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湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取 得的研究成果。除了文中特别加以标注引震的内容外，本论文不包含任何 其他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献 的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法 律后果由本入承担。 作者签名： 么比砰日期：叩年肛月易日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被 查阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入 有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编 本学位论文。 本学位论文属于 l 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密团。 ( 请在以上相应方框内打“) 作者签名： 么 导师签名： 己 _ 日期：卿年膻月占日 日期：年月日 l 。l 问题的提出及意义 第l 章绪论 改革开放以来，随着我国社会圭义市场经济体制的不断完善，国有经济布局 调整与产业结构的不断升级，除了原有的囡有经济、集体经济等公有制经济以外， 逐渐形成了一支迅猛发展的与之对应的非公有制经济，其中包括由个体工商户和 私营企业构成的民营企业、外商投资企业以及各种私有资本控股的混合所有制企 业。本文将重点研究民营企业及其融资状况。 尽管我国的民营经济发展才经历短短的二十几年，但是却取褥了长足的进步。 从1 9 9 2 2 0 0 6 年，在我国的国有企业以年均1 7 6 ，集体企业以6 7 9 的速度急剧 减少的同时，民营企业却得到了迅速的增加，年平均增长率曼是达到了3 4 6 3 。 随着民营企业数量的不断增加，其对国民经济的贡献也越来越大。民营经济 的年增长率平均达3 0 左右，对国内生产总值的贡献率也从1 9 8 9 年的不到1 增 长到2 0 0 1 年的2 0 以上。据凰家工商行政管理局统计：2 0 0 5 年末我国私营企业 已经达到2 4 3 万户，注册资金2 4 7 5 6 亿元，年创产值1 5 3 3 8 亿元，实现销售总额 或营业收入1 4 3 6 9 亿元，社会消费品零售总额7 9 2 9 亿元，全国登记的个体工商户 2 3 7 7 万户，注册资金3 7 8 2 亿元，年创产值7 9 6 7 亿元，实现销售总额或营业收入 2 0 8 3 4 亿元，社会消费l i i 零售总额1 2 2 2 3 亿元。 1 9 8 0 年我国的国有企业和集体企业所创工业产值占整个工业总产值的 9 9 4 2 ，而到2 0 0 6 年这一比例己经降低到5 3 2 8 ，相反我国的民营企业创造的 工业产值却不断增加，到2 0 0 6 年达到了2 8 。4 2 。由此可见，我国从改革开放初 期的公有制经济占统治地位的局面已经演变成为公有制经济、民营经济以及其他 类型经济三分天下的局惹，这也预示着：随着我国社会主义市场经济改革的不断 深化，尤其是党的十六大将保护私有财产写入宪法以后，我国的民营企业必将焕 发出更大的活力，力经济发展做出更大的贡献。 尽管民营经济在我囡的国民经济中已经扮演着越来越重要的角色，但是由于 民营企业起步较晚，普遍属于企业规模小、实力弱、信用不足，再加上我国金融 体制改革严重滞詹，金融品种少，金融服务差，圈时融资渠道窄，使得“融资难 问题一直困扰着我国民营企业的进一步发展壮大。 + 搬据国家信息中心和中国企韭家调查系统等机构的调查显示，我国企业臣翦 的短期贷款缺口很大，长期贷款更无着落，8 1 的企业认为一年内流动资金现金 流会出现困难，多数企业没有中长期贷款。 鄂州市德胜钢铁有限公司融资困境及对策研究 2 0 0 6 年，在民营经济的资金来源中，国内贷款、债券、利用外资、外商投资、 股权筹资占全社会融资形式的比重分别比国有经济低5 7 2 ，8 1 4 3 ，1 9 4 8 ， 6 3 7 ，3 4 8 。在债券和国内贷款两种融资形式上，民营经济落后国有经济最多， 还不到国有企业从相应渠道获得资金支持的四分之一。由此可见，民营经济从直 接和间接融资两个渠道都未能获得良好的融资支持。 由此我们不难发现一个悖论：民营企业与拥有资源优势的国有企业同样创造 了价值，但是却只能享受到与其成绩极不相称的资金资源。按照社会主义市场经 济的特征，市场是配置资源的主要手段，资源是可流动的，当资金资源在国有企 业不能或者只能创造较少价值时，资源理应流向可获得较高价值的民营企业。 民营企业“融资难 已经成为束缚我国民营企业发展的“瓶颈”。那么怎样才 能破除这一“瓶颈? 能否找到一个民营经济比较发达同时当地的民营企业融资 又非常具有鲜明特色的地区? 能否通过总结这样一个地区的融资特色来构建我国 的民营企业融资体系并将其推而广之? 