（会计学专业论文）我国上市公司资本结构影响因素的实证分析.pdf

摘要 自从m m 理论诞生以来，企业资本结构理论引起了经济学界的广泛关注。尽 管西方许多学者对企业最佳资本结构形成的因素作了许多理论和实证阐述，我国 学者也作了大量的理论和实证研究，但由于现实经济的复杂性、各国经济的特殊 性以及研究的方法和重点的差异，因而实证检验的结果与理论并不完全一致，甚 至有违资本结构理论框架。笔者在前人的研究基础上，从我国实际出发，对企业 资本结构影响因素作了一定的分析和探讨，并提出了自己的看法。 在本文中，笔者首先明确了资本结构概念的定义和界定。接着回顾和阐述了 传统资本结构理论、m m 理论、权衡理论、代理成本说、信号模型、控制权理论 等主要资本结构理论的基本观点，并在此基础上总结出一些基本结论，对分析我国 企业的资本结构具有重要参考价值和启发意义。 其次，综合陆正飞、冯根福、吴林江、刘世彦、洪锡熙、沈艺峰等学者的研 究成果，对资本结构影响因素作了系统的分析。影响企业资本结构的因素，从理论 上分析主要包括以下八个方面：( 1 ) 企业规模。企业规模往往代表企业在同行业中 的地位，规模大，其采用负债融资的可能性较大，使得企业规模与负债水平正相关。 ( 2 ) 盈利能力。盈利能力强的企业其内部积累能力也强，从而也就不太需要通过债 务融资，从而盈利能力与企业负债水平负相关。( 3 ) 成长性。依据代理理论，企业 成长性与企业负债比率负相关。( 4 ) 抵押资产。与企业负债比率正相关，如果公司 资产中适于担保的资产所占的比例越大，则企业的信用越强，故可以较多地使用 负债。( 5 ) 所得税。实际税负与负债正相关，税率越高，由税盾带来的收益就越明 显，越倾向于使用高负债。( 6 ) 非债务税盾。由于负债可以得到免税优惠而提高公 司价值，公司有较多折旧等非负债税盾时，负债的动机便会削弱，即负债比与非 负债税盾比例呈负相关。( 7 ) 股权结构。随着大股东持股比例的增大其经济利益也 增大，大股东保护其投资和监督管理者的激励也随之增强，债务作为大股东向管 理者旖加压力的手段，股权集中度应与负债水平正相关。( 8 ) 收入变动程度。企业 负债比率与收入变异程度负相关。债权人属于风险规避投资者，企业经营风险的 收入波动性越强，企业的负债水平就越低。 第三，在一定条件下选取在深圳证券交易所上市的样本公司6 l 家，以 1 9 9 4 2 0 0 2 年年报数据为样本数据，运用主成分分析和多元线性回归相结合的方法 对资本结构影响因素加以实证分析和检验，并得到如下结论：( 1 ) 企业的盈利能 力、成长性、非债务税盾与负债率呈显著的负相关关系。( 2 ) 企业的规模、抵押 价值、收入波动性与负债率呈显著的正相关关系。( 3 ) 企业的所得税、股权集中 度与负债率不显著相关。 最后，笔者总结了实证研究成果，从企业盈利能力、企业规模扩张、内部人 控制、企业破产机制、固定资产折旧方法以及相关法律等方面深入分析了资本结 构症结的成因。针对上市公司资本结构症结及其成因，提出了完善企业破产制度 和强化银行债权治理、强化股东监督、积极发展债券市场、加速固定资产折旧等 优化上市公司资本结构的政策建议。 关键词：上市公司资本结构 影响因素实证分析 a b s t r a c t s i n c et 1 1 e e m e 唱e n c eo fm m 廿1 e o r y ，t h ee c o n o m i cc i r c l e sh a v e b c e np a y i n g e x t e i l s i v ea t t e m i o nt ot 1 1 e t 1 1 e o r yo fc 印i t a ls t r u c t u r ei ne m e r p r i s e s a l t i 】o u 曲s o m e s c h 0 1 a r si ne c o n o m i c si nt l l ew e s th a v et l l e o r e t i c a l l ya 1 1 de m p i r i c a l l ye l a b o r a t e dt 1 1 e f a c t o r s ，、v h j c hc o m r i b u t et om ef a c