（企业管理专业论文）中国制造业上市公司财务困境阶段性预警研究.pdf

摘要 摘要 随着我国证券市场的快速发展、社会竞争的愈趋激烈，上市公司在数量与规 模不断扩大的同时，也面对生存压力的不断增大。风险的失察、决策的失误、管 理的失误等等，都可能将企业引入财务困境，陷入僵地。而现实中，企业由财务 状况正常到逐步恶化，形成财务困境，致使经营陷入危机、无法按期偿债甚至破 产的例子也屡见不鲜。因此，建立一个反应灵敏的财务困境预警机制迫切需要。 由于企业陷入财务困境是一个逐步发展的过程，在不同阶段具有不同特征与 诱因，反映在财务指标和预警模型上都有所不同，而目前国内研究中这种阶段性 预警模型仍有待补充完善，因此本文拟通过对财务困境阶段的划分，在不同阶段 选取相应指标变量，尝试建立财务困境的阶段性预警模型，期冀能在完善我国企 业财务困境预警方面的研究具有一定参考价值。 本文利用我国上市公司已经审计的公开披露的财务数据为资料，以制造业为 代表性行业，运用配对样本的t 检验和l o g i s t i c 回归分析等方法，借助e x c e l 和 s p s s 统计软件，构建了基于制造业的上市公司财务困境阶段性预警模型。 本文首先针对目前研究中存在着财务困境与财务危机概念混乱的情况，通过 对两者的区分来定义财务困境，从理论上将企业的财务困境划分潜伏期、发作期、 危机期三阶段；然后，将制造业中的财务困境企业不同年份的数据与财务正常企 业对应年份数据进行配对t 检验，找出存在显著性差异与没有显著性差异的分界 点，得知财务困境的起点，据此在一定假设条件下，用定量方法界定财务困境潜 伏期、发作期、危机期，同时可确定各阶段财务指标变量；接着，依据前文确定 的各阶段指标变量，用l o g i s t i c 回归分析方法建立各阶段模型，而模型经过检验， 证明判对率较高，具有较好的预测效果；最后，在结论部分，对全文内容进行总 结，同时指出本研究中存在的不足之处和以后进一步研究的方向。 关键词财务困境；预警模型；制造业；l o g i s t i c 回归分析 广东t 业人学管理学硕i ：学位论文 a b s t r a c t w i t ht h er a p i dd e v e l o p m e n to f t h es e c u r i t i e sm a r k e ta n dt h ei n c r e a s i n g l yf i e r c e c o m p e t i t i o n ，t h en u m b e ra n dt h es c a l eo fl i s t e dc o m p a n i e sc o n t i n u et oe x p a n d ，b u t t h e ya l s of a c eg r o w i n gp r e s s u r e so f s u r v i v a la tt h es a m et i m e r i s ko v e r s i g h t p o l i c y b l u n d e r s ，o rm a n a g e m e n te r r o r sa n ds oo n , m a ym a k ee n t e r p r i s eb ec a u g h ti nf m a n c i a l d i s t r e s s i nr e a l i t y ，t h ec a s e si sc o m m o nt h a tf i n a n c i a ls i t u a t i o no f e n t e r p r i s e sg r a d i l a l w o r s e nf r o mn o r m a l ，f o r m i n gf i n a n c i a ld i s t r e s s ，e v e nr e s u l t i n gi nb a n k r u p t c y t h e r e f o r e ，i ti su r g e n tn e e dt oe s t a b l i s has e n s i t i v ef o r e c a s t i n gm o d e la g a i n s tf i n a n c i a l d i s t r e s s b e c a u s ei ti sad e v e l o p m e n t a lp r o c e s st h a te n t e r p r i s e sf a l li n t of i n a n c h ld i s t r e s s ， t h ec h a r a c t e t s r g t i ea n di n d u c e m e n ti sd i f f e r e n ti nd i f f e r e n ts t a g e ，s ot h ef i n a n c i a l t a r g e t sa n dt h ef o r e c a s t i n gm o d e li sd i f f e r e n tt o o b u ta tp r e s e n t ，t h es t u d y i n go