基于对民营企业融资难的现状的思考，本文首先调查了鄂州市德胜钢铁有限 公司融资现状，通过对该公司日常资金、固定资产投资资金来源分析和资金对比 分析，深入分析该公司作为典型的民营企业融资方面存在哪些问题和不足；其次， 为解决该公司在融资方面存在的问题，本文深入分析了影响该公司融资问题的因 素，通过研究表明，导致该公司融资难的主要因素包括：所有制带来的金融机构 对该公司的歧视、市场经济体制的原因和信息制度缺乏引起的后果等；另外，基 于这些影响因素，提出了解决该公司融资问题的方案和策略，主要提出积极开展 银企合作、实施融资租赁、获得财政的支持等策略；最后，为保障融资方案的有 效实施，论述了鄂州市德胜钢铁有限公司融资策略实施的保障措施。 1 2 文献综述 1 2 1 企业融资理论 企业融资理论( 也称融资结构理论) 作为微观经济学的一个应用学科和企业理 财学的重要内容，自2 0 世纪5 0 年代以后得到了长足的发展，特别是进入2 0 世纪 7 0 年代到8 0 年代，由于企业理论、产权理论、信息经济学等微观经济理论的拓 展，尤其是不对称信息论、代理理论和企业治理结构理论的引入，使企业融资理 论得到了极大的发展，在西方己经发展为一个比较成熟的理论，它是西方融资环 境、资本市场和公司理财背景发展到一定阶段的产物，并在西方各国的企业融资 行为中起到了理论指导的作用。由于我国目前处于经济转轨时期，且实行市场经 济的时间不长，资本市场不完善，企业在很多方面不同于西方企业，但是由于各 国市场经济的一些共性的存在，西方现代融资理论对我国企业尤其是高新技术企 工两管理硕士学位论文 业融资仍有许多有益的启示。 ( 1 ) 权衡理论 权衡理论是2 0 世纪7 0 年代中形成的，其主要观点认为企业最优资本结构就 是在负债的税收利益与破产成本现值之间进行权衡。因此，权衡理论也称为企业 最优资本结构理论。权衡理论从时间顺序上大本上可分为权衡理论和后权衡理论。 权衡理论的代表人物是罗比切克( r o b i c h e k ，1 9 6 7 ) 、梅耶斯( m a y e s ，1 9 8 4 ) 、考斯 ( k r a u s ，1 9 7 3 ) 、鲁宾斯坦( k m b i n m s t e i n ，1 9 7 3 ) 、斯科特( s c o t ，1 9 7 6 ) 等人，他们的模 型基本引自于m m 理论的修正模型，把m m 理论看成只是在完全和完美市场条件 下才成立的理论，而认为现实市场是不完全的和不完善的，其中税收制度和破产 惩罚制度就是市场不完全与不完美的两种表现。 权衡理论的思想最清楚的阐述在罗比切克和梅耶斯1 9 6 6 年所写的最优资本 结构理论问题一文中。他们指出：“因为税收原因，利息可以从企业收益中扣减， 所以财务杠杆有助于给现有投资者增加企业的价值。另一方面，如果破产或重组 是有可能有成本的，带给现有投资者的企业价值会变少。”所以，我们预计在没有 负债或负债较少时，企业市场价值与企业债务杠杆呈一种递减函数关系，但一旦 财务杠杆持续扩展下去，企业价值最终要减少债务结构的最优水平就处在同财 务杠杆边际递增相关的税收利益现值和同财务杠杆不利的边际成本现值相等之点 上。 最优资本结构为边际税收利益等于边际破产成本。 以莫迪格利亚尼和米勒定理( m m 理论) 为中心的现代资本结构理论，发展到 权衡理论之后算是达到了其巅峰之境。但由于权衡理论长期以来一直局限在破产 成本与税收利益这个概念的框架里而走入困境，最终还是宣告完结。这一旧的资 本结构理论框架，到了2 0 世纪7 0 年代后期，更确切地说是在1 9 7 6 1 9 7 9 年之间， 发生了重大变化，出现了历史性的转折。以信息不对称理论为中心的新资本结构 理论，开始取代资本结构理论登上学术舞台。 ( 2 ) 信息不对称与新资本结构理论 所谓新资本结构理论，从时间上看，是指2 0 世纪7 0 年代末以后学术界关于 资本结构问题的各种流行观点和看法；从内容上看，主要包括詹森和麦克林 ( j e n s e n ，m i c h e a lc & m a c k l i n gw i l l i 锄h 1 9 7 6 ) 的代理成本说。罗斯。 ( r o s s ，s t e p h e n a ) 、利兰德和派尔( l e l a n d ha y n e e & p y l ed a v i dh ) 的信号一激励 模型、梅耶斯( m y e r s ，s te w a r tc ) 。的新优序融资理论和财务契约论等。新资本结 构理论突破了旧企业融资研究的理论范式，将经济学各方面的最新分析方法尤其 是信息不对称理论引入到企业融资结构问题的研究，反旧企业融资理论中只注重 税收、破产等“外部因素 对企业最优融资结构的影响，试图通过信息不对称理 论中的“信号、 “动机”、“激励”等概念，从企业“内部因素”来展开对企业融 资问题的分析，把传统理论中的权衡问题转化为结构或制度设计问题，从而为企 鄂州市德胜钢铁有限公司融资困境及对策研究 业融资理论研究开辟了新的研究方向。新资本结构理论的突出特征是认识到了“不 对称信息 在资本结构决定中的主导作用。 