t o r so ft 1 1 eo p t i m a lc 印i t a ls t n ：l c t l l r ei ne n t e i p r i s e s ， a n da l s oc h i n e s es c h o l a r sd ot l l a t t h er e s u l t so fe m p 洒c a le x 锄i 衄i o na r en o t c o m p l e t e l yc o n s i s t e n td u et ot l l ee c o n o m i cc o m p l e i t ya n dp e c u l i 砌t yo fe c o n o m yi n e v e r yc o u n n ya n dd i 丘b r c i l c e so nm e m o d sa 1 1 di m p o r t a l l c eo fs n l d y ，e v e nv i o l a t et 1 1 e m e o r y 如m e0 ft h ec 印i t a l 咖c t i l r e p r o c e e d i l l g 缸i mo t l rc o 吼时sr e a l 时o nm eb a s i s o ff o r e 觚e r s r c s e a r c h ，im a k eac e n a i n 锄a l y s i sa n dd i s c u s o nt oe n t e i p r i s e sc a p i t a l s 劬j c t l l r ei n n u e n c ef k t o r s ，锄dl l a v ep u tf o r v v a r do n e so w nv i e w s a tf i r s t ，t l l ea u m o rm a l ( e sc l e a rt h ed 娟n i d o no fm ec a p i t a lg b 1 n l a i l dh o wt 0 d e 筋ei ti nm ep l p e r t h e nm ep a p e rr e v i e w sa n de x p l a i n s1 1 l em a i l li d e 船o fc 印h a l s t m c t u r n l c o r i e s ，i n c l u d i i l gt r a d i t i o m lc 印i t a ls 乜m c n 鹏1 1 1 e 耐e s ，m mt h e o m b a l 趾c en l e 0 a g e n c yn e 0 s i 印a l i n gm o d e l sa i l dc o q 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l d l i c hh 删es 订o n gp r o f i ta b i l 毋h es 缸m g a b i l i t yo fa c c u m m a t i o ni n s i d c ，t h u sn o tt on e e dt o om u c hd e b tf - m 姐c i n g t h er e l a t i o n b 咖e c np r o f i t a b i l i t ya 1 1 dd e b tr a l i oi sn e g a t i v e ( 3 ) c w 1 1 1 w i t l lt h ea g e n c y1 1 1 e o 啦i t h a sap o s i t i v er e l a t i o n s h i p 谢t l l6 姗sd e b tm t i o ( 4 ) c o l l a 溆翟l u e t h ef i r m sd e b t m t i o1 l a sap o s 坩v er e l a l i o n s l l i pw i 也c o l l a t e 枷v a l u e i f m ep r o p o r t i o n 州c hi ss u i t a b l e f 0 rg u a r 柚t e