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第六章 股票市场 第一节 股票概述 一、股票与股份公司 n股票是股份公司发给股东作为入股凭证，股 东凭此取得股息收益的一种有价证券 n股份公司（joint-stock company），通过发 行股票及其他证券，把分散的资本集中起来 经营的一种企业组织形式。 q股份公司的资本不是由一人独自出资形式的， 而是划分为若干个股份，由许多人共同出资认股 组成的 q股份公司的所有权不属于一个人，而是属于所 有出资认购公司股份的人 n股份公司类型 q无限公司 q全体股东对公司债务承担连带无限责任的公司 n股东对公司债务负无限责任 n股东对公司债务负连带责任 n有限公司 n股东仅以自己的出资额为限对公司债务负责 n股东较少，资本并不必分为等额股份，也不公 开发行股票 n两合公司 n公司由无限责任股东和有限责任股东共同组成 的 n股份有限公司 n股份有限公司的股东人数不得少于法律规定的 数目，如法国规定，股东人数最少为7人 n股份有限公司的股东对公司债务负有限责任， 其限度是股东所持股份的总额； n股份有限公司的全部资本划分为等额的股份， 通过向社会公开发行的办法筹集资金，任何人在 缴纳了股款之后，都可以成为公司股东，没有资 格限制； n公司设立和解散有严格的法律程序，手续复杂 n股份两合公司 n无限责任股东和有限责任股东共同组成的公司 。 n其中有限责任部分的资本划分为若干等份，由 各有限责任股东认缴 股票的特点 q不可偿还性 q收益性 n股息或红利，取决于公司的盈利水平和分配政策 n获得价差收入或实现资产保值增值 q参与性 n剩余控制权（Residual Rights of Control） q流通性 n通过流通的股票数量、股票成交量、股价对成交 量的敏感程度进行衡量 q价格波动性 q风险性 q稳定性 n股东与发行股票的公司之间存在稳定的经济关系 n通过发行股票筹集到的资金有一个稳定的存续期间 q股份的伸缩性 n股份的分割 n股份的合并 股票的类别 v按股东权利划分 q普通股 n是股份有限公司发行的最普通、最重要也是发行量最 大的股票种类 n是公司发行的标准股票，其有效性与股份有限公司的 存续期间相一致 n是风险最大的股票 q优先股 n特别股，是股份公司发行的在分配红利和剩余财产时 比普通股更具优先权的股票 n介于债券与普通股票之间 n优先权 q股利分配 q公司破产时对资产的清偿 q普通股与优先股的区别 n公司盈余的分配方面 q优先股的股息是固定的，公司红利须在首先分派 给优先股之后，再分派与普通股 n公司破产或解散时对剩余财产的分配方面 q普通股须在对优先股分配完之后若有剩余才有权 参与分配 n对企业经营参与方面 q普通股的股东一般有出席股东大会、参与表决和 选举董事等权利，从而对公司的经营管理有一定的发言权 q优先股则没有这种权利 n对公司增资扩股方面 q普通股股东享有优先认股权和新股转让权，使现 有股东有权保持对公司所有权的占有比例 q优先股股东则并无这种权利 n优先股的类型 q累积优先股（Cumulative Preferred Stock） q非累积优先股（Non-Cumulative Preferred Stock） q参加优先股（Participating Preferred Stock） q非参加优先股（Non- Participating Preferred Stock ） q可转换优先股（Convertible Preferred Stock） q可赎回优先股（Callable Preferred Stock） v按股票绩效和风险特征划分 q成长股 n销售额和利润迅速增长，并且其增长速度快于整个国家和 行业公司的增长速度的公司发行的股票 q蓝筹股（红筹股） n具备稳定盈利记录，能定期分派股利的大公司发行的股票 q收入股 n当前能支付较高收益的普通股 q概念股 n适合某一时代潮流的公司发行的，股价起伏较大的普通股 q投机股 n价格极不稳定，公司前景难以确定，具有较大投机潜力的 普通股 q周期股 n收益随着经济周期而波动的公司发行的股票 q垃圾股 n业绩较差公司的股票 v按是否记名分 q记名股票 n不能随意转让，转让时须到发行公司办理过户手续 n相对较为保险 q不记名股票 n可以自由转让，交易方便 n具有相对较高的流动性 n我国股票的特殊分类 v国有股、法人股和社会公众股 q国有股 n国家股：有权代表国家投资的部门或机构以国有资 产向公司投资形成的股份 n国有法人股：具有法人资格的国有企业及其他国有 单位以其依法占用的法人资产向独立于自己的股份公司出资 形成或依法定程序取得的股份 q法人股：企业法人或具有法人资格的事业单位和 社会团体，以其依法可支配的资产投入股份公司而 形成的非上市流通的股份 q社会公众股：社会公众依法以其拥有的财产投入 公司时形成的可上市流通的股份。 