新优序融资理论 1 9 8 4 年，m y e r s 和m a j l u f 在其名篇“企业知道投资者所不知道信息时的融资 和投资决策( ”c o r p o r a t ef i n a n c i n ga n di n v e s t m e n td e c i s i o n sw h e nf i r m sh a v e i n f o r m a t i o nt h a ti n v e s t o r sd on o th a v e ”) 中，根据信号传递的原理推出了他们的优 序融资假说。其假设条件是：除信息不对称外，金融市场是完善的。该理论认为： 信息非对称源于控股权与管理权的分离，在非对称信息条件下，经理人员作为内 部人比市场或投资者( 外部人) 更了解企业收益和投资的真实情况。外部人只能根 据内部人所传递的信号来重新评价自己的投资决策。企业资本结构、融资决策或 股利政策都是内部人传递信号的手段。在这种情况下，企业一般采取的融资顺序 是：内部融资、债务融资、发行股票，即企业总是尽可能地利用内部积累资金来 投资，其次是进行债务融资，直到因债务融资导致企业可能发生财务危机时，最 后才考虑发行股票。 代理成本说 代理成本说是新资本结构理论的一个主要代表，依据该学说的创始人詹森和 麦克林( j e n s e na n dm e c h l i n g ，1 9 7 6 ) 的解释，代理成本说是以代理理论、企业理论 和财产所有权理论来系统地分析和解释信息不对称下的企业融资结构问题的学 说。他们认为，许多企业问题都可以看作是代理的某一种特例，比如说，股东和 管理者之间的关系就是一种纯粹的代理关系。詹森和麦克林把代理关系定义为： “一个或多个委托人委托某一个代理人代为采取某些行为的一项契约 。无论是委 托人还是代理人他们都追求效用最大化。如果两人的效用函数不一样，那就很难 保证代理人的每一行为完全是从委托人的最优利益出发。为解决这个问题，委 托人可以激励和监督代理人；代理人可以用一定的财产担保不受侵害委托人的 利益，否则以此给予委托人必要的补偿。这两种行为都会产生监督成本和约束成 本( 包括金钱和非金钱) ，而且还会引起代理人行为偏离委托人财富最大化目标， 从而导致主要福利的损失即“剩余损失。上述的监督成本、约束成本和剩余损失 之和就是詹森和麦克林所说的代理成本。它是企业所有权结构的决定因素，是由 于现代企业里所有者和管理者之间因契约产生的代理问题所造成的。詹森和麦克 林在对股权和债权的代理成本进行分析的基础上得出的基本结论是：均衡的企业 所有权结构是由股权代理成本和债权代理成本之间的权衡关系决定的，企业最优 资本结构应该是在给定内部资金水平下，能够使代理成本最小的权益与负债比例。 “最优负债与权益比率就在企业价值最大化之点上，这一点也正是边际负债成本 正好抵消边际负债利益之处。 工两管理硕士学位论文 财务契约理论 - u 在詹森和麦克林之后，代理成本说分为两个主要分支：是财务契约理论， 二是以哈里斯和拉维夫、舞圈茨为代表的企业治理结构学派。财务契约理论是从 詹森和麦克林关于契约可用于股东与债权入之间因利益矛盾所产生的代理成本这 一论点派生出来的一个学派。其最先的代表人物是史密靳和华纳等人，之后是汤 生、戴蒙德以及加里和赫尔维格等人相继加入，使它逐渐成为新资本结构理论的 一个学派。财务契约也称债务契约，指的是一系列限制条款，通过这些条款来控 制债务的风险，以确保不对称信息情况下的债权人和股东的利益，从而实现公司 价值最大化和最优资本结构的确定。财务契约论集中研究财务契约设计和最优债 务契约的条件两个方面。 信号模型 信号模型是新资本结构理论近卡年来发展最先迅速、也最药令人瞩露的一个 分支。从斯宾塞第一次正式提出信号理论，到罗斯与利兰德和派尔把它引入到资 本结构理论里，企业怎样通过适当的方法向市场传递有关企业价值的信号，以此 来影响投资者的决策。信息不对称理论认为：内部人比外部投资者拥有更多企业 内部情况，掌握有关企业未来现金流量、投资机会和盈利的私下信息。如果对企 业经营者有适当的激励机制，资本结构本身会向市场传递有关信号，金融市场可 以根据这个信号推断特定企业的质量，从而克服逆向选择问题，即外部人可 以通过对内部人决策行为( 即信号) 的观察进行竞争并支纣合理价格，从丽消除不 对称现象，而内部管理者根据由此产生的市场价格变化来靠选择新的财务政策以 达到个人所得最大化。信号模型曾被广泛地运用到财务学研究领域，在资本结构 理论上，主要有利兰德一一派尔模型、罗斯模型、塔莫模型和汉克尔模型这赝个 模型，其中罗思模型是信号理论中一个非常重要的模型。罗斯模型又称“激励 一信号模型，该模型的譬的是要逶过与管理者激励结构的联系，演变粥一种与 m m 理论相致的财务结构最优决定理论。 1 2 2 国内外相关研究回顾 ( 1 ) 国外研究回顾 p e t e r s o n 和r a j a n 认为，企业在创立阶段的融资结构有一个重要组成部分， 即企业之间相互提供的商业信用。l l 】这是一种短期外源融资，是对企业传统融资 渠道不足的补充。供应商通过与企业进行商品交换，可以比贷款者、“关系霹”成 员以更低的成本了解到企业生产经营能力的内部信息和产品质量，评价和监督其 经营风险。供应商能更有效的约束企业的道德风险行为，鄄供应商对企业有较强 的清算能力，两者的交易关系影响到企业未来长期的发展。 s t i g l i t z 和w r e i s s 在引入了信息不对称和道德风险因素籍较圆满地解释了信 鄂州市德胜钢铁有限公司融资困境及对策研究 贷配给的主要原因，并构建了分析民营企业融资问题的主要模型( s w 模型) 【2 1 。 