（会计学专业论文）上市公司内部控制鉴证报告披露的市场反应研究.pdf

原创性声明 本人声明：所呈交的学位论文是本人在导师的指导下进行的研究工作及取得的研究成 果。除本文已经注明引用的内容外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也 不包含为获得凼錾直太堂及其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同 志对本研究所做的任何贡献均己在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：锺蓝肄 日 期：砭f 之：翌 指导教师签名： 日 在学期间研究成果使用承诺书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：内蒙古大学有权将 学位论文的全部内容或部分保留并向国家有关机构、部门送交学位论文的复印件和磁盘，允 许编入有关数据库进行检索，也可以采用影印、缩印或其他复制手段保存、汇编学位论文。 为保护学院和导师的知识产权，作者在学期间取得的研究成果属于内蒙古大学。作者今后使 用涉及在学期间主要研究内容或研究成果，须征得内蒙古大学就读期间导师的同意；若用于 发表论文，版权单位必须署名为内蒙古大学方可投稿或公开发表。 学位论文作者签名：焦位錾 日 期：五2f 叟。支。；q 内蒙古大学硕士学位论文 上市公司内部控制鉴证报告披露的市场反应研究 摘要 2 0 0 8 年6 月，财政部等五部委联合发布了企业内部控制基本规范，本文 借此契机，研究内部控制鉴证报告披露的市场反应。本文以2 0 0 7 2 0 0 9 年沪、深 两市上市公司披露内部控制鉴证报告的2 9 1 家上市公司为研究样本，并选取同 行业、总资产规模相近的上市公司为控制样本，采用事件研究法对样本公司累 计超额收益率进行计算并研究，通过比较、分析研究样本与控制样本累计超额 收益率在内部控制鉴证报告披露前后变化情况，发现在公告日前后较短事件期 内，研究样本与控制样本的累积超额收益率存在显著差异，而在公告日前后较 长事件期，研究样本的累计超额收益率并未显著大于控制样本，进一步通过多 元回归分析，发现累计超额收益率并不受内部控制鉴证报告披露的影响，说明 内部控制鉴证报告并不具有信息含量。由此，本文提出了规范的内部控制鉴证 报告披露的内容和格式，加强内部控制信息披露的指导和监督等三条建议。希 望能为我国内部控制信息披露制度的完善提供经验依据。 关键词：内部控制；信息披露；事件研究法 内蒙古大学硕士学位论文 s t u d yo nm a r k e tr e a c t i o n st ot h ed i s c l o s u r eo f a u d i t o r s d 汀t e r n a lc o n t r o lr e p o r to fl i s t e d c o 4 p an i e si nc h i n a a bs t r a c t i nj u n e2 0 0 8 ，t h em i n i s t r yo ff i n a n c ea n do t h e rf o u rm i n i s t r i e sj o i n t l yi s s u e d t h e b a s i cn o r m so fi n t e r n a lc o n t r o l ”，t h es i t u a t i o np r e s e n t sa ne x c e l l e n to p p o r t u n i t yt o s t u d yo nm a r k e tr e a c t i o n st ot h ed i s c l o s u r eo fa u d i t o r s i n t e m a lc o n t r o lr e p o r t i nt h i s p a p e r , t h ed a t ai sc h o o s ef r o mt h ea u d i t o r s i n t e m a lc o n t r o lr e p o r to ft h e2 9 1l i s t e d c o m p a n i e sd i s c l o s e df r o ms h e n z h e na n ds h a n g h a is t o c ke x c h a n g ef o rt h ep e r i o do f 2 0 0 7t o2 0 0 9 t h ec o n t r o ls a m p l ei ss e l e c t e dt h a th a v es i m i l a ra s s e ts c a l ei nt h es a m e i n d u s t r y t h ee v e n ts t u d ym e t h o dh a sb e e n u s e dt oc a l c