（会计学专业论文）上市公司信息披露质量对公司绩效的影响研究.pdf

j 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解北京交通大学有关保留、使用学位论文的规定。特 授权北京交通大学可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索， 并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校向国 家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权说明) 学位论文作者签名：鸯呼 导师签名： 文芗刁殇 签字日期：zof o 年了月歹日 签字日期：矽年7 月j ，日 d i s c l o s u r eq u a l i t yo fl i s t e dc o m p a n i e so nt h ei m p a c to f c o r p o r a t e p e r f o r m a n c e 作者姓名：李晖 导师姓名：文海涛 学位类别：管理学 学科专业：会计学 学号：0 8 1 2 0 8 2 4 职称：研究员 学位级别：硕士 研究方向：审计理论与实务 北京交通大学 2 0 1 0 年7 月 致谢 本论文的工作是在我的导师文海涛副教授的悉心指导下完成的，文海涛副教 授对于我的论文都提出了许多的宝贵意见，严谨的治学态度和科学的工作方法给 了我极大的帮助和影响。两年来文海涛老师在学习上和生活上都给予了我很大的 关心和帮助，在此衷心感谢文海涛老师对我的关心和指导。 在撰写论文期间，檀丽阳、王颖等同学对我论文中的研究工作给予了热情帮 助，在此向她们表达我的感激之情。 另外也感谢家人，他们的理解和支持使我能够在学校专心完成我的学业。 中文摘要 摘要：上市公司信息披露质量高低，直接关系到证券市场有效程度、投资者 保护等重要问题。然而，我国证券市场作为一个新兴市场，上市公司信息披露不 规范、信息不透明问题依然非常严重。在这种情况下，如何通过一种市场机制和 手段，合理引导上市公司信息披露行为，增加证券市场信息有效供给，提高会计 信息披露质量，成为中国资本市场持续发展的必由之路。研究上市公司信息披露 质量与公司绩效之间的关系，对于揭示两者之间的内在关联性，提高公司信息披 露质量，在优化公司治理结构的同时提高股票流动性，降低投资风险，改善公司 绩效，具有重要的理论价值和现实意义。 本文在现有理论和实践的基础上，以2 0 0 6 2 0 0 8 年深市主板上市公司为样 本，依据深市“信息披露考评结果”年度变动情况对样本进行了分组，在t 值检 验分析、相关性分析的基础上，建立了实证研究模型，在回归分析中以s h a r p 指 数衡量公司绩效，加入了信息披露评级变化这一直接变量。结果发现，信息披露 质量提高没有改善公司绩效，信息披露质量下降也没有使公司绩效下降。究其原 因，上市公司信息披露质量的改变增加了股票的流动性；披露质量的上升降低了 投资风险，披露质量的下降却没有使投资风险提高；投资者对公司的信息披露水 平给予了关注，对披露水平的变化关注度还不够。建议监管机构完善信息披露的 相关法律制度，建立健全披露评价体系和奖惩机制。 关键词：信息披露质量变动；公司绩效；分组检验 分类号： 请输入分类号( 1 - 2 ) ，以分号分隔。】 a bs t r a c t a b s i r a c t ： t h eq u a l i t yl e v e lo fi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r eo fl i s t e dc o m p a n i e s ，d i r e c t l yr e l a t e dt o t h ee f f e c t i v e n e s so fs e c u r i t i e sm a r k e t s ，i n v e s t o rp r o t e c t i o na n do t h e ri m p o r t a n ti s s u e s h o w e v e r , c h i n a s s e c u r i t i e sm a r k e ta sa n e m e r g i n gm a r k e t ，n o n - s t a n d a r d i z e d i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r eo fl i s t e dc o m p a n i e s ，i n f o r m a t i o no p a c i t yp r o b l e mr e m a i n sv e r y s e r i o u s i ns u c han e wm a r k e tc o n d i t i o n s ，h o wam a r k