他们还认为，在信息不对称条件下，银行信贷市场通常被认为处于一种信贷配给 的混同均衡，而且，这种均衡状态没有反映出贷款者之间相互竞争的情况。 a l l e n 和u d e l l 提出，银行在其与民营企业签订的信贷协议下通过对其整个期 间绩效的监控或者通过为企业提供储蓄账户等其他服务形成的关系可获取企业的 私人信息，并将其作为未来信贷合约设计的基础【3 】。 f l u c k 认为，在企业创业初期，外源融资有可能超过内源融资，而且在企业 生命周期的前8 年，其外源融资占其总融资的比重先是下降，之后又上升【4 】。 j e r e m yb e r k o e i t z h e 和m i c h e l l ej w h i t e 分析了如果当法律存在漏洞，从而激 励民营企业试图以申请破产的方式寻求更多的债务减免时，银行便更倾向于拒绝 向小企业提供贷款或者是向企业收取更高的利息，从而有可能使民营企业陷入融 资困境【5 】。 f a m a & j e n s e n 提出应建立决策管理与控制相分离及岗位分工的制衡机制【6 j 。 因为，在业主制下，单个所有者掌握企业所有控制权，完全有可能隐瞒财务信息， 藏匿资产以欺骗外部投资者，如果采取这种机制，可以使潜在股权投资者有保障 享有同等的股东权利，从而起到保护投资者的作用。 s t o r e yd j ，t a d e l i s ，s t e v e n ，k r e p sd a v i d 和t a d e l i ss t e v e n 也分别从其它方 面对民营企业融资问题做了一些有意义的探索【6 。1 0 】。 ( 2 ) 国内研究回顾 融资困境实证分析综述 融资困境的研究大多是在实地调查的基础上进行的，其中最有代表性的有民 营经济融资渠道拓展问题研究课题组发表在2 0 0 1 年9 月中南工业大学学报( 社 会科学版) 上面的题为民营企业融资现状调查报告【1 1 】( 以下简称调查报告) 、 尼尔格雷戈里和斯托伊安塔涅夫完成的由赵红军等翻译的发表在经济社会 体制比较上面的中国民营企业的融资问题( 以下简称融资问题) 以及程 蕾发表在2 0 0 3 年3 月温州大学第一期上面的题为解读民营企业融资行为一一兼 评温州民营企业融资实践1 1 2 】( 以下简称解读) 。 在调查报告一文中，作者以对山东、江苏、上海、浙江四省市的民营企 业融资情况的实地调查为依据，分别概括了四省市民营企业发展的特点和趋势， 在分析了政府为解决民营企业融资问题所采取的措施以及效果的基础上，指出民 营企业的融资问题尽管有所缓解，但是民营企业融资难的问题在总体上并没有得 到很大的改观，最后提出了从完善银行和资本市场体系人手的改革措施。 融资问题源于1 9 9 9 年国际金融公司对比京、成都、广东顺德、浙江温州 展开的一项针对民营企业的调查活动。文中首次分析了中国民营企业的融资方式， 根据他们的调查结果显示，中国的民营企业的融资不论是创业初期还是发展时期， 工商管理硕士学位论文 都严重依赖自我融资渠道，而企业的规模是影响这种依赖程度的一个重要因素。 之后作者在分析影响民营企业融资因素的基础上提出了政策措施。 和前两篇文章不同，解读一文主要是在承认当前经济环境的前提下，以温 州为例，通过实证分析，归纳不同阶段和规模的民营企业的不同的融资需求探求 其融资行为，并提出相应的融资策略。 此外，华南金融研究所基于中国人民银行广州分行辖区中小银行中其他中小 金融机构业务状况及民营企业融资情况的一项调研报告表明，增加民营金融机构 供给并不具有充分证据，中国金融市场对民营金融并没有明显需求。 可以看出，民营企业融资难，特别是外部融资难，有其确凿的事实依据1 3 17 1 。 这个事实也就引导企业界和学术界对融资问题几个个方面的研究。 融资困境理论研究综述 中国改革基金会资助的“民营企业融资渠道拓展研究 课题组张承惠等认为： 民营经济是在公有经济遭遇就业与财政双重压力的情况下被迫接纳其发展的。但 是在民营经济飞速发展的同时，以公有经济为主导的融资体制并未做好相应的准 备，这种制度转变的迟滞和不配套，是造成民营经济融资难的根本原因【l 引。 民营经济融资渠道拓展问题研究课题组认为，民营企业融资难问题表面 上看是融资渠道狭窄，深层原因则是存在制度障碍。由于以公有制为主导的现行 金融体制和管理体制并未为民营经济的发展做好制度上的准备，民营企业的融资 活动只能以扭曲的形式发展。因此如果不对现有制度动手术，仅仅靠出台几条扶 持政策是无济于事的。课题报告提出，要转变观念，从制度创新角度入手解决民 营经济融资难问题。 经济学家张杰提出解决民营经济金融困境的根本出路不在于改变国有银行的 信贷行为与资金投向，也不在于由政府出血发育多少外生性的中小金融机构，更 不在于给其提供进入股票市场的方便，而在于营造内生性金融制度成长的外部环 境；只有内生性金融制度的存在和发展才不至于损害民营经济可贵的内源融资基 础【1 9 1 。 经济学家樊纲认为应建立一批中小型、地方性民营金融机构【2 们。 国家发展计划委员会宏观经济研究院的刘立峰也提出要建立真正的中小型民 营银行，以满足民营企业的融资需要【2 1 1 。 