f s t a g e f o r e c a s t i n gm o d e la g a i n s tf i n a n c i a ld i s t r e s si si n s u f f i c i e n t t h u st h i sa r t i c l ei n t e n dt o d i v i d e dt h es t a g eo ff i n a n c i a ld i s t r e s s ，t h e nc h o o s et h ec o r r e s p o n d i n gi n d e xv a r i a b l e b yd i f f e r e n ts t a g e ，a t t e m p tt ob u i l dt h es t a g ef o r e c a s t i n gm o d e la g a i n s tf i n a n c i a l d i s t r e s s t h ea r t i c l e m a k e s u s e o f t h e f i n a n c i a l d a t a t h a t a l r e a d y b e p u b l i c a u d i t e d o f l i s t e d c o m p a n yi no u rc o u n t r y ，t a k e sm a n u f a c t u r i n gi n d u s t r ya st y p i c a li n d u s t r y ，u t i l i z e st h e m e t h o d ss u c ha sp a i r e d - s a m p l ett e s ta n dl o g i s t i cr e g r e s s i o na n a l y s i s ，i nv i r t u eo f t h e s o f t w a r eo f e x c e la n ds p s s ，b u i l d st h es t a g ef o r e c a s t i n gm o d e la g a i n s tf i n a n c i a l d i s t r e s s a tp r e s e n t ，t h e r ea r ec o n f u s e dc o n c e p t sa b o u tf i n a n c i a ld i s t r e s sa n df i n a n c i a l c r i s i s s of i r s t ，t h ea r t i c l ed e f i n e sf i n a n c i a ld i s t r e s sb yd i s t i n g u i s ht w oc o n c e p t s ，a n d f i n a n c i a ld i s t r e s si sm e a s u r e do f f t h r e es t a g e s ，i n c l u d i n gl a t e n tp e r i o d ，e v o l u t i v e p e r i o d ，a n dc r i s i s s e c o n d ，t h ed a t ao f f i n a n c i a ld i s t r e s sa r em a d ep a i r e d s a m p l ett e s t 晰t l lt h o s eo f f i n a n c i a ln o r m a li nm a n u f a c t u r i n gi n d u s t r y s ot h ed i v i d i n gl i n ec a l lb e f o u n db e t w e e ns i g n i f i c a n td i f f e r e n c ew i t hn o n s i g n i f i c a n td i f f e r e n c e ，t h a ti st h e i i b e g i n n i n go f f i n a n c i a ld i s t r e s s t h e r e w i t ht h r e es t a g e sc a r lb ed i v i d e do nh y p o t h e s i s b yq u a n t i f ym e t h o d a n da tt h es a n l et i m et h ei n d e xv a r i a b l ec 锄b em a d es u r e t h i r d e v e r ys t a g em o d e li ss e tu pb yc o r r e s p o n d i n gi n d e xa n dl o g i s t i cr e g r e s s i o nm e t h o d a f t e rt e s t i n g , t h er e s u l to f t h es t u d