（金融学专业论文）以IPO为退出方式的私募股权投资选择——以黑龙江省为例.pdf

。 j ， 。0 c l a s s i f i e di n d e x ： u d c ： ad i s s e r t a t i o nf o rt h ed e g r e eo fm e c o o p t i o n so n p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tw h i c he x i t b yi p o i u u s t r a t e db yt h ec a s eo fh e i l o n g ji a n g c a n d i d a t e ：h u 翰曰 s u p e r v i s o r ： a c a d e m i cd e g r e ea p p l i e df o r ： s p e c i a l t y ： d a t eo fs u b m i s s i o n ： d a t eo fo r a le x a m i n a t i o n ： u n i v e r s i t y ： p r o f n i ud a - y o n g m a s t e ro fe c o n o m i c s f i n a n c e m a y ，2 0 1 0 j u n e ，2 0 1 0 h a r b i ne n g i n e e r i n gu n i v e r s i t y ，、 k ， j 。 h ， 0 哈尔滨工程大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：本论文的所有工作，是在导师的指导下，由作 者本人独立完成的。有关观点、方法、数据和文献的引用己在文 中指出，并与参考文献相对应。除文中已注明引用的内容外，本 论文不包含任何其他个人或集体已经公开发表的作品成果。对本 文的研究做出重要贡献的个人和集体，均己在文中以明确方式标 明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 作者( 签字) ：嘲p ， 日期：7 qb 年6 月7 日 哈尔滨工程大学 学位论文授权使用声明 本人完全了解学校保护知识产权的有关规定，即研究生在校 攻读学位期间论文工作的知识产权属于哈尔滨工程大学。哈尔滨 工程大学有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件。 本人允许哈尔滨工程大学将论文的部分或全部内容编入有关数据 库进行检索，可采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本 学位论文，可以公布论文的全部内容。同时本人保证毕业后结合 学位论文研究课题再撰写的论文一律注明作者第一署名单位为哈 尔滨工程大学。涉密学位论文待解密后适用本声明。 本论文( 晚授予学位后即可口在授予学位1 2 个月后 口解密后) 由哈尔滨工程大学送交有关部门进行保存、汇编等。 作者( 签字) ：擗导师( 签字) ：墨膨 ?tr l i 日期：坳辎月7 日聊彩月7 日 ll 卜h 、 以i p o 为退出方式的私募股权投资选择以黑龙江省为例 摘要 私募股权投资基金自上世纪九十年代进入我国以来，在我国发展势头十 分迅猛，为解决中小企业融资难的问题作出了重大贡献。目前大部分私募股 权投资基金仍然集中在我国经济发达地区，在经济发展相对落后但对资本又 十分渴望的地区，如黑龙江省等地私募股权投资基金的发展还十分缓慢。但 在最近的半年里，随着两支私募股权投资基金先后在哈尔滨设立，填补了黑 龙江省私募股权投资基金的空白，为推动黑龙江省企业加快与资本市场对接 提供了强有力的支持。 本文将从私募股权投资基金的角度，在分析私募股权投资基金相关运行 机制的基础上，运用从宏观到微观的投资分析理论，首先对黑龙江省的宏观 经济、支柱产业及优势企业进行深入客观的分析，运用区域竞争评价体系和 产业竞争力模型以及产业生命周期理论，对黑龙江省目前的经济状况有一个 深刻的认识，充分发掘黑龙江省有潜力的投资行业。其次，在前文的基础上 分析在黑龙江省投资的企业规模选择，以及在黑龙江省投资所面临的风险， 并依据私募股权投资基金的相关退出要求对投资项目进行筛选。最后通过前 文的分析，在黑龙江省优势行业中选取符合私募股权投资基金要求的投资项 目，运用贴现现金流模型对企业进行估值分析，以确定企业的投资价值。以 此为黑龙江私募股权投资基金在省内的投资提供参考和借鉴。 促进黑龙江省私募股权投资基金的发展，有利于推动中小企业走向资本 市场，从而在黑龙江省产生巨大的经济效益。当然，要尽快解决中小企业融 资难的问题，还需要黑龙江私募股权投资基金规模的进一步壮大，以及不断 引进高端人才。