u l a t ea n ds t u d yt h ec u m u l a t i v e a b n o r m a lr e t u r n si ns a m p l ec o m p a n i e s c o m p a r i n gt h ed i f f e r e n c eo ft h ec u m u l a t i v e a b n o r m a lr e t u m so fs t u d ys a m p l ea n dc o n t r o ls a m p l eb e t w e e nb e f o r ea n da f t e rt h e d i s c l o s u r eo fa u d i t o r s i n t e r n a lc o n t r o lr e p o r t ，w ec a nc o n c l u d et h a ti tw i l ls h o w s i g n i f i c a n td i f f e r e n c e si ns h o r tt i m eb e f o r ea n da f t e rt h ea n n o u n c e m e n td a t e b u tt h e s t u d ys a m p l ei sn o ts i g n i f i c a n t l yh i g h e rt h a nt h ec o n t r o ls a m p l ei nl o n g e rt i m eb e f o r e a n da f t e ra n n o u n c e m e n td a t e t h er e s u l t so fm u l t i p l er e g r e s s i o na n a l y s i ss h o w e dt h a t ”口do节；，c，p； 内蒙古大学硕士学位论文 d i s c l o s u r eo fa u d i t o r s i n t e r n a lc o n t r o lr e p o r td o e sn o ta f f e c tt h ec u m u l a t i v ea b n o r m a l r e t u r n sa n da u d i t o r s i n t e r n a lc o n t r o lr e p o r td on o th a v et h eu s e f u li n f o r m a t i o n t h u s ， t h i sp a p e rp r e s e n t st h ec o n t e n ta n dt h ef o r m a to fs t a n d a r d i z e dd i s c l o s u r eo fa u d i t o r s i n t e r n a lc o n t r o lr e p o r t t h e nt h ew r i t e rp r o p o s e st h r e ep r o p o s a l so fs t r e n g t h e n i n g i n t e r n a lc o n t r o ld i s c l o s u r eg u i d a n c ea n ds u p e r v i s i o ni no r d e rt og i v es o m ee x p e r i e n c e b a s i st od i s c l o s u r eo fi n t e m a lc o n t r o lo fo u rc o u n t r y k e y w o r d s ：i n t e r n a lc o n t r o l ；i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e ；e v e n ts t u d y 内蒙古大学硕士学位论文 目录 摘要1 a b s t r a c t 一j 第1 章引言1 1 1问题的提出l 1 2 研究方法及研究意义：3 1 3 研究的内容及结构安排：3 第2 章文献综述6 2 1 内部控制信息披露的市场反应的研究现状6 2 1 1国外研究现状6 2 1 2国内研究现状8 2 2 小结1 0 第3 章理论基础与研究假设1 2 3 1市场反应的理论基础1 2 3 2研究假设1 3 第4 章实证分析1 5 4 1研究设计1 5 4 1 1样本选择与数据来源1 5 4 1 2研究模型1 6 4 2 内部控制鉴证报告披露市场反应的单样本检验1 9 4 2 1研究样本分析1 9 4 。