任何金融交易合 同的细节条款转换成不同的未来随机事件、分析清楚 在每种事件出现时交易双方的得失，由此得到的交易 双方得失跟未来事件的关系，就是概率论中讲到的随 机变量。 金融学所要研究的就是如何实现这些随机变量的交 易、如何为这些随机变量定价的问题。金融市场的作 用之一就是对未来定价、对交易风险定价。 5532CLUB 效用决定价值 劳动不一定创造价值。 任何东西或证券不存在什么“固有价值”，只存在相 对价值。也就是，只有相对于人的效用而言，才有价 值这回事。东西或证券的价值取决于它能否让个人的 效用提高，包括消费效用、财富效用、主观幸福或满 足感。这等于说，即使花百亿元投资、十万劳动力一 年的时间才能建好的漂亮形象大楼，如果没有任何人 或机构要用它，那么，那栋楼也会一文不值；花费再 多的机器设备，如果没有人要，也一文不值；再怎么 费苦力做成的衣服，如果没有人愿意出价钱买，那只 是一堆废布。 6532CLUB 即使一样东西没有花多少投资或者多少劳动时间，它 的价值照样可以很高。最具体的例子是像百度、无锡 尚德这样的公司，这些公司都只有不到十年的历史， 而且都是由几十人创办起来，也没有自己的高楼大厦 （至少到几年前没有），但市值都是几十亿美元，不 仅远高于其实际投入的资金和时间成本，而且比那些 投资花费巨大、拥有众多厂房设备与高楼大厦、经营 运作了几十年的武钢、一汽、二汽等，更值钱。之所 以是这样，是因为价值取决于这些公司能带来的效用 ，或者说收益，而不取决于其建设成本，跟建设所需 的劳动时间关系不大；换言之，价值由未来的收益而 定，不是由过去的成本决定。 7532CLUB 金融的价值 一个典型的例子是投资银行中介服务，假如张三要创办一 个造船厂，就像江苏熔盛重工集团三年前创业时候一样， 他手头已经有20亿美元的造船订单，只是需要两亿美元投 资。如果造船厂做成了，公司的价值能涨到20亿美元以 上。问题是，张三自己无法找到投资者。在另一方，温 州、香港等地很多个人和机构有很多空闲资本存在银行， 赚3%的年利息，他们找不到风险相对能接受但回报很好的 投资机会。 投资银行家李四的作用恰恰是把他们两方牵到一起，利用 他平时在张三和投资方中间建立的信任，让他们两方做成 投资交易。虽然李四可能只花了5天时间，劳动付出有限， 但是，由于张三和投资方都信任他，他信用增强服务为张 三、为投资方分别创造了数亿美元价值，那么，李四得到 的佣金是应该的。 8532CLUB 资本化的逻辑 中国的钱为什么这么多 为什么中国钱多了很多人并不感到幸福 西方的兴起是因为掠夺么 资本化是美国资本主义的核心精神 9532CLUB 资本化钱多 财富不一定能一下子变成钱，财富的范围比资本大， 资本的范围比钱的范围大。 资本：能够生产价值的价值。 过去30年的改革两个阶段：前一个阶段是给老百姓买 卖东西的自由，后一个阶段是企业资产、土地、各类 自然资源通过产权化、证券化变成流通的金融资本。 可以卖的东西越多，或者已经资本化或能够被资本化 的资产和未来收入流越多，它的钱自然就越多。 10532CLUB 中国的钱为什么这么多 532CLUB11 按广义货币与GDP之比来衡量，1980年中国的广义钱 量只是GDP的22%，相对于每一块钱的GDP只有0.22元 钱在流通。到2003年，流通的钱量是GDP的1.9倍。 因真是需要而增加的货币供应，不一定带来通货膨 胀。 工业和服务业的发展以及城市化，使社会货币化程度 上升，什么都需要钱。 98年开始，土地开始资本化。 中国的钱为什么这么多 532CLUB12 一个社会可以有很多东西收入，但并不一定有钱；只 有在充分市场化，交易充分自由的规则下，东西才能 更可靠的转换成钱，才能钱化。一个有很多资源与资 产，很多未来收入，但它可能没有金融资本，只能从 资本化能力强的国家引进外资；只有在产权明晰、产 权与契约权利保护可靠的情况下，人们才会认可金融 票据、证券等权证的价值，未来收入与资产才可以被 资本化。资本化的效果是钱多，并能加快资源的配置 速度。 有了很多流通起来的金融资本，科技创新、对外投 资、个人创业所需要的资本当然不会成为问题。 中国的钱为什么这么多 532CLUB13 1900年，美国各类证券与金融票据的总价值是当时 GDP的3.2倍。 资本化的结果是：美国的财富能够以比其他国家快得 多的速度创造出更多新的财富。 每个国家都有土地、资源、未来收入流，担不是每个 国家都能将这些财富变成资本。 美国跟其他国家的差别不再别的方面，就在于能让任 何资产、未来现金流都能提前变现的证券化、资本化 体系。 