而且需要提高省内企业对于股权投资的认识，尽早的实现企 业与资本市场的对接，从而达到整合省内资源促进经济发展的目的。 关键词：股权投资首次公开上市产业竞争力d c f 模型 卜、 ， r w i t ht h er e q u i r e m e n t so fp f i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tf u n d si nd o m i n a n ti n d u s t r yi n h e i l o n g j i a n gp r o v i n c e i no r d e rt od e t e r m i n et h ei n v e s t m e n tv a l u eo fc o m p a n i e s ， u s i n gd i s c o u n t e dc a s hf l o wm o d e lt ov a l u et h e m t h i sa sar e f e r e n c et op r i v a t e e q u i t yf u n d si n v e s t i n gi nh e i l o n g j i a n gp r o v i n c e p r o m o t es m e st oc a p i t a lm a r k e t s ，i tw i l lh a v eh u g ee c o n o m i cb e n e f i t sf o r g e to u to fs l o wd e v e l o p m e n td i f f i c u l t i e s ，a n di tw i l lp r o v i d i n gs t r o n gs u p p o r tf o r 哈尔滨t 程大学硕十学位论文 t h er a p i dd e v e l o p m e n to fh e i l o n g j i a n gp r o v i n c e ，s oa p o s i t i v ee f f o r tt op r o m o t e p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tf u n d sd e v e l o p m e n ti nh e i l o n g j i a n gp r o v i n c ew i l lb e s i g n i f i c a n t i ta l s or e q u i r e sp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tf u n d st of u r t h e re x p a n dt h e s c a l ea n dt h ec o n t i n u o u si n t r o d u c t i o no f h i g h e n dp r o f e s s i o n a l s ，w h i l ei n c r e a s i n g t h ee q u i t yi n v e s t m e n tb u s i n e s sk n o w l e d g ei nt h ep r o v i n c e ，a n dr e a l i z et h ec o n t a c t o fc o r p o r a t ea n dc a p i t a lm a r k e t sa ss o o na sp o s s i b l e a l lo ft h a ti si no r d e rt o a c h i e v et h ep u r p o s eo fi n t e g r a t i o nr e s o u r c e sf o re c o n o m i cd e v e l o p m e n ti nt h e p r o v i n c e k e yw o r d s ：e q u i t yi n v e s t m e n t i n d u s t r i a lc o m p e t i t i v e n e s si p od c fm o d e 1 1 选题背景和写作目的及意义1 1 1 1 选题背景一1 1 1 2 写作目的与意义2 1 2 国内外研究现状2 1 2 1 国内研究现状一2 1 2 2 国外研究现状4 1 3 论文的研究方法与写作思路5 1 3 1 论文的主要研究方法5 1 3 2 论文的写作思路与主要内容6 1 4 本文创新之处6 第2 章私募股权投资基金的发展现状8 2 1 私募股权投资基金概述8 2 1 1 私募基金与公募基金的比较8 2 1 2 私募股权与私募证券投资基金9 2 2 私募股权投资基金的发展现状分析9 2 2 