（管理科学与工程专业论文）我国期货市场互动式投资策略研究.pdf

中国科学技术大学博十学位论文 7 3 0 6 5 0 我国期货市场互动i e 鬻弦策略研究 摘要 现代市场经济已经进入“期货市场时代”，几乎已经成为国际期货学界的共识。当前国 际上对期货投资行为的分析主要是学术分析学派、基本分析学派、技术分析学派和心理分忻 学派，它们基本上是孤立的研究单个投资者，在给定其他投资者策略的情况下，最优化单个 投资者的投资策略。我国对期货市场的研究只有将近二十年的历史，对期货市场投资行为的 研究基本上没有跳出国际上对期货市场研究的范围。 在本论文中，我们循序渐进的分析了期货市场中大户的投资行为，特别是投资者之间互 动式投资行为，为投资者在期货市场进行投资提供了新的思路，引导投资者进行理性投资， 有助于我国期货市场的稳定、完善和发展。 我们对期货市场的有效性进行验证，判断期货市场是否已经比较成熟，市场中的投资者 是否理性投资者。我们采用序列自相关系数法、随机游程法对上海期货交易所的期货铜市场 进行检验，并提出一种新的基于历史的期货市场有效性检验法，采用这种方法也对期货铜市 场的有效性进行了检验。 我们对期货定价进行了研究。我们首先研究了现货价格与期货价格之间的关系，验证现 货价格和期货价格之间的相关性，还验证现货价格对期货价格的引导关系。然后，我们以现 货价格为基础，以b h c k s c h o l e s 公式及方法对期货进行定价分析：应用偏分布及偏态过程 来建立期货价格安全系数。晟后，我们介绍了期货价格变化趋势分析法中的四大方法，并重 点对基本分析方法进行研究。 我们介绍了套期保值方法，并对套期保值者的投资行为进行分析。我们介绍了套期保值 的原理和方法，并根据套期保值者自身的特点关注基差，给出了套期保值中的最佳套期 保值合约及比率的确定方法，并研究了最佳套期保值比率的一些性质。我们还对组合套期保 值策略进行研究，特别对带有交易费用的组合套期保值策略进行建模并求解。 我们对期货市场的投资者进行竞争博弈分析。首先我们简化期货市场，分析只有一个多 方火户和一个空方大户的简单期货市场，得出在各种条件下的最佳投资行为策略。然后我们 对均势市场进行深入分析，通过均势市场的简单终止博弈分析，得到大户在均势市场下的策 略。在竞争博弈分析的最后，我们对接近现实的多大户期货市场进行分析，进一步得出各种 情况下的最佳投资行为策略。 我们对期货市场的投资者进行合作与合作竞争博弈分析。我们从期货市场投资大户可以 i 中国科学技术火学博十学付论文我国期货市场互动式投资策略研究 采取台作的基础出发，研究他们的投资 j ：为。在完全合作情况r 联盟效州都不小l ：各个火 户相互竞争时的效用之和。我们还为联盟合作情况卜，联盟成员间的效心分配提供了s h a p l e v 值方法。我们建立了合作竞争博弈模型，并给山了其求解的方法。在此基础上，对投资人户 进行了合作竞争博弈分析，得出在合作竞争情况下人户在各种市场情况r 的最佳选择。 我们专j 对领导大户的投资行为进行了分析。我们提出了大户对市场价格进行预测的贝 叶斯分析概率，并引出影响因子的概念，从而确定出期货市场上的领导大户。影响因子并不 是固定不变的，我们分析了影响因子的变化过程及对领导大户决策的影响。最后我们结合影 响因子和领导大户的特殊地位，对领导大户的投资行为进行分析，得出领导大户在不同条件 下的最佳投资选择。 当然，本文当中还有许多不足之处，需要不断的完善和改进，有待今后进一步深入进行 研究。 关键词：期货、市场有效性、历史、基本分析法、套期保值、竞争博弈、合作博弈、合作竞 争博弈、领导大户、影响冈子 i i 中国科学技术大学博十学位论文我国期货市场互动式投资策略研究 a b s t r a c t nh a sa l m o s tb e c o m em ec o m m o nu n d e r s t 锄d i n gi ni n t e m a 石o n a l 如t u r e se d u c “o n a lc i r c l e s t l a t 出em o d e m 矗m e sr n a r k c te c o n o m yh a sa l r e a d yh 删i n t o 如t u r 器n l a 止e t 矗m e s c u r r e n t l yi m e 、v d d dt l l ea m l y s i so f 出ei n v e s m l e n to f 