（会计学专业论文）上市公司交叉持股的价值效应与盈余管理研究.pdf

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注：本授权书适用我校授予的所有博士、硕士的学位论文。由作者填写( 一式两份) 签字后交校图书 馆，非公开学位论文须附南开大学研究生申请非公开学位论文审批表。 南开大学学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下进行研究工作所 取得的研究成果。除文中已经注明引用的内容外，本学位论文的研究成果不包 含任何他人创作的、已公开发表或者没有公开发表的作品的内容。对本论文所 涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本 学位论文原创性声明的法律责任由本人承担。 学位论文作者签名： 自煞2 0 1 1 年1 1 月2 8 日 非公开学位论文标注说明 ( 本页表中填写内容须打印) 根据南开大学有关规定，非公开学位论文须经指导教师同意、作者本人申 请和相关部门批准方能标注。未经批准的均为公开学位论文，公开学位论文本 说明为空白。 论文题目 申请密级 口限制( 2 年) 口秘密( 1 0 年) 口机密( 2 0 年) 保密期限 2 0 年月日至2 0年月日 审批表编号批准日期 2 0 年月日 南开大学学位评定委员会办公室盖章( 有效) 注：限制2 年( 可少于2 年) ：秘密1 0 年( 可少于1 0 年) ：机密2 0 年( 可少于2 0 年) 摘要 摘要 近年来，我国上市公司交叉持股的绝对数量和相对投资额均呈递增趋势。 然而国内相关的研究却并不深入和系统。大量的研究集中于分析机构投资者对 公司治理及资本市场效率等方面的影响。其中，对于机构投资者的定义是具备 双重代理投资性质的投资者，包括基金、券商和公司( 法人) 投资者等。实际 上，不同类型的机构投资者其利益实现方式可能不尽相同。在现有的激励机制 下，基金和券商的经理人员可能过于追求短期收益，而公司股权投资更可能通 过建立长期业务往来、整合产业链和互补优势资源等途径实现收益。因此细分 机构投资者类型，将公司交叉持股与券商和基金持股分开考察，可能更有助于 考察不同机构投资者对公司治理、价值绩效等方面的影响。 基于上述考虑，文章在对现有文献进行梳理的基础上，从公司交叉持股的 利益实现路径出发，结合中国具体制度环境，通过理论分析和实证检验，研究 交叉持股对价值效应和盈余管理行为的影响。 文章共分七章。第一章，导论。介绍研究背景、问题提出、研究意义、研 究思路、框架和研究方法、对关键概念的界定以及研究结论和文章的创新。第 二章，文献综述。系统回顾公司交叉持股对公司价值的影响、对盈余管理提供 的机会等代表性研究文献，通过对文献的评述，提出本文的研究视角。第三章， 制度背景分析。介绍我国上市公司交叉持股的形成和发展。第四章，理论分析 与研究假设。提出公司交叉持股的利益实现路径，对交叉持股下的价值效应和 盈余管理行为进行理论分析，并提出相应的研究假设。第五章，上市公司交叉 持股的价值效应研究。实证检验公司交叉持股下，投资公司对被投资公司价值 的总体影响，考察一级市场中不同行业、不同终极控制人性质的公司股权投资， 对被投资公司价值的影响；并通过模型分析考察交互持股对经理人员的短视行 为的约束作用。第六章，上市公司交叉持股的盈余管理行为检验。重点考察二 级市场形成的交叉持股，投资公司是否通过对其股票投资的会计政策和出售时 点的选择，实现其特定的盈余目标。我们的研究以新会计准则的公允价值计量 为研究背景。第七章，研究结论、启示和局限性。在上述规范分析和实证检验 的基础上，对文章的主要研究结论进行总结和归纳，并指出研究不足和未来的 研究方向。 摘要 通过上述研究和分析，文章得到以下主要研究结论： 第一，从事后角度就公司交叉持股对被投资公司业绩的影响进行实证检验。 发现通过一级市场购入而形成的公司股权投资，一年后被投资公司的营业利润 增幅与被交叉持股比重成正相关关系。而且在一级市场购入形成的公司股权投 资，被纵向持股的被投资公司的业绩增幅显著的高于非纵向持股的被投资公司， 交互持股公司的业绩增幅显著高于单边持股被投资公司的业绩。这些实证证据 不仅证明了通过一级市场形成的交叉持股，对被投资公司的价值增值具有积极 影响，而且表明这种价值效应可能通过产业链整合、契约组织等方式实现。此 外，我们并未发现二级市场形成的交叉持股存在上述价值增值的效应。这一方 面说明，二级市场的股权投资金额较小、一可能对被投资公司价值的总体影喻不 明显，另一方面，在一级市场由定向增发方式形成的公司交叉持股j 投资和被 投资双方需要达成买卖契约，而这样的契约更可能促进被投资公司价值的提升， 投资公司从中获取股权投资收益。 第二，对一些可能影响价值效应实现的因素加以考察。实证发现，在一级 市场形成的交叉持股，被投资公司的国有产权属性会对交叉持股的价值效应造 成负面影响；而被投资公司所在地的政府干预越少、市场化程度越高，股权投 资的价值提升效应越容易实现。 第三，通过模型分析，对交互持股公司价值实现的途径进行研究。发现在一 定条件下，公司交互持股会使得参与博弈的各方利益均得以提升，规避被投资 公司经理人员的短视行为，从而提升公司价值。这为交互持股公司的价值实现 提供了新的理论模型依据。 第四，对上市公司交叉持股的盈余管理行为的考察，以新会计准则公允价值 计量模式为研究背景，实证发现投资公司可以利用对所持股票的信息优势，通 过会计政策选择( 会计盈余管理) 和出售时点选择( 真实盈余管理) 来管理盈 余，以实现特定的盈余目标。 文章创新之处主要体现在如下方面： 首先，对机构投资者加以细分，就公司法人的交叉持股对公司价值的影响 加以单独考察，有助于更好地分析公司交叉持股的利益实现方式。 其次，从事后角度就公司交叉持股对被投资公司价值的影响加以检验。实 证发现通过一级市场形成的交叉持股，对被投资公司的价值具有积极影响，而 二级市场形成的交叉持股，则没有表现出这种价值效应。此外，在一级市场中 n 摘要 形成的纵向交叉持股与交互持股，相比于非纵向和单边持股，更有助于提升被 投资公司价值。