中国社会科学院经济研究所的杨天宇认为：只有通过制度创新，解除政府对 证券市场的隐性担保，才能为民营企业上市融资打通渠道【2 2 1 。 中南财经政法大学的康立认为：从金融制度变迁的角度看，只有那些内生于 非国有经济内部的金融制度安排才最有意义1 2 3 1 。 还有许多学者和经济学家对民营企业的融资问题进行了颇有见地的研究。这 些研究成果都为本文的进一步研究提供了良好的素材和思路。 嚣燃枣德胜钢铁虿隈公司融资困境及对燕硬嚣 1 3 研究方法及创新 ， l 。3 1 研究方法 本文以辩证唯物主义的方法和实证统计方法为研究方法，把理论研究和社会 实际紧密结合起来，使规范分析和实证分析有机络合。在实证分析中，本文采用 了统计分析、事件分析，现场调查了部分民营企业的融资现状，分析了现阶段民 营企她融资难的原因。在理论分析中，本文重点分析了民营企业融资困境的理论 分橱，当前主流民营企业融资规点分概以及民营企业融资对策选择。 1 3 2 本文的创新点 从金融抑制角度来分析民营企业融资困境，并提出相应的对策建议。然后通 过一个具体企业的融资实倒来运焉本文的一些结论建议。 其一，研究方法的创新。以往对我国民营企业融资困境分析及对策研究多基 予管理学帮财务管理等视焦，在操作上限制了研究方法麴使用。一是把经济因素 和社会因素相结合，探讨了我豳民营企业发展环境的特殊性，以达到对我圆民营 企监融资困境形成的系统认识。二是运用院较分析方法，对我嗣不阑地区民营企 业融资状况进行分析，更好地揭示融资困境的影嚷因素。三是实证分析与案例分 析相结合，从总体上对本文研究论点予以实证分析，从个案上实现本文论点的可 操作化，实现逻辑与历史的统一。 其二，分析框架的创新。以往的研究要么基于内部视角，从民智企业内部成 长管理酶囊度提出融资困境静形成原嚣，要么基予外部褫蕉，觚磐部融资环境及 相关政策的不完备性角度，提出民营企业融资困境的影响因素。在研究的逻辑裁 提上，仍然缺乏对我国民营企业融资及其困境形成的内部、外部特点进行深入分 橱，分析框架并不完整。本文拟对民营企业融资润题形成的根本性原因制度 原因加以深入剖析，这一框架要着力说明：其一是基于不断完善资本市场的外部 瓷金资源合理流动，是民营企业融资阕遂的制度性根本；其二是基予企业虑部资 源市场的资源合理配置，是民营企业融资问题的内部动力。 1 4 研究内容与框架 本文研究的基本思路是以民营企业为研究对象，在国内外研究现状的基础上， 分橱鄂斓专德胜镶铁有限公司融资困境酶原因及对策，再过其具体的案铡进行深 入细致的分析。具体可分为以下几个方面： ( 1 ) 首先对民营企业磁资研究进行回顾； ( 2 ) 对民营企业融资现状及鄂州市德胜钢铁有限公司融资状况进行分析； ( 3 ) 对鄂州市德胜钢铁有限公司融资困境的影响因素进行分析； 正商管理硕士学位论文 ( 4 ) 提出鄂州市德胜钢铁有限公司融资方案及对策； ( 5 提如鄂州市德胜钢铁有限公司融资策略的实施与保障。 如图1 1 所示： 对民营企业融资现 有的一些问题进行 分析，同时收集国 内外大量相关文献 对民营企监融资现 状及鄂州市德胜钢 铁有限公司融资状 况进行分析 提出鄂嫂市德胜钢铁有限公司融资策略的实施与保障 图l 。l 技术路线图 - 9 对鄂翔市德矬钢 铁有限公司融资 困境的影响因素 进行分析 提出鄂州市德胜 钢铁有限公司融 资方案及对策 鄂州市德胜钢铁有限公司融资困境及对策研究 第2 章鄂州市德胜钢铁有限公司融资现状分析 2 1 德胜钢铁公司简介 2 1 1 公司概况 鄂州市德胜钢铁有限公司是一家以炼铁为主的民营企业，成立十几年来，经 历了一个典型的中小民营企业的成长过程，其融资手段在不同阶段依次表现为： 民间集资( 企业创立) 一一自我积累( 发展初期投入阶段) 一一银行借贷一一包 括股权融资在内的多种融资方式( 成长阶段) 。目前，鄂州市德胜钢铁有限公司虽 已步入成长阶段，从一般工业企业划分标准看，企业规模达到了中型之列，但就 其所处的行业来讲，其规模仅仅属于“小”企业。对鄂州市德胜钢铁有限公司来 讲，当前仍面临着经营风险高、融资能力弱等中小民营企业普遍面临的问题。其 融资难的问题已严重影响到了企业的正常运营甚至生存。 鄂州市德胜钢铁有限公司成立于19 9 3 年，最初为乡镇集资办厂后来有个人承 包为民营企业，目前公司有员工1 2 0 0 余人，该公司主营炼铁，主导产品为生铁， 所在行业为黑色金属冶炼业，为国民经济基础产业。形成了年产生铁2 0 万吨的生 产规模。主要原料为精矿粉和煤碳，精矿主要依靠进口印度、巴西等国家的矿粉； 焦炭主要来自山西。 该公司2 0 0 6 年1 2 月末，拥有资产3 6 1 4 3 万元，其中流动资产1 1 8 5 6 万元， 固定资产2 3 5 4 4 万元；流动负债2 2 2 9 9 万元，所有者权益1 3 5 9 7 万元。资产负债 率为6 2 。鄂州市德胜钢铁有限公司资产负债表见附表一。 2 0 0 4 年实现销售收入1 9 4 8 8 万元，利润1 6 3 0 万元；2 0 0 5 年实现销售收入3 4 4 4 6 万元，利润1 9 4 4 万元；2 0 0 6 年由于流资紧张，开工不足，成本上升，当年现销售 收入4 1 0 8 3 万元，利润9 3 0 万元。该公司利润表见附表2 。