血t l l r e sa 咒m es c i e n c ea 1 1 a l y z i i l gs c h 0 0 1 ，t l l eb a s i c a 1 1 a l y z i n gs c h o o l ，恤t e c h n o 】o g y 撇1 y z i n gs c h o o la 1 1 dt h ep s y c h o l o g ya n a l y z 访gs c h o o l _ b y 柚d l a r g e ，出e ys m d ys i i i g i ei r i v e s t 甜b yo p f i 撕z e 蚰i si n v e s 舡1 1 e n ts t c a t c g yo n 也eo c c 硒i o fg i v i n g 缸v e s 缸n e n ts 虹a t c g yo fo m e ri i l v e s t o 培nh a sb e e no i l l yn e a d yt w e n t yy e a r ss i n c et 1 1 ef e s e a r c ho f 山ef i l m r e sb e g a ni nc t i i i l a ，柚dt l l ei e s e a r c ho f i n v e s t m e mi nf b n l r e sm a r k e ti nc l l i 舱i s 蚶l li nt i l e s c o p eo f 血ei t l t e m a t i o m lr e s r c h ， i i lt t 正sa m c l e ，w ea n a l y z et h ei n v e s t o f s i l l v e s 恤峙n tb e h a v i o ri nf i l h l r e sm a f k c ti np r o p e r s e q u e n c e ，e s p e c i a l l yt l l ei n t e r a c 蛀o n a l 缸v c s h l l e n tb e h a v i o lt h e nw es u p p o f tn e wt h a u g h tf o r i 1 1 w s t o r st 0i i i v e s ti nf i i t i l r e sm a r k e i ，a i l d 抽d u c em e mt 0r e 船o n i i l g l yi n v e s t ，t i l a th e i pt os t a b i l i t a t e ， p e r f e c t 粕dd e v e l o pt h cf l l n l r e s 础咄e ti i lch i ： w bt c s ti l l ev a l i d i t yo ff i l t u r e sm a i k e tt 0i a k et h ej u d g m 锄tw h e l l l c rt l l em t u r e sm a r k e ti s c o m p a r a t i v e l ym a t i i r ea n dw h e t h e r 1 ei n v e s t o r si t lt h em a r k e ta r em t l o n a l w 毫u s et h es e q u e n c e s e l f k o r r e l a 虹o n c o e 龌c i e n ta n d 功n d o m - 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i i i v e s t o r sw l l i c hi sc l o s et 0r e a l 埘a r k e ta 1 1 dg a i nm e i ro p t i m u ms b 曙t e g yo fi n v e s n t l e n t i nd i 髓r e mc o n 血t i o n s w eu s ec o o p e r a t i o ng 锄et h e o r ya n dc o o p 甜n o ng 锄et h e o r yt o 卸a l y z et l l ei l w e s t o r s b e h a v i o r 血m ef