2 2 控制样本分析2 3 4 3研究样本与控制样本分析研究2 7 4 4不同窗口期研究样本与控制样本的比较分析2 9 4 4 1 窗口期【2 0 ，2 0 】内研究样本与控制样本的比较分析3 0 4 4 2 窗口期【1 0 ，1 0 】内研究样本与控制样本的比较分析3 2 4 5相关性分析3 4 4 6稳健性检验3 6 i v ； 一 内蒙古大学硕士学位论文 4 7小结3 7 第5 章结论及政策建议3 8 5 1研究结论3 8 5 2政策建议3 9 5 3本文的局限性及未来研究方向3 9 参考文献4 1 致谢4 5 攻读硕士期间发表的学术论文4 6 v 1、，lllll 内蒙古大学硕士学位论文 第1 章引言 1 1 问题的提出 企业内部控制是近几年理论界和实务界共同关注的热点问题。内部控制不仅关系到企业 自身的发展，而且关系到广大投资者的利益，关系到资本市场的健康发展，因而受到社会各 界广泛的关注。 早在1 9 9 2 年美国c o s o 委员会( c o m m i t t e eo f s p o n s o r i n go r g a n i z a t i o n so f t h et r e a dw a y c o m m i s s i o n ) 颁布内部控制整体框架，明确给出了内部控制的定义和要素，然而在当 时的环境下，内部控制信息披露的重要性没有得到充分的体现，以至于内部控制没有发挥应 有的作用。直到美国的安然、世通等一系列恶性财务信息造假案的曝光，内部控制信息披露 才引起了中外会计界的广泛关注，并迫使美国于2 0 0 2 年颁布萨班斯奥克斯利法案1 ， 在内部控制以及信息披露方面做出了明确的要求，规定公司首席执行官、首席财务官或类似 职务人士必须书面声明对内部控制的设计和执行的有效性负责，并且要求随定期报告一同对 外披露管理当局对财务报告内部控制的评价和报告，这份内部控制报告还必须经过负责公司 定期报告审计的注册会计师的审核。至此，美国的内部控制信息披露由自愿性披露阶段正式 进入了强制性披露阶段。此后，各国纷纷建立了与内部控制信息有关的披露制度。 对于我国而言，内部控制信息披露起步较晚，有关内部控制信息披露方面的规定尚待完 善。证监会于2 0 0 0 年1 1 月发布公开发行证券的公司信息披露编报规则2 ，要求公开发行 证券的商业银行、保险公司、证券公司建立健全内控制度，其招股说明书正文应专设一部分 说明内控制度的完整性、合理性和有效性；证监会2 0 0 1 年发布的公开发行证券公司信息披 露的内容与格式准则第2 号年度报告的内容与格式( 修订稿) 中，要求一般上市公司的 监事会在年度报告中应对“公司决策程序是否合法，是否建立了完善的内部控制制度，公司 董事、经理执行职务时有无违反法律、法规、公司章程或损害公司利益的行为 发表独立意 见。在公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1 号招股说明书( 2 0 0 6 年修 订) 中，要求“发行人应披露公司管理层对内部控制完整性、合理性及有效性的自我评估意 1t h e s a r b a n e s o x l e ya c t ，简称( ( s o x 法案 2 现为2 0 0 3 年3 月发布的公开发行证券的公司信息披露编报规则第1 8 号商业银行信息披露特别规定和第8 号证券公 司年度报告内容与格式特别规定 内蒙古大学硕士学位论文 见以及注册会计师对公司内部控制的鉴证意见。注册会计师指出公司内部控制存在缺陷的， 应予披露并说明改进措施。 j p o2 0 0 1 年4 月证监会颁布的公开发行证券的公司信息披露内容 与格式准则第1 1 号上市公司发行新股招股说明书中，规定“发行人应披露管理层对内 部控制制度的完整性、合理性及有效性的自我评估意见，同时应披露注册会计师关于发行人 内部控制制度评价报告的结论性意见。如注册会计师指出以上三性存在重大缺陷，发行 人对相关内容应予详尽披露，并说明改进措施”。2 0 0 5 年1 1 月颁布的国务院批转证监会 的通知，要求“上市公司要加强内部控制制度建设，强化内部 管理，对内部控制制度的完整性、合理性及其实施的有效性进行定期检查和评估，同时要通 过外部审计对公司的内部控制制度以及公司的自我评估报告进行核实评价，并披露相关信 息。” 2 0 0 6 年6 月5 日，上海证券交易所率先发布了上海证券交易所上市公司内部控制指引 ( 下文简称内部控制指引) ，对上市公司建立健全和有效实施内部控制制度提供了原则性 指导，明确了公司董事会对公司内控制度所负的责任，并要求“上市公司董事会在年度报告 披露的同时披露相关的内部控制信息，并且鼓励有条件的上市公司单独出具内部控制自我评 估报告，同时披露会计师事务所对内部控制自我评估报告的核实评价意见。 2 0 0 8 年6 月2 8 日，财政部、证监会、审计署、银监会、保监会联合发布了我国第一部 企业内部控制基本规范( 下文简称基本规范) ，这是中国会计审计领域的又一重大改革 举措。财政部副部长王军在此间举行的新闻发布会上宣布，该基本规范将于2 0 0 9 年7 月1 日 起首先在上市公司范围内施行，并鼓励非上市的其他大中型企业执行。 2 0 1 0 年4 月2 6 日，财政部、证监会、审计署、银监会、保监会联合发布了企业内部 控制配套指引。