e tm e c h a n i s ma n di n s t r u m e n t s ， r e a s o n a b l yg u i d eb e h a v i o ri n f o r m a t i o nd i s c l o s u r eo fl i s t e dc o m p a n i e st oi n c r e a s et h e e f f e c t i v es u p p l yo fs t o c km a r k e ti n f o r m a t i o n ，i m p r o v i n gc o r p o r a t eg o v e r n a n c ea sp a r t o ft h eq u a l i t yo fa c c o u n t i n gi n f o r m a t i o nt oe n h a n c ec o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ，s u s t a i n a b l e d e v e l o p m e n to fc h i n a sc a p i t a lm a r k e t ，t h eo n l yw a y t h eq u a l i t yo fi n f o r m a t i o n d i s c l o s u r eo fl i s t e dc o m p a n i e sa n dt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e nc o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ，t o r e v e a lt h ei n t e r n a lr e l a t i o n s h i pb e t w e e nt h et w o ，a n di m p r o v et h eq u a l i t yo fc o r p o r a t e i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e ， c o r p o r a t eg o v e r n a n c e s t r u c t u r e o p t i m i z a t i o n ，i m p r o v e c o r p o r a t ep e r f b r m a n c e ，h a si m p o r t a n tt h e o r e t i c a la n dp r a c t i c a ls i g n i f i c a n c e t h i sp a p e ri n v e s t i g a t e st h ee f f e c to fc h a n g e si nd i s c l o s u r eq u a l i t yo nt h ec o r p o r a t e p e r f o r m a n c eu s i n gas a m p l eo f15 4 7f i r m sl i s t e di ns h e n z h e ns t o c ke x c h a n g e t o m i t i g a t et h eo m i t t e dv a r i a b l e sp r o b l e mi nt h ec r o s s s e c t i o n a la p p r o a c h ，t h i sp a p e r a d o p t sat i m e - s e r i e sa p p r o a c ht h a tc o m p a r e st h ec o r p o r a t ep e r f o r m a n c eb e f o r ea n d a f t e rt h ec h a n g ei nd i s c l o s u r eq u a l i t yi n2 0 0 6 - 2 0 0 8 t h er e s u l t ss h o wt h a tt h e i m p r o v e m e n ti nd i s c l o s u r eq u a l i t yd o e s n t r a i s et h ec o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ；t h e d e c l i n i n gd i s c l o s u r eq u a l i t yd o e s n ts e n dt h ei n v e s t m e n tr i s k su p 1 1 1 er e s u l t si m p l y t h a ti n v e s t o r si nc h i n ad o n tt r e a td i s c l o s u r eq u a l i t ys e r i o u s l yi nt h e i ri n v e s t m e n t d e c i s i o n s k e y w o r d s ：d i s c l o s u r eq u a l i t y ；c o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ；p a c k e ti n s p e c t i o n c l a s s n o ： 请输入分类号，以分号分隔。 