同时，我们将被投资公司终极产权性质、所在地市场环境等因 素纳入考察范围，研究其对交叉持股价值效应的影响。通过限定性制度因素， 证实了不同制度条件下，被投资公司的价值增值程度存在显著差异。这提供了 不同制度条件下，交叉持股具有不同经济后果的深入证据，为发展和规范上市 公司交叉持股行为提供了施政依据。 再次，文章通过模型分析，考察了交互持股对经理人员投资项目选择的影 响。研究表明，在一定的条件下，交互持股可以规避经理人员选择损害公司价 值的投资项目，使得参与博弈的各方利益均得以提升，从而通过严密的理论模 型证明了交互持股对持股双方的价值具有积极影响。 最后，我们以2 0 0 7 年新会计准则公允价值计量模式为研究背景，实证考察 了交叉持股中的投资公司，是否利用信息优势进行会计政策选择和出售时点选 择，实证发现投资公司进行了以平滑盈余、规避债务契约等为目的的盈余管理 行为。这为引导和监管上市公司的投资行为、保护投资者利益、以及考察会计 准则的经济后果都提供了重要的实证证据。 关键词：上市公司，交叉持股，价值效应，盈余管理 i i i a b s t r a c t 一一 a b s t r a c t i nr e c e n tv e a r s ，m em l i l l b e r sa 1 1 di n v e s t i l l e n ts h a r e so fc r o s s s h a r e h 0 1 d i n g si n m e1 i s t e dc o m p a i l ya r ei n c r e a s i n g b u tt 1 1 ee x i s t i l l gd o m e s t i cr e l a t e ds t u d i e s a r ef 打 丹o md e e pa n ds y s t e m i c m o s to fr e s e a r c h e sh a v ef o c u s e do na n a l y s i s i n gt l l ee f r e c t o fm ei n s t i t u t i o n a lm e s t o r so nc o 印o r a t eg o v e m a n c ea i l dc a p i t a lm 破e te 箭c i e n c y a m o n gt 1 1 e m ，t 1 1 e yd e f i n e di n s t i t u t i o n a l li n v e s t o r s w i t l ld o u b l ea g e mi n v e s t n l e n t p r o p e n i e s ，i n c l u d i n g di n v e s t o r s ，b r o k e r sa n dc o m l ) a i l yi n v e s t o r s ，e t c i n f a c t ， d i 行e r e n t 邯e so fi n s t i t u t i o n a li n v e s t o r sm a y h a v ed i 位r e n ti n v e s t i i l e n to b je c t i v e s i n l ee x i s t i i l gi n c e n t i v em e c h a l l i s m ，t 1 1 em a n a g e r so f 舢：l d sa n db r o k e r sm a yp u r s u e s h o r t t e mp r o f i t sf i r s t ，抽l et l l ec r o s s - s h a r e h 0 1 d i n g sm o d eb e m e e nc o m p a l l i e si s m o r el i k e l yt oa c h i e v ei t se a r n i n g st l u o u 曲e s t a b l i s l l i n gl o n g t e n l l b u s i n e s s r e l a t i o n s h i p ，i n t e 黟a t i n gi n d u s 试a lc h 咖a n dc o m p l e m e n t a r ya d v a n t a g er e s o u r c e s t h e r e f o r e 也es u b d i v i s i o ni n s t i t l m o n a li n v e s t o r st y p e s ，a 1 1 dm a k n gad i s t i n c t i o n b e t w e e n 也ec r o s s s h a r e h o l d i n 笋a n d 也eh o l d i n g so fb r o k e r sa n d 触r s ，m a yb e b e l l i f i c i a lf o rm ei n v e s t i g a t i o no fe f - f e c to fd i 伍酹e n tg o a l so fd i 任酹e n ti m 心u t i o n a l i n v e s t o r sh o l d i n go nc o 印o r a t eg o v e m a n c ea i l dt 1 1 em o t i v ea n dm ei n f h e n c eo f p e r f b n n a n c e b a s e do nm ea b o v ec o n s i d e r a t i o n s ，t h j sd i s s e r t a t i o ne x p l o r e st h ew a y so f m a l ( i n gp r o f i t sf o rt 1 1 ec r o s s - h o l d i l l gc o m p a l l i e s ，a j