1 我国私募股权投资基金的发展现状9 2 2 2 黑龙江省私募股权投资基金的发展现状1 2 2 3 在黑龙江省设立私募股权投资基金的意义1 3 2 4 私募股权投资基金在黑龙江的机遇与挑战1 4 2 5 本章小结1 5 第3 章私募股权投资基金的运行机制分析1 6 3 1 私募股权投资基金的组织形式分析1 6 3 2 私募股权投资基金的投资过程分析1 7 3 2 1 私募股权投资基金资金的募集1 7 哈尔滨j 翻掣大学硕十学何论文 3 2 2 投资项目的发掘与评估原则1 8 3 2 3 具体项目投资流程分析1 9 3 3 私募股权投资基金的退出机制分析2 2 3 3 1 私募股权投资基金的退出方式2 2 3 3 2 各种退出方式的优劣比较2 3 3 3 3 我国私募股权投资基金的主要退出方式2 5 3 4 我国a 股市场主板及创业板的i p o 条件2 5 3 5 本章小结2 7 第4 章私募股权投资在黑龙江省的产业选择2 8 4 1 黑龙江省经济发展现状分析2 8 4 1 1 黑龙江省经济在全国的地位2 8 4 1 2 制约黑龙江省经济发展的主要因素分析3 0 4 1 3 黑龙江省经济的区域竞争力分析3 2 4 1 3 1 黑龙江区域竞争力评价体系的构建3 2 4 1 3 2 区域竞争力评价方法3 4 4 1 3 3 黑龙江省区域竞争力评价实证分析3 5 4 2 黑龙江省产业竞争力分析。4 1 4 2 1 支撑黑龙江省经济发展的主要产业分析4 1 4 2 2 黑龙江省支柱产业的发展现状及前景4 2 4 2 3 基于g e m 模型的产业竞争力分析4 6 4 2 3 1 以黑龙江农牧业一食品加工业集群为例的竞争力分析4 7 4 2 3 2 以黑龙江装备制造业为例的竞争力分析5 1 4 3 黑龙江省优势产业的产业周期分析5 3 4 3 1 产业周期的度量分析5 3 4 3 2 优势产业生命周期分析5 4 4 3 2 1 石化行业生命周期分析5 4 4 3 2 2 食品加工行业生命周期分析5 6 以i p o 为退 i ：方式的私募股权投资选择以黑龙江省为例 4 3 2 3 装备制造业行业生命周期分析 4 3 2 4 医药制造行业生命周期分析 4 4 黑龙江省上市企业分布对产业选择的启示 4 5 本章小结 第5 章私募股权投资的企业规模选择 5 1 企业规模对私募股权投资未来退出收益的影响 5 1 1 企业规模与证券收益的关系分析 5 1 2 基于因素模型的企业规模与证券收益关系实证一 5 2 主板规模企业的投资收益分析 5 2 1 主板市场企业样本选取 5 2 2 主板市场发行溢价与市盈率分析 5 3 中小板规模企业投资收益分析 5 3 1 中小板市场企业样本选取 5 3 2 中小板市场企业发行溢价与市盈率分析。 5 4 创业板规模企业的投资收益分析 5 4 1 创业板市场企业样本选取。 5 3 2 创业板市场企业发行溢价与市盈率分析 5 5 主板与中小板及创业板企业投资收益对比分析 5 6 本章小结 第6 章以农业机械企业为例的投资分析 6 1 黑龙江省具体投资机会选择分析 6 1 1 基于产业和企业规模分析的投资项目选择。 6 1 2 目标农业机械制造企业发展现状 6 1 2 目标农业机械制造企业所处的行业地位 6 2 目标农业机械制造企业生产状况分析 6 2 1 目标企业资产状况分析 6 2 2 目标企业经营情况分析 哈尔滨t 稗大学硕十学何论文 6 3 目标农业机械制造企业投资价值分析8 6 6 3 1 目标企业估值模型分析8 6 6 3 2 以f c f e 模型为基础的企业价值分析8 7 6 3 3 其他估值方法及投资风险规避分析9 1 6 4 未来通过i p o 退出的投资收益分析9 1 6 5 投资过程及结果评价分析9 2 6 6 本章小结9 3 结论9 4 参考文献9 5 攻读硕士学位期间发表的论文和取得的科研成果9 9 1 1 2 i !谢1 0 0 第1 章绪论 第1 章绪论 1 1 选题背景和写作目的及意义 1 1 1 选题背景 私募股权投资基金，简称p e ( p r i v a t ee q u i t y ) ，主要是指通过私募形式 投资于非上市企业的权益性资本，或者上市企业非公开交易股权的一种投资 方式。私募，顾名思义就是采取非公开发行方式，向特定的群体( 往往是有风 险辨别能力和风险承受能力的机构和个人) 募集资金【1 1 。 私募股权投资基金自2 0 世纪8 0 年代进入我国，到目前为止已经发展了2 0 多年，在我国投资领域扮演着越来越重要的角色。作为一个新兴行业，私募 股权投资基金开始被越来越多的企业和个人所接受，同时我国相关法律法规 也开始逐渐完善，2 0 0 7 年出台的合伙企业法为我国私募股权的发展提供 了法律依据。中小企业融资困难一直是阻碍我国经济发展的重大难题，而中 小企业大部分都是民营企业，随着民营企业在我国g d p 中所占的比重越来越 大，促进中小企业的发展必定能为我国经济的持续发展提供充足的动力。