h t u r e sn l a r k e t w bw o i ko v e rt h ei n v e s t o r s i 1 1 v e s t m e n tb e h a v i o ro nt l l eo c c a s i o n t l l a tt t i e yc a i lc o o p e r a i e w h c i lt l l e yc 柚e n t 曲l yc o 叩e r a t e ，t h eu t i l 对o f t l l eu i l i o ni sn o t1 e 鼹t l l a i l 山es u mo f l l l eu 廿l 埘e so f e a c hi n v e s t o rt h a t 也e yg e ti nt h ec o n d i t i o no f c o m p e t i t i o n b yu s i n g t l l es h a p e l 卜v a l u e ，w ea l s op m v i d et 量i ea p p r o a c ht od i s t r i b u t e 廿1 eu m i t yo f m eu n i o ni n 也em e n l b e r sw h 0a r ci nm eu 1 1 i o n w ee s t a b l i s ht l l em o d e lo fc o o p e 石t i o n 舶m e 锄d p r e s e n t 也e8 p p m a c ht os e e ki 拓e q u i l i b r i u m t h e nw eu t 1 1 i sm o d e lt oa n a i y z et h ei n v e s t o l 5 i n v e s 缸n e n tb e h a v i o la 1 1 dg c tm e i ro p t i m 啪s 仕a t e g yo f i n v e s 蜘1 e n to nt l l eo c c 船i o no f c 0 0 p e t i t i o n e s p e c i a l l y w er e s e a r c hm ei n v e s n n e n tb e h a v i o ro f 吐l el e a d _ i n v e s t o lw ea d v 孤c e 山eb a ”s a l l a i y z ep i d b 曲i 1 毋谢t l lw h i c ht l ei n v e s t o r sf 0 圯c a s tt l l e 如n sp r i c e ，a 1 1 dt l l ec o n c 印to f l e e 丘毫c tf a c t o lm e nw em d k ec e r t a i l lw t l oa r el l l el e a d - i n v e s t o f s t h ee f f 色c tf a 咖ri sn o ti i l v a r i a b l e ， a n dw ea n a l y z et l l ev a r i e t yp r o c e s so f t h ee 邙e c tf h c t o ra n d “se f b c to nt l ed e c i s i o n - n l d k i n go f m e l e a d - i n v e s t o lc o i l s i 捌n gt h ee f r e c tf k t o r 柚dt l es p e c i a ls t a m so fl h el e a d - i n v e s t o lw ea i l a l y z e 】ei n v e s 缸n e n ts m 批g yo ft h ek a d i i 】v e s t o ra n dg a i n 山e i r0 p t i 删mc l o i c eo fi n v e s t i r i e n ti n d i 腑r e n tc o n d i 石o n s c e r t a i l l l y ，m c r ea r es o m ed e 丘c i e n c i e si l lm i s 枷c l et l l a tn e e dp e 睡c ta n di m p m