e si sb i g g e r ，t 1 1 e t e r p r i s e sc r e d i ti s 蛐m n g e r ，t 1 1 e r e f b r em a yu s em o r ed e b t s ( 5 ) i n c o m e ( t h ep m c t i c a lt a ) 【h a sap o s i t i v er e l a t i o n s l l i p 、i md e b tm t i o t h et a xr a t e i sm g h e r ，t h ei n c o m eb m u g h tb yt 1 1 et a xs h i e l di sm o r eo b v i o u s ，a n d 仙ee n t e r p r i s em a y u s em o r ed e b t s ( 6 ) n o n d e b tt a xs h i e l d b e c a u s ed e b tm a yo b t a i nt 1 1 et a x 一舶e p r e f b r e n t i a lb e n e f i t s ，i ti n c r e a s e sm ec o m p 锄yv a l u c w h e nt 1 1 ec o m p a n i e sh a v eal o to f 1 n o n d e b tt a xs h i e l d s ，d e b tm o t i v ew i l lb ew e a k e n e d s ot h em o r et l en o n d e b tt a x s h i e l d s ，t 1 e1 0 w e rt h ed e b tr a t i o ( 7 ) o w n e r s h i p w i t ht h ep r o p o r t i o nh e l db yt h em a j o r s t o c k h o l d e r s i n c r e a s i n g ， t l l e i re c o n o m i c a lb e n e f j t sa l s oi n c r e a s e a n dt h em a o r s t o c k h o l d e r s d r i v eo f p r o t e c t i n gt 1 1 e i ri n v e s t i l l e n t sa n ds u p e r v i s i n gs u p “n t e n d e n t s 埘u b ee r l l l a 工1 c e d t h ed e b ta sam e t l l o df o rt l l e m a j o rs t o c k h o j d e r st op r e s st h e s u p e r i n t e n d e n th a sap o s i t i v er e l a t i o n s l l i pw 油c o n c e n t r a t i o no fs t o c ke q u 时 ( 8 ) 、，o l a t i l i t y t 1 l ef i r n l sd e b tr a t i oh a san e g a t i v er d a t i o n s h i p 谢t 1 1v o l a t i l i t y t h ec r e d i t o r s b e l o n gt o 【1 1 ei n v e s t o r so ft l l el o wr i s k t h ee n t e i p r i s e s v o l a t i l i t yi s 曲的n g e r ，t h ed e b t r a t i oi sl o 、e r - 1 1 1 i r d ，“sm l d yc o n d u c t sc m p i r i c a lw o 收o np o s s i b l e 砌u e n t i a lf a c t o r so fc a p i t a 王 s 协1 c t i l r