目录 中文摘要i i i a b s t r a c t i v 1 引言1 1 1研究背景1 1 2选题的意义。5 1 2 1 选题的现实意义5 1 2 2 选题的理论意义7 1 3 研究方法与内容8 1 4本文的创新9 2相关文献综述1 0 2 1关于信息披露质量的影响因素l o 2 1 1 公司治理因素1 0 2 1 2 财务状况因素1 1 2 2 关于信息披露质量与融资成本1 2 2 3 关于信息披露质量与公司绩效18 3理论回顾与分析2 2 3 1信息披露的理论基础2 2 3 1 1 有效市场理论2 2 3 1 2 委托代理理论2 3 3 1 1 信息不对称理论2 4 3 2 信息披露效率理论2 5 3 2 1 信号传递理论2 5 3 2 2 信息披露效率的一般理论2 6 4上市公司信息披露质量对公司绩效影响的实证研究2 8 4 1理论框架与研究假设2 8 4 2 数据和方法3 2 4 2 1 样本选取和数据来源3 2 4 2 2 信息披露质量变化的测度方法3 2 4 2 3 公司绩效的测度方法3 6 4 3分组检验分析3 6 4 3 1 分组方法3 6 4 3 2 公司基本面分组检验分析3 7 4 3 3 公司绩效分组检验分析3 9 4 一 回归分析4 2 4 4 1 变量设计与模型建立4 2 4 4 2 主要变量描述性统计分析4 3 4 4 3 简单相关性分析4 3 4 4 4 多元回归分析4 6 4 5实证结果原因分析4 8 4 5 1 流动性和投资风险的检验4 8 4 5 2 投资者关心度的检验5 0 4 6实证研究小结5 2 5 结论与讨论5 4 5 1 研究结论5 4 5 2政策含义及建议5 4 5 3本文的局限性与展望5 6 参考文献5 7 附蜀毛6 l 作者简历7 2 独创性声明7 3 学位论文数据集7 4 1 引言 会计信息披露是解决会计信息生产者与需求者之间信息不对称的重要支撑系 统，是联系上市公司与投资者之间的纽带，其质量的高低直接决定着资本市场的 有效程度、社会资源的配置效率。在我国，信息披露一直是会计和金融领域的热 点问题。一方面，监管机构不断加大信息披露的要求和力度，从年报披露、中报 披露到强制季报披露，另一方面，违规和虚假信息披露的案例却不绝于耳。信息 披露质量是否能够有效提高，关键的因素之一是市场能否对信息披露质量的提高 作出反应，建立信息披露的回报机制，如果信息披露能够改善企业的经营绩效， 那么企业才有动力主动提高信息披露水平，市场的信息不对称程度才能逐渐得到 改善，使市场效率显著提高。对于信息披露质量的上升是否提高了公司绩效，使 公司从中受益这一问题目前的研究仍然有限。 1 1 研究背景 充分的信息披露是保证资本市场效率的关键因素，而一个有效的资本市场能 够准确地引导稀缺的经济资源流向高效率的企业，实现整个社会资源的优化配 置。因此保证上市公司信息披露的及时准确、真实可靠是很重要的。 随着我国证券市场的不断发展，证券市场的国际化、规范化程度日益提高， 证券市场的信息披露制度从无到有，己经初步形成了信息披露制度的雏形，对维 护股市秩序，保护广大投资者利益起了积极作用。自1 9 9 3 年证监会制定公开 发行股票公司信息披露实施细则以来，上市公司的信息披露规范不断得到修订 和补充，1 9 9 7 年证监会发布了公开发行证券的公司信息披露内容于格式准则第 2 号年度报告的内容和格式，随后又分别于1 9 9 9 年与2 0 0 1 年重新修订了 年报披露准则。1 9 9 9 年1 0 月，证监会下达了关于提高上市公司财务信息披 露质量的通知，其后又于2 0 0 4 年1 月发布了关于进一步提高上市公司财务信 息披露质量的通知，促进了上市公司信息披露质量的提高。2 0 0 7 年初，证监会 正式发布了上市公司信息披露管理办法，明确要求“上市公司要切实履行作 为公众公司的信息披露义务，严格遵守信息披露规则，保证信息披露内容的真实 性、准确性、完整性和及时性，增强信息披露的有效性。要制定并严格执行信息 披露管理制度和重要信息的内部报告制度，明确公司及相关人员的信息披露职责 和保密责任，保障投资者平等获取信息的权利。公司股东及其他信息披露义务 人，要积极配合和协助上市公司履行相应的信息披露义务”。 在证券交易所层面，2 0 0 5 年1 1 月3 日上海证券交易所与中国人民银行诚信 管理局安排了“双方共享监管信息，合作推进证券市场诚信建设等事项 。