v内资股和外资股 q内资股 nA股，已在或获准在上海证交所、深圳证交所流通的 且以人民币为计价币种的股票 n过去规定只能由我国居民或法人购买，从2003年开 始，外国投资银行可以通过QFII机制投资 q外资股 n股份公司向外国和我国香港、澳门、台湾地区投资 者发行的股票，是股份公司吸收外资的一种方式 n境内上市外资股：B股，人民币特种股票，采取记名 股票形式，以人民币标明面值，以外币认购和买卖，在境内 上市交易。 n境外上市外资股：在中国境内注册的股份有限公司 在境外发行、由境外投资者以外币认购并在境外证交所上市 的股票。（H股、N股、S股） 股票与债券的区别与联系 n联系 q都是筹集资金的手段 q共处于证券市场当中 q互相影响 n区别 q性质不同 q发行者范围不同 q期限性不同 q风险和收益不同 q责任和权利不同 第二节 股票市场概述 股票市场的功能 n筹集资本 n转换资本 n积累和转化资本 n决定股票价格 一级市场 n股票发行的目的 q为新设立的公司征募股份 q为已设立的公司增资扩展 q其他动机 n为了使原有股东获益 n为了偿还借款 n为了筹措短期营运资金 n为了改善企业资本结构 n为了增加公司的社会信用 n发行方式 n公募 n公开向公众出售股票 n直接招股 n间接招股 n代销、助销、包销 n私募 n定向向某些人群，如本公司职工或与本公司有业 务往来关系的人员出售股票 n股东配股 n向本公司股东分配新股认购权 n有偿配股 n无偿配股 n有偿和无偿相结合的配股（并行配股） n股东不承担必须接受配股和缴交股款的义务 n有偿配股 q优先承购新股权依据原有股东各人所持有股份 的比例配给，认购价格或按面额，或按低于市价 的某个价格 q公司股票的市场价格发生变化 q例：市场价格为每股400日元的股票按一比一 的比例享有认购新股的权利，每股以50日元认缴 新市场价格（400501）/（11）225日 元 q当股东不愿意或没有能力再投资增发的新股， 可以出售承购新股的权利 n新股承购权的价值225-50175日元 n无偿配股 q原股东不缴付现金即无代价地取得新股的增资 方法 q并未使公司自外界获得更多的资金来源，只是 改变了股东权益的结构 n将公司的公积金转作法定资本 n将本应分派之盈余转入法定资本，减少因现金派 息而流出公司的资金 q公司股份数增加，股票价格下降 n并行配股 q在将公积金转入法定资本的同时分配给原股东 优先承购新股权 q例：新股的认购金额为50元，其中15元为无偿 部分，以公积金抵充，有偿部分35元则令股东付 现 n股票的发行价格 q平价发行 n按股票的票面价值发行股票 q时价发行 n按照交易市场上的股票售价发行股票 n溢价发行 q中间价格发行 n按高于票面价值但低于交易市场上股票的售价发 行股票 n属于溢价发行 q折价发行 n按低于票面价值的价格发行 q优惠性的，通过折价使认购者分享权益 q行情不佳，通过折价吸引投资者 二级市场 n股票交易方式 n现货交易 n即时交易，指买卖成交后即时履约的交易方式 n在实际交易中，成交后允许有一较短的交割期 限，一般是在成交的次日办理交割 n股票的长期投资者都采用现货交易方式 n期货交易 n预约成交、远期定时交割 n信用交易 q保证金交易或垫头交易，是经纪商为客户提供 信用所进行的股票交易 q保证金买入 n当客户预测某种股票行市看涨，但又缺乏足够的 资金 q保证金卖出 n当客户预测股票行市将下跌时 q保证金比率一般都在30以上 q借贷关系一般最长为6个月 n保证金买入交易的客户必须用现款偿还经纪商， 取回其保管的股票 n保证金卖出交易的客户必须另外筹集股票返还经 纪商，取回先前卖出所得的款额 n股票的价值与价格 q票面价值 q股票面额，是指股票上标明的金额（无面额股 票并无金额） q股票通常以每股为单位,发行股票时,每一单位 股份所代表的资本额就是股票的票面金额 q票面价格代表了所有权、表决权和红利的收益 权 q票面价格表示的是每股的资本额,并不代表股票 的实际价值 n账面价值 q股票的资本净值，它是根据公司资产负债表所 列的资产总额减去负债总额的余额，除以股份的 