该配套指引包括企业内部控制应用指引第l 号组织架构等1 8 项应 用指引、企业内部控制评价指引和企业内部控制审计指引，自2 0 1 1 年1 月1 同起在境 内外同时上市的公司施行，自2 0 1 2 年1 月1 日起在上海证券交易所、深圳证券交易所主板上 市公司施行；在此基础上，择机在中小板和创业板上市公司施行。鼓励非上市大中型企业提 前执行。连同此前发布的企业内部控制基本规范，标志着适应我国企业实际情况、融合国 际先进经验的中国企业内部控制规范体系基本建成。 在国外，有关内部控制信息披露的市场反应研究已经比较成熟；但在国内，2 0 0 6 年实施 的内部控制指引促使上市公司由内部控制信息自愿披露向半强制披露转变( 李享，2 0 0 7 ) ， 企业内部控制基本规范的颁布，以及刚刚颁布的企业内部控制配套指引，使得内部控 制信息从半强制披露向强制披露转变，在这样的背景下，国内关于内部控制信息披露市场反 2 内蒙古大学硕士学位论文 应的研究还处于起步阶段，中山大学管理学院的林斌、饶静( 2 0 0 9 ) 对2 0 0 7 年沪深两市主板 1 8 6 家自愿披露内部控制鉴证报告的a 股上市公司进行研究，审计师出具的内控审核评价意 见均为无保留意见，认为被审计单位与财务报表相关的内部控制在所有重大方面是有效的， 既然上市公司披露内部控制鉴证报告会增加其披露成本及法律风险，那么上市公司为什么会 披露鉴证报告，无保留意见的鉴证报告是否具有信息含量，关于这些疑问，需要针对内部控 制鉴证报告披露的市场反应进行研究，才能得出准确的结论。 1 2 研究方法及研究意义 本文主要以2 0 0 7 2 0 0 9 年披露内部控制鉴证报告的上市公司为研究样本，同时选取与研 究样本所处行业相同、总资产规模相近，但未披露内部控制鉴证报告的公司为控制样本，分 别采用事件研究法、描述性统计分析、单变量分析和多元回归分析等方法，来研究股票市场 对披露内部控制鉴证报告的反应。 目前，国内关于市场反应的研究不少，但普遍存在研究样本小、估计期3 和窗1 ：3 期4 较短4 。：，一j 等问题，而研究内部控制信息披露市场反应的文章更是寥寥无几，本文在尽可能保留大样本 一 的前提下，采用较长的估计期和窗口期，增强结论的可信度，希望通过本文的研究，能起到“ 抛砖引玉的作用。 、 1 3 研究的内容及结构安排 本文主要研究股票市场对内部控制鉴证报告披露的反应，针对市场反应的问题，笔者采 用事件研究法中的市场模型计量超额收益率，并按不同事件窗口期计算累计超额收益率。同 时考虑到不同计量模型可能产生的误差，又采用调整均值模型计量超额收益率，以使研究结 论更完整、可靠。本文的结构安排如下： 第一部分为引言，主要提出笔者的研究问题、研究方法、研究意义、研究内容以及论文 的结构安排。 第二部分为文献综述，主要从国内外研究内部控制信息披露及信息披露的市场反应两方 面进行梳理和评述。 3 估计期是指1 i 受事件影响的时期，估计此期间内股票的u 平均收益率，以此作为股票的正常收益率。 4 公告u 前后一段时间称为事件窗u 。 3 内蒙古大学硕十学位论文 第三部分为理论基础与研究假设，首先，从信号传递和有效市场角度阐述了信息披露与 市场反应之间的理论依据，其次，从股票市场对内部控制鉴证报告披露所可能产生的影响提 出本文的研究假设。 第四部分为实证分析，这部分包括样本选择及研究模型，运用市场模型对研究样本与控 制样本的累计超额收益率进行计量、比较、分析，从而得出研究结论。 第五部分为研究结论和政策建议，主要分析本文研究所形成的结论，根据结论提出相关 的政策建议。此外还说明了本文可能存在的局限性，并提出进一步研究的方向。 4 内蒙古大学硕士学位论文 图1 - 1 文章的研究框架图 f i g u r e1 - 1r e s e a r c hf r a m e w o r do ft h ep a p e r s 内蒙古大学硕士学位论文 第2 章文献综述 2 1 内部控制信息披露的市场反应的研究现状 2 1 1国外研究现状 美国内部控制实证研究的大量出现是在2 0 0 2 年s o x 法案实施之后，研究的主题可划分 为三个大的方面：自愿性内部控制信息披露的影响因素、内部控制缺陷的决定因素和内部控 制缺陷产生的经济后果。有关内部控制信息披露的市场反应的研究，主要是基于信号传递理 论，其理论解释主要有两个：第一种是自我选择理论，该理论认为在自愿披露时，没有严重 内部控制问题的公司往往会乐于披露内部控制报告，如果是强制披露，内部控制有缺陷的公 司在未改善之前也会披露如“内部控制健全 的报告，因此强制性要求公司披露内部控制报 告未必能改善其内部控制及财务状况；第二种是因果关系理论，它认为强制性要求公司披露 内部控制报告能够改善公司财务状况，因为这样能使管理人员意识到内部控制的重要性，在 披露报告之前，他们会采取额外措施去完善内部控制制度，从而改善财务状况。 根据d o y l e ，g ea n dm c v a y ( 2 0 0 7 ) 等通过抽样调查发现内部控制报告和公司盈余质量 有关，内部控制是盈余质量的一个驱动因素，并研究了内部控制和盈余质量之间的关系。