现金流量表见附表二。 公司设股东会、执行董事、监事会。股东会由全体股东组成。执行董事、监 事由股东会选举产生，执行董事为公司的法定代表人，经理及财务负责人不得兼 任监事。 公司执行董事兼总经理。下设财务科、技术科、供销科、结算室、审计处、 设备处等6 个内部科室和炼铁分厂、发电厂、制氧厂4 个分厂。 2 1 2 股本结构及融资历史 ( 1 ) 融资历史情况 1 9 9 3 年鄂州市德胜钢铁有限公司成立之初是以集体的名义出现，除现任总经 工商管理硕士学位论文 理个人投资外，剩余部分通过村民集资解决，但随着企业规模的扩大，企业采取 了与公检法司等执法部门联合办厂的方针，对上述部门的集资采取高息回报的方 式，不但为企业赢得了继续发展的资金，也为企业创造了较好的外部环境。 通过三年的发展企业自身积累逐步增加，对外影响逐步扩大，企业开始利用 自身的优势向银行融资，为降低财务支出，企业在归还了相当部分的高息集资后， 依靠自身的积累完成了废气发电，使企业注重环保、做大做强的新企业形象得以 建立。 在进一步扩大企业规模的过程中，企业采取了商业性占用、内部职工集资、 商业银行贷款三种方式并举的策略，并依靠自身过硬的产品质量，企业开始走横 向联合的道路，通过与国家5 2 0 家大型企业之一的武汉钢铁集团深化战略合作伙 伴关系，赢得了武汉钢铁集团的信任并获得了武汉钢铁集团的投资1 0 0 0 万元。 与武汉钢铁集团的合作扩大了企业在当地的影响，以国有商业银行投入资金 5 0 0 万元为代表，股份制商业银行、农村信用社等4 家金融机构与企业建立了合 作关系。 ( 2 ) 股本结构演变 鄂州市德胜钢铁有限公司成立时为集体性质，企业占用集体的所有资产企业 每年定额补偿。2 0 0 0 年企业逐步发展壮大，现任总经理等一次性买断鄂州市德胜 钢铁有限公司的所有权和经营权，出资3 8 0 万元成立了鄂州市德胜钢铁有限公司。 2 0 0 2 年武汉钢铁集团注资l 0 0 0 万元，原股东追加投资2 0 0 万元，其中武汉钢铁 集团股份占比6 2 ，其按照每年1 0 的收益收取固定利息。 2 1 3 公司投资项目 鄂州市德胜钢铁有限公司现有的1 2 0 立方米高炉因与炼铁能力不配套以及不 符合国家产业政策必须淘汰，因此，该公司于2 0 0 6 年投资兴建“4 5 0 m 3 炼铁高炉 及配套 等工程，总投资7 0 0 0 万元，已投入4 0 0 0 万元，挤占了一部分流动资金， 企业实际资金缺口3 0 0 0 万元。该项目是企业为符合国家产业政策要求而必须投资 建设的工程，有利于企业长期可持续发展。于2 0 0 7 年9 月份完工。公司预计2 0 0 7 年底全年销售收入可达到5 亿元。 鄂州市德胜钢铁有限公司目前正处于自我调整阶段，在钢铁行业宏观经济政 策调控的压力下，企业融资渠道十分狭窄，流动资金短时间内难以补充。在新建 项目停建、无效资产占用较为严重的情况下，企业原材料供应难以及时与原有生 产能力配套，企业开工出现不足。目前企业调整发展思路，集中资金力保原有生 产线的正常运营。由于企业与沙钢集团、宝钢集团、茂名恒大钢铁集团签有长期 供货合同或战略合作伙伴协议，产品市场有相当保证。 从鄂州市德胜钢铁有限公司的发展历程来看，其经过了集资创建企业，通过 鄂州市德胜钢铁有限公司融资困境及对策研冤 自身积累较快发展，通过银行借贷快速成长，最后通过股权融资演变成一个股份 制民营企业。是一个典型的由小到大的民营企业的成长过程。 从鄂州市德胜钢铁有限公司的规模来看，虽然其销售额指标已进入了中型企 业行列，但从其所属钢铁行业来看，仍属于小型企业。其面临的问题对大多数民 营企业有一定的借鉴意义。 2 2 德胜钢铁公司现有的融资渠道分析 总的来说，鄂州市德胜钢铁有限公司现有的融资渠道一般包括： 1 自有资金。这是鄂州市德胜钢铁有限公司业最基本的内源融资渠道，也是 其获得外部资金支持的基础。自有资金一般包括企业所有者最初和追加的投人， 以及企业自身的积累。初始资本9 0 5 以上来源于企业创立者的自有资金。 2 商业银行。商业银行仍是鄂州市德胜钢铁有限公司融资的首选对象，鄂州 市德胜钢铁有限公司所需的外部资金中，它们提供贷款的数量和种类最多。但商 业银行的做法往往趋于保守和刻板，宁愿向现有企业而不是风险高的新办企业发 放贷款。银行向鄂州市德胜钢铁有限公司发放的更多是短期贷款，较少中长期贷 款。商业银行较关心过去的经营业绩，从统计资料中预测未来的发展。他们也注 意鄂州市德胜钢铁有限公司的销售前景是否稳定，产品或服务是否能获得足够的 现金以偿还债务。 商业银行贷款种类有： ( 1 ) 短期贷款：主要包括以下几类：商业贷款。此贷款不须担保，3 6 月 还清，可要求企业在其银行账户中保持一笔补偿性存款作保证，一般为贷款总额 的1 0 。或以高利率取代这种补偿性存款。透支限额( 或信贷限额) ，是企业与 银行的一个协议。银行允许企业在当年的任何时候在预先商定的限额内借款。通 常以目前流动资金总额的4 0 5 0 为信贷限额。期限一般为1 年，并需要担保。 也有些银行向财务状况好的企业发放无担保信贷限额。抵押计划。通常是对大 件商品零售商采用的融资形式。 ( 2 ) 中长期贷款。一般用于增加固定资金和发展资金。有二类：一是无担保 定期贷款。