而 私募股权投资基金的兴起，越来越多的解决了中小企业融资难的问题。在我 国现有的经济体制下，中小企业所能获得的融资渠道并不多，往往存在一个 恶性循环，即越是需要资金的中小企业越难获得银行贷款，同时较低的信用 等级也使其无法发行公司债券。由于中小企业还达不到上市的条件，因此不 能通过资本市场募集资金来发展和壮大自己的企业，有需求就会有市场，私 募股权投资基金在巨大的市场需求之下应运而生，并且发展十分迅速。 黑龙江省是我国的农业大省，同时也是东北老工业基地之一，农牧业和 装备制造业都比较发达，矿产资源也十分丰富，但是黑龙江省的经济水平目 前在全国还排在中下游，并且经济增速也较低。主要原因是金融业的发展跟 不上经济发展的脚步，大部分的资金都流向了外省，使黑龙江成为了一个资 本输出省，而省内的企业却融资困难，特别是金融危机发生之后，很多企业 哈尔滨t 程大学硕十学位论文 都出现资金紧缺的局面，企业发展严重受限。为了进一步促进本省的经济发 展，在政策的支持之下，2 0 0 9 年末和2 0 1 0 年初哈尔滨已经陆续有两支私募股 权投资基金设立，其投资领域分别为哈尔滨市和黑龙江本省，旨在为企业提 供金融支持，使黑龙江省各产业发展更上一个台阶。 1 1 2 写作目的与意义 本文主要是从黑龙江本省新设立的私募股权投资基金的角度出发，在以 i p o 为主要退出方式的前提下，研究其投资选择问题。研究主要集中在行业 选择上，同时关注有代表性及有投资潜力的企业，为私募股权投资基金将来 的投资活动提供参考。 黑龙江目前经济发展的几大支柱产业在本省甚至在全国都具有相当的竞 争优势，但是其发展还存在着较多的问题，融资只是问题之一，因此私募股 权投资基金的进入不仅仅是解决企业融资问题，经营模式和管理体制等目前 也是制约制约大多数企业发展的重要问题。由于黑龙江是老工业基地，以前 主要的企业形式是国有控股，在改制之后还遗留了很多问题。农业领域中， 资源过于分散，企业规模小和数量众多也是制约黑龙江农业发展的重要因素。 因此深层次的挖掘各行业存在的机遇与挑战，为私募股权投资基金的投资行 为提供更全面的信息，对各行业和企业未来的发展都具有深远的意义。 1 2 国内外研究现状 1 2 1 国内研究现状 关于私募股权投资基金的研究在我国尚处在初级阶段，而且以理论研究 为主，主要集中在私募股权投资基金的法律组织形式和运作机制方面。也有 人从地方私募股权投资基金的角度出发研究了私募股权投资基金的相关内 容，但是以黑龙江省的私募股权投资基金为背景的投资研究还较少 在国内，随着我国金融业和私募股权投资基金的发展，越来越多的人开 始关注和研究p e ，在私募股权投资的作用和政策以及代理关系、组织形式和 2 第1 章绪论 退出方面都有研究。 林强等人( 2 0 0 1 ) 首次对创业理论进行了研究，明确了什么是创业经济【2 1 。 王信( 1 9 9 9 ) 概述了目前创业基金关系型投资的方式，以及这种投资方式给企 业绩效带来的的影响，同时分析了这种投资方式产生的原因【3 1 。 卞华舵( 2 0 0 7 ) 认为，目前国内政策还不利于私募股权投资基金的发展， 还有许多资金不能进行私募股权投资基金的投资【引。 吴晓灵则认为，目前制约中国私募股权投资基金发展的因素有以下四 个：首先是政府的监管；其次是双重征税问题；接着是私募股权投资目前的 退出渠道有限；最后是企业的股权登记托管【5 】o 吕厚军( 2 0 0 7 ) 主要是研究私募股权基金管理人和被投资企业经理人之 间的关系，指出了基金管理人会给企业家带来的各种道德风险，同时对投资 契约等治理机制进行了深入的研究【6 】。 在私募股权投资基金的组织形式上，。梁欣然( 2 0 0 0 ) 指出，美国私募股权投 资的有限合伙制这一组织形式较好解决了激励约束问题，有限合伙制是最理 想的组织形式l n 。 鲍志效( 2 0 0 3 ) 则认为，相对于公司制和普通合伙制而言，有限合伙制在各 种制度上都是一种创新，适应私募股权投资的发展，我国应逐渐过渡到以有限 合伙制为主要组织形式【8 j 。 与之相反的是陈业宏( 2 0 0 4 ) 质疑我国建立私募股权投资有限合伙制， 认为现阶段还无法克服有限合伙制本身固有的缺陷【9 j 。 在私募股权投资基金资本募集这方面，刘健钧( 1 9 9 8 ) 认为，企业、富有个 人、外资和政府资本是中国私募股权资本来源的四种现实选择【1 0 l 。 关于我国私募股权投资基金的退出，范柏乃( 2 0 0 2 ) 通过对三十家风险 投资公司进行问卷调研，结果发现我国风险投资最为现实的退出方式首先是 企业并购，其次是创业板交易、回购和买壳上市，而国外主要的退出方式是 i p o l l l l 。 3 哈尔滨t 程大学硕十学何论文 1 2 2 国外研究现状 国外关于私募股权投资基金的研究主要集中在四个方面：p e 及其契约管 理和发展动力、p e 投资的项目选择、p e 对投资企业的监督和p e 的风险资本 变现效益。