其 结论认为，低质量的内部控制主要通过两条途径降低财务信息质量：内部控制越弱，经理人 越不能可靠地确定应计项目余额，这种无意的错误将导致财务信息噪音更多，可靠性更差； 内部控制越弱的公司，经理人员越容易越过内部控制有意高估或低估应计项目余额，以达到 机会主义的财务报告目的。 而b e n e i s h ，b i l l i n g sa n dd a v i sh o d d e r ( 2 0 0 7 ) a nh e r m a n s o n ( 2 0 0 0 ) n 持不同观点，b e n e i s h ， b i l l i n g sa n dd a v i sh o d d e r ( 2 0 0 7 ) 认为如果内部控制缺陷披露前投资者已经认识到披露公司 有较低的盈余质量，并且已经对公司股票价值进行了折价调整，内部控制缺陷的披露就不会 具有增量的信息含量。相反，如果缺陷披露传递了增量的风险信息，或者披露前投资者没有 将可获取的价值相关的信息完全反映在股价中，那么缺陷披露就会引起负面的市场反应。因 此，内部控制缺陷披露是否具有信息含量取决于披露前公司的公开信息丰富与否。 h e r m a n s o n ( 2 0 0 0 ) 的调查研究表明，内部控制报告改进了内部控制，提供了额外的与决 策有用的信息。通过内部控制报告，用户可以在一定程度上了解企业管理控制是否有效。他 6 内蒙古大学硕士学位论文 以九种财务报表使用者( 3 6 3 份有效问卷) 为调查对象，分析他们对内控报告的需求。结果 发现，调查对象认为自愿披露和强制披露内控报告都能促进披露公司的内部控制，但自愿披 露比强制披露在决策方面更有作用。 美国现有的研究，自愿性内部控制披露主要按是否披露来划分，强制性内部控制披露主 要按是否披露重大内部控制缺陷及重大内部控制缺陷的特征来划分。将内部控制缺陷按照某 种特征进行恰当的分类在稳健性测试中经常用到，b r o n s o n ( 2 0 0 6 ) 在研究自愿性内部控制报 告披露的影响因素时，曾将内部控制报告披露分为两类设置三元离散型变量：当公司披露了 管理层内部控制报告且其中包括对内部控制有效性的陈述时取2 ，当披露了管理层内部控制 报告但是其中没有包括对内部控制有效性的陈述时取1 ，当没有披露内部控制报告时取0 。 美国学者b a l l 和b r o w n ( 1 9 6 8 ) 研究了上市公司会计信息的市场反应。他们采用实证方 法研究会计盈利信息和股价变动的关系，结果表明二者的关系是一种“同步关系，即在盈利 公布之前，市场已经充分预期其上市公司的经营状况。因此，若盈利变动为正，累积异常收 益为正；若盈利变动为负，累积异常收益为负。但是，在盈亏信息公布之后，累积异常收益 趋于平稳不变，换而言之，异常收益的变动发生在盈亏信息公布之前，而非之后。也就是说， 财务收益通常是滞后公布的( 相对其它信息来源而言) ，但仍具有信息含量，且若市场价格的 预期变化与其后公布的会计报表上的实际数字一致，则不可能指望在财务报表公布后获得超 常收益。这一方面说明股票价格已经反映了公司的盈利信息，另一方面也说明投资者能够根 据对公司盈利的预期及其与实际盈利数字的偏差，而及时调整股票价格，从而证明公司披露 j ?一 的信息在股票定价中起了作用。 ， 。 目前，国外有关内部控制信息披露的研究主要集中在萨班斯一奥克斯利法案第3 0 2 条款下5 ，内部控制缺陷信息披露的市场反应。h a m m e r s l e y ，m y e r sa n ds h a k e s p e a r e ( 2 0 0 8 ) 研究了内部控制缺陷的特征，以及披露内部控制缺陷信息的市场反应，发现内部控制缺陷信 息的披露是有信息含量的，股票价格会对内部控制缺陷和重大漏洞的披露做出负向的反应。 k i m ，p a r k ( 2 0 0 9 ) 在同样的视角下研究了内部控制缺陷与市场不确定性的问题，发现当公司 披露内部控制缺陷信息会造成股票超额收益的负向变化，如果属于自愿披露非重大漏洞的， 并且在此之前有可疑事件的情况下，这种负向变化的幅度会更大。 萨班斯法案( t h es a r b a n e s - o x l e y a c t o f 2 0 0 2 ，s o x ) 3 0 2 和4 0 4 条款要求新公司要重视公司内部控制系统。萨班斯法案3 0 2 条款要求企业管理层评估内部控制披露的有效性，向审计帅和审计委员会披露所有内部控制的重要缺陷( s i g n i f i c a n t d e f i c i e n c i e s ) 和重人漏洞( m a t e r i a l w e a k n e s s e s ，也详作“实质性漏洞”) ，并报告公司内部控制的霞人变化。但是，3 0 2 条款 1 i 象对重人漏洞的披露那样严格的要求公开披露内部控制缺陷信息，i 大l 此，非重人漏洞的公开披露通常足j f ；十自愿。