v e 1 1 1 0 s e n e e dt ( ) b es n l 碰e d 蟊m e ri n l ef h n u e k e y w o r d s ：f i l t i l r e s ，m a r k e te 伍c i e n c y ，h i s t o r y b a s i ca n a l y 五n gm e t h o d ，h e d g e ，c o m p e t i t i o n g 锄et h e o c o o p 枷o ng 枷em e 0 c 0 0 p e 矗矗0 i lg 啪et h e o ml e a d - i n v e s t o le 髓c tf a c t o r 中国科学技术火学博士学位论文 我国期货市场互动式投资策略研究 第一章绪论 第一节期货的发展及特点综述 现代市场经济已经进入“期货市场时代”，几乎己经成为国际期货学界的共识。 、期货市场的产生和发展 1 、期货市场的产生 期货市场的产生和发展是商品、货币、市场和市场经济之产物。期贷市场作为市场经济 发展到一定程度的产物，成为现代市场体系的一个重要组成部分。它的兴起和发展，是商品 交换、商品生产和市场发展到一定阶段的结果，是贸易方式长期演进的结果。 期货市场最早起源于欧洲。在古希腊和古罗马的市集，就已经有固定的交易时间和地点， 甚至还有约定在日后交货的买卖行为。在1 3 世纪比利时的商人也已经开始进行类似的交 易，并在1 4 、1 5 世纪期间发展成为有组织的市场。这些比较原始的、地方性的先买卖后交 割的远期贸易已初步的、部分的具有了期货交易的基本运作规则。 随着交通运输条件的改善和现代城市的兴起，远期交易逐步发展成集中的市场交易。“交 易所”名称正式被确立，最早的应为1 5 7 0 年的“英国皇家交易所”。1 5 7 0 年，世界第一个 商品交易所英国皇家交易所正式成立。其后，荷兰的阿姆斯特丹建立了第一家粮谷交易 所，比利时的安特卫普也开设了咖啡期货市场。在同一时期，日本大阪食米交易所承认食米 的远期合约交易。 较为规范的期货市场的产生，可以追溯到1 8 4 8 年美国芝加哥期货交易所的建立。而芝 加哥期货交易所之所以能产生，其原因是芝加哥的农产品现货交易者寻求回避价格波动风 险。 1 9 世纪中叶。芝加哥已经成为当时全美最大的谷物集散中心。随着农业的进步发展， 商品量越来越大，农产品季节性供需矛盾日益突出。随着谷物交易的不断发展，1 8 4 8 年， 由美国8 2 位商人在芝加哥发起组织了世界上第一个较为正规的期货交易所芝加哥期货 交易所( 又称芝加哥谷物交易所，c b o t ) 。交易所成立之初采用远期合同交易方式，主要 是起稳定产销、避免价格的季节波动等作用。后来一些非谷物商进入交易所，按照“贱买贵 卖”的商业活动规则买卖谷物远期合同，赚取一买一卖之间的差价，这部分人就是投机商。 芝加哥期货交易所1 8 6 5 年推出了标准化期货合约，以取代原先沿用的远期合同；并实行保 证金制度，以消除交易双方由于不按期履约而产生的诸多矛盾。此外，为了处理日益复杂的 中国科学技术人学【尊十学位论文我国期货市场互动式投资策略研究 结算业务，专门从事结算业务的结算所应运而生。为了更有效的进行交易，专fj 从事为买安 双方成交的经纪业务日蓣兴隆，发展为经纪公司。 2 、期货市场的发展 1 9 世纪末、2 0 世纪初，新的期货交易所在世界各地不断涌现，交易品种不断翻新，大 人推动了世界期货交易的发展。 从2 0 世纪6 0 年代开始，期货交易打破了只交易耐储藏的农产品的传统局面，一些非耐 储藏商品和制造、加工品也陆续进入期货交易所，从而丰富了期货交易的内容。 2 0 世纪7 0 年代世界金融体制发生了重大变化，商品市场和金融市场价格动荡不定。 期货行业经过长期酝酿，推出了一种新的合约金融工具期货合约。1 9 7 2 年美国芝加哥 商业交易所( c m e ) 开始实行第一笔金融期货交易外汇期货合约的交易。1 9 7 5 年芝加 哥交易所推出了第一张抵押证券期货合约。金融期货只经过短短十几年便一举成形，1 9 8 6 年金融期货交易量占总的期货交易量的7 0 以上。 2 0 世纪8 0 年代初，又推出了期货合约的选择权交易，简称期权交易，为扩大期货合约 交易开辟了一种新的方式有利于回避期货合约交易的风险。 进入2 0 世纪8 0 年代以后，世界期货市场的发展又出现了新的趋势。( 1 ) 商品的品种结 构发生变化。