给予过去经营业绩证明具有极高偿还能力的企业。一般规定专门条款， 限制企业的财务决策。另一个是分期偿还贷款。一般用于企业购置设备、设施等。 在设备贷款时，银行通常借给设备价值的7 0 贷款，并将设备作为担保权益。贷 款的分期偿还计划一般与设备使用寿命一致。 3 来源于各种以资产为担保的借款人的融资。这类融资来源于小型商业银 行、非银行金融机构，如证券公司、保险公司、各类基金组织以及大公司集团所 属财务公司，这些机构在向鄂州市德胜钢铁有限公司贷款时要求鄂州市德胜钢铁 工商管理硕士学位论文 有限公司将财产作为担保。通常鄂州市德胜钢铁有限公司可将非生产性资产作为 担保以获得贷款。这类贷款种类较多，具有较大的灵活性和适应性，是鄂州市德 胜钢铁有限公司融资的重要来源形式： ( 1 ) 应收账款贴现融资。是担保信贷的最通行的形式。鄂州市德胜钢铁有限 公司以应收账款为担保，银行就应收账款金额预先给予贷款。因有些应收帐款会 成为坏账，鄂州市德胜钢铁有限公司一般能借到应收账款的5 5 8 0 的贷款。应 收账款融资的利率比无担保贷款利率高。 ( 2 ) 贸易信贷。由于贸易信贷快捷灵活，是鄂州市德胜钢铁有限公司融资的 重要来源。供货方通常愿意以无息、偿还期3 0 9 0 天的条件向鄂州市德胜钢铁有 限公司融资。实际上是分期付款。 ( 3 ) 设备供应商提供的贸易信贷。许多设备供应商为促销也向买方提供融 资。其作法与贸易信贷相似。此类贷款可用将来利润偿还。 4 民间借贷。民间借贷以人际关系为基础。大部分民间借贷只打借条，而且， 借据上只列出借贷双方姓名和金额，利率有口头协商或随行就市，期限大多不确 定，债权方可随时收回贷款。民间借贷形成的信用关系，符合个体私营经济资金 需求短、小、频、急的特征，成为鄂州市德胜钢铁有限公司理想的融资途径，对 民营经济发展起到一定的支持作用。 5 上市融资。资本市场的发展为鄂州市德胜钢铁有限公司提供了一条直接融 资的渠道，鄂州市德胜钢铁有限公司可以通过直接上市或买壳上市等方式实现上 市融资。但是主板上市的门槛较高，鄂州市德胜钢铁有限公司难以达到上市标准。 同时，申请上市所必须支付的法律、会计、审计等中介服务费用，对鄂州市德胜 钢铁有限公司来说也是很昂贵的。随着近几年我国证券市场的发展，酝酿己久的 分步推出创业板市场建设，为中小企业搭建进行直接融资的市场平台，有利于更 大范围地发挥资本市场的资源配置功能，有利于缓解民营企业融资难的问题。但 是中小企业板将主要安排主板市场拟上市公司中具有较好成长性和较高科技含量 的中小企业发行股票和上市。鄂州市德胜钢铁有限公司难以通过中小企业板融资。 6 发行企业债券。企业债券的发行由审批制改为核准制后，原来对企业发债 额度的限制有可能被取消，但企业发债仍然需要通过有关部门的核准。事实上， 即使在原来的企业债券管理条例中，鄂州市德胜钢铁有限公司发行债券也并 不存在法律障碍。政府之所以严格控制民企发债，一方面是中国的特殊国情导致 社会资源向国有企业倾斜，另一方面也是中国债券市场的信用机制尚未建立使然。 有业内人士指出，正是由于企业发债涉及的社会影响巨大，政府在相关政策的制 订上才显得如此谨慎。中国债券市场8 0 的资金来源于个人投资者，其中以中老 年人居多，他们大多数是看重其安全性，追求稳定的投资回报。这从国债发行的 火爆中即可看出端倪。因此，鄂州市德胜钢铁有限公司发行的债券很难受到他们 鄂州市德胜钢铁有限公司融资困境及对策研究 的青睐。 7 风险投资。发达国家的实践证明，风险投资是中小企业的重要直接融资方 式，尤其是高新技术企业发展的孵化器和催化剂。风险投资通过风险投资基金或 风险投资公司进行，风险投资中风险资本家的管理参与和分阶段投资的性质形成 了对投入企业的激励机制，同时也给予初创阶段的高科技企业在管理和技术上的 支撑，这是传统融资方式难以发挥的。因此，风险投资也为鄂州市德胜钢铁有限 公司开辟了一条新的融资渠道。 8 政策性支持融资。鄂州市德胜钢铁有限公司可以利用政府产业政策和经济 政策中支持民营企业发展的因素进行融资。政策性支持融资主要表现在三个方面： 一是建中小企业政策性银行，或委托现有商业银行办理中小企业政策性融资业务。 二是中小企业银行的资金来源，可由中央财政拨款，也可由中央和地方政府共同 出资。三是在融资方式上，以长期信贷资金融通为主。 9 其他非正式渠道。非正式渠道融资主要有三种形式：第一种形式是企业内 部融资，又分为企业内部发行股权证和企业内部发行融资券两种形式；第二种形 式是社会融资，即企业向其以外的个人或法人融资；第三种形式是由基层行政组 织出面举办的融资。相关法律政策的缺位或局限是造成民营企业选择非正式渠道 融资的主要原因。如果民营企业可以在此市场体系中有选择的筹措资金，那么非 正式融资渠道将会日益萎缩直至消亡。可见，解决问题的根本办法不是简单的控 制融资行为，而是找到能够使鄂州市德胜钢铁有限公司直接融资合法化的有效途 径和方式。 2 3 德胜钢铁公司融资现状调查与分析 2 3 1 日常资金、固定资产投资资金来源分析 表2 1鄂州市德胜钢铁有限公司日常资金来源调查表 篓竺竺兰拿苎! 篡其他兰亲戚朋黝金发行股风麟其他 来源有资金 贷款 篙 位借款友借款融机构票证券金投入其他 比例 ( ) 工恋管理硕士学位论文 由以上的两表薹冀i 鬟霎妻蚕雾嚣蓁鋈攀摹蠹塞霎蓁雾囊蓁冀霪蒌蓁霪! 