yi n d i c a t e st h a tt h ea c c u r a c yo f j u d g i n go f t h i s m o d e li sh i g h , a n dh a s9 0 0 df o r e c a s te f f e c t f i n a l l y ，t h ea r t i c l ep o i n t so u tt h e d e f i c i e n c ya n dn e x tr e s e a r c h i n ga s p e c ti nt h ef u t u r e k e y w o r d s f i n a n c i a l d i s t r e s s ；f o r e , c a s t i n gm o d e l ；m a n u f a c t u r i n gi n d u s t r y ； l o g i a i cr e g r e s s i o na n a l y s i s 1 1 1 独创性声明 独创性声明 秉承学校严谨的学风与优良的科学道德，本人声明所呈交的论文是我个人在 导师的指导下进行的研究工作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以 标注和致谢的地方以外，论文中不包含其它人已经发表或撰写过的研究成果，不 包含本人或其它用途使用过的成果。与我一同工作的同志对本文所做的任何贡献 均已在论文中作了明确的说明，并表示了谢意。 本学位论文成果是本人在广东工业大学读书期间在导师的指导下取得的，论 文成果归广东工业大学所有。 申请学位论文与资料若有不实之处，本人承担一切相关责任，特此声明。 ： 指导教师签字：彳纭，j ，7 孕 7 i 论文作者签字：柳目恕葭 娴年分月凹日 第一章绪论 第一章绪论 1 1 课题研究背景及意义 1 1 1 课题研究背景 2 0 0 6 年，随着股权分置改革的基本完成，中国证券市场步入健康、快速、 有序的发展时期。截止2 0 0 6 年底，深沪两地上市公司市值达到8 9 万亿人民币， 占g d p 比重将近5 0 ，2 0 0 6 年全年融资规模接近纽约证券所和伦敦证券所所融资 的规模，中国资本市场呈现了良好的发展势头“1 。在中国经济持续高涨、资本市 场走出低迷走向成长的背景下，上市公司从数量到规模都有了进一步的提升，整 体上看上市公司的经营状况、盈利状况有所改善。 但与此同时，随着社会主义市场经济体制的建立与完善，企业面临的竞争日 趋激烈。在激烈的竞争环境，每个企业不得不面对着巨大的生存压力，风险的失 察、决策的失误、管理的失误等等，都可能将企业引入困境，陷入僵地。各式各 样的风险与危机不断涌现，企业由财务状况正常到逐步恶化，形成财务困境，致 使经营陷入危机、无法按期偿债甚至破产的例子屡见不鲜，这同时也使投资者、 银行、销售商等多方利益人遭受巨大损失。 在这种背景下，财务困境已成为企业相关利益者需预测并应对的重要风险之 一，建立一个反应灵敏的财务困境预警机制，规避风险已迫在眉睫。 1 1 2 课题研究意义 企业财务状况的变化体现在财务报告上，通过某些财务指标的变化，可以预 测企业未来的经营状况。因此，可以采用一定的技术手段在企业财务困境发生的 早期就来对企业财务状况进行预测。 “预警”就是事先发出警报，是度量某种状态偏离预警线的强弱程度并发出 预警信号的过程。它最初是军事学中的一个俗语。1 9 世纪末，人们开始把预警 思想应用于经济领域，主要是对宏观经济的预测与警示，以显示一个国家经济运 行过热或过冷的不良状态。直到2 0 世纪6 0 年代，欧美一些国家才开始将预警思 广东t 业大学管理学硕l 擘位论文 想运用于微观经济领域，对企业的经营状况进行事前监测，以便在企业经营出现 险情之前，发出警告，采取措施，加以排除n ，。在复杂多变的市场环境和内部不 可控引述条件下，企业经营必须建立一套预警制度，尽可能的预先察觉经营中的 困境。 财务困境预警是一个风险控制机制，它是对可能造成企业财务困境的风险因 素进行跟踪、监测、预测，当相关因素指标综合值超过阀值时发出警报并采取对 策的风险控制机制。当可能危害企业财务状况的关键因素出现时，财务困境预警 系统能预先发出警告，提醒企业经营者早作准备或采取对策，从而达到发现问题 并预知困境的征兆。同时可以借助该模型寻找导致企业财务状况恶化的原因，制 定有效措施，阻止财务状况进一步恶化，避免严重的财务危机真正发生。具体而 言，建立财务困境预警模型，主要有以下作用： 1 监测作用财务困境预警活动的前提，是把企业重要的生产经营环节确 立为监测对象，即把最有可能出现危机现象或对企业运行有举足轻重作用的活动 环节与领域作为监测对象。监测的任务有两个：一个是过程监视，即对监测对象 的活动过程进行全过程监视，对监测对象同企业其他活动环节( 包括外部环境) 的关系进行监视。二是对大量的监测信息进行处理( 整理、分类、存储、传播) ， 建立信息档案，进行历史和社会的比较。这个信息档案中的情报是整个预警管理 系统共享的。通过建立财务困境预警系统，可以跟踪企业的经营过程，监控企业 日常的财务状况，在危害企业的关键财务因素出现时，预先发出警讯，从中找出 偏差及偏差发生的原因，以便早日寻求对策。 