传统的占主导地位的农产品期货的市场占有率在f 降，而金融期货和石油期货 发展迅猛。( 2 ) 亚太地区的期货市场成长迅速。( 3 ) 期货全球交易网络g l o b e x ，将 使全球进入全天2 4 小时期货交易时代。 总之，近1 5 0 年来，世界期货贸易发展迅猛，对世界经济和国际市场产生着日益重要的 影响。目前世界期货交易品种达1 5 0 多项，期货交易所近百个，几乎遍布市场经济较为发达 的所有国家和地区。 二、期货市场的实质和功能 l 、期货市场的实质 期货市场是市场经济发展过程中围绕期货合约交易而形成的一种特殊的经济关系，是一 种特殊的交易活动，这种交易活动必须按照特定的规则和程序、在特定的场所内集中进行。 它包括期货交易所、期货结算所、期货经纪公司和期货交易人士。 期货市场具有自己的特性。在期货市场中买卖的是一种特殊的“商品”期货合约， 在合约中，商品的规格、品质、数量、交货时间和地点等都是既定的，只有期货价格是在交 易所内以公开竞价的方式达成。期货市场上交易的商品是一种代表性商品，只有那些具有可 4 中国科学技术大学博士学位论文我国期货市场互动式投资策略研究 储藏性、品质可划分性、交易大宗性、价格波动频繁性的商品才可以上市交易。人们参与期 货交易的目的，不是为了获得商品的使用价值，而是为利用期货市场回避风险，或是为获取 收益而进行风险投资。期货保证金具有杠杆作用，即用很少的钱做很大的生意。 2 、期货市场的功能 期货市场是经济发展的产物，是对现货市场的重要补充，是市场经济走向完善和成熟的 标志。在经济生活中占有极为重要的地位，有着重要的功能。期货市场的功能随着期货市场 的不断发展而日趋完善、强化，其基本功能具体表现在以下几个方匾：( 1 ) 转移、回避价格 风险的功能：( 2 ) 进行风险投资，获取风险收益的功能：( 3 ) 价格发现的功能。期货市场还 具有一些其他功能，( 1 ) 期货交易有助于从总体上减少整个社会的经济运行风险：( 2 ) 期货 市场可以提高交易效率，降低交易成本：( 3 ) 期货交易可以节约社会风险准备金；( 4 ) 期货 市场具有扩散和传递信息的功能。 ，团 !羔 中国科学妓术大学博十学位论文我国期货市场互动式投资策略研究 买方发出购买指令卖方发出销售指令 经纪公司或经纪人 交 易 大 厅 经纪公司在交易所的代表 i 场内经纪人在交易柜台公开叫价 买方或卖方收到 合约通知书 执行结果通知f经纪公司 - 1( 合约通知书) 结算所注册后发出 保证节给经纪公司 图1 2 期货市场交易程序 当交易者认为某种合约的价位比较合适时即可以入市买卖，其具体过程如下：( 1 ) 客 户向期货交易所的会员经纪商开立账户；( 2 ) 客户向经纪人下达交易订单；( 3 ) 经纪人接到 客户的订单后，立即将其交给经纪公司的落盘部：( 4 ) 经纪公司落盘部打上收单时间，审核 后送给交易所的场内经纪人；( 5 ) 场内经纪人根据客户的订单在场内公开叫价并辅以手势， 确定交易的数量和价格；( 6 ) 交易成交后，场内经纪人将交易记录交结算所，由结算所进行 当天的结算工作；( 7 ) 结算所注册后发出保证书给经纪公司经纪公司把执行指令的结果通 知客户，由客户确认。 四、我国期货市场的发展 1 、旧中国的期货市场 1 8 9 2 年，外国人在上海设立了有文字记载以来中国境内第一家交易所上海股份公 所。1 9 0 6 年，外国人又设立了上海众业公所，开始在上海从事证券和物品的投机交易。 中国的民族工业在外国侵略的空隙中缓慢发展，为求生存，积极学习资本主义管理经验， 其中包括开展期货交易。清朝末年，梁启超曾倡议组织交易所，称作“股份懋迁公司”。北 洋政府工商部长张謇曾于1 9 1 3 年组织讨论在通商口岸建立交易所。梁启超于1 9 1 4 年建立了 上海机器面粉公会，与交易所相似。北洋政府在1 9 1 4 年颁布了证券交易所法，翌年4 月叉颁布了证券交易所法细则。1 9 1 6 年，孙中山与上海总商会疑虞洽卿商量，准备建立 上海交易所股份有限公司，并上报农商部。1 9 1 7 年2 月，农商部批准建立证券交易所，随 后虞洽卿与另一些人又积极筹办了上海证券交易所和上海证券金银交易所。1 9 1 8 年，北京 证券交易所成立。1 9 2 0 年7 月上海证券物品交易所正式开办，开始了中国商品的期货交易。 6 中国科学技术大学博士学位论文我国期货市场互动式投资策略研究 1 9 2 1 年，北洋政府颁布了物品交易条例和物品交易所条例施行细则。 旧中国的期货市场，从开始协议到法律颁布历经了2 0 多年时间。