ef b n l l a t i o n ，f o c u s 啦o n 也ed 砒a 舶m19 9 4t o2 0 0 2a st 1 1 es 姗p l ed a 诅o b 切协e d f 而m6 1c o r p o r a t i o n s 也a t 缸el i 咖di ns h e n z h e ns t o c ke x c k m g eu n d e rac e r t a i n s i t u a t i o n ，l n i l i 西n g 埘n c i p a lc o n l p c i l ta 1 1 a l y s i sa n dm l l l t i p l er e g r e s s i o nm e n l o d a n d w eg e t 血cc o n c l u s i o n s 舔f o l l o w e d ：( 1 ) 1 1 1 e6 肋sp r o 丘协b i l 咄g m 、v t h 姐dn o n d e b tt a ) 【 s h i e l d h a v ean e g a t i v er e l 8 t i o n s h i pw i 血d e b tr a t i o ( 2 ) 1 1 1 e 矗n n ss i z e ，c o l l a t e r a lv a l u e a 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构，目前已成为国内学者研究的一个热点课题。 资本结构作为企业相关利益者权益义务的集中反映影响并决定着公司治理结 构，进而影响并决定企业行为特征及企业价值。合理的资本结构有利于规范企业 行为、提高企业价值。反之扭曲的资本结构造成企业行为错位、企业价值下降。 因此，优化资本结构对于提高企业价值、保护投资者权益具有十分重要的意义。 我国上市公司与国有企业有着许多共同特征，这是因为我国的上市公司大多脱胎 于国有企业，而以信贷资金预算软约束为特征的国有企业资产负债率却居高不下。 1 9 9 4 年国有企业资产负债率在7 0 以上，1 9 9 5 年更达到了8 0 以上( 张维迎，1 9 9 8 ) 。 经过两年国有企业资本结构优化以后，1 9 9 6 年国有企业资产负债率仍然有7 1 ( 谢 德仁，1 9 9 9 ) 。而英美企业的资产负债率一般保持在3 5 - 4 5 之间，德国为6 0 左 右，日本也由高度发展时间的7 0 下降到6 0 左右( 张维迎，1 9 9 8 ) 。依据资本结 构理论，高负债意味着高效益，但理论与现实的冲突形成了我国国有企业资产负 债率悖论。借助于信息披露相对充分的上市公司资本结构研究，可以为推进国有 企业改革提供借鉴的政策建议。 此外，虽然资本结构理论的探讨与实证检验使资本结构理论日益完善，但， 我国上市公司的融资行为却有违资本结构的理论框架。张人骥( 1 9 9 5 ) 通过对上 海证交所上市公司的资本结构进行研究后指出，我国上市公司融资结构呈现出与 优序融资理论恰好相反；袁国良等( 2 0 0 0 ) 指出股票融资的低成本是造成上市公 司偏好股票融资的主要原因；李善民( 2 0 0 0 ) 的研究则表明，我国股票市场融资 我国上市公司资本结构影响因素的实证分析 成本极低，而国家的绝对控股使管理层的地位不会因股本扩张而削弱，导致上市 公司融资顺序与传统融资理论相悖。资本结构理论是否存在明显的缺陷? 是什么 原因导致我国股票融资成本远低于债务融资成本? 优序理论在我国失灵的原因何 在? 对这些问题的思考迫使我们对我国上市公司资本结构进行深入研究。 o 2 研究的目的和意义 随着国有企业改革的深入、证券市场的发展和公司治理的完善，上市公司资 本结构研究也必然逐步深入。因此，本文的选题，就不仅在理论研究上具有重要 意义，同样在我国实践上具有现实意义： 1 建立市场经济条件下的现代企业需要研究企业资本结构。现代企业制度被 理论和实践证明为一种较为有效的企业制度，它的现代企业资本结构形式是社会 生产力和市场经济发展的必然选择。西方资本结构理论与我国的实际有一定差距， 这些理论都有着比较严密的数理推导过程，并己被大量的经验数据所证明，但是 不同的理论侧重于资本结构的不同方面，且基予的假设条件不尽相同。