2 识别与诊断作用通过监测信息的分析，可确立企业活动中己经发生困 境的现象和将要发生的危机活动趋势。识别的主要任务是应用适当的识别指标判 断企业已经发生或即将发生困境的现象，所谓适当，是针对本企业基本情况和经 营趋向而建立起来的识别指标。 3 预防作用即避免类似的情况再次发生。有效的财务困境预警系统不仅 能及时回避现存的财务困境，而且能够通过系统详细汜录困境发生的原因、解决 措施、处理结果，及时提出改进建议，弥补企业现存的财务管理及经营过程中存 在的缺陷，完善财务困境预警系统，提供未来类似情况的前车之鉴，增强企业的 免疫能力。 4 控制作用即更正企业运营过程中的偏差或过失，使企业回复到正常的 第一章绪论 运转轨道上。当财务困境的征兆出现时，有效的财务困境预警系统不仅能预知并 预告，还能即时找出导致企业财务状况恶化的原因，以便经营者对症下药，阻止 财务状况进一步恶化。 同时，由于财务困境的发生是一个逐步发展的过程，具有阶段性特征。通过 建立财务困境的阶段性预警模型，分阶段预测财务困境的发生，并辨析财务困境 恶化的程度，应用价值更大，其具体意义如下： 1 有利于强化防范意识企业破产并非只是由于某次决策的失误所致，而是 一系列的决策失误得不到有效更正，任其发展，逐渐侵蚀企业的健康肌体，导致 企业积重难返、无力回天所致。因此，通过阶段的划分，可以帮助企业在财务困 境的潜伏期即意识到隐患的存在，对于尚不明显的问题进行防范，从而避免财务 状况继续恶化，导致向财务困境的下一阶段发展。 2 有利于企业针对性的进行防范，降低控制成本由于财务困境各个阶段的 财务恶化状况不尽相同，产生的财务问题严重程度也各不一样，因此采取的预防、 诊断和治疗措施也不同，相应花费的成本也不一样，通过各级段的区分，有利于 管理成本的降低，不至于造成成本的浪费。 3 有利于突出财务危机的严重性不同阶段的财务问题严重程度有所不同， 如果将各个阶段混为一谈，尤其是没有将困境与危机区分开来，其实不利于公司 财务状况的正确判别和分析，进而影响公司财务政策的正确制定与实施。将危机 阶段列出，可以使企业认识到危机阶段的严重危害性，从而在发作期进行预警、 防范。 1 2 文献综述 1 2 1 国外财务困境预警研究现状 1 2 1 1 关于财务困境定义的研究现状 国外关于上市公司财务困境预警的研究己经有很长的历史了，不同的专家学 者对财务困境有多种不同的定义方法，也有不同的判断标准。 在b e a v e r ( 1 9 6 8 ) 的研究中，他把财务困境定义为破产、拖欠优先股股息， 银行透支和债券不能偿付n ，。 广东t 业大学管理学硕f 学位论文 a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 定义的财务困境是“进入法定破产的企业”。a l t m a n 认为， 公司在破产前要经历三个阶段：失败阶段、无力偿还债务阶段和破产阶段。而在 这三个阶段中，失败阶段是公司出现财务困境的开端，无力偿还阶段则表明公司 已经进入财务困境状态了“，。 d e a k i n ( 1 9 7 2 ) 认为财务困境包括已经破产、无力偿债或为债权人利益而已 经清算的公司“，。 c a r m i c h a e l ( 1 9 7 2 ) 认为财务困境是企业履行业务受阻，具体表现为流动 性不足、权益不足、资金不足和债务拖欠四种形式w 。 g e o r g ef o s t e r ( 1 9 8 6 ) 指出：所谓财务困境，就是指公司出现了严重的资 产折现问题，而且这种问题的解决必须要依赖于公司的经营方式或存在形式的转 变”1 。 m o r r i s ( 1 9 9 7 ) 列出了严重程度依次递减的1 2 条企业陷入财务困境的标志。 其严重程度逐次将低：( 1 ) 债权人申请破产清算，企业自愿申请破产清算，或者 被指定接收者完全接收；( 2 ) 公司股票的交易所被停止交易；( 3 ) 针对持续经营， 会计师出具了保留意见；( 4 ) 与债权人发生债务重组；( 5 ) 债权人寻求资产保护； ( 6 ) 违反债券契约，公司债券评级或信用评级下降，或发生了针对公司财产或董 事的诉讼：( 7 ) 公司进行重组；( 8 ) 重新指定董事，或者公司聘请公司诊断师对公 司进行诊断( 9 ) 公司被接管( 当然不是所有被接管都预示着公司财务陷入困境) ； ( 1 0 ) 公司关闭或出售部分产业；( “) 减少或未能分配股利，或者对外报告损失； ( 1 2 ) 公司股票的相对市场价格出现下降”。 r o s s ( 1 9 9 9 ) 认为应从以下四个方面定义财务困境：( 1 ) 企业失败，即企业 清算后仍不能支付债权人的债务；( 2 ) 法定破产，即企业和债权人向法院申请破 产；( 3 ) 技术破产，即企业无法按期履行债务合同还本付息；( 4 ) 会计破产，即 企业账面净资产出现负数，资不抵债n ，。 1 2 1 2 关于财务困境模型的研究现状 对于财务困境的预警模型，西方的研究人员从2 0 世纪3 0 年代开始研究这一 问题，取得了相对比较成熟的研究成果。财务困境预警模型可以分为单变量型和 多变量型两种。 1 单变量模型该模型主要是使用单个比率预测、判断公司是否会“失败” 4 或破产，以某一项财务比率作为分组( 财务困境与非财务困境组) 的标准。 