份额计算出来的 每股账面价值（总资产-负债）/ 总股数 q股份公司的账面价值属于股东所有,因此会计上 又将股票账面价值称为股东权益 q票面价格是固定不变的,而账面价值是不断变化 的 n清算价格 n公司在清算时,每一股份所代表资产的实际价格 n在公司清算时,从理论上说股票的账面价格与清 算价格应一致,但在大多数情况下每股的清算价格 小于账面价格 n理论价格 n依据股票价格理论计算出来的价格 n完全不同于股票的实际价格,有时两者相差很大 ,但它是股票实际价格形成的基础,实际价格往往围 绕着理论价格波动 n股票的理论价格是资本化的股息 利息率 = 股息收益 / 股票理论价格 股票理论价格 = 股息收益 / 利息率 n市场价格 n是指股票在证券交易所买卖成交时的实际价格 n特点：复杂性、波动性、综合性 影响股价的因素 n基本因素 q公司盈利 q公司的资产价值 q利率 q金融情势的变动 q赋税制度的变更 q经济周期的变动 q政治因素 n技术因素：股票的供求、市场性与公众心理 股票价格指数 n股价指数是反映不同时期股价变动的相对水 平指标 n股价平均数是反映多种股票价格变动的一般 水平 n计算步骤 q确定样本股 q选定某基期，并以一定方法计算基期平均股价 q计算报告期平均股价，并作必要的修正 q指数化 n股价指数编制要求 q样本股票必须具有典型性、普通性 n选择样本时应综合考虑其行业分布、市场影响力 、股票等级、适当数量等因素 q计算方法应具有高度的适应性，能对不断变化 的股市行情作出相应的调整或修正，使股票指数 或平均数有较好的敏感性 q要有科学的计算依据和手段 n计算依据的口径必须统一，一般均以收盘价为计 算依据，但随着计算频率的增加，有的以每小时价格甚 至更短的时间价格计算 q基期应有较好的均衡性和代表性 n股价平均数的计算 q简单算术平均数 q选用若干股票的收盘价依次相加再除以股数得 出 q加权平均股价 q将各样本股票的发行量或成交量作为权数计算 出的平均数 q修正平均股价 q在算术平均数法的基础上，当发生拆股、增资 配股时，通过变动除数，使股价不受影响 新除数 Ph未分割的股票市场价格 Pk已经分割的股票市场价格 Ps变换或分割前的股票价格的平均值 n例：某市场上A，B，C三种股票，在某营业 日的收盘价格分别为40，30，20美元，在另 一个营业日的收盘价格分别为50，40，30美 元 q前一个营业日的简单算术平均数 q后一个营业日的简单算术平均数 q与前一个营业日相比，后一个营业日这三种股 票的价格平均水平上升了10美元 q假如在前一个营业日A股票每股分成4股，分割 后三种股票的简单算术平均数 q股票价格实际上并没有变化，需要对计算公式 调整 q道氏修正法较好地解决了股票指数的连续性问 题 q无论是有偿增资（配股），还是无偿增资（送 股、拆细），都需要计算新除数，进行计算公式 的调整 q频繁的调整会降低指数的可比性 q道琼斯工业指数最初的除数为30 n1939年降为15.1 n1950年降为8.92 n1975年降为2.21 n1981年降为1.314 n1985年降为1.132 n1993年降为0.447 n1999年降为0.31143932 q结果道指1点的变化，早已不再是代表股票平 均价格1美元的变化，而仅仅代表1美分左右的变 化 n股价指数的计算 q简单算术平均法 q例：某股票市场以A、B、C三种股票为样本， 基期价格分别为20、45、25美元，报告期价格分 别为32、54、20美元，基期指数值定为100 n综合平均法 n例：某股票市场以A、B、C三种股票为样本， 基期价格分别为20、45、25美元，报告期价格分 别为32、54、20美元，基期指数值定为100 n几何平均法 n例：某股票市场以A、B、C三种股票为样本， 基期价格分别为20、45、25美元，报告期价格分 别为32、54、20美元，基期指数值定为100 n市值加权平均法 n最早由美国标准普尔公司在1923年用于编制 233种在纽约证交所上市的股票指数 n以后世界各国在编制股指时基本都采用了这种 计算方法 n例：假定以A、B、C三支股票为样本股，基期的 股价为12、20、4美元，股数为3亿股、62亿股、2300万 股。