中国的钱为什么这么多 532CLUB14 资本化与政府发行货币相比，不容易造成通货膨胀， 因为股票、债券、按揭贷款等产权型金融资本都与具 体的资产或未来收入流相对应，不是凭空发行的。 政府的信用货币就更容易被滥发，而导致通货膨胀。 资本化改变了钱的含义，在中国，说张三有钱，是说 张三过去赚很多钱，在美国，说盖茨有钱，是说盖茨 过去和未来赚了很多钱。 为什么钱多了很多人并不感到幸福 532CLUB15 靠亲情、友情实现的隐性交易逐渐由市场取代 养儿防老，亲戚间礼尚往来，生老病死时相互帮助， 这些都是保险、养老、信贷、投资的实现形式，血浓 于水的信念是用以强化这种体系的信用基础的文化。 当然这些都只能称作“利益交换”的跨时空经济交易 活动，是只能做但不能这样说的经济活动。 每个人钱收入增加只是表面的，不一定是真实收入的 增加。 西方的兴起是因为掠夺么 532CLUB16 英国超越法国的例子： 中世纪的欧洲战争不断，慢慢地大家都要靠借国债发 展军力，谁能借更多，更便宜的钱，谁就能有更强的 军队。1752年时，英国政府的公债利率大约2.5%，法 国大约5%。和当时英国是议会制有关，政府行为更透 明，民众认可度更高。 谁能以更低的成本把更多的未来收入做证券化变成今 天的钱，谁就能在未来拥有更多的发展机会。 制度的优劣决定一个国家钱的多寡。 西方的兴起是因为掠夺么 532CLUB17 一个国家的钱能否成为国际货币决定于其制度，没有哪个 国家天生就掌握国际货币的发行权，哪个国家有着世人公 认最可靠的制度，它的钱就值钱。 西班牙掠夺的资源最多，但是掠夺是国家垄断的，从1640 年开始衰败，到1975年才走出专制。 元朝的掠夺也是昙花一现。 国家的持久繁荣靠制度，非掠夺。 当年西班牙的殖民地国家（比如拉美和菲律宾）今天多数 还贫困落后，社会到现在还不稳定，而英国的殖民地从美 国加拿大、澳大利亚、新西兰到新加坡和香港，到南非， 都是不错的。 西方金融的发展 532CLUB18 12世纪，意大利城邦由于持续战争，政府用未来的税 收做抵押向民间借贷。强行分摊，都是短期的。 13世纪，一些城邦开始做长期融资。 14世纪，威尼斯的债权基金股份开始有外国人买卖， 很快在欧洲流行。 欧洲其他国家也有类似的金融产品。 16世纪，有了证券交易所。荷兰在这方面领先。后来 英国从荷兰引进了个王子管理英国，对英国金融的发 展有不小的促进。 资本化是美国资本主义的核心精神 532CLUB19 投机是人之常情，也是各种技术创新的原动力，正因 为科技创新是在创新，就有风险，做高风险的事就需 要有投机精神。 正是由于投机，在美国历史上就有连续不断的股市泡 沫，这正为科技创新提供了大量低成本的资本，鼓励 了技术创新。正是投机者的买卖，才造就了千千万万 个百度故事。 那种爆发式的财富故事，才能产生强大的社会示范效 应，不断鼓励更多的人去创业、创新，才加快了社会 科技创新的速度。 资本化是美国资本主义的核心精神 532CLUB20 股市为创业者提供了一种提前兑现财富的机器。 美国跟其他国家比有着最快、最深的财富兑现机器。 英国在18世纪有最领先的金融，1720年的南海股票泡 沫达到顶峰，但由于那次泡沫使英国议会通过了限制 上市公司上市的法案，直到130年后才恢复。正是在这 130年，美国发展出了发达的金融市场。英国金融是受 海洋贸易而激发起来的，而以股市为特色的美国金融 则是围绕科技创新而起的。 资本化是美国资本主义的核心精神 532CLUB21 美国股市的概念轨迹： 火车电话电力技术汽车电脑互 联网 美国股市是先放开，除了问题再监管 中国股市是先监管，没有问题再放开。表明上不出错 ，实际上损失了创新的机会。 金融的逻辑 532CLUB22 治国的金融之道 政府有钱不如民间富有 中国人的理财前景 高利贷与民间金融 治国的金融之道 532CLUB23 政府要敢于借钱花，建立制度的信用体系 历史上看，中国印度等存银子的多，朝代长不了。 当前来看，发达、民主、法制的国家，政府赤字通常 大。 防风险的2种方式，开源和节流。 两种的优劣：节流不利于发展，容易造成权力失控和贪 污腐败。 封建社会的中国为什么选择节流 532CLUB24 农业社会 稳定 封建君主专制 钱少，没科技进步，借贷利率高，投资收益低 法律重刑法和行政，轻民商法 政府有钱不如民间富有 532CLUB25 政府投资效率通常低于民间投资效率，自己的钱才更 知道该用在什么地方。 民间投资收益引起更多消费需求，让经济能循环起 来。 政府有钱不利于法制和民主，容易滋生专制和腐败。 民间富有是自由、民主、法制的基础。 