其中与本文相关的主要是p e 投资的项目选择问题。 在私募股权投资基金的组织形式上，s a h l m a n ( 1 9 9 0 ) 首先对美国私募股 权投资基金有限合伙制的运作进行了研究，他指出有限合伙制成为美国2 0 世纪8 0 年代以后私募股权投资机构典型的组织形式，其主要原因是因为机构 投资者是免税实体，采用有限合伙制的组织形式可以保持这些机构投资者的 免税地位。【1 2 】 l a w r e n c ew t u l l e r ( 1 9 9 4 ) 研究了了有限合伙制私募股权投资基金的运 作机制；c h r i s t o p h e rb b a r r y 在1 9 9 4 年提供了私募股权资本研究的一个综述。 g o m p e r s l e r n e r ( 1 9 9 6 ，1 9 9 8 ) 验证了s a h l m a n 有关私募股权投资家的报酬 结构包括两部分，即管理费和利润分配，在后来成为有限合伙制私募股权投 资基金的主要报酬分配机制。【1 3 】 在资金的募集方面，德克萨斯大学的b e r n a r ds b l a c k 和斯坦福大学的 r o n a l dj g i l s o n ( 1 9 9 9 ) 认为，在证券市场和私募股权资本募集之间应该存在 一种稳定的联系证券市场是私募股权投资基金实现上市推出的重要支撑，他 们强调了私募股权资本筹集与完善的公开权益资本市场存在很强的联系。【1 4 】 哈佛商学院的j e n s e n ，( 1 9 9 1 ) 和行为金融学的代表s a h l m a n 和s t e v e n s o n ( 1 9 8 5 ) 认为影响私募股权资本来源的因素还有机构投资者的投资选择和投资倾向。 1 1 5 1 关于投资项目的选择。m a c m i l l a n 等人( 1 9 8 5 ) 、r a h 等人( 1 9 9 4 ) 对美国高 技术企业早期的投资规律进行大量的研究，m a c m i l l a n 等人认为风险资本家 在选择投资项目时最注重的该项目领导者的人格和经验，较少依据市场地位、 产品和战略。1 1 6 j m u z y k a 等人( 1 9 9 5 ) 强调了几种项目评估原则应该综合使用，并且得到 重要的结论：风险资本家更偏向于选择具有优秀的管理团队、合理的融资和 4 第1 章绪论 产品市场的投资项目，即使不满足所有的融资和交易条件要求。【1 7 l 关于p e 的项目评估。w r i g h ta n dr o b b i e ( 1 9 9 6 ) 指出风险资本家进行了广 泛的风险评估。此外，m u r r a ya n dl o t t ( 1 9 9 5 ) 证明基于技术的项目比后期阶段 投资有更大的风险。【1 7 】 c h a n 等人( 1 9 9 0 ) 研究了银行和创业投资公司共存的条件，分析了创业投 资公司在监管和不确定性方面的专业优势。f 1 8 】 b a r r y ( 1 9 9 0 ) 、m e g g i n s o n ( 1 9 9 1 ) 和w e i s s ( 1 9 9 1 ) 发现那些被私募股 权资本投资的公司，其公司价值被低估于没有私募股权资本的被投资公司。 该类被低估价值公司的价值偏离程度与私募股权资本在公司内拥有的股份比 例相关。【1 9 】 另外在投资项目的筛选方面，w e l l s ( 1 9 7 4 ) 通过对8 位私募股权投资基 金管理人进行调查，得出了评估创业项目的四个主要因素：创业企业家的背景 和经验、管理层的能力以及对创业项目的承诺、潜在的市场规模以及产品的 市场适应性、技术水平及其技术保护【2 0 1 1 3 论文的研究方法与写作思路 1 3 1 论文的主要研究方法 论文以私募股权投资基金在黑龙江省的投资选择为最终目的，先后研究 黑龙江省的宏观经济、产业和企业，主要目的是在资本有限情况下为私募股 权投资基金选择最佳的并且可行的投资机会，并完成对可行项目的估值和定 价以及风险测算等。为了达到这个目的，本文在研究过程中将主要运用以下 几种研究方法： 1 顺序分析法。本文在研究过程中自始至终贯穿t o p d o w n 投资分析的 理念，在投资选择过程中先从从宏观经济分析开始，把握黑龙江省经济目前 经济的主要状况，再切入到行业之中，最后才是具体投资项目的选择。 2 模型分析法。在分析黑龙江省经济优势时，运用评价体系模型对黑龙 江省的区域竞争力进行测算，找出黑龙江省的竞争优势。在企业规模选择是 s 哈尔滨t 程大学硕十学位论文 采用f a m a f r e n c h 三因素模型在具体投资项目的估值过程中运用贴现现金流 模型对未来现金流现值进行估算，并且在计算过程中需要运用但指数模型和 最小二乘法计算行业的敏感系数。 3 对比分析法。