报告期，这3只股票的股数没有变化，股价变为14、 47、25美元 n优点 n计算公式较为合理，考虑的权重是公司的规模而 不是股票的价格 n公司的规模对市场股价的影响是实质性的，而 公司股价的影响是不确定的，因为公司的股价会由于拆细、 送股等因素随时变化 n调整次数少，计算出的股票指数可比性更强 n如果发生样本股票的无偿增资，如送股或拆细 ，股价虽因此发生变化，但持有股数亦成比例增加，其乘积 并未受影响，即其市值并未受影响，所以不需要对基期的总 市值作调整 n如果发生样本股票的有偿增资，譬如配股或增 加新股等情况，由于不仅股数变化了，公司的净资产也变化 了，所以市值也会变化，为了保证指数的连续性，就需要对 基期总市值进行调整 q例：假定以A、B、C三支股票为样本股，基期 的股价为12、20、4美元，股数为3亿股、62亿股 、2300万股。报告期，这3只股票的股数没有变化 ，股价变为14、47、25美元 n假定B股在报告期进行了配股，1配1，配股价为 每股23元 重要的股票价格指数 n道琼斯股票价格平均数 q由美国道琼斯公司编制 q1884年开始在客户午后快信上公布 q1889年开始在华尔街日报上公布 q包括四组指标 n道琼斯工业股票平均数（Dow Jones Industrial Average, DJIA），根据全国最大的30家工商业公司股票价格 编制 n运输业股票平均数（The Transportation Average）， 根据20家运输公司的股票价格编制 n公用事业股票平均数（The Public Utility Average）， 根据15家公用事业公司的股票价格编制 n65种股票平均数（The 65 Stock Average），根据65 家工业、运输业、公用事业公司的股票价格编制 q采用调整除数的算术平均数的计算方法 n标准普尔500种股票指数（Standard & Poors 500 Index, S&P 500） n由美国标准普尔公司编制的股票价格指数 n刊登在报纸标准普尔证券价格指数记录以 及杂志展望和本期统计上 n根据400种工业股票、20种运输业股票、40种 公用事业股票和40种金融业股票价格编制 n采用的计算方法是加权股票价格指数的计算方 法 n选择19411943年为基期，以基期的股票价 格等于10来反映各个时期500种股票价格的变化情 况 n纽约证券交易所综合指数（The New York Stock Exchange Composite Index, NYSE Composite Index ） n纽约证券交易所从1966年开始公布的在该所上 市的1500家公司的普通股票价格指数 n除了公布综合指数外，还分别公布工业、运输 业、公用事业、金融业四组股票价格指数 n采用的计算方法是加权股票价格指数的计算方 法 n选择1965年12月31日为基期，以基期的股票 价格为50来反映各个时期的股票价格变化情况 n东京证券交易所股票价格指数（Tokyo Stock Price Index） n由东京证券交易所公布的股票价格指数 n反映在东京证券交易所上市的股票价格变化情 况 n选择1968年1月4日为基期，以基期股票收盘价 作为100，按加权平均的方法计算股票价格指数 n金融时报证券交易所100种股票指数（The Financial Times Stock Exchange 100 Index, FTSE-100） n英国金融时报公布的在伦敦证券交易所上 市的100家最大的公司的股票价格指数 n采用加权股票价格指数的计算方法计算 n恒生指数（Hang Seng Index） n香港恒生银行编制的股票价格指数 n包括在香港证券交易所上市的33家公司的股票 ，其中工商业有15家，金融业有4家，公用事业有 5家，房地产业有9家 n采用加权股票价格指数的计算方法计算 n选择1964年7月31日为基期，以基期的股票价 格为100来反映各个时期的股票价格变化 n全普通指数（All-Ordinaries Index） n澳大利亚证券交易所编制的证券价格指数 n包括在澳大利亚证券交易所上市的全部股票 n采用加权股票价格指数的计算方法计算 n多伦多证券交易所综合指数（Toronto Stock Exchange Composite Index, TSE 300 Composite Index） n多伦多证券交易所编制的股票价格指数 n包括14个产业集团300种股票 n采用加权股票价格指数的计算方法计算 n上证综合指数 n上海证券交易所编制的 n以上海证券交易所挂牌的全部股票为计算范围 ，以发行量为权数的加权综合股价指数 n以1990年12月19日为基期，基期指数定为100 点，自1991年7月15日开始发布 n深圳综合指数 n以深交所上市股票为样本，采用发行量加权平 均的计算方法 