这以后，i r 中国的期 货市场几经兴衰、几经周折、时断时续。1 9 2 1 年秋冬是旧中国期货市场发展的第个高潮 期，当时仅在上海先后成立的交易所即达到1 4 0 多家。“民十信交风潮”后，期货市场的发 展转入低潮只有上海、北京等地近1 0 家交易所继续营业。2 0 年代末，各种证券、物品的 期货交易才缓慢恢复起来。随后发生抗战和内战，时局动荡不安，各交易所的营业也时断时 续、忽冷忽热，导致期货市场非正常发展。 1 9 4 9 年6 月1 0 日，为了打击投机商人的投机倒把行为，人民政府查封了上海证券大楼。 1 9 5 2 年7 月，天津证券交易所也宣布停业。至此，交易所在中国大陆商完全停办。 2 、新中国的期货市场 最早提出在中国大陆发展期货市场的是香港的杨竞羽先生，这一提议得到理论界和有关 领导的重视。1 9 8 8 年初，国务院发展研究中心、国家体改委、商业部等部门组织力量开始 进行期货市场的研究，积累了大量有关期货市场的理论知识； 1 9 9 0 年l o 月1 2 日，郑州粮食批发市场成立，这是新中国第一个期货市场。1 9 9 3 年5 月2 8 日，郑州粮食批发市场挂起了中国郑卅i 商品交易所的牌子，规范化、标准化的农产品 期货市场诞生了。j 9 9 2 年1 月1 8 日，深圳有色金属交易所正式投入运行；1 9 9 2 年5 月2 8 日，上海金属期货交易所成立。1 9 9 2 年1 2 月1 8 日，我国首批正式的金融期货国债期 货在上海证券交易所开办。此外，在1 9 9 3 年还接连出现了一系列商品期货交易所，到1 9 9 4 年上半年，各地交易所己达3 8 家，面地下交易所则有1 0 0 多家。与此同时，期货经纪公司 也纷纷涌现。1 9 9 2 年1 2 月2 2 日，我国第一家期货经纪公司广东万通期货公司在广州 成立。据统计，期货经纪公司最多时超过4 0 0 家。 1 9 9 3 年初，我国开始对期货市场实藏治理整顿改革，对期货经纪公司重新登记，整顿 国际期货和经纪业；国家定点交易所，集中交易量；颁布一系列规则，使期货市场规范化。 1 9 9 4 年批准1 5 家期货交易所，没有多久，又由于运作不规范而关闭了一家。1 9 9 8 年对现有 1 4 家期货交易所进行整顿和撒并，只在上海、郑州和大连保留了3 家期货交易所，交易品 种也被大大削减。 我们相信，经过治理整顿，我国期货市场将步入健康、稳定、快速发展的轨道 【l 】 2 儿3 【4 l 【5 j 6 】。 7 中国科学技术人学博士学位论文 我国j i i 货市场互动式投资策略研究 第二节期货与期货投资的研究现状 一、期货研究的现状 臼从期货诞生以来，人们就没停t e 过对期货及其相关问题的研究，近期对期货的研究论 文特别是我国对捌货的研究论文主要分为四类： l 、普及性介绍期货的论文 这样的文献在早期很多，特别是在上个世纪9 0 年代，如罗鸿铭的关于期货贸易的几 个问题 7 】、谢艳萍的现货市场与期货市场【8 、陈资灿的中国期货市场的制度分析 【9 】等等。2 l 世纪以来仍有不少这样的文献，它们介绍了期货市场的基本理论。许胜、胡忠 英介绍了世界上的主要期货市场【l o 】；俞瑶介绍了期货商晶的特点及种类【1 1 ：杨景明、苏 振华与乔元芳介绍了期货交易的特点及其与证券交易、现货交易的区别【1 2 】【1 3 【1 4 】：曹延求 与朱斌的介绍了期货套期保值理论及其些问题 1 5 】 1 6 】；李岚与王智全、李卫东介绍了期 货与基金的关系及基金在期货交易中的运用【1 7 】 1 8 ；马政与赵斯秋介绍了股指期货 1 9 2 0 ：常青、罗曼丽介绍了期货市场的历史与发展 2 1 。 这类文献介绍了期货市场的产生发展、实质功能、交易特点、交易法规等等，主要起了 普及的作用，让更多的大众了解期货从而加入到期货投资的行列中，促进期货市场的繁荣 与发展。 2 、从管理者角度出发，对市场交易风险进行控制的论文 j o h nw c a l d w e n 从n y m e x 中非常成功的天然气期货合约和k c b o t 中失败了的天然 气期货台约出发，研究了期货合约设计成功的决定性因素 2 2 】；常清与张东峰、吴云龙探讨 了期货市场风险的管理与控制 2 3 】 2 4 ；s u g a c oc h a 如咖与k a i “对双重交易者( 即期货 经纪人) 是否利用特殊身份进行非法交易进行了检验分析，并给出了监督方法【2 5 【2 6 】；周 清与刘勇、赖作卿也对期货经纪人可能的非法交易采取了监督与防范【2 7 】【2 8 】；张宗成、田 洪、何仁科与叶岑、谈毅对给期货市场带来风险的逼仓行为进行研究【2 9 】【3 0 ；袁象、王方 华通过期货合约套期保值的有效性来评价期货合约的优良与否 3 1 。