在论文的研究过程中，多次用到对比分析，将上市企业 市盈率、净资产收益率和首发溢价等指标与非上市企业进行对比。同时将主 板、中小板和创业板以及不同行业的相关指标进行对比，用于预测未上市企 业未来价值的测算。 4 归纳分析法。归纳分析法是在论文写作过程中进行相关理论概述和数 据分析的研究方法，在研究我国私募股权投资基金的发展现状时，通过对最 近几年相关投资额的归纳，得出私募股权投资基金的投资偏好和变化。在前 文各种理论的研究上，通过归纳分析，明确了目前相关理论的发展趋势，以 及尚未填补的空白等。另外对于全文的总结也是运用的归纳分析法。 1 3 2 论文的写作思路与主要内容 本文是以私募股权投资基金的角度来分析黑龙江省的投资选择问题，由 于私募股权投资基金在我国还属于新兴行业，认知度还远远不够，因此本文 开始主要是介绍私募股权投资基金的一些内容，包括公募与私募的区别、私 募股权投资基金的组织形式、投资过程和退出机制等等。接着是研究黑龙江 省的主要投资机会，包括黑龙江省目前的经济形式分析、支柱产业分析和各 主要产业的投资机会等。运用区域竞争力评价体系，对黑龙江省经济竞争力 进行分析，发现其不足。另外通过对产业竞争力和产业生命周期的分析选择 黑龙江最有投资潜力的行业，在此基础上，对企业的最佳投资规模进行选择 分析。最后分析以i p o 为主要退出方式的投资项目选择，最后以具体的企业 为例，研究分析私募股权投资基金的具体投资选择问题。 1 4 本文创新之处 本文将从黑龙江省新成立的私募股权投资基金的角度出发，根据黑龙江 省本省的实际情况，研究分析黑龙江省的区域竞争力和产业竞争力，并且首 6 7 哈尔滨t 程大学硕十学位论文 第2 章私募股权投资基金的发展现状 2 1 私募股权投资基金概述 2 1 1 私募基金与公募基金的比较 私募基金与公募基金主要是根据基金的募集方式和募集对象的不同划分 的。公募基金( p u b l i co f f e r i n go ff u n d ) 是受政府主管部门监管的，向不特 定投资者公开发行受益凭证的证券投资基金。而私募基金，是指通过非公开 方式，面向少数投资者募集资金而设立的基金。 除了募集方式和募集对象的不同，私募基金与公募基金还存在着许多其 他的区别。关于私募基金和公募基金的主要区别可以总结为下面四点： ( 1 ) 募集对象不同 私募基金与公募基金的最大区别是基金投资主体不同。【2 1 1 ( 2 ) 募集方式不同 私募基金募集资金是通过非公开方式，而公募基金的募集则是公开募集， 这是私募基金与公募基金的主要区别。 ( 3 ) 信息披露要求不同 一般说来，公募基金对信息披露有非常严格的要求，其投资目标、投资 组合等信息都要披露。而私募基金的要求则低得多。 ( 4 ) 法律法规上的区别 由于公募基金面向的投资者数量较多，范围较广，为了保护广大投资者 的利益必定在法律上对其要求严格，而私募基金是少数人协商的结果，在法 律上监管相对来说比公募基金要宽松。 为了更清楚地看出私募基金的特点，将私募基金与公募基金作如下对比 见下表： 第2 章私募股权投资基金的发展现状 表2 1 私募基会与公募基金的区别【2 2 l 区别 私募基金 公募基金 募集方式 非公开方式 公开方式 募集对象 少数特定投资者 社会公众投资者 信息披露要求 信息公开披露少 定期披露详细情况 服务方式 “量体裁衣”式 “批发“式 监管原则和标准 监管相对宽松 监管严格 对投资者的要求 较高 较低 风险较大 较低 2 1 2 私募股权与私募证券投资基金 基金按照募集对象和募集方式分成私募基金和公募基金，而私募基金本 身也分为私募股权投资基金和私募证券投资基金，这两种基金的募集方式大 体相同，主要的区别在于投资对象。私募证券投资基金的投资领域与公募基 金的投资领域相同，投资对象主要是流动性较好的已上市企业的有价证券； 而私募股权投资基金的主要投资对象是非上市企业的股权，通过兼并、i p o 和管理层收购等方式实现退出获利。二者在资金募集、组织形式、信息披露 和法律监管等方面都相似，私募证券投资基金和公募基金的业务范围没有多 大的区别，而私募股权投资基金与它们的区别较大。1 2 3 】 2 2 私募股权投资基金的发展现状分析 2 2 1 我国私募股权投资基金的发展现状 私募股权投资基金进入我国已有2 0 多年的时间，但是在早期一直与投机 和灰色等词相关联。中国最早的私募股权投资基金在境外设立，是以产业投 资基金的形式出现的，受国内经济的影响，投资环境并不是很好，因此当时 的私募股权投资基金以失败居多。 而最近几年随着全球经济的发展，以及国内投资环境的大大改善，加上 o 哈尔滨t 稗大学硕十学位论文 全球流动性过剩等原因，使得私募股权投资基金规模剧增。到2 0 0 6 年我国已 经成为亚洲私募股权投资最为活跃的国家。2 0 0 6 年渤海产业投资基金以契约 方式设立，总规模达2 0 0 亿元，成为我国私募股权投资基金发展进程中的里 程碑。