萨班斯 法案4 0 4 条款，要求i ：市公刊在年报中提供内部控制报告，报告中要说l 刿管理层对建妒和保持充分的内部控制系统和对财务 报告采取的程序的责任，还要对公司财务年度内部控制和财务报告程序做出评价，并由审计师对公删内部控制进行审计。 7 内蒙古大学硕士学位论文 2 1 2国内研究现状 国内有关内部控制的学术研究正在从规范研究逐步向实证研究方向发展，其中，规范研 究较早的吴水澎、陈汉文、邵贤弟( 2 0 0 0 ) ，在c o s o 报告出台的背景下，着眼于内部控制 本身的演变与发展问题，提出该报告对构建我国企业内部控制综合框架的启发和借鉴意义。 而对于我国内部控制的研究状况、过去和现在曾研究过哪些问题、为什么研究这些问题、其 背后的指导思想是什么等，尚缺乏认真而系统的总结和分析( 李连华、聂海涛，2 0 0 7 ) 。而实 证研究由于受到内部控制信息取得途径的限制，研究主要集中在内部控制信息披露上。内部 控制的信息来源主要是年度财务报告、招股说明书以及内部控制自我评价报告。 我国学者借鉴国外的研究方法，从信号传递理论着手，证明了中国上市公司披露内部控 制信息存在有选择性的向投资者传递信息，从而影响投资者的决策，进一步造成股价波动。 蔡吉甫( 2 0 0 5 ) 以2 0 0 3 年a 股上市公司为样本，对我国上市公司内部控制信息披露问题进 行实证研究。研究发现，我国上市公司内部控制信息披露受到公司盈利能力、财务报告质量 以及财务状况是否异常等因素的显著影响，即经营业绩好、财务报告质量高的上市公司倾向 于披露内部控制信息；而财务状况存在异常的上市公司披露内部控制信息的动力则明显不足。 林斌、饶静( 2 0 0 9 ) 对自愿披露内部控制鉴证报告的上市公司的研究表明，公司为了向市场 传递真实价值的信号，内部控制质量好的上市公司更愿意披露内部控制鉴证报告；而上市年 限长、财务状况差、组织变革程度高及发生违规的公司更不愿意披露鉴证报告。 由于国内目前的内部控制信息披露处于自愿披露阶段，而且披露的内容缺少信息含量， 内容多为“本企业建立了完善的内部控制制度，因为缺乏经验数据，以往对内部控制信息披 露的研究以定性研究为多，定量研究( 陈丽琴、封华，2 0 0 9 ，潘俊美，2 0 0 9 ) 也以描述性统 计为主，缺少说服力。研究对象多是局限于年报阶段的监事会报告或少量董事会报告中所披 露的内部控制信息，对其它阶段载体披露的内部控制信息研究很少。 即使在较早实行内部控制信息披露制度的上市银行，也普遍存在披露内容不规范、缺乏 信息含量的现象。黄秋敏( 2 0 0 8 ) 对上市银行的年度报告中披露的内部控制信息进行分析， 发现其信息披露中存在诸多问题，提出规范上市银行内部控制信息披露的格式和内容以及要 求在年报中披露财务报告内部控制评价报告等建议。瞿旭、李明等( 2 0 0 9 ) 认为，由于现有 政策指引和理论研究中“实质性漏洞 概念的缺失，使得我国上市银行实质性漏洞信息披露 极其匮乏。 李明辉、何海、马夕奎( 2 0 0 3 ) 对我国2 0 0 1 年上市公司年报中的内部控制信息披露状况 进行了分析。认为我国上市公司内部控制信息很大程度上流于形式，没有实质性内容，并且 8 内蒙古大学硕士学位论文 上市公司自愿性信息披露的动机也不够强。张立民、钱华和李敏仪( 2 0 0 3 ) 对我国2 0 0 1 年 7 5 家和2 0 0 2 年1 3 2 家a 股s t 上市公司进行了对比分析，结果表明，s t 公司2 0 0 2 年内部控 制信息披露比例略高于2 0 0 1 年，但仍有部分公司没有披露，并有高达4 0 的上市公司在监事 会报告中披露的内部控制信息与董事会报告中披露的内部控制信息自相矛盾，同时注册会计 师对上市公司内部控制的关注程度在减少。 因此，如何衡量内部控制信息披露的质量就成为实证研究一个必须解决的关键问题。方 红星、孙鬻( 2 0 0 7 ) 、李馨弘( 2 0 0 7 ) 、林钟高、徐虹、唐亮( 2 0 0 9 ) 、于增彪、王竞达、瞿卫 菁( 2 0 0 7 ) 、邹懿( 2 0 0 8 ) 和杨玉凤、王火欣、曹琼( 2 0 1 0 ) 等人不约而同地选择建立一套评 分体系，通过打分来衡量内部控制信息披露的程度，但是，由于公司披露的内部控制信息缺 乏信息含量这一客观因素的存在，导致得分普遍较低，评分体系有待完善。 有学者另辟蹊径，将研究的视角放在交叉上市的公司，即同时在内地、香港和美国三地 证券市场上市的公司，方红星、孙餮( 2 0 0 9 ) 针对交叉上市的保险公司年度报告中对内部控 制信息的披露情况、公司治理自查报告及整改报告中有关内部控制的信息披露，以及披露公 司治理自查报告和整改报告后投资者的反应进行了分析，公司在披露公司与内部控制有关的： 公司治理专项活动的整改报告后，在证券交易所的累计超额报酬率都有所下降。由于交叉上 市公司披露的内部控制信息需符合各地证券交易所的规定，并接受更严格的市场监管和外部o 一， 审计监督，因此，内部控制信息披露更加规范，能够更及时地披露内部控制存在的缺陷和漏。