最早的财务困境预测研究是f i t z p a t r i c k ( 1 9 3 2 ) 开展的单变量破产预测研 究，他发现在所有指标中判别能力最高的是净利润股东权益和股东权益负债这 两个指标。由于当时缺乏先进的统计和计算工具，因此主要的研究方法是对失败 企业和正常企业的一系列财务比率进行经验分析和比较。这种状况一直延续到 1 9 6 0 年代初期，之后财务风险判别研究才真正进入系统化阶段。 w i l l i a mb e a v e r ( 1 9 6 6 ) 率先提出了单变量分析法，提出了单一比率模型， 他发现最好的判别变量是营运资本流负债( 在公司破产的前一年成功地判别了 9 0 的破产公司) 和净利润总资产( 在同一阶段的判别成功率是8 8 ) 。 此外，z m i j e w s k i ( 1 9 8 4 ) 应用7 5 个变量进行的预测研究也受到了人们的关 注。z m i j e w s k i 选用1 9 7 2 - 1 9 7 8 年的7 2 家破产公司和3 5 7 3 家非破产公司作为样 本，首先计算了两类公司破产前一年的各个财务比率的均值；然后对这两类企业 的数据进行f 检验；最后用单变量分析计算每一变量的判别正确率。研究表明， 破产与非破产企业之间有四类财务比率有明显的差别，这四类财务比率是：回报 率、财务杠杆、固定收入保障和股票回报率“”。 2 多变量预警模型随着实践发展，人们发现运用一组比率，而不是一个 比率，可以获得更加的预测效果，于是单变量模型逐渐为多变量模型所取代。 ( 1 ) 多元线性判别模型美国财务专家a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 首先使用了多元线 性判别模型研究公司的破产问题，创建z 模型。他根据行业和资产规模，为3 3 家 破产公司选择y 3 3 家非破产配对公司，确定了资产营运资本率、资产留存收益率、 资产报酬率、债务权益市价率和总资产周转率这5 个变量作为判别变量，产生了 一个总的判别企业财务状况恶化程度的概率值即z 值“。 之后，a l t m a n 等( 1 9 7 7 ) 又提出了一种能更准确预测企业财务困境的新模型 z e t a 模型，该模型采用了七个变量：整体收益率、总资产、偿债能力、资产折现 力、累积收益率、市场资本化和收入稳定性，通过分析1 9 6 9 1 9 7 5 年的5 3 家破产 企业和5 8 家非破产企业，结果表明z e t a 模型用于预测五年和一年之后的财务困 境企业精度分别为7 0 和9 1 ，而且对相同样本的比较分析表明，z e t a 模型明显优 于1 9 6 8 年的z 模型m - 。 ( 2 ) 多元逻辑回归和概率比回归方法o h l s o n ( 1 9 8 0 ) 使用了多元逻辑回归 方法分析了1 9 7 0 1 9 7 6 年间破产的1 0 5 家公司和2 0 5 8 家公司组成的非配对样本， 广东下业大学管理学碗卜学位论文 使用了9 个自变量。企业规模是其中的一个变量，用总资产与g n p 价格指数的对 数值来计算，其目的是消除“时间价值”的影响。o h l s o n 估计了三个模型，第 一个模型预测一年内破产的企业，第二个模型预测第一年未破产而在第二年内破 产的企业，第三个模型预测一年到二年内破产的企业。o h l s o n 分析了样本公司 在破产概率区间上的分布以及两类判别错误和分割点的关系。他发现用公司规 模、资本结构、业绩和当前的变现能力进行财务危机的预测准确率高达9 6 1 2 m ，。 z m i j e w s k i ( 1 9 8 4 ) 使用p r o b i t 分析模型，用逻辑比分析的方法对财务困境 的预测进行了新的探索。他研究了两组间样本个体数量分配的问题，认为一一配 对会使样本中两类公司的比例严重偏离两类公司在实际总体中的比例，从而高估 模型的预测能力，特别会高估对破产公司的预测能力。他的研究结果表明这种过 度选样所带来的模型偏差的确存在，但并未显著影响统计参数和模型的总体预测 精度m ，。 ( 3 ) 现代分析方法随着近年来计算机技术和信息技术的发展，西方研究人 员还将人工神经元网络、专家系统、遗传算法等技术引入对财务困境的预测研究。 在1 9 8 0 年代末期，神经网络理论( n n ) 开始兴起，其影响也及于财务危机 预测研究领域。虽然神经网络判别模型可谓是研究方法上的重大创新，但实际效 果却很不稳定。例如，c o a t s 和f a n t ( 1 9 9 1 ) 对4 7 家财务危机公司和4 7 家正常 公司运用神经网络模型进行判别时，对财务危机公司的预测准确率达到了9 1 ， 明显高于多元判别法7 2 的准确率。然而，b a c k 等人在1 9 9 4 年所做的一项研究 却并不认为神经网络模型具有比多元判别分析( m d a ) 和l o g i s t i c 分析明显更佳 的预测效果。h l t m a n ，m a r c o 和v a r e t t o ( 1 9 9 5 ) 对意大利公司财务危机预测中 应用了神经网络分析法。