1 2 4 l 近年我国私募股权投资基金发展更是迅猛，无论是基金规模还是投资规 模都迅速上升，到2 0 0 9 年由于受金融危机的影响，新募集金额和投资规模有 所下降。从2 0 0 6 年到2 0 0 9 年可用于投资亚洲市场的私募股权投资基金新募 集金额以及在中国大陆的投资金额情况如下表： 表2 2 私募股权投资基金新募集会额与投资情况( 单位：亿美元) 时间 2 0 0 62 0 0 7 2 0 0 8 2 0 0 9 募集金额 1 4 1 9 63 5 5 8 46 1 1 5 41 2 9 5 8 增幅 1 5 0 7 7 1 9 7 8 8 投资金额 1 2 9 7 31 2 8 1 89 6 0 68 6 5 2 增幅 1 2 1 2 5 1 9 9 新设立数 4 06 45 13 0 数据来源：清科研究中心 为了更形象的描述从2 0 0 6 年到2 0 0 9 年可投资于亚洲( 含中国大陆) 以 及这四年里投资于中国大陆的金额情况，将表2 2 的内容制作成图如下： 图2 1 资金募集与投资走势图 由上表及上图可以看出从2 0 0 6 到2 0 0 8 年，用于投资亚洲市场的私募股 1 0 章私募股权投资基金的发展现状 大幅增加，到0 9 年开始锐减，但是投资于中国的资 变化，主要是因为在此次禁用危机中中国保持了较 好的增长。虽然大部分投资者持币观望使得基金的募集金额锐减，新设立的 基金数目减少，但是在中国的投资机会并没有大幅的减少，在0 9 年在新募集 资减少7 8 8 的情况下，在中国的投资金额只下将了9 9 。 2 5 1 由此看来中国 已经成为私募股权投资基金的主要投资市场之一，即使在金融危机的情况下， 投资者也对中国经济充满着信心。 从亚洲私募股权投资基金新募集的资金构成来看，人民币基金占据着越 来越重的比率，在0 9 年以前都是美元基金占主导地位，而到2 0 0 9 年人民币 基金金额已经占到了6 7 4 ，与2 0 0 7 年的1 0 5 相比有了大幅的提高，已经 占据了亚洲私募股权投资基金新募集资金的主导地位，未来人民币基金将会 发展成为亚洲私募股权投资基金的巨鳄。1 2 6 1 从所投资的行业分布来看，在2 0 0 9 年服务业成为私募股权投资基金的主 要投资领域，占全年投资的6 3 7 ，紧随其后的是传统行业，占2 9 9 ，这 两大行业的投资额综合几乎占据了私募股权投资基金全年投资的9 4 ，约8 1 亿美元。而2 0 0 8 年服务业仅占1 2 1 ，传统行业占到了6 3 1 ，金融危机使 得传统行业受到的冲击较大，私募股权资金开始向服务行业转移。具体比率 见下面两图： 图2 22 0 0 8 年各行业投资额比例 图2 32 0 0 9 年各行业投资比例 在2 0 0 6 、2 0 0 7 和2 0 0 8 年私募股权投资基金在中国的投资额有5 5 6 5 哈尔滨t 稃大学硕+ 学位论文 都集中在传统行业，另外服务业和广义i t 所占比率都在1 0 2 0 之间。而 到了2 0 0 9 年投资结构发生了重大的变化，服务业开始成为私募股权投资基金 的新宠，主要原因是2 0 0 9 年我国金融业发生了两起重大的私募股权投资，即 对中行和建行的大额投资。这种个案或许不能体现私募股权行业资金向服务 业倾斜，但是传统行业、广义i t 和清洁技术等行业确实受到金融危机带来的 冲击，使得私募股权投资基金在这些行业的投资额大幅减少，或许随着我国 经济的复苏，这些行业将出现新的投资机会。 2 2 2 黑龙江省私募股权投资基金的发展现状 私募股权投资基金在2 0 世纪9 0 年代进入我国，到目前为止已经发展了 2 0 多年，但是主要集中在东部沿海和北京等经济发达地区。主要原因是那些 地区的金融发展相对较成熟，对资本的运作能力较强，同时投资者和企业具 备了相关的投融资意识。而黑龙江省地处我国最北端，金融业发展相对缓慢， 思想和意识不如发达地区开放，对于舶来的私募股权投资基金认识不足，所 以在2 0 0 9 年以前黑龙江省乃至整个东北地区都没有一支私募股权投资基金 设立。 但到了2 0 0 9 年1 1 月，黑龙江省第一家立足本省投资本省的私募股权投 资基金黑龙江省大正赛富投资管理有限公司在哈尔滨市设立。该公司采用有 限合伙制的组织形式，由黑龙江省大正投资集团有限责任公司与北京软银赛 富投资顾问有限公司共同发起设立，第一期基金规模2 亿元，主要管理私募 股权投资基金并从事私募股权投资。 紧接着2 0 1 0 年1 月哈以创投管理公司在哈尔滨设立，该公司有哈尔滨创 业投资管理有限公司、哈尔滨开发区中小企业创业投资担保有限公司和以色 列英飞尼迪股权投资基金管理集团共同出资组建，成为哈尔滨第二个股权投 资基金，该基金的规模为5 亿元人民币，组织形式为有限合伙制。该基金主 要的投资地区为哈尔滨市，以股权投资的方式对哈尔滨未上市的优质成长企 业进行投资，投资的重点主要集中在哈尔滨地区的装备、农业和生物制药等 1 2 第2 章私募股权投资基金的发展现状 领域，意在促进哈尔滨经济结构的调整和产业升级。 