深圳 证券交易所于2 0 0 6 年7 月1 0 以来，陆续发布了深圳证券交易所上市公司信息 披露工作指引。2 0 0 6 年又先后发布了深圳证券交易所上市公司公平信息披露 指引和深圳证券交易所中小企业板上市公司公平信息披露指引。2 0 0 8 年底， 深圳证券交易所上市公司信息披露格式指引开始施行。关于上市公司的信息 质量评价工作，深交所于2 0 0 1 年5 月发布了深圳证券交易所上市公司信息披 露工作考核办法，将上市公司的信息披露质量、规范运作水平纳入考核体系并 将考评结果予以公布，这套考核办法于2 0 0 8 年1 2 月5 日又进行了修订。 国际金融危机发生后，加强金融监管问题引起了更加广泛的关注，各监管机 构纷纷采取措施加大力度提高上市公司治理水平和信息披露质量。2 0 0 9 年底，为 进一步提高上市公司信息披露质量，证监会对2 0 0 7 年修订的公开发行证券的 公司信息披露编报规则第9 号及第1 5 号进行了再一次的修订并公开征求意 见。2 0 0 9 年4 月1 3 日，上海证券交易所针对目前一些机构利用与上市公司的紧 密关系，早于公开披露而获得公司经营数据的现象，专门发布实施了关于进一 步做好上市公司公平信息披露工作的通知。通知明确规定上市公司和相关信息 披露义务人不得向单个或部分投资者透露或泄漏重大信息，而应当同时向所有投 资者公开披露，确保所有投资者可以平等地获取同一信息。 这些规定和管理办法，对促进中国上市公司信息披露质量的提高，起到了良 好的规范和推动作用。与此同时，我们也看到中国上市公司的会计信息披露也存 在不少的问题。 首先，在信息披露质量评价体系的建设上，我国目前仍然缺乏对全体上市公 司的统一评价办法和体系。沪深两市之中，深圳证券交易所已经将信息披露考评 工作从2 0 0 1 年进行至今，上海证券交易所虽然于2 0 0 1 年制订了上市公司信息披 露工作考核办法，但除2 0 0 1 年外，该考评工作并没有继续执行。这使对上市公 司的信息披露质量进行统一客观的衡量难度很大。 其次，证券行政处罚机制亟待完善。目前我国上市公司的违法违规案件多数 是基于信息披露监管给予行政处罚的，如臭名昭著的2 0 0 2 年湖北蓝田股份造假 案，2 0 0 5 年的西安达尔曼股份实际控制人掏空上市公司举家外逃案等，近年来有 2 0 0 8 年的中捷股份欺诈增发案和九发股份造假案，都是大股东占用上市公司资金 体现出来的信息披露违法。沪深两市从2 0 0 1 年起进行上市公司诚信记录的披 露，记录了上市公司及相关人员的处罚情况，处罚类别包括证监会行政处罚决 定、证监会责令整改通知、证监会通报批评、交易所公开谴责和其他主管部门批 评及整改信息。根据记录结果，上市公司处罚信息以交易所公开谴责为主，深交 2 所和上交所在2 0 0 1 2 0 0 9 年度受到交易所公开谴责的上市公司数经整理如图l ( 见下页) ，由趋势图可以看出从2 0 0 5 、2 0 0 6 年以后，受到公开谴责的上市公司 数量持续减少。受到处罚的上市公司数量减少是不是由于上市公司的诚信状况得 到了彻底的改善呢? 下这个结论还为时尚早。目前我国证券行政处罚体制还并不 完善，在现行的证券行政执法体制中，自2 0 0 2 年4 月以来一直实行“查审分 离 ，即把行政执法分为调查和审理( 包括听证、处罚) 两个阶段。目前调查环 节由稽查部门负责，审理环节则由行政处罚委员会负责。稽查部门经过体制改革 后，成立了稽查总队，明确了稽查局、稽查总队及相关派出机构的职责分工，稽 查力量的充实使得调查环节的效率大大提高。由此引出的问题是，大量已调查完 结案件积压在行政处罚委员会，等待审理并作出处罚。调查和审理环节出现了矛 盾，其结果就是大案、要案或社会影响巨大舆论影响恶劣的案件通过“快捷途 径”获得优先审理，而一些影响较小或案情较小的案件则被延期，造成了证券行 政处罚权的大量缺失。会计信息披露所涉及的违规、违法事件时有发生，虽然这 样的事例数量正在逐步呈现出下降的趋势，但证券行政处罚体制的不健全仍给不 法分子留下了可乘之机，广大投资者对信息披露的信任不足。 资料来源：深交所、上交所网站 图1 两市2 0 0 1 2 0 0 9 年受到交易所公开谴责的公司数统计 最后从信息披露的接收方投资者的角度来考虑，自2 0 0 8 年9 月起，中 国证券投资者保护网开始披露证券投资者保护基金公司调查中心进行的证券投资 者信心调查，网上调查问卷中第四题为“您认为目前中国股票价格，与其真实价 值或合理的投资价值相比较，是怎样的”，题目的提供选项为太低、差不多、太 高和不确定四项，以体现投资者对股票估值的信心，统计结果如图2 ( 见下页) 。 从图中可以看出投资者对股票估值的信心偏悲观，只有四成左右的投资者认为国 内股票价格比较能反映其真实价值。根据价值规律可知，价格围绕价值上下波 动，受到供求关系等因素的影响，价格与价值相一致是偶然的，不一致却是经常 发生的。