n从1991年4月4日开始发布，基期为1991年4月 3日 n深圳成分指数 n中国股市上第一个综合类成分股指数 n以在深交所上市的40种股票（其中工业类18家 ，商业类3家，地产类5家，金融类3家，公用事业 类4家，综合类7家）为样本，采取流通股市值加 权的计算方法 n基期为1994年7月20日，基点定为1000 第三节 用收入资本化法分析股价 收入资本化法 n任何资产的内在价值取决于持有资产可能带 来的未来现金流收入的现值 股息贴现模型 n收入资本化法运用于普通股价值分析中的模 型 n假定股票的价值等于它的内在价值，而股息 是投资股票唯一的现金流 n绝大多数投资者并非在投资之后永久地持有 所投资的股票，卖出股票的现金流收入也应 纳入股票内在价值的计算 n股息贴现模型选用未来的股息代表投资股票 唯一的现金流，并没有忽视买卖股票的资本 利得对股票内在价值的影响 n股息增长率 利用股息贴现模型进行证券投资分析 n计算股票投资的净现值 q当NPV大于零时，可以逢低买入 q当NPV小于零时，可以逢高卖出 n比较贴现率与内部收益率（IRR）的差异 q当y小于IRR，NPV大于零，该股票被低估 q当y大于IRR，NPV小于零，该股票被高估 第四节 股息贴现模型 零增长模型（zero-growth model） n例：假定投资者预期某公司每期支付的股息 将永久性地固定为1.15美元/股，并且贴现率 定为13.4 q内在价值 q如果该公司股票当前的市场价格等于10.58美 元 不变增长模型（constant-growth model） n戈登模型（Gordon Model）假定条件 q股息的支付在时间上是永久性的（t） q股息的增长速度是一个常数（gt=g） q模型中的贴现率大于股息增长率（yg） n例：某公司股票初期的股息为1.8美元/股。 经预测该公司股票未来的股息增长率将永久 性地保持在5的水平，假定贴现率为11 q内在价值 q如果该公司股票当前的市场价格等于40美元 三阶段增长模型 three-stage-growth model n第二阶段股息增长率递减的三阶段增长模型 q股息的增长分为三个阶段 时间 股息增长率 ga gn AB 阶段1阶段2阶段3 时间 股息增长率 ga gn AB 阶段1阶段2阶段3 q例：假定某股票初期支付的股息为1美元/股， 在今后两年的股息增长率为6，股息增长率从第 三年开始递减，从第6年开始每年保持3的增长 速度。贴现率为8 n如果股票当前的市场价格为20美元，则该股票被 低估 时间 股息增长率股息 第1阶段161.06 261.124 第2阶段35.251.183 44.51.236 53.751.282 第3阶段631.320 nH模型 时间 股息增长率 ga gn H2H gH n特点 q在考虑了股息率变动的情况下，大大简化了计 算过程 q在已知股票当前市场价格P的条件下，可以直 接计算内部收益率 q在假定H位于三阶段增长模型转折期的中点的 情况下，H模型与三阶段增长模型的结论非常接近 时间 股息增长率 ga gn ABH2H gH q不变股息增长模型是H模型的一个特例 q股票的内在价值由两部分组成 n根据长期的正常的股息增长率决定的现金流贴现 价值 n由超常收益率ga决定的现金流贴现价值 多元增长模型（multiple-growth model ） n是股息贴现模型的最一般形式 n假定在某一时点T之后股息增长率为一常数g 第五节 股票投资的风险分析 风险的构成 n一般而言，风险是指投资者遭受损失的可能 性 n更精确地，风险是指预期收益的背离 n系统性风险（systematic risk）、市场风险（ market risk） q以同样方式对所有证券的收益发生影响的风险 n非系统性风险（unsystematic risk ）、特有 风险（unique risk） q偶发性风险，这种风险只影响某一种证券收益 的某些独特事件 总风险 Total risk 系统性风险 Systematic risk 非系统性风险 unsystematic risk 市场风险 Market risk 政策风险 Policy risk 通胀风险 Inflation risk 利率风险 Interest rate risk 经营管理风险 Business risk 财务风险 Financial risk 欺诈风险 Expropriation risk n系统性风险的特征 q该风险是由共同因素所引致的 q这些因素对所有证券的收益均产生影响 q可以用值来