私有是尊重人性。 中国人的理财前景 532CLUB26 理财：保值、增值、养老、保险、在未来和今天的钱 之间做合理配置等。 年轻时最能花钱、最需要花钱时，往往是一生中收入 为负或最低的时候，而等到过了中年，最不需要花钱 的时候，又偏偏是收入最高的时候。金融产品就是帮 助我们尽可能把一辈子的收入在不同年龄段之间拉平 ，让个人一辈子的消费更趋合理。 美国的信贷模式不会终结，如果终结了，更好的替代 模式是什么 信贷消费 532CLUB27 在基本的生存需要还没满足的时候，不会顾得上通过 发展金融刺激新的消费需求出现。当生产力到了你需 要多少，我就能生产多少的时候，消费需求才是瓶 颈。 美国1856年，I.M.Singer公司（缝纫机公司）第一次尝 试让美国家庭先用上缝纫机，然后分期付款，这使得 到1876年，共销售了26万多台缝纫机，远超过其他缝 纫机公司的总和。 同期，钢琴制造公司也开始用分期付款。 通用公司也是通过分期付款超过福特的。 美国的观念也是从借贷消费不道德逐渐被社会接受 的。 高利贷与民间融资 532CLUB28 现在南方有很多地下钱庄，规模估计在1万亿以上，按 银行的标准来看，属于高利贷，有不少经济学家在呼 吁让这些地下钱庄合法化。 为什么不能开放民间金融，一个重要的原因是观念问 题，2000年来民间对金融的误解。放高利贷=剥削？ 多高算高，很难确定。 钱的成本，通货膨胀，风险 高利贷与民间融资 532CLUB29 判断一个地方的商业文化发达程度的高低的指标之一 ，就是看该地人们对“投机倒把”的价值认可程度。 人均耕地面积越多的省份金融越不发达。 金融越不发达，贷款利率越高，风险大。 因为民间有资金需求，所以才会有高利贷，因为贷不 到低利贷，而双方都是自愿的，说明借高利贷的人通 常能让资金具有比高利贷更高的收益率。 中国股市 532CLUB30 没有现代法治，就难有现代金融 中国的法律传统强调行政处罚与刑事制裁，缺少民事 方面的法律。 西方法律的源头罗马法，灵魂是市民法 现代公司的核心就是所有权和控制权的分离。 中国股市 532CLUB31 轮船招商局是中国的第一个现代公司，1872年成立。 之后的十年里，又有15家公司上市，他们的股票在上海的 街头和茶馆里交易。 1882年，第一次股市泡沫。 1904年，推出中国第一部公司法公司律 1911年后的20年里，军阀林立，政府衰弱，反而是中国近 代证券发展史上的黄金年代。到1927年，新成立现代银行 311家，上海福州路、汉口路、九江路旁，证券公司林立。 1930年开始衰败，因为国民政府插手垄断金融。 1950年后的金融国有化，证券市场消失。 1980年后半期重新恢复股份制企业并试图发展股票等证券 市场时，一切又重新开始了。 1990年开始证券交易所。 中国股市 532CLUB32 90年成立的时候主要目的是为了帮助国有企业摆脱资 金困境，所以从一开始，中国证券市场就不是为股 民、股东们服务的。 中国股市还是一个基本为国有企业服务的市场，无法 在激励创新、鼓励创业方面起到太大作用。还没对民 营企业真正开放。 基本只对国有企业开放的股市，意味着中国的金融资 源还继续被低效配置。 文化的金融学逻辑 532CLUB33 封建社会为什么选择了儒家文化？ 家文化是各种文化的核心，也是儒家文化跟其他文化 的核心差别所在。 为了支持庭家的经济互助和精神互助功能，社会就必 须有帮助实现这些错综复杂的隐性金融契约。 孝文化，孔家店的目的，保证父母、兄长以及其他长 者的投资有回报。 文化的金融学逻辑 532CLUB34 不以个人权利但以名分界定的等级关系，的确让中国 社会保持不变，但这种文化阉割了中国人的个性，阉 割了我们的创造力。 传统社会，送礼是很认真的事，而且要大。礼尚往来 更多是一种借贷利益交换。 西方并不是历来就以个人为中心，是经济与金融的发 展把他们逐渐从对家庭和教会的经济依赖中逐渐解放 出来。 文化的金融学逻辑 532CLUB35 人寿年金，父母就不必依赖后代的经济支持度过晚年 ，也不用担心自己活得太久，经济独立显然是个人自 由的基础。 人寿年金以及其他保险和借贷品种也在2000多年前的 古希腊、古罗马出现并发展。 中国人往往不能理解美国人领养别人的小孩后会照样 那么去爱他们，而且不分男孩女孩，一样喜欢领养。 以往，中国人之所以只认自己亲生的孩子，是因为当 生孩子是出于经济目的时，亲生的孩子在儒家“三纲 ”之下更靠得住。 文化的金融学逻辑 532CLUB36 儒家文化强调压抑个人世界、阉割个性、让你只知道 你的名分，让你丝毫不能有质疑、挑战长者或者权