由于这些 假设在现实中有时不一定成立，因此理论上的结论与现实的情况必然会有所出入， 况且资本结构也是由众多因素共同作用而形成的，所以在现实中不能用一种理论 去解释资本结构的选择，而要视具体情况而定。我们不能简单用这些理论来讨论 和研究我国企业的资本结构及确定最优资本结构，必须从我国国情出发，研究有 中国特色的企业资本结构的模式。 2 为我国管理部门制定相关政策提供参考。企业资本结构的形成是一个复杂 的过程。权益资本的来源和债务资本的获取是决定企业资本结构的两个基本要素， 这就必然要求我们正确处理股票市场、债券市场的发展与协调问题，并做好金融 体制的改革以适应当前企业发展的需要。 3 为企业优化资本结构提供参考策略。资本结构的选取，关系着企业的经济 效益，甚至关系着企业生死存亡。适时选取恰当的资本结构，无疑有助于企业走 上腾飞之路，而不恰当的资本结构不是让企业错失良机，就是使之包袱沉重。如 何从企业自身出发，采取符合企业自己特点的融资方式，现已成为当今企业急需 解决的问题。当然，要实现这个研究目的是十分不容易的，本文所作的努力和所 要达到的研究目的之间还存在很大的差距，而这个也正是本人将来研究的努力方 向。 研究资本结构影响因素是优化资本结构的必要步骤。优化企业资本结构是一 个动态过程而并非是静态过程，当影响资本结构的主要因素发生变动后，企业的资 本结构要做出适时的调整。企业不可能维持一个静态的资本结构，总是保持一个固 0 引言 定的资产负债率。根据影响企业资本结构因素的情况，调整、优化企业资本结构也 是本文的目的。 本文将上市公司作为研究对象，主要有以下几个方面的原因：一是上市公司是 我国改革开放以后的一个特殊企业群体，与般国有企业相比，其可以选择的融 资渠道和融资方式比较多，尤其是可以在股权融资和债务融资之间进行自由选择， 这已与市场经济条件下的企业融资行为较为接近；二是上市公司有着较规范的财务 信息披露制度，可以使人们很容易获得与其经营状况有关的资料；三是上市公司资 本结构变化代表着企业资本结构的变化方向，对于非上市公司资本结构优化有者 极强的示范效应。 0 3 研究内容及逻辑框架 上市公司资本结构的实证研究，国际上一般主要是有两种做法。一为资本结 构的经济效果研究；二为资本结构的影响因素研究。 本文试图在国内外已有研究的基础上，运用目前可以获得的有关数据资料， 就1 9 9 4 年一2 0 0 2 年只发行a 股的深市上市公司为研究对象，进行统计性实证分析， 以对有关学者研究的结果进行检验并进一步寻找有关规律。文章主要内容可以概 括为三大部分：第一部分为文献综述，该部分对西方资本结构理论发展和演进进行 了系统详细的介绍。 第二部分是上市公司资本结构影响因素的实证分析，该部分主要由三块构成。 第一块主要是对企业资本结构的影响因素进行了分析。第二块主要是介绍国内外 资本结构实证研究的现状。第三块是通过对资本结构影响因素的实证分析，得出 影响我国上市公司资本结构的影响因素。 第三部分为企业资本结构优化的政策与建议。围绕这一目标，笔者进一步分 析了造成我国上市公司资本结构扭曲的原因，进而推出了优化上市公司资本结构 的具体措施。 0 4 研究方法与数据来源 作为本文的特色，本文在实证方法的选取上不同于大多数论文所采用的的单 一的多元线形回归分析法，而选择了主成分分析法。已有的资本结构影响因素分 析所采用的分析方法大致可以分为三类：多元线形回归法、逐步回归法、主成分 分析法。多元线形回归法简单易行，因此大多数人都采用此法，但由于影响企业 资本结构的同一因素经常可由多个指标反映，为了消除相应指标相关性对分析结 构的影响，必须对相应的指标进行取舍，这就给解释变量指标的选取带来困难。 我国上市公司资本结构影响因素的实证分析 逐步回归法能克服前者解释变量选择的困难，但它也会产生新的问题。它要 求建立多个回归方程，对反映同一影响因素的多个指标逐一进行分析，以考察反 映同一因素的不同指标对资本结构的影响。这不仅使得逐步回归法面临巨大繁琐 的数据处理，而且可能出现反映同一因素的不同指标对资本结构的影响截然相反 的情况。 主成分分析方法通过线性变换将相关变量转换为无关变量，并将其按方差递 减的次序排列，以反映其对被解释变量影响程度的强弱。在此基础上进行回归分 析，不仅可以消除原始解释变量的相关性造成的信息重叠及干扰，而且可以简化 分析过程、优化分析结果。 