但投资者是通过上市公司披露的信息来预测其未来股利支付能力，估计 股票价值的，因此上市公司信息披露的质量会对投资者的估值造成影响，使投资 者高估或低估了股票价值，从而他们的心里预期就与股票价格产生了偏差。由于 后一种原因造成的股票价值与价格的分离是会对资本市场造成伤害的，上市公司 的信息披露不被投资者信任，不光会给投资者造成巨大的损失，也会使整个市场 陷入投机和无效的泥潭，给社会带来极大的负面影响。 资料来源：中国证券投资者保护网( w w w s i p f c o m c n ) 图2 投资者对股票估价的信心统计 在我国这样的新兴市场条件下，上市公司信息披露质量良莠不齐，由于没有 完整的评价体系无法进行规范和统一，证券行政处罚能力的缺失又给违规违法行 为的滋生提供了可能，广大投资者对上市公司披露信息的质量持谨慎态度，往往 错失良机或误入歧途。如何通过一种市场机制和手段，合理引导上市公司信息披 露行为，增加证券市场信息有效供给，提高信息披露质量，成为中国资本市场持 续发展的必由之路。上市公司缺乏提高信息披露质量的内在动力，固然可以通过 监管部门制度体制的改进来加强，但这些外部强制手段有效发挥的重要前提是有 效的公司治理和相对完善的证券市场制度基础，因此使声誉好的公司获得“市场 溢价 ，形成提高信息披露质量的自愿机制，让上市公司从战略角度出发向投资 者积极披露信息，才是根本解决之道。正是基于这一出发点，研究上市公司信息 4 披露质量与公司绩效之间的关系，揭示两者之间的内在关联性，对于提高公司信 息披露质量，改善资本市场效率，具有重要的理论价值和现实意义。 1 2 选题的意义 芝加哥大学e u g e n ef a m a 教授( 1 9 7 0 ) 建立的“有效市场假说”证实了会计 信息能够对投资者的投资决策产生影响，为会计信息披露的理论奠定了基础。近 些年，我国上市公司会计造假案例时有发生，上市公司总体信息披露水平仍然不 高，总结其会计信息披露方面存在的问题，深入揭示产生问题的原因，并在此基 础上提出改进会计信息披露的建议和对策，有利于提高上市公司会计信息披露质 量，改善公司的经营绩效，维护股市秩序和投资者利益，改进和完善社会主义市 场经济秩序。 1 2 1选题的现实意义 我们知道，证券市场是资源配置的场所，同时也是信息的集散地。证券市场 的公开、公平、公正原则，必须通过一系列的信息供给、传递、评价、监管等信 息披露制度来实现。准确的说，证券市场能否有效运转，是以信息披露的成熟程 度为基础的。公司经营情况的好坏，最终会通过会计信息得以综合反映。会计信 息公开披露后，在市场上广为传播，会计信息需要者经过筛选、接受，并做出决 出 月己o 然而会计信息披露所涉及的违规、违法事件的发生，对资本市场和投资者造 成了巨大的伤害，给国家和人民造成了严重的损失。上市公司会计信息失真问 题，严重扰乱了证券市场的运行秩序，误导了投资者，严重损害了投资者对上市 公司的信心，动摇了证券市场的基石，破坏了证券市场的透明性、公开性原则， 不利于资本市场的建立和发展，直接导致资本市场不能优化配置，证券市场效率 机制不能充分发挥，这给社会主义市场经济体制的有效运行带来了严重的负面影 响。 如果能够通过实证分析，验证信息披露质量和公司绩效的关系，那么提高公 司总体信息披露水平，增加私人信息披露程度，就可以相应的改善企业公司绩 效，促进企业的健康发展。提高信息透明度和信息披露质量便成为企业扩大信息 披露广度和深度的动力，成为资本市场良性发展的根本原因。 b e a v e r ( 1 9 8 9 ) 指出，股票价值的差异是由“未来股利支付能力 决定的。 所以股利现值模型一度成为股东评估企业价值的公认理论基础。但未来的股利支 5 付能力是无法观察到的，这时就需要会计信息来帮助投资者预测未来的股利支付 能力。由于股利是对利润的分配，所以财务理论把企业的盈利能力作为股利支付 能力的预测基础。由此对未来股利支付能力的预测便转化为对未来盈利能力的预 测，而要预测未来的盈利能力，当然需要会计信息，这样会计信息与股票价值之 间就建立了一种对应关系，如图3 模块1 所示( 见下页) 。 会计信息影响未来股利支付能力，未来股利支付能力影响对股票价值的判 断，但是不能因此认为会计信息对股票价值判断的影响百分之百是通过未来股利 支付能力来发挥作用的，因为会计信息与股票价值对应关系的维系需要一个良好 的传输媒介，这就是信息的披露。会计信息是经过披露来显示企业未来盈利能力 的，投资者也是借由信息披露来感知企业未来股利支付能力的，投资者对会计信 息的解读受到企业信息披露状况的影响，因此信息披露的质量和有效性必然会对 投资者判断股票价值产生影响，如图3 模块2 所示( 见下页) 。真实可靠的信息 披露有利于投资者对企业价值作出正确评价，将资本投入优质企业，逐步淘汰劣 质企业，改善资本市场资源配置效率，促进整体经济的健康发展。虚假扭曲的信 息披露会误导投资者将资本投入劣质企业，优质企业会因得不到资本支持贻误发 展时机，造成“劣币驱逐良币 的严重后果。信息披露质量的缺失最终会导致投 资者的信任危机、市场资源配置无效和经济萎靡下滑。