c o a t s ，f a n t ( 1 9 9 3 ) 、t r i p p i 和t u r b a n ，k e v i n 、k a r y a n t a n 和m d o d y y k i a n g ( 1 9 9 2 ) 采用了神经网络分析法分别对美国公司和银行财务危 机进行了预测，取得了一定的效果。a l t m a n ( 1 9 9 5 ) 在对神经网络法和判别分析 法的比较研究中得出结论“神经网络分析方法在信用风险识别和预测中的应用， 并没有实质性的优于线性判别模型”一，。 6 1 2 2 国内财务困境预警研究现状 1 2 2 1 关于财务困境定义的研究现状 在我国暂时还没有对财务困境进行深入研究及下一个准确的定义，只有对破 产的明确界定，即企业因经营管理不善造成严重亏损，不能清偿到期债务“。 目前，由于国内财务困境预测的研究对象主要针对上市公司，故一般将财务 困境界定为财务状况异常而被“特别处理”。1 9 9 8 年深沪证券交易所正式启用了 当上市公司出现“异常状况”时，对上市公司进行“特别处理”的条款“”。“异常 状况”包括“财务状况异常”和“其他状况异常”，其中因“其他状况异常”而 被特别处理具有很大的不确定性，难以从财务角度进行有效预测，而对财务状况 异常”情况的界定符合一般认为企业财务状况不健康的判断。所以国内研究人员 一般将陷入财务困境的公司定义为因财务状况异常而被特别处理的公司。在陈静 ( 1 9 9 9 ) 的研究中考虑到这个问题，但由于样本量的限制，在实际样本确定中未对 被特别处理的原因加以区分m - 。在陈晓和陈治鸿( 2 0 0 0 ) 的同类研究中则界定了 其研究对象是因财务状况异常而被特别处理的公司”1 。 1 2 2 2 关于财务困境模型的研究现状 虽然我国较早就开始介绍西方的财务困境预警模型，但直到1 9 9 9 年4 月才 真正开始了以我国企业数据为基础，建立适合我国国情的预警模型的实证研究。 周首华等( 1 9 9 6 ) 利用c o m p u s t a tp cp l u s 会计数据库中1 9 9 0 年以来4 1 6 0 家 公司，使用s p s s 统计软件建立了f 分数模式，但他们的研究对象却不是中国的证 券市场m - 。 陈静( 1 9 9 9 ) 以1 9 9 8 年2 7 家s t 公司和2 7 家非s t 公司为对象，使用1 9 9 5 1 9 9 7 年的财务报表数据，进行了单变量和二类线性判别分析，总体正确率为 9 2 6 。但是由于文章用于检验模型判别正确率的样本就是用于估计模型参数的 样本，所以上述的判别正确率有高估的倾向。而且，根据我国上市公司的年报披 露制度，上市公司t 一1 年度的财务报表的公开披露和上市公司在t 年是否会被 特别处理这两个信息几乎是同时得到的，因此，使用1 9 9 7 年度报表数据来预测 1 9 9 8 年上市公司是否会被s t ，就预测目的而言没有太多的实际意义“。 张玲( 2 0 0 0 ) 以1 2 0 家上市公司为对象，使用其中6 0 家公司的财务数据估计 7 广东丁业犬学管理学硕十学位论文 二类线性判别模型，并使用另外6 0 家公司进行模型检验，发现模型具有超前4 年 的预测结果“”。 陈晓( 2 0 0 0 ) 等将多元逻辑回归模型引入上市公司的财务困境预测。 黄岩( 2 0 0 1 ) 等则采用了费歇尔判别分析建立了我国工业类上市公司财务困 境预测模型，并给出了所研究上市公司的z 值范围n ”。 吴世农等( 2 0 0 1 ) 则以1 4 0 家上市公司为样本比较了费歇尔判别、多元线性 回归分析和多元逻辑回归分析的预溅效果，发现多元逻辑回归模型的判定能力最 好。 杨保安( 2 0 0 1 ) 薛锋( 2 0 0 2 ) 探讨了基于b p 算法和l m 算法的神经网络在企业 财务危机预测上的应用“”。 1 2 3 文献综述总结与我国预警研究仍遗留的问题 从国外这一研究领域的发展过程，企业财务危机预测的实证研究在以下方面 获得了进步和突破： 从变量的角度看，研究人员先后尝试了加入现余流量指标、审计意见、产业 相对比率、来自宏观和微观角度的非财务因素和增长率指标来提高模型的判别能 力，拓展模型的适应性。 从样本角度看，研究人员发现并证实了样本选择偏见的存在，并尝试采用单 一行业样本来消除这种对模型预测精度的高估。 从模型角度看，b e a v e r 的单变量模型和a l t m a n 的线性多元判别模型之后， b a y e s 判别、l o g i s t i c 回归、逐步回归、离位分析、p r o b i t 模型、多变量距离 分析、专家系统( e s r a ) 方法、神经网络方法也被引入这一领域，研究人员还尝试 对各种预测方法进行比较，大大丰富了财务危机预测模型的内容。 此外，在研究设计上，很多研究人员放弃了最初对样本企业的两分类判别， 根据财务危机的特性设计了三分类甚至多分类样本分组模式，赋予财务危机更多 层次的内涵。 从国内来看，目前，关于财务危机和财务困境预警研究较多，研究成果经常 见诸于报刊书籍，极大推动该领域的发展，但是也仍存在一些尚未解决的问题， 此处试图在比较国外研究现状的基础上提出国内研究的一些遗留问题，作为后文 的写作线索。 第章绪论 1 对财务危机与财务困境两个不同程度的名词混淆从财务管理学科的研 究著作来看，已有许多关于企业财务危机、财务困境、财务破产、财务失败等的 研究著作。