本文数据来源于香港理工大学c s m a r 2 0 0 2 以及广东证券网 ( w w w s t o c l ( 2 0 0 0 c o m c n ) 的会计和市场数据。在样本的选择中遵循以下原则：( 1 ) 金融类上市公司不予考虑，因为此类公司资本结构有其特殊性；( 2 ) 上市年限较长， 且数据完整；( 3 ) 剔除st 类和pt 类公司，这些公司的财务状况已出现异常，或连 续亏损，会影响研究结果；( 4 ) 选取只发行a 股的上市公司，以保证样本数据的可比 性。 关于资本结构概念的界定，学术界存在着一定的分歧。其分歧主要体现在资 本结构中负债内涵的界定上。一种观点认为资本结构中的负债是指企业的长期负 债，短期负债不属于资本结构的研究范畴。而另一种观点则认为资本结构中的负 债是企业资产负债表右方所列示的所有负债。基于对负债的不同认识，资本结构 的界定也存在争议，形成长期资本组合说与负债权益组合说两种观点。前者认为 资本结构是企业取得的长期资金项目的组合及其相互关系。后者则认为资本结构 表现为企业全部资金来源的构成及其比例关系，也即企业资产负债表右方不同项 目之间的相互关系。 由上述资本结构概念的界定可以看出，两个资本结构概念存在包容关系。前 者是后者的子集，而后者是前者的母体。两种界定方法体现了资本结构研究重点 的不同。前者反映长期负债与所有者权益的关系，可称之为狭义资本结构；后者 则系统反映了总负债与总资产、总负债与总权益、不同债务之间、不同权益之间 的相互关系，可称之为广义资本结构。对资本结构概念界定的差异是基于对长期 负债与短期负债功能认识上的不同。狭义资本结构观认为只有长期负债才具有税 收优惠及负债约束功能；而广义资本结构则认为长短期负债具有同样的功能。 尽管从理论上说，区分两种资本结构并不太重要，但如果从实证的角度而言， 这种分别的影响是巨大的，因为资产负债表中的短期负债并不总是一笔很小的数 额，采用不同的资本结构定义，得到的结果自然也就不同。因此，选用不同的资 0 引言 本缝构爱义应稷撵磷究嚣戆豹需要灵活应爱。在露羚，主要震狭义豹资本鳝麴， 但也有一些学者两者定义均用，如稍t n l a l l 等( 1 9 9 8 ) 。在国内，可能是出于共识的 缘故，现有的相关文章大多采用了广义的资本结构，即包括全部负债。幽然，也 舂些磅究对嚣穗资本绦揭戆定义一并遴行了考察，翅睦正飞、冯攫福等人。出于 对毙静考虑，本文也嗣对采爝了对两种资本结构定义的一并考察。 塑望圭至竺重至查堕塑墅塑里塞塑窭! ! ! 塑 1 资本结构理论综述 1 1 早期理论 在西方国家，关于资本结构理论的研究始于5 0 年代初期。l9 5 2 年，美国财务 学家杜兰特( d a v i dd u r n d ) 在美国国家经济研究局召开的企业理财研究学术会议 上发表了一篇名为企业债务和股东权益成本：趋势和问题的度量的论文，系 统地总结和提出了资本结构的三种理论：挣收益理论( n e tl n c o m et h e o f v ) 、净营 业收益理论( n e to p m t j n gi n c o m et h e o r y ) 和介于两者之间的传统折衷理论 ( t r a d h i o n a l t h e o r y ) ，成为早期资本结构理论的j 下式开端。 1 1 1 净收益理论 净收益理论认为利用债务可以降低企业资本成本，即加大公司的财务杠杆程 度，可以降低其加权平均资本成本，并提高公司的市场价值。因此，主张企业为 实现企业价值最大化，应使用1 0 0 的债务资本，此时加权平均瓷本成本最低。该 理论假设；权益资本成本( k ) 和债务融资成本( ) 都固定不变，且j ( e k d 。 债务( d ) 的增加将导致总资本成本( 磁) 的下降。 一般来说，权益资本风险较大，股东所要求的收益率( k ) 自然要高于债权 入要求的收益率( k ) ，即l o 一 以o ( k 为变量个数) 因为棚关矩阵为实对称矩阵，其特征根都为实数，并且仪肖k 个线性光关的特 征爨萋，掰戳，霉菠蒙褥r 懿一缝攀俊幸睾蔹商量 kz ( v l j ，v 2 f ，一，v * ) a ；1 ，2 ， k 为对应于轧的单饿特征向量，臌满足r k 。