c a l l t a l 【i n d i i l c e r l e r 研究 了期货风险溢价，并分析了其对套期保值的影响【3 2 。 这类文献从期货合约的设计、期货市场风险管理、非法交易的监督与防范、期货交易制 度的完善等多方面研究期货市场，为管理者控制期货交易风险提供理论支持，促进期货市场 健康、稳定、快速的发展。 3 、研究股指期货、利率期货等金融衍生物的论文 8 中国科学技术人学博十学位论文我国期货市场互动式投资策略研究 股指期货、利率期货等金融期货是期货市场发展的产物，有关这方面的文献多不胜数。 现在国外研究期货市场的文章基本是研究金融期货的。d i m l 啊o sdt h o m a k o s 、t a ow 抽2 研 究期货市场波动的实现 3 3 】、r a y m o n dc l l i a i l g 、w a i - m l n gf o n g 研究现金、期货与期权市场 相关信息的有效性 3 4 、j u a na l a n l e n t e 、a l f o n s on 0 v a l e s 研究晟佳套期保值比率 3 5 】等等 论文都是以股指期货作为研究对象。我国现在虽然还没有金融期货，但对其的研究文献也很 多。李民、张建利探讨了股指期货在我国开办的可行性 3 6 【3 7 】；黄德春、孙蕾、刘家国研 究了我国股指期货合约的设计 3 8 】 3 9 ；何丽君、梁钧、林爱诺、郑文堂、李从珠研究了股 指期货在我国的应用 4 0 】 4 l 】；叶峰、张设、唐国兴、肖辉、吴冲锋从理论上探讨了股指期 货的一些性质【4 2 】 4 3 】：马娟探讨了利率期货的应用 4 4 】。 这些文献表明金融期货是期货市场发展的高级产物，是期货市场的发展趋势。而我国现 在虽然没有金融期货，但对金融期货的研究也很多，为我国以后重新开展金融期货交易奠定 理论基础【4 5 】。 4 、研究期货价格变化的论文 对期货价格的研究也是期货研究的一个重要组成部分。h e i 试f o u d a 、i a w r c n c e l r y z a i l o w s k i 、m i l 】l lc h n t o 研究了一类特殊商品期货的定价问题 4 6 ；朱杰、刘彤、邱刚、 田剑波、郑琳运用不同方法对期货价格的确定机制进行研究 4 7 】 4 8 ；y u l j a v t v e l d _ m e r k o u l o v a 研究了期货价格的发现过程与波动【5 0 】：d l e g oj a m 以期货价格为基础研究 了l e v y t s 理论在金融模型中的应用【5 1 q i n g f e n gl i u 研究了电力、天然气现货与期货价格 之阃的关系 5 2 】；华仁海、仲伟俊以期货价格为研究对象，研究大豆期货价格的季节效应， 对期货价格进行了动态分析，对期货价格的有效性进行了检验 5 3 】【5 4 】 5 5 】；罗孝玲、张杨设 计了期货价格指数并研究其功能 5 6 1 。 二、传统的期货投资学派 证券期货投资战略问题一直是美国等发达国家投资理论界与投资实务界最关注的核心 问题之一。几乎全部的西方投资理论界与投资实务界的研究活动，都是嗣绕着开发、研制与 验证有效的投资战略这一目标丽展开。 证券期货投资战略问题的理论研究，从早期的比较直观的研究方式，到现代的高度理论 化与体系化的研究方式，经历了一百年左右的发展过程。证券期货投资分析进入科学化的发 展时期，是以1 9 5 2 年m a r k o 埘t z 建立现代投资组合理论为标志。随着现代投资组合理论的 诞生，对证券期货投资分析方法的研究，开始形成了界线分明的四个基本的分析流派，即学 9 中国科学技术人学博十学1 _ i ) = 论文我国期货市场互动式投资策略研究 术分析流派、基本分析流派、技术分析流派和心理分析流派【5 7 】【5 8 5 9 。 1 、学术分析流派 现代学术分析流派倡导长期持有投资战略，其投资哲学基础是“市场有效理论”。 现代学术分析理论中产生了两个对现代投资理论发生重大影响的理论，即“市场有效理 论”和现代投资组合理论。