引导信息披露与股票价值 挂钩，构建信息披露质量与公司绩效的联动关系，使企业形成改善信息披露质量 的内部动力，才是避免严重后果发生的解决之道。 截至到2 0 0 8 年1 2 月3 1 日，包括a 、b 股在内的我国境内上市公司总数达到 1 7 0 5 家，上市公司的股票不再作为稀缺的投资资源被投资者竟相争夺，投资者能 够在数量相对较多的上市公司股票之间进行选择，股票的卖方市场特征也逐步被 削弱；同时，由于遭遇全球性的经济危机，以及中国股票市场由于二级市场的过 度投机而步入熊市，投资者的整体投资意愿降低。在此情况下，具体到资本市场 的构成三方，对于管理层而言，若证实信息披露质量高的上市公司的绩效更好， 就说明我国证券市场上的投资者已经能够在一定程度上区别对待信息披露质量水 平不同的上市公司，因此公司管理层也就有必要不断提高信息披露质量，改善公 司治理，以达到提高经营效率的目的。对于监管部门而言，通过对二者关系的研 究，可以促使监管部门更加重视信息披露质量，从而更加合理地监管，维护资本 市场的效率和公平。这就有利于促使我国上市公司将公司的真实情况传递给投资 者，有利于股票市场功能的有效发挥，进而使得社会经济资源的配置向着更加良 好的方向发展。对于投资者而言，对上市公司的信息披露质量进行研究，有助于 投资者科学地评价上市公司的信息披露质量，增加上市公司与投资者之间的信息 交流，降低信息不对称程度和投资者的预测风险，从而起到保护投资者利益、维 6 护市场公平和提高市场效率的作用。 一。区匝至至至巫困 医互至匦画匦垂垂蔓量 图3 信息披露对股票价值评估的影响 1 2 2选题的理论意义 由于管理层与外部投资者之间存在信息不对称以及代理问题，才引发了管理 层信息披露的研究。h e a l y ，p a l e p u ( 2 0 0 1 ) 1 指出，现代资本市场中，由于企业 家总比外部投资者拥有更多的企业信息，所以投资者在向企业投资时面临不了解 投资价值大小的“信息问题”( i n f o r m a t i o np r o b l e m ) ，而在向企业投资后又面临不 了解企业管理层是否最大化股东权益的“代理问题”( a g e n c yp r o b l e m ) 。信息问 题和代理问题阻碍了资本市场资源的有效配置，而信息披露在缓解这些问题上起 着十分重要的作用。通过信息披露，管理层及时向市场传达内部信息，以减少信 息不对称和代理成本，从而达到监管要求或者管理层自身的目的。管理层披露信 息的质量是不尽相同的，因此信息披露的质量历来受到市场各类参与者的高度重 视。 随着各国法律法规的制定以及信息披露的考评，信息披露的重要性日益突 现，对信息披露的要求也在相应改变，强调的重点从信息披露的数量逐渐转变为 信息披露的质量。然而，加大信息披露是否能够切实为上市公司以及中小投资者 带来经济价值? 提高信息透明度是否能够有效地促进资本市场的发展? 为此，在 理论研究的基础上，国内外学者针对信息披露的经济后果进行了大量的实证研 究。研究结果可以归纳出，提高上市公司信息披露质量，增加它们信息披露的透 明度，能够为上市公司以及投资者等利益相关者带来好的经济价值，并且能够维 持并促进资本市场的发展。然而，大多数的研究都是在国外资本市场的背景下进 行的，针对我国特殊的资本市场制度背景，这些结论在我国是否同样适用，国内 学者在信息披露质量的影响因素、信息透明度与资本成本、信息披露质量与公司 绩效的互动关系等方面也做了相应的实证检验，关于信息披露质量命题的研究， 为高质量的会计信息有助于公司经营效率机制发挥作用的论点给出了直接的经验 证据。 1 3 研究方法与内容 本文采用规范研究与实证研究相结合的方法。规范研究主要用于对信息披露 质量和公司绩效的理论基础进行分析，并对前人的研究进行了总结。在此基础 上，借鉴了以往的实证研究方法通过选择上市公司的经验数据进行分组，综合运 用了t 值检验分析、描述性统计分析和回归分析。最后，综合规范研究与实证研 究的结果，就上市公司信息披露质量与公司绩效之间的关系现状提出了建议与展 望。 本文主体内容共分为五个部分。第一章是本文的绪论部分。通过对信息披露 制度和证券市场现状的背景分析，讨论了研究信息披露质量与公司绩效两者之间 关系的重要意义。 第二章是本文的文献回顾部分。将以往的文献分类为信息披露质量的影响因 素研究、信息披露质量与融资成本关系研究和信息披露质量的经济后果研究三大 类。本文回顾了上市公司提高信息披露质量的动因；探讨了信息披露对权益资本 成本的影响机制；介绍了前人对信息披露质量和公司绩效相关性的研究成果。 第三部分是本文的理论基础，从信息披露理论的基础：有效市场理论、委托 代理理论和信息不对称理论入手，进展到信息披露效率理论，首先分析信息披露 效率的理论基础信号传递理论，再回顾信息披露效率的一般理论，最后从实 证理论的角度解释信息披露效率问题。 第四部分为文章的实证性检验和结果分析。通过进行样本数据的分组、描述 性统计、t 值检验、相关性分析和回归分析，对本文命题进行检验，并对检验结 果进行了进一步的分析和解释。 