l di t ss y s t e m i cc o n d i t i o n sn l r o u 曲 t 1 1 e o 珂a i l a l y s i sa 1 1 de m p i r i c a lt e s ti nc m n e s eb a c k g r o u l l d 丘o m t h ev a l u ee 仃e c ta 1 1 d m ei 1 1 f 0 m a t i o ne f i e c to fm ec r o s s - h o l d i n g t 1 1 ed i s s e r t a t i o ni i l c l u d e ss e v e nc h 印t e r s 1 1 1 ef i r s tc h a p t e rp u t sf o n a r dt 1 1 e r e s e a r c hq u e s t i o n ，也er e s e a r c hs i 卿f i c a n c e ，也er e s e a r c hc o n t e n ta n d 也em e m o d ， a n d 廿1 ek e yc o n c e p t sd e f i i l i t i o ni n v 0 1 v e di nt h ed i s s e i r t a t i o n ；t h es e c o n dc h a p t e r r e v i e w so nt 1 1 er e p r e s e n t a t i v el i t e r a 臼l r e s ，w h j c hi 1 1 v o l v e st h es t u d yo ft 1 1 ee m c i e n c y e 妇陪c to fc r o s s - h o l d i l l 氍a s 、v e na s 廿1 er e l e v a n td o c u m e n t s ，a n 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v e r a l li m p a c to ft l l e v a l u eo f i i e s 缸n e n t c o m p a n yb yi n v e s t e dc o m p a n j e s ，e 1 1 1 p i r i c a ls t u d ye x a m i i l e sb y c r o s s - s h a r e h 0 1 d i n g si n v e s 缸1 1 e n tc o n l p a l l yv a l u ea r e rm ec h a l l g e ，t oa n a l ) ，z em e c r o s s s h a r e h 0 1 d i l l g st 0m a n a g e r ss h o r t s i g h t e dc o n s 臼咖t 缸l c t i o nm r o u g hi n o d e l t l l es i x t l l c h a p t 盯， m e锄咖c a lt e s to f 廿1 ei 1 1 f o m a t i o ne 髓c to fm e c r o s s s h a re _ h 0 1 d i i 玛c o r n p a n i e s t h ec r o s s s h a re ! h 0 1 d i n gc o m p a i l i e sh a v ei n f o m a t i o n s u p 丽o r i 哆o nma ：虹n gac h o i c eo fa c c o u n t i n gp o l i c i e sa n ds e l l i n gd a t e 内rt h e i rs t o c k i n v e s 廿1 1 e 1 1 t s ，t l l r o u 曲w 】1 i c hm e yc a l lm a 工1 a g et 1 1 e i re a m i n g s o u rs t u d yr e g a r d sm e f 址v a l u em e a s u r e m e n ta so u rr e s e a r c hb a c k g r o u n d f i i l a l l y ，试c _ h a 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o t et h ei n t e r e s t so fa l lp a r t i e s i n v 0 1 v e di ng a m e ，讹c ha v o i di n v e s t e dc o m p a n ym a n a g e r ss h o r t s i g h t e d ，a n dm u s e n h a l l c em ec o i n p a i l yv a l u e ，恤c hp r 0 v e st 1 1 ee x i s t e n c eo fc r o s s 。s h a r e h o l d i n g sv a l u e e 任i e c t 舶ma n o m e r w a y f o u n l l ，i 1 1t 1 1 ei n v e s t i g a t i o no fi n f o r n l a t i o ne 虢c t ，w er e g a r dm e n e wa c c o u n t i n g s t a i l d a r d sf o rt h e 触a n de q u i t a b l ev a l u em e a s 嗍e n tm o d e l a so u rr e s e a r c h b a c k 挈o u n d ，砒1 i c hc o n j f i 嫩同也a tb u y i l l go 也e r1 i s t e dc o m p a n ys t o c kc o m p a n y c a n b eu s e dt os t o c kh e l db ym ei n f o 订n a t i o ns 1 】p 嘶砸t y ，t h r o u 班m ec h o i c e o f a c c o u 工l t i l l gp o l i c ya 1 1 ds e l l i n gp o 缸c h o o s et om a l l a g e m e n t ，t or e a l l z em 士。