一 洞并加以补救。方红星、孙餮( 2 0 1 0 ) 以兖州煤业股份有限公司在内地、香港和美国三地证 券市场对内部控制缺陷的披露情况为研究对象，探讨了影响交叉上市公司在内地市场披露内 部控制缺陷的因素，并比较了不同市场对内部控制缺陷披露的反应程度，研究发现市场对上 市公司的披露行为和改进行动有所反应，但各地市场的反应却不一致。其研究为国内学者研 究内部控制缺陷信息披露提供了可以借鉴的方法。 基于信号传递理论和市场有效性假设，信息披露会对股票价格产生影响，而该信息披露 所包含的信息含量可以通过超额收益法来衡量，这在金融学中得到普遍应用，研究信息披露 的市场反应的文章也较多。沈艺峰( 1 9 9 6 ) 分别研究了1 9 9 3 年底发生的“宝延事件”和“万 申事件”，两起公开宣称股票收购的事件对延中和中华股票的影响，认为在事件正式公布之前， 已经有内幕消息私下流传，但是市场没有相应做出及时反应，从而确定中国股市不具有半强 式有效性。沈艺峰和吴世农( 1 9 9 9 ) 以净资产收益率1 0 为界限，各选取3 0 家公司组成“赢 家组合”和“输家组合 以观察在1 9 9 6 年股票价格的表现，发现“强者恒强，弱者恒弱”， 不支持过度反应假设，趋向于接受我国证券市场符合半强式有效性的假设。金德环、王俊、 9 内蒙古大学硕士学位论文 李鹏等人( 2 0 0 2 ) 通过事件研究法对我国证券市场上市公司信息披露与股票价格的异常波动 相关性进行了描述性统计分析。分析结果表明我国证券市场所披露信息的信息含量不高。不 同板块的上市公司由于公司信息披露而引起异常波动方面没有显著差异，上市公司信息披露 所引起的异常波动较频繁等，但是总体趋势是向好的方向发展。魏志华、李常青、王毅辉( 2 0 0 9 ) 对上市公司年报重述的公告效应进行了较为系统的研究，研究表明，重述公告整体而言具有 微弱的负面市场反应，但不同类型重述公告的市场反应各异，投资者关注的焦点在于重述是 否影响公司价值判断。具体而言，更正公告、因会计问题导致的重述、重述内容涉及核心会 计指标或调低了公司盈余、重述涉及多个会计年度以及重述消息是坏消息时，市场反应显著 为负；极少数重述公告带来了好消息，市场反应显著为正。 虽然国内关于信息披露市场反应的研究较多，但很少有学者研究内部控制信息披露的市 场反应。吴曙霞( 2 0 0 6 ) 在其硕士论文中对2 0 0 2 2 0 0 4 年我国上市公司内部控制信息披露状 况进行了统计分析，并采用超额收益法就我国上市公司内部控制信息与股价相关性进行了较 系统的研究，认为内部控制信息具有信息含量，而证券市场对上市公司披露的良好内部控制 信息有显著正向反应；对不良内部控制信息负面反应不够显著。刘燕( 2 0 0 7 ) 在其硕士论文， 采用同样的方法对2 0 0 6 年上海证券交易所a 股上市公司内部控制信息披露状况进行研究， 认为我国股票市场对详细披露内部控制信息的公司有着显著的正相关，内部控制信息披露能 够为投资者的决策提供更多的相关信息。张步阔( 2 0 0 8 ) 的硕士论文基于2 0 0 4 2 0 0 6 年的年 报数据，分自愿披露和强制披露两组，研究了内部控制信息披露的市场反应，同样得出了公 司内部控制信息披露与股价显著相关的结论。 2 2 小结 尽管长期以来，考察信息披露对资本市场中投资者的影响就一直是众研究者关注的焦点， 但总体而言，有关内部控制信息披露的实证研究还处于探索阶段，由于缺乏量化分析内部控 制信息含量的指标，所以陈丽琴、封华( 2 0 0 9 ) 、潘俊美( 2 0 0 9 ) 和金德环、王俊、李鹏等人 ( 2 0 0 2 ) 多以描述性统计为主，缺乏说服力。方红星、孙罱( 2 0 0 7 ) 、于增彪、王竞达、瞿卫 菁( 2 0 0 7 ) 和杨玉凤、王火欣、曹琼( 2 0 1 0 ) 等人评分体系的构建虽然在一定程度上量化了 内部控制信息披露的程度，但也没有统一的、权威的评分标准，也影响了整套体系的推广。 与此同时，对内部控制信息披露的市场反应并未引起特别的重视，究其原因，主要是内部控 制信息是定性信息，但是定性信息的重要性并不亚于定量信息，从上面的分析可以看到，内 】0 内蒙古大学硕士学位论文 部控制信息披露无论是对公司治理的完善还是对投资者的决策都有着举足轻重的作用。通过 证券市场中股价波动，用市场反应来衡量内部控制信息披露的信息含量，正是解决内部控制 信息含量难以定量分析的有效途径，因此，本文基于信号传递理论和有效市场假说，用累计 超额收益法研究我国股票市场对内部控制信息披露的反应，有着重要的理论和现实意义。 内蒙古大学硕士学位论文 第3 章理论基础与研究假设 3 1 市场反应的理论基础 信号传递理论认为，拥有大量高质量投资机会信息的管理层，会通过对相关政策的选择， 及时向潜在的投资者传递信息，从而影响投资者的投资决策，最终影响公司的股价。因此， 内部控制信息披露也可以看成是公司管理层向投资者传递的一种信息，也就是说，上市公司 披露内部控制信息存在自我选择现象，即内部控制质量越好的公司越倾向于自愿披露内部控 制鉴证报告。