因此到目前为止，黑龙江省私募股权投资基金的空白已经被填补了。 2 3 在黑龙江省设立私募股权投资基金的意义 黑龙江省第三产业不够发达以及资本匮乏是造成黑龙江省经济发展缓慢 的重要原因。在政府积极发展支持金融产业的同时，调动民间资本参与到产 业投资中来，是解决黑龙江省资本问题的重要手段。通过设立私募股权投资 基金一方面可以有效的将民间资本集中起来并投资到企业运营中去，另一方 面也可以阻止省内资本的外流。 由于黑龙江省本来可投资的项目并不多，再加上投资者专业素质和时间 的原因，使得大部分的资金向省外经济发达地区流动，造成省内资金更加的 匮乏。而设立私募股权投资基金后，将资金交给专业人员来管理，不但可以 提高投资者的收益降低投资风险，同时也通过基金在省内的投资来发掘有潜 力的投资项目，促进省内企业的进一步发展。 如果所设立的私募股权投资基金投资成功，能给投资者带来丰厚的投资 回报，在行业中树立较好的声誉，那么省外的资金也会被吸引进来，在资金 募集的时候就不会再局限于省内民间资本。这是私募股权投资基金在前期资 金募集和投资中对省域经济所产生的积极作用，更重要的是投资后所产生的 巨大经济效应和社会效应。 一般私募股权投资基金在投资后会在- n 五年的时间里实现退出，而目 前最主要的退出方式是首次公开上市( i p o ) 。通过这种方式实现退出可以实 现企业与资本市场的对接，到时所能募集的资本将远远高于私募股权投资的 资本和企业自身的投入，对企业进一步扩大生产经营规模，壮大自身实力有 着重大的推动作用。同时由于上市有条件限制，因此实现上市的企业一般都 是具有相当实力的企业，对企业来说是实力的认可，这对提高企业自身的知 名度和获得社会认可有很大的帮助。由上市所带来的区域经济的发展将远胜 于自有投资，可以充分利用国内甚至国际资本。 1 3 哈尔滨t 程大学硕十学位论文 由于私募股权投资基金的管理团队一般都是有各行业的经营组成，对于 行业和资本市场有着深刻的认识和见解，在投资后都会参与到企业的经营中 来，为企业的发展提供帮助。因此私募股权投资基金的介入可以有效的提高 省内企业的管理水平，增强竞争意识，扩大企业家的视野。这对企业未来的 进一步发展有着重大的意义。 黑龙江省省内的有些行业不但在省内具有很大的优势，在国内同样具有 相当的竞争力，但是优势还不是十分明显。主要原因之一是因为省内企业数 过多，且规模偏小，使得资源过于分散，因此整合行业资源是当务之急。通 过设立私募股权投资基金，通过对行业龙头企业注入资金，提供管理和经营 上的支持，同时向政府争取政策支持，壮大龙头企业的实力，再经一步的由 该企业代替政府来整合行业资源，优化资源配置，最终达到提高行业优势的 目的。 2 4 私募股权投资基金在黑龙江的机遇与挑战 由于黑龙江省私募股权投资基金的发展正处在起步阶段，因此行业之间 的竞争会相对比较弱，从目前已经设立的两支私募股权投资基金来看，二者 的投资区域不尽相同，虽然也有重合的地方，但是黑龙江省地大物博且企业 众多，因此之间不会有太多的竞争，这为私募股权投资基金前期的发展提供 了充分的空间。对于新设立的股权投资基金来说是一个不错的机遇。 同时由于改革开放后黑龙江省投资额的相对减少，省内企业对资本的渴 求程度要远高于其他经济发达省份，使得私募股权投资基金不愁找不到投资 项目。正是由于前期黑龙江省股权投资基金的空白，大量有潜力的企业未被 发掘，私募股权投资基金将有更多的余地去选择优质的投资项目，可以说在 这片投资的处女地上到处都是投资机会。 在过去的7 年时间里，黑龙江省没有一家新的企业上市，相反还有几家 企业被摘牌，对于政府来说推动本省企业尽快上市与资本市场成功对接是一 件迫在眉睫的事，因此在政府方面私募股权投资基金将能争取到更多的政策 1 4 第2 章私募股权投资摹金的发展现状 支持。 黑龙江省私募股权投资的空白是目前新设立基金面临的一个重大机遇， 同时也充满挑战。对私募股权投资基金的认知程度低是目前黑龙江省大多数 企业的难题，私募股权投资基金在投资过程中将要花费更多的时间和精力来 让企业家认识和接受私募股权投资的方式，避免在投资过程中被误解和出现 抵触。 另外由于黑龙江省的地域原因，大多数的企业与省外的联系并不密切， 都只谋求在省内发展，常常有一些好的有投资潜力的企业拒绝被投资和上市。 因此推动本省企业走出去，与资本市场实现对接，告别小打小闹的经营模式 也是私募股权投资基金面临的一个挑战。 在私募股权投资基金发展的初期，由于省内资金和意识的匮乏，股权投 毳 资基金在资金募集的时候可能会遇到一定的阻力，不利于大规模投资的进行， 也不利于后续基金的设立。因此私募股权投资基金在前期面临的投资压力将 会比较大，对于项目的筛选也将会更加的严格，这往往会使一些本来有投资 潜力并且未来会有爆炸式发展的企业因为投资回报期过长而丧