但是，国内外专家学者对这些词语的含义并没有准确、统一的界定， 对财务困境有多种不同的定义方法、判断标准。对财务危机与困境这两个程度不 同的概念常常不加区分，将两个的名词混为一体。 2 没有对财务困境的阶段性预警研究由于对财务危机与困境两个不同的 程度概念的混淆，相应的预警模型也是局限于一个阶段：危机阶段。也就是说， 预警模型主要是针对危机事件进行预警。然而财务困境的形成不是一蹴而就的， 都是从财务状况正常一步步走向失常直至破产倒闭，有一个渐进发展的过程，这 个过程可以划分成不同发展阶段，建立不同阶段的预警模型。 3 财务数据选择单一目前国内的财务危机预测模型普遍采用单一年度截 面数据构造模型，这一变量选择方式意味着认同企业财务危机发生的程度仅受某 单一年度财务指标水平的影响，而与企业财务指标在某一段时期的持续表现无 关。事实上企业财务危机的发生究竟是短期周转不灵还是企业在较长的一段时间 内经营管理失败尚无定论，国内这方面的研究对此考虑不周。 1 3 本文主要研究内容 1 3 1 本文研究方法和创新之处 基于以上的研究分析，本文拟通过明晰财务困境的含义，来界定财务困境各 阶段，然后根据国内具体情况，利用纵界面的连续年度数据建立财务困境的阶段 性预警模型。 本文利用我国上市公司已经审计的公开披露的财务数据为资料，运用配对样 本的t 检验等方法进行困境阶段界定、指标选取，然后使用l o g i s t i c 回归分析 方法，借助e x c e l 和s p s s 统计软件，构建我国上市公司的财务困境阶段性预警 模型。 具体研究思路如下： 1 概念区分通过定性分析财务困境，区分困境与危机两概念，从理论上 将企业的财务困境划分潜伏期、发作期、危机期三阶段。 2 选取研究样本本文以制造业为代表，选取财务困境企业与财务正常企 9 广东t 业人学管理学颇i 学位论文 业进行配对研究，样本数据采取纵界面的连续年度数据。 3 进行研究假设本文假设：企业在财务困境期内，每年的财务数据与财 务正常企业的财务数据在指标变量上存在显著性差异，而这些差异能够通过t 检验得出。 4 进行t 检验通过对财务困境企业不同年份的数据与正常企业的配对t 检验，找出存在显著性差异与没有显著性差异的分界定，得知财务困境的起点， 据此界定潜伏期、发作期、危机期。同时，确定各阶段财务指标变量。 5 建立模型在财务困境不同阶段，根据不同样本数据、不同指标，利用 l o g i s t i c 回归分析方法建立不同阶段模型，并进行评判。 本文的创新之处在于，通过对比分析财务困境与财务危机，从而明晰两个名 词的概念，指出财务危机只是财务困境的一个阶段，据此将财务困境划分成三阶 段。在此基础上，本文利用统计方法，以制造业为代表性行业，使用财务困境企 业被s t 前的纵截面数据与财务正常企业配对，构建了阶段性预警模型，从而达 到灵敏预警的目的。 1 3 2 本文章节安排 第一章主要介绍课题研究的背景、意义、国内外的研究现状和本文的研究思 路。 第二章对财务困境与财务危机进行区分，从而界定财务困境并划分阶段；然 后对财务困境形成原因进行分析；最后介绍财务困境预警模型的构建方法，拟定 本文将要采取的建模方法。 第三章介绍财务困境预警阶段性模型的构建设计。首先对研究假设与思路介 绍，然后确定了样本选择，并继而界定财务困境各阶段，选取各阶段财务指标， 最后对各阶段特征进行分析。 第四章首先对模型构建所要使用的因子分析法和l o g i s t i c 回归分析法介 绍，接着按前面确定的各阶段的指标变量，用l o g i s t i c 回归分析方法建立各阶 段模型，然后对模型进行检验。 最后为结论部分，对全文内容进行总结，同时指出本研究中存在的不足之处 和以后进一步研究的方向。 1 0 第一二章财务困境预警的基本理论 第二章财务困境预警的基本理论 2 1 财务困境的界定及其与财务危机的区分 从财务管理学科的研究著作来看，目前，已有许多关于企业财务危机、财务 困境、财务破产、财务失败等的研究著作。但是，虽然研究诸多，国内外专家学 者对这些词语的含义并没有准确、统一的界定，对财务困境有多种不同的定义方 法、判断标准。 根据现代汉语词典的解释，困境是指困难的处境，危机是指严重困难的 关头w 。而新华词典中对两词的定义大致同于现代汉语词典，认为危机 是严重的危害到了成败生存的关头m ，。从这两词的解释，我们可以看出困境是一 个比较广泛的词语，包含界限大，而危机则是比较狭窄的词语，包含界限小。由 此可见，两个概念在囊括的范围、深浅程度上有所不同。 公司财务状况的好坏直接决定股东和债权人的利益，它反映的是企业面对现 实或可能的财务风险而保持持续经营的能力。事实上，企业财务状况恶化是一个 渐进的过程，任何一个企业破产倒闭，无论其过程是快是慢，都是从财务状况正 常一步步走向失常，也就是说，企业财务状况的恶化过程是渐进的，有一个恶化 阶段。对于这个财务由j 下常渐进恶化的过程，我们可以统称为财务困境。 因此，与企业财务正常相对应，可以将企业财务状况的恶化过程定义为财务 困境，而通常所说的财务危机只是财务困境的一个阶段。也就是说，财务困境与 财务危机是一个包含与被包含的关系。当财务状况恶化到了一定程度时，才成为 危机。如果财务危机继续发展，最终导致企业进入破产境地。 