d o y l e ，g ea n dm c v a y ( 2 0 0 7 ) 、蔡吉甫( 2 0 0 5 ) 以及林斌、饶静( 2 0 0 9 ) 等学 者分别研究美国和中国两个不同市场，并且从不同角度验证了信号传递理论在两个市场都存 在。 在有效的股票市场上，价格将依据预期不到的消息而以不可预测的方式变动。由于投资 者不知未来发生的事件属于利空或利多，因此股价波动的趋势无法预测。f a m a ( 1 9 6 5 ) 将股 价波动的随机性和无规律性称为“随机漫步( r a n d o mw a l k ) 。虽然股票价格是随机的，但 是，投资者会通过“用脚投票的方式对上市公司披露的信息做出反应，这样做的结果会导 致股价发生波动，也就是说信息披露与股价波动之间存在关联性。 f a m a ( 1 9 7 0 ) 首次阐述了有效市场概念，他认为“如果市场中的价格完全反映了所有可 用的信息，我们就可以将这个市场称之为有效的。 并提出了有效市场的三种形式6 ：弱式有 效( w e a kf o r mm a r k e te f f i c i e n c y ) 、半强式有效( s e m i - s t r o n gf o r mm a r k e te f f i c i e n c y ) 和强 式有效( s t r o n gf o r mm a r k e te f f i c i e n c y ) 。王化成、岳宝宏( 2 0 0 9 ) 、吴世农( 1 9 9 7 ) 等学者从 信息披露与累计超额收益( c u m u l a t i v ea b n o r m a lr e t u r n ，c a r ) 的角度研究发现，我国市场 存在信息泄露和内幕交易行为，因此，股票市场未达到半强式有效市场。关于有效市场的检 验一般使用事件研究法( e v e n ts t u d y ) ，以市场模型来检验市场中事件公布一段时间内是否有 超额利润，来证明价格对信息的反应速度以及程度( 王化成，2 0 0 6 ) 。 信息不对称理论( a s y m m e t r i ci n f o r m a t i o n ) 是指在市场经济活动中，各类人员对有关信 息的了解是有差异的；掌握信息比较充分的人员，往往处于比较有利的地位，而信息贫乏的 6 弱式有效市场是指任何投资者都f i 能依靠对历史价格数据的分析获得超额报酬，即股票价格包含了所有历史信息。 半强势有效市场足指任何投资者都1 i 能依靠对公开信息的分析扶得超额报酬，即股票价格包含丫所自公开的信息。 强式有效市场足指任何投资者都f i 能依靠对任何渠道、任何形式的信息的分析- 获得超额报酬，即股票价格反映r 所有信息， 包括公开与私有信息。 内蒙古大学硕士学位论文 人员，则处于比较不利的地位。g e o r g ea k e r l o f ( 乔治阿克尔洛夫) 在1 9 7 0 年代发表的著 作t h em a r k e tf o rl e m o n s ：q u a l i t yu n c e r t a i n t ya n dt h em a r k e tm e c h a n i s m ( 柠檬市场) 详细阐 述了信息不对称理论。结合证券市场，其信息不对称主要表现在两方面：一是上市公司与投 资者之间的信息不对称，这是证券市场最普遍的，同时也是最难控制的信息不对称；二是投 资者之间的信息不对称，即机构投资者与个人投资者之间的信息不对称。内部控制信息属于 非财务信息，不容易量化，披露的成本较高，长期以来，内部控制信息一直处于严重的信息 不对称( 陈共荣、刘燕，2 0 0 7 ) 。随着市场竞争的加剧、投资者趋于理性以及近年来爆发的一 系列上市公司信任危机，使得内部控制信息的披露显得尤为必要。 现代企业制度倡导的所有权与经营权的适当分离使得所有者与经营者之间形成委托代理 关系，由于委托人与代理人的效用函数不一样，委托人追求的是自己的财富最大化，而代理 人追求自己的工资津贴收入、奢侈消费和闲暇时间最大化，这必然导致两者的利益冲突。在 没有有效的制度安排下，代理人的行为很可能最终损害委托人的利益，非经营者的股东为其 利益必须要对经营者进行适度的监督。内部控制制度在委托代理问题的解决中起着十分重要 的作用。委托代理问题的解决首先在于监督机制的建立。内部控制是“由企业董事会：经理 阶层和其他员工实施的，为运营的效率效果、财务报告的可靠性、相关法令的遵循性等目标 的达成提供合理保障的过程 。具体包括两个层次的控制，即管理者对生产经营过程的控制和7 j ：4 所有者等外部利益关系人对管理者实施的控制。通过内部控制信息的披露来缓解信息不对称，一 从而监督代理者的行为。同样的，在企业内部决策层对执行层的委托代理问题也需要通过严 密监督和激励机制来解决。这部分内容体现在管理层( 或委托内部审计机构) 对本单位内部 控制设计和执行的有效性评估上，管理层能够利用该信息来完善企业的内部控制制度，从而 提高公司经营管理的效率和效果，保障财务报告的可靠性