彻a t l o n e 疏c ts u 印l u s t h em a i l l l vc o n t r i b u t i o n sa r ee m b o d i e di nm ef 0 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te n v i r o 衄e n to fc r o s s 。s h 舭1 d i n g sv a l u e e 能c tr e a l i z a t i o nt om ei n f h e n c ed e 蓼e eo ft l l ee l p i r i c a lr e s e a r c h t h r o u 曲m e 缸1 i t e s v s t 锄f a c t o r s ，w ec o n f i m e dm a tm ev a l u eo fc r o s s s h a r e h o l d i n 黟e x i s ts i 鲥矗c a n t v i d i c e si nd i 髋r e n t s y s t e mc o n d i t i o n s n l i s p r o d e sd i 鼠r e l l te c o n o m i c c o i l s e q u e n c e so fc r o s s s h a r e h o l d i l l g sf o rm e 缸也e re v i d e n c ei l ld i 妇陆e n ts v s t e m c o n d i t i o n s ，w 1 1 i c hw i mp m d e sp 0 1 i c yc r o s s s h a r e h o l d i n g sb e h a v i o rb a s i sf o r d e v e l o p n l e n ta n ds t a n d a r d1 i s t e dc o m p a n y t 圭l i r d l xw er e g a r dt h en e wa c c o u n t i i l gs t a l l d a r d si n2 0 0 7a so u rr e s e a r c h b a c k 舯u n d ，砌c he m p i r i c a l l yi 1 1 s p e c t e d 廿1 e c r o s s s h a r e h 0 1 d i n g so fi n v e s 缸i l e n t c o m p 删e sm a k i l l gu s eo fm ei 1 1 f - o n i l a t i o ns u p 耐o r i t yo fa c c 0 u n t i n gp o l i c yc _ h o i c e a 1 1 d s e l l i n gp o i l l t ，f o l l i l d i n gt h ee v i d 衄c e so fe a n l i n g sm a l l a g 锄e n tm o t i v a t e db y e 黝gs m 0 0 t h i n ga i l da v o i d i n gd e b tc o 蛐隐c t s t h ee m p i r i c a lt e s tr e s m t s ，证g i v e n s y s t 锄c o n d i t i o n s ，a r eu s e 如1f o rs u p e r v i s 访gl i s t e _ d 面m p a n y i n v e s 仃n e n tb e h a v i o l p r o t e c n n gm v e s t o r sa n dc r e d i t o r s 谳e r e s t s ， a i l d a n a l y s i s o fm ee c o n o m i c c o n s e q u e n c e s 胁2 l 1 1 y ，m ed i s s e n a t i o ni 1 1 s p e c t sm em a n a g e r s m e s 缸n 吼tp r o j e c ta l t e n l a t i v e f o rc r o s s - s h a r e h o l d i l l gc o m p a 越e st h r o u 曲t l l em o d e la n a l y s i s t h er e s e a r c hs h o w s t 1 1 a t ，u n d e rc 哪a i nc o n d i t i o n s ，m ec r o s s s h a r e h o l d i n gc a i lh e l pm a i l a g e r sa v o i dm e 1 n v e s 衄e n tp r o j e c tt 1 1 a tm a yd 锄a g em ec o m p a i l y s 砌u e n l e r e f o r e ，m ei n t e r e s t so f a l lp a n i e si n v o l v e di 1 1t h eg 锄em a k e sa r e e 1 1 l l a i l c e d k e y w o r d s ：l i s t e dc o m p a n y ，c r o s s h 0 1 d i n 岛u