财务困境的这种渐变性，让我们可以对其继续划分成几个阶段：潜伏期、发 作期、危机期。因此，通常所说的财务危机阶段只是财务困境的一个发展阶段。 当财务状况恶化到了一定程度时，才成为危机。如果财务危机继续发展，最终导 致企业进入破产境地。 对于财务困境三阶段，我们可以通过财务困境阶段图先进行简单定性的描述 ( 见图卜1 ) ：介于企业财务状况正常与破产状态之间，是财务困境状态；财务 广东t 业人学管理学帧l 学位论文 困境可继续划分成潜伏期、发作期、危机期；潜伏期财务状况出现不良征兆，发 作期财务状况出现困难，危机期财务状况出现严重困难。各阶段的具体特征将于 第三章具体分析。 破 企 业 财 务 状 况 潜伏期发作期危机期 财务困境各阶段 图卜1 财务困境阶段图 f i g u r e1 1t h es t a g ef i g u r eo ff i n a n c i a ld i s t r e s s 2 2 企业财务困境产生的原因探讨 优胜劣汰、适者生存。在生存与发展的严酷竞争中，由于效率、创新能力、 管理能力等方面的劣势，一些企业必将被淘汰出局。从企业诞生开始，就一直处 在不断完善、发展和变化的进程中，与此同时，由于各种内外因素的影响，财务 困境问题也不可避免的和企业的发展联系在一起。 2 2 ，1 财务困境的特征 企业的财务困境是一个逐渐演化的过程，从一个阶段发展到下一个阶段，是 量与质的变化。虽然每一阶段各有不同，但都是由上一阶段的财务困境状况逐渐 加深、恶化而来，企业应该从总体上分析导致财务困境出现的原因，避免财务困 境从一个阶段发展到另一个阶段，从而避免财务状况持续恶化。 1 过程渐变性财务困境的出现是一个渐进发展的过程，在其发展过程中， 自身也是不断变化的。由于企业在资金筹集、投放、分配等环节上所出现的失误， 1 2 使得企业财务出现困境，并且如果不加改正，财务状况会继续恶化，渐渐严重。 2 原因多样性财务困境的出现，受到多方面因素的影响。企业经营环境 因素、企业营销管理方式、财务行为、资本结构等等都会影响到企业财务状况， 导致财务困境的出现。 3 突发性虽然财务状况会渐渐变化，但由于相当多的难以控制的外部内 部因素的存在，而且其中许多因素是具有爆发、意外性，企业又缺乏风险管理意 识，对于潜在风险没有加以有效控制，使得财务困境恶化结果的爆发具有突发性。 4 损害性无论企业是介于财务困境的发作期还是危机期，财务困境的出 现都导致企业花费一定的资金与时间进行诊治，以防止破产的产生，因此，财务 困境一般都会给企业带来损害。 2 2 2 财务困境产生的原因 现实中一个企业出现困境往往是多种原因混合的结果，而且在不同阶段有着 不同的表现因素、产生原因。 1 最终阶段的表现因素从财务困境的最终阶段来看，困境恶化的直接表 现就是现金流不足，以至于可能发展到最终导致破产，主要是债务无法清偿或者 企业资不抵债，账面净资产为负。从这个最终阶段来看，企业财务困境的恶化是 由于资金流的流入与流出不成比例，其产生原因有以下方面： ( 1 ) 资金利用能力方面原因企业能够发展，必然对资会利用能力有所要 求。如果企业资金的使用效果最优，必将增加企业净利润，维持充足的现金流， 表现出良好的运营态势与进一步发展的潜力，同时能提高企业信用等级，吸引资 金投入，增加企业支付能力，极大程度地降低甚至消除财务危机的可能性。如果 企业资金利用能力达不到标准，无法做到资金的有效使用，将会导致企业现金流 量不足，最终使企业资不抵债。 而导致资金利用能力不佳的原因又有很多：企业盈利能力不够、企业资源利 用不合理、财务管理不合理、企业财务结构不健全等。考察企业资金利用能力的 最常用的指标就是投资回收率，投资回收率= 年现金净流量投资总额1 0 0 。 ( 2 ) 资金周转能力方面原因如果企业在投资、经营的过程，无法及时的 收回资金，进行再生产、再投入，那么企业也无法持续经营下去了。 而导致企业资金周转能力不佳的原因也有很多：企业资本结构严重缺陷、存 广东t 业大学管理学坝l 学位论文 货管理不善、主营业务回款能力不够导致应收帐款增多、企业盲目扩张导致资金 短缺、财务预算失误等。考察企业资金周转能力的主要指标是资产负债率。 2 困境产生的深层原因从财务困境的产生阶段来看，导致困境产生，其 后表现出现金流不足的原因较多，可以归结为以下几点： ( 1 ) 资本结构不合理表现为过度负债。虽然适度负债可以使企业获得财 务杠杆利益，但过度负债会使公司的支付能力变弱，甚至发生支付危机。持续增 长的负债最终会导致财务危机并给企业带来巨额的成本企业的负债额度越高， 其发生财务困境的可能性就越大，这种可能性会增加企业的费用，减少企业的创 造的现金流量。例如，由于企业负债过多，不得不放弃有价值的投资机会，减少 研发费用：消费者可能因此会对企业的生产能力和服务质量提出质疑，最终放弃 使用该企业的产品或服务；供应商可能会拒绝向企业提供商业信用；企业可能会 流失大量优秀的员工。所有这些间接成本都不表现为企业直接的现金支出，但给 企业带来的负面影响是巨大的。并且随着企业负债额的增加，这种影响会越来越 显著。 ( 2 ) 经营管理不善这其中的原因是多方面的。有些企业盲目开展多角化 经营，过分进行外延性扩张，主业不明，导致企业现金流入量减少，支付能力弱 化；有些企业盲目的融资扩大企业的规模、企业之