矿 翻矿2 ( k ，琏，以) 为正交疼，蠢灌是黟= 矿穸= f 令q = 燃编，如，五) ，刚有震y = 堙，霞5 磁矿 再令，= y z( 肭解释变量向量) 则，的协方差矩簿 f = 露【y 弼f y 】= 矿霹盖x 】y = y 裳y = 坌= 纨( 焉，五，畚) 第口个难成分。巧 经过上述过程求得的主成分具脊以下性质： 稿藏分磊，磊，磊之滔不褪芙，萎，我方麓荛。 2 实证分析 五p = b ) ，即特征根之和等于变量数。 z 。 因为变量经过标准化处理，其方差为1 ，所以k 个变量方差之和为k ，下反映了 第p 个主成分所解释的方差比例。 c ) 变量与主成分，之间的相关系数，即负荷因子为：2 7 * 。 d ) 每个主成分所解释的方差为所有变量在该主成分上负荷的平方和，即： 以= 口2 * i 经过上述变化，我们得到了具有无关性的主成分。理论上讲，有k 个原始变量 就有k 个主成分。但主成分分析的重要目的就在于简化数据，为此，我们必须根据 分析问题的客观要求，在保证尽可能多的萃取原始变量信息的前提下，合理选择 主成分个数。目前还没有确定主成分个数的精确方法，特征根准则( 1 a t e n tr o o t c r i t e r i o n ) 及碎石检验准则( s c r t e s tc f i t e r i o n ) 是选取主成分的两个基本准则。实 际应用过程往往兼顾上述两个准则，同时考虑保留因子的现实意义来确定主成分 的个数。这样，我们就得到通称初始因子的主成分。 2 4 变量设计及样本选取 基于资本结构影响因素的理论分析，兼顾我国上市公司信息披露情况，我们 在变量设计中将理论分析的可能影响因素与现时经济中信息获取的实际可行有机 地结合起来。对资本结构影响因素，即解释变量，我们采用分类设计，就是对资 本结构理论分析中的每一个影响因素尽可能地多设计几个解释变量。这是因为理 论上的资本结构影响因素，现实中常常可以由不同的指标来反映，且不同指标的 信息含量也有所不同，如果只为每一影响因素设计一个解释变量，很可能造成严 重的信息丢失，并因此导致分析结果的偏差。有关影响因素及其解释变量具体如下： 1 企业规模因素。从企业规模的投入与产出两个角度出发，本文选用总资产 ( ，i a ，t o t a la s s e t ) 与主营业务收入( m o i ，m a i l l l yo p e 删【i l l gi n c o m e ) 的自然对数 这两个指标反映企业规模因素，即l 脚r a 和l n m o i 。 2 企业成长性因素。本文选择两个指标来反映：主营业务收入增长率( m o i g ， n l a i n0 p e m l i n gi n c 伽e 掣删1 ) 和总资产增长率( 1 ：a g ，t o t a la s s e t 蛐w m ) 。前者反 映企业成长的实际结果，而后者说明企业成长的潜力。 心，= 些臻磐1 0 0 刚g ，= 等1 1 0 0 式中：m o i 表示主营业务收入额；t 表示第t 年；t a 表示总资产额 3 所得税因素。本文与冯根福的研究一致，采用企业实际所得税税率( r r l 我国上市公词资本结构影响因素的实证分析 f a i oo f 羚8 ll a x e s ) 俸为瘊褥税因豢缀羹据拣。篓子令人繇得裁瓷瓣获取的瓣难， 本文忽路箕对资本结构的影响。 我国税法规定企业所得税税率为3 3 ，但各种税收优惠和减免措旌使得许多上 市公司的爽际税率大大低予名义税率，糖互之闽麓距很大，无疑，奏正具蠢抵税 作用的魑企业的实际掰褥税税率。我们剔除了新褥税返还部分，丑对于菜魏所得 税费用或税前利润总额为负数的公司，我们假定其实际所得税税率为o ；而鲋于某 些计算出来的平均税率大于3 3 的公司，贝4 假定其实际所得税税率为3 3 。镳样做 霉麓莠不分洽当，毽获冒获取蠡冬爨辩寒着，这稳莛难一哥嚣豹方法。 4 。抵押价值因素。本文采用存赞与固定资产占总资产的比例( i c p ，t a 、) 从正 面反映企业的抵押价值，而无形资产占总资产的比重( i n t ，r a ) 从反面反映企业 鲍抵押徐馕。 卿，黝= 鼍产l o 蝴 胛黝= 等x l o o 式中：i n v 表示存赞；c a 表示嗣定资产；烈t 表示无形资产； 5 。债务裁霪嚣豢。嚣镌秘和w