“市场有效理论”摄早由p a u ls a f n u e l s o n 和f m a 等人提出，并 由f a l l l a 进行了全面阐述，其核心是指有效市场中价格总能及时、准确、充分反映所有相关 信息【6 0 】 6 l 】 6 2 。m a r k o w i t z 提出的投资组合理论提出了通过投资分散化达到降低投资组 合整体风险水平的重要性，并推导出对单一证券风险的测度方法 6 3 】。s l l a r p e 扩展了 m a r k o w i 乜的投资组合模型推导出具有普遍性的一般均衡模型。在该模型中，s f l a r p e 扩展 了狭义风险测度的方法，提出了具有普遍性的对所有风险资产的风险都能加以测度的方法， 这就是著名的“资产定价模型”( c a p m ) 理论 6 4 】。在此基础上，学术分析流派进一步得出 套利定价模型( a p t ) 以及期权定价模型( b 1 a c k s c h o l e s ) 6 5 。这些理论都在期货定价中 得到一定的应用。 2 、基本分析流派 基本分析流派，是指以影响价格的基本因素的数据( 如影响期货价格的现货供求关系， 影响证券价格的公司基本财务数据) 作为投资分析基础与投资决策基础的投资分析流派。基 本分析流派的诞生，标志着证券期货分析方法已不再局限于投资者个人的经验，而上升为一 门新的学科，已具有了系统化和理论化的特征，它是目前西方投资实务界的主流派别。 基本分析流派体系体现出以价值分析理论为基础，以统计方法和现值计算方法为主要分 析手段的基本特征。价值分析理论是基本分析流派所有分析方法的理论基础。在基本分析流 派看来，“股票( 期货) 价值决定其价格”，“股票( 期货) 的价格围绕价值波动”，因此谁掌 握了价值这个测量市场的尺度，谁就掌握了正确测量买卖时机的尺度从而掌握了投资获利 的先机。如何评估价值，基本分析流派又有静态价值评估理论模型和动态价值评估理论模型。 基本分析流派以统计分析方法作为基本分析方法之一，对价值的评估、投资决策的确定都是 对大量的统计数据进行统计分析以后得出的结果。在西方金融学或财务学中，货币的时间价 值概念或者说现金流量的折现分析概念，在所有分析技术中占有最重要的地位，基本分析流 派也使用现值分析方法。 3 、技术分析流派 技术分析流派的投资战略，都以价格判断为基础，以准确的投资时机的抉择为依据。技 术分析流派通过对市场行为本身的分析来预测市场价格的变动趋势，从而选择准确的投资时 1 0 中国科学技术人学尊士学位论文我国期货市场互动式投资策略研究 机。 回顾技术分析流派投资分析方法与投资战略的发展历史，我们可以看到技术分析流派投 资分析与投资决策从最早期的直觉化的决策方式，到图型化的决策方式，再到指标化的决箢 方式，直到最近的模型化的决策方式，以及正在研究开发中的智能化的决策方式，其分析与 决策日趋定量化、日趋客观化、日趋系统化。 技术分析流派的早期派别强调直觉在投资决策中的作用，这很容易使决策者本人也陷入 群体的情绪浪潮进而导致决策失误。技术分析流派的现代派别强调数学在投资决策中的作 用，这一发展模式可以有效的限制决策者情绪化的危害。 4 、心理分析流派 投资心理分析流派是证券期货投资理论中的主要派别之一，但是对投资心理分析高度重 视的主要是少数资深的投资家。 投资心理分析的理论基础，除了来自经济心理学的诸多理论以外，态度、预期、风险理 论与投资心理、行为更为直接相关。投资心理分析法要从心理学角度深层次的分析投资者的 个体心理( 期价错觉、期市记忆、期市情节、投资决策等) ，阐述投资者的行为、需要、动 机以及遇到投资心理与行为上的障碍与挫折时应采取的相应策略、技巧与自我调节。此外还 分析投资者的群体心理( 人气、期市流言、从众行为等) 。 对投资者而言，心理分析主要分为两个方向，即对个体的心理分析和对市场的心理分析。 个体心理分析的目标是解决投资者在投资决策过程中的心理障碍问题，市场心理分析的目标 是解决投资者对市场中其他投资入的心理活动特征的把握问题 6 6 】【6 7 】。 这些分析流派的投资理论在证券投资上得到广泛应用，但在期货投资上还只是对证券投 资理论的简单推广。 三、本文的研究方向 对期货市场投资理论与方法的研究还很少，有待从理论上进一步深化研究。传统的期货 投资分析方法更多的是分析了单个投资者在期货市场的投资方法和策略，只是孤立的研究期 货市场中的投资行为。考虑到投资者之间的相互作用，我们以博弈论为工具，研究期货市场 上的投资行为。 另外由于我国的现在交易的期货品种都是商品期货。因此我们从我国期