第五部分是本文的研究结论和政策建议部分。总结了前文中的观点和研究成 果，并指出本文的局限与进一步研究的设想。 1 4 本文的创新 本文在总结前人对信息披露质量相关问题的研究后对实证方法进行了新的框 架设计。创新点主要包括： ( 1 ) 依照信息披露评级是否发生变化进行分组检验的方法之前的研究运用 的很少，但这种分组方法比单纯的依照评级水平划分更加直观，与论题的关联度 更高，本文将吴文锋等( 2 0 0 7 ) 2 的分组方法引入了信息披露质量变动与公司绩 效的实证研究中，对此问题的实证研究方法进行了新的探索。 ( 2 ) 对公司绩效指标的选择，在以往研究经常使用的指标的基础上引入了 新的衡量指标s h a r p 指数，弥补了既有指标在公司间对比时意义不明确的问题。 ( 3 ) 在信息披露质量变动与公司绩效关系的回归结果不明显的情况下，结 合吴文锋等( 2 0 0 7 ) 2 的解释方法对样本进行了进一步的检验，以探索结果不明 显的深入原因。 ( 4 ) 在解释信息披露质量变动为什么与公司绩效关系不明显时，对投资者 的关注程度的衡量方法进行了改进，认为投资者的关注度并未局限在信息披露评 级公布的事件前后，而对异常收益指标的计算作了新的尝试。 9 2 相关文献综述 国内外学者主要从三个角度对信息披露质量进行了一系列的研究：一是论证 信息披露质量与公司治理结构与财务经营状况之间的关系，验证信息披露质量和 影响因素之间的内在关联效应；二是揭示公司信息披露质量与资本成本的关系， 验证公司提高信息披露质量能否降低资本成本；三是检验信息披露质量与公司绩 效之间的关系，解释信息披露质量较高的公司能否获得较好的公司绩效。 2 1 关于信息披露质量的影响因素 2 1 1公司治理因素 会计信息透明度的提高，应以完善公司治理结构为前提3 。因此公司治理的 各个层面对信息披露质量的影响是非常显著的。 ( 1 ) 股权集中度 股权集中度的提高意味着控股股东对公司的控制能力增强，这种控制能力的 增强对信息披露质量的影响是一把双刃剑。s c h a d e w i t z 和b l e v i n s ( 1 9 9 8 ) 4 发现 当控股股东处于相对控股地位时，会降低信息披露质量，特别是在控股股东是处 于相对的控股地位的状况下，这时控制权与现金流权的分离程度相当高，就会导 致信息披露的质量甚至更低。l ap o r t a 等人( 1 9 9 9 ) 5 从内在动机上研究，认为控 股股东以追求自身利益最大化为目标，有背叛外部股东利益，与经理层合谋的动 机来进行选择性披露，且控股股东自身拥有有利的信息强势地位，很有可能实施 “利益输送行为 ，对外部股东的利益造成侵害。f a n 和w o n g ( 2 0 0 2 ) 6 在对东亚 国家上市公司进行的研究中证实了股权集中度与信息披露质量存在着负相关关 系，并且他们的研究支持了s c h a d e w i t z 和b l e v i n s 关于控制权与现金流权的分离 会阻碍信息披露质量提高的结论。与以上结论相反的是，s h l e i f e r 和v i s h n y ( 1 9 9 7 ) 7 认为股权集中给了大股东足够的激励对管理层进行有效的监督，因此 有可能提高财务报告的质量。这种大股东的有效监督足以避免在股权高度分散状 况下的“搭便车 现象发生。针对这一问题，国内学者的研究一般支持大股东持 股比例高会使信息披露质量提高的论断8 , 9 。 ( 2 ) 董事会特征 w i l l i a m s o n ( 1 9 8 5 ) 指出，董事会既是企业与股东之间的一种防护机制，又 是保护企业与经理层之间合作伙伴关系的机制。董事会的独立性等特征会对会计 1 0 信息披露质量产生直接的影响。b e a s l e y 等( 1 9 9 6 ) 1 0 发现外部独立董事数量与会 计信息披露质量正相关但董事会的规模越大，公司发生财务报告舞弊的可能性也 越大。c h e r t 和j a g g i ( 2 0 0 0 ) 1 1 的研究表明香港上市公司的信息披露水平虽然也 随着独立董事比例上升，但这种作用明显受到公司存在家族控制的限制。 ( 3 ) 两职合一 g u l 和l e u n g ( 2 0 0 0 ) 1 2 认为董事长和c e o 的两职合一可能不利于信息披露 质量的提高。d e c h o w 等( 1 9 9 6 ) 1 3 发现，在被美国s e c 处罚的公司中，普遍表 现出内部董事比例较高，或公司董事长与总经理为同一人的特征，说明了这类公 司的财务报告质量更容易出现问题。在国内，崔学刚( 2 0 0 4 ) 8 发现公司治理变 量中的两职合一因素会对公司自愿性信息披露水平产生负面的影响，而向凯 ( 2 0 0 6 ) 1 4 的研究则发现董事长与总经理两职合一对自愿信息披露程度起到了较 为积极的作用。 ( 4 ) 审计委员会特征 一般研究认为设立审计委员会能够提高信息披露质量。