鋈 塞雾萋羹耋蓁霎奏妻雾羹喜萎鬓雾羹鋈蓁萋雾霸羹薹啦罄耄雾雾蒸矍雾雾羹蓁薹 雾委蓁霎蓁蓁蝰礞簿型篱器琵衅粉心邕静司； 霎雾基蠢黧篓霏融四溯朝翼! 隘蓄霉；蓁雾并茎茬叠篥霎喳翼爵强翅i 毳妻蓁喜藩薹 墨善歪塑霍霹努羹羹萋葡雨溶错套；衙提蓄基裂舯为 2 6 ，其他渠道融资 为2 9 。这说明我国民营企业无论是起步时期还是进一步发展时期都严重依赖于 自筹资金的融资渠道。企业留存收益和主要业主的投资占融资总额的比例在1 9 9 5 年和1 9 9 8 年至少分别为5 2 和6 2 。与其他经济转型国家和发达国家的比较表 明，中国的民营企业很大程度依靠内源融资渠道。世界银行对经营环境进行的最 近一次调查表明，在经济转型国家中，内部资金或留存收益平均占所筹资金的 6 o 。然而，在改革进展比较大的国家中，内部筹资所占的份额要低得多，如爱 沙尼亚( 3 3 ) 、波兰( 3 4 ) 以及拉脱维亚( 3 7 ) 。在美国，即使是刚开始创 业的企业和规模非常小的企业，大约5 0 的融资渠道都是通过外部借贷形式获得 的 。 表3 1中国民营企业的融资结构( ) 资料来源：格雷戈里，塔涅夫，中国民营企业的融资问题【j 】经济社会体制比较，2 0 0 1 ( 6 ) 我国民营企业的内源融资主要有以下特点： (1 ) 分配过程中留利不足，自我积累意识不强。目前多数企业内部利润分配 中，多存在短期化倾向，缺乏长期经营思想，因而自身积累意识淡薄，在利润分 配 凇胺止狻苌俅悠笠捣菇嵌瓤悸牵粤糇式鹨圆钩渚w 式鸩 x 鄂州市德胜钢铁有限公司融资困境及对策研究 型民营企业，银行借贷的资金超过了其他资金来源的总和，达到了5 3 。这个表 格充分体现了不同发展阶段的企业融资的特点。如在企业刚发展阶段，企业研发 支出比重极大风险极高，难以通过商业银行以贷款的方式取得所需要的资金。因 此，股东资金成了企业资金最主要的来源。风险投资基金也占了一定的比例，调 查中的其他来源占了7 ，其中主要是风险投资基金。在企业进入生产及大规模 扩张阶段，需要有扩展资金，一些周转性营运资金，是属于短期资金需求，可以 通过银行贷款获得。如果企业发展成熟，那么企业融资除了从银行的间接融资获 得资金外，还可以通过证券市场直接筹集到所需要的长短期资金。在表格中年产 值1 0 亿以上企业其他来源占了1 4 主要是因为直接市场融资。由此可见金融市 场的资金以不同的金融产品与融资方式来适应企业不同的生产阶段需求。 表2 4 企业发展规模与资金来源状况调查表单位： 从调查中我们还发现这样一个问题：企业规模越大，融资缺口越大，融资难 问题越突出，我们分析除了企业规模大了以后投资冲动所引起的资金紧张外，主 要是因为相对于初期阶段的内源融资来说，企业发展后需要的的外源融资难度大 大高于内源融资。 工商管理硕士学位论文 第3 章鄂州市德胜钢铁有限公司融资困境 影响因素分析 3 1 融资状况及环境因素分析 3 1 1 民营企业融资状况 1 民营企业内源融资状况 从表3 1 可以看出，我国民营企业发展的金融动力支持基本上是内源融资， 在全部资金来源中，高达9 0 5 以上的初始资金都是由主要的业主、创业团队成 员及家庭提供的。银行贷款仅为4 o ，非金融机构融资为2 6 ，其他渠道融资 为2 9 。这说明我国民营企业无论是起步时期还是进一步发展时期都严重依赖于 自筹资金的融资渠道。企业留存收益和主要业主的投资占融资总额的比例在1 9 9 5 年和1 9 9 8 年至少分别为5 2 和6 2 。与其他经济转型国家和发达国家的比较表 明，中国的民营企业很大程度依靠内源融资渠道。世界银行对经营环境进行的最 近一次调查表明，在经济转型国家中，内部资金或留存收益平均占所筹资金的 6 0 。然而，在改革进展比较大的国家中，内部筹资所占的份额要低得多，如爱 沙尼亚( 3 3 ) 、波兰( 3 4 ) 以及拉脱维亚( 3 7 ) 。在美国，即使是刚开始创 业的企业和规模非常小的企业，大约5 0 的融资渠道都是通过外部借贷形式获得 的。 表3 1 中国民营企业的融资结构( ) 资料来源：格雷戈里，塔涅夫，中国民营企业的融资问题【j 】经济社会体制比较，2 0 0 1 ( 6 ) 我国民营企业的内源融资主要有以下特点： ( 1 ) 分配过程中留利不足，自我积累意识不强。目前多数企业内部利润分配 中，多存在短期化倾向，缺乏长期经营思想，因而自身积累意识淡薄，在利润分 配上几乎近于“分光，而很少从企业发展角度考虑，自留资金以补充经营资金不 工商管理硕士学位论文 在众多民营企业融资方式中首当其冲。但是其中还存在着许多问题。 银行是民营企业的重要融资渠道。近几年来我国一些金融机构逐渐在打破 传统的经济支持“成分论 偏见，对民营企业提供了较大的信贷支持，中央银行 出台了“企业信贷支持指导意见 ，各商业银行的分支机构和城乡信用社，尤其是 一些基层金融机构，面对中小国有企业效益下降和逃债成风，而民营企业又逐渐 成为经济新增长点的现象，纷纷把民营企业当作支持对象，为民营企业的发展提 供了强有力的资金支持。 银行信贷条件让民营企业望而却步。近年来随着国有银行商业化运作程度 的提高，风险管理日益受到重视。为规避风险，商业银行普遍采取了抵押贷款和 担保贷款的形式。抵押贷款方式虽然提高了贷款的安全性，