s i m o n ( 2 0 0 1 ) 1 5 认 为审计委员会的设立与公司自愿信息披露的范围存在着显著的正相关关系。我国 学者的研究发现国内上市公司审计委员会对维护信息披露质量起到了一定的正面 作用1 6 ，上市公司审计委员会设立与否与公司财务报告是否重述是显著相关的 r 7 。关于审计委员会在设立后的各项特征与信息披露质量的关系，也有实证文献 表明，审计委员会的独立性和非正常应计项目显著负相关1 8 ；在专业性方面，颜 志元( 2 0 0 6 ) 1 9 发现以会计专业人士主导的审计委员会在抑制公司通过会计估计 变更操纵利润方面起到了一定的效果；学者们又以审计委员会开会次数作为其活 跃性的衡量指标，发现审计委员会的活跃性强，会使报表重述发生频率下降2 0 ， 使公司盈余的信息含量上升2 1 。 ( 5 ) 外部审计特征 会计师事务所作为中介机构为公司提供会计信息的鉴证服务，会对会计信息 披露质量提高作出较大的贡献。i n c h a u s t i ( 1 9 9 7 ) 2 2 就发现上市公司聘请的会计 事务所排名与信息披露质量是成正比的。向凯( 2 0 0 6 ) 1 4 的研究表明雇佣“国际 四大会计师事务所”有助于改善自愿信息披露程度。娄权( 2 0 0 6 ) 9 的研究结果 显示，信息披露质量与审计意见正相关。 2 1 2财务状况因素 在研究会计信息披露的影响因素时，公司财务状况也是许多文献关注的焦点 之一，大部分研究都认同公司财务状况对信息披露是有影响的。 影响管理层信息披露决策的财务状况因素研究往往和披露操纵相关。早期的 分析研究认为管理层只会披露相对较的信息，只有当信息的披露成本足够低或者 管理层和投资者之间的信息不对称程度足够高时，坏消息才会被披露2 3 2 4 0p a t e l l 等( 1 9 7 6 ) 2 5 通过实证研究证明管理层披露的好消息的次数多于坏消息的次数。 ( 1 ) 公司资产规模 l e v 和p e n m a n ( 1 9 9 0 ) 2 6 认为对于大公司而言，信息的不当披露会导致严重 的经济后果，即所谓的“树大招风”，而从信息的需求方即投资者来讲，他们对 大公司的信息质量要求往往更高，管理层作为信息的供给方，在大公司会受到更 完善的内部控制约束来提高信息披露质量。 ( 2 ) 经营业绩 陷入财务困境的公司其经营业绩黯淡，波动性更大，其管理层更有可能进行 舞弊操控。然而，m c n a l l y ( 1 9 8 2 ) 通过对新西兰上市公司实证研究得出的结论 是：公司盈利不影响自愿性披露。c o w e n ( 1 9 8 7 ) 却发现，如果考虑到前期财务 业绩对当前财务业绩的影响，本期财务业绩与公司自愿披露质量之间的正相关关 系就会变得不明显。国内学者封思贤( 2 0 0 5 ) 2 7 的研究结果表明，我国上市公司 自愿性披露整体水平不高，公司的盈余绩效( 以净资产收益率来表示) 越大，其 自愿性披露程度就越高，反之就越低。张静( 2 0 0 6 ) 2 8 以“自愿信息披露指数 ( v d i ) 衡量自愿信息披露水平，发现上市公司盈利能力越强，越倾向于披露更 多公司的信息。殷枫( 2 0 0 6 ) 2 9 也通过对中国上市公司年报中自愿性信息披露的 实证分析发现，上市公司的盈余绩效( 以加权净资产收益来表示) 越好，其自愿 性信息披露程度就越高；反之，自愿性信息披露程度就越低。 ( 3 ) 财务杠杆 公司财务杠杆意味着其所面临的财务风险大小，是利益相关者非常关注的指 标之一，资产负债率高的公司，其管理层会进行更多的盈余管理，信息披露质量 自然有所下降3 0 。 2 2 关于信息披露质量与融资成本 一般来说，管理层信息披露水平高的公司，企业的资本成本相对会比较低。 一方面，从投资者的角度来看，已有研究认为，其他条件不变时，投资者要求的 回报率与风险水平成正比，未来收益的不确定性越高，投资者要求的回报率就越 高。公司通过改进披露质量，可以降低投资者估计未来收益时考虑的风险水平， 从而使投资者要求的投资回报率降低，融资成本降低。如l a n g 和l u n d h o l m ( 1 9 9 6 ) 3 1 的研究表明增加披露可以降低分析师对公司有关情况进行预测分歧也 1 2 较小，相应地，公司的融资成本就较低。另一方面，从上市公司的角度来看，已 有研究认为，公司通过增加信息披露提高披露质量，可以减少与投资者之间的信 息不对称或者代理成本，使股票的交易成本降低，增强股票的流动性，进而降低 融资成本。 研究信息披露质量对于融资成本的影响机制意义深远，对政府和监管机构来 说，证明信息披露质量和企业资本成本之间是存在相关关系的能为政策的制订和 制度的构建提供强有力的理论基础；从企业的角度来讲，可以通过制定特定的信 息披露战略来调整融资成本。 b o t o s a n 等( 1 9 9 7 ) 3 2 最早证实了了公司会计信息透明度与资本成本之间存在 着负相关关系。汪炜和蒋高峰( 2 0 0 4 ) ”发现，上市公司信息披露水平的提高能 显著降低公司的资本成本。沈艺峰等( 2 0 0 5 ) 3