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1 现代金融市场学 第一章金融市场导论 2 目录 3 第一节金融市场概述 4 2 金融市场与金融资产 以金融资产为交易对象而形成的供求关系及其机制的总和三层含义 是金融资产进行交易的一个有形或无形的场所反映了金融资产的供应者和需求者之间所形成的供求关系包含了金融资产交易过程中所产生的运行机制 最主要的是价格机制 5 3 金融资产 收益与风险 风险 金融资产在未来现金流支付上的不确定性价格确定也离不开现金流有些金融资产的未来现金流是固定的 有些是不确定的影响现金流的因素 发行主体的信誉和实力通货膨胀所引发的货币购买力的变化跨国投资中汇率的变动金融资产收益和价格的形成 时间因素和不确定因素 收益是作为投资者让渡金融资产使用权的时间补偿让渡时间越长 要求的补偿越大 投资者对收益预期越高金融资产的风险越大 支付给投资人的风险补偿也要越高 6 4 金融风险 定义与分类 根据风险发生的范围 系统性风险和非系统性风险投资者在金融市场中所面临的金融风险 市场风险 信用风险流动性风险 操作风险法律风险 7 5 金融市场的功能 直接融资与间接融资经济中的所有经济单位 除收支恰巧相等的经济单位以外 大多是资金盈余单位或资金短缺单位 前者有多余资金可用于投资 后者则必须以举债的形式取得收支平衡 8 5 金融市场的经济功能 微观经济运行状况宏观经济运行信息企业发展动态世界经济发展变化 9 6 金融市场是现代经济的核心 10 第二节金融市场要素 指的是金融市场的参与者从动机看 可分为投资者 投机者 筹资者 套期保值者 套利者 调控和监管者按所处地位分 可分为政府部门 工商企业 家庭部门 金融机构以及中央银行 11 1 金融市场的主体 政府部门资金的主要需求者之一 主要通过发行中央政府债券或地方政府债券来筹集资金 用于基础设施建设 弥补财政预算赤字等 不存在违约风险 有时也成为资金供应者工商企业仅次于政府部门的资金需求者 既通过市场筹集短期资金 又通过发行股票或中长期债券等方式筹措资金用于扩大再生产和经营规模 也是资金供应者之一 是套期保值的主体家庭部门主要资金供应者 通过在金融市场上合理购买各种有价证券来进行组合投资 既满足日常的流动性需求 又能获得资金的增值 有时也有资金需求 但数量较小 用于耐用消费品的购买和住房消费 12 1 金融市场的主体 金融机构 存款性金融机构金融市场的重要中介 也是套期保值和套利的重要市场主体 商业银行 储蓄机构和信用合作社 机构投资者 包括投资基金 养老基金和保险公司 代表中小投资者利益 在可接受风险范围内追求投资收益最大化中介机构 如投资顾问咨询公司 证券评级机构等 投资银行和其他中介机构中央银行金融市场的行为主体 大多是金融市场的调控和监管者 13 1 金融市场的主体 14 2 金融市场投资主体机构化 投资主体机构化目前已成为国际金融市场的发展趋势 并成为判断一个国家金融市场成熟程度的主要标准之一 国际趋势与中国现状 20世纪70年代以来 机构投资者迅速崛起 并逐渐成为金融市场投资的主导力量 越来越多的家庭通过共同基金 养老基金和保险公司等机构投资者的代理投资间接地参与金融市场共同基金在美国家庭金融资产中的比重 6 8 90年 19 5 2004年 美国家庭金融资产的60 委托给机构投资者 19 5 共同基金 17 养老基金 6 保险公司 13 银行信托 证券业协会 SIA 持股比率 16 1965 61 2001 纽交所机构交易量 70 1989 96 2002 15 2 金融市场投资主体机构化 在我国 2000年以来我国证券投资基金业发展迅速 与此同时 QFII 保险公司 社保基金 企业年金以及私募基金等其他各类机构投资者也得到不同程度的发展 目前已初步形成了多元化的机构投资者格局目前我国一共有67家公募基金公司 其中最大的5家是 华夏基金 易方达基金 嘉实基金博时基金 南方基金中国证监会2013年元月新批6家机构QFII资格 总数213家这6家机构分别为 宜思投资管理有限责任公司 第一金证券投资信托股份有限公司太平洋投资管理公司亚洲私营有限公司瑞银环球资产管理 香港 有限公司 南方东英资产管理有限公司EJS投资管理有限公司 国际趋势与中国现状 16 投资主体机构化经济学解释 金融市场存在着交易费用和信息不对称等市场缺陷 1 能更好地解决金融市场上的信息不完全和信息不对称 2 机构投资者可以降低投资者的交易成本 3 可以有效降低投资者的参与成本 4 机构投资者提供 专家理财 和风险管理的服务市场投资主体机构化有利于稳定金融市场 倡导理性投资和鼓励金融创新 能够提高金融市场的运行效率和资源配置效率 可以改变公司治理结构和缓解所谓的 内部人控制 问题 17 3 金融市场的客体 18 第三节金融市场的构成与分类 不同的分类方式 19 按标的物划分 货币市场 期限在一年以内的短期金融市场 资本市场期限在一年以上的金融资产交易市场 债券和股票市场 外汇市场 从事外汇买卖或兑换的交易场所 狭义是银行间的外汇交易 通常被称为批发外汇市场广义指由各国中央银行 外汇银行 外汇经纪人及客户组成的外汇买卖 经营活动的总和 黄金市场 欧式 美式和亚式 进行黄金等贵金属买卖的交易中心或场所 伦敦 纽约 苏黎世 芝加哥和香港的黄金市场被称为五大国际黄金市场 保险市场从事因意外灾害事故所造成的财产和人身损失的补偿 它以保险单和年金单的发行和转让为交易对象 20 按标的物划分 1 期限的差别 2 作用的不同 3 风险程度不同 世界上最主要的外汇市场有 北京时间 香港 10 00到17 00 伦敦 17 00到次日1 00 纽约 22 00到次日5 00 东京 8 00到14 30 法兰克福 14 30到23 00 营业时间相互衔接 外汇交易可在全球24小时不间断地进行 21 外汇市场的主要功能 1 使各国间债权债务关系的货币清偿和资本的国际流动得以形成 实现购买力的国际转移 2 加速国际资金周转 调剂国际资金余缺 3 将世界各地的外汇交易主体联成一个网络 缩短了远程货币收付时间 提高了资金的使用效率 4 进出口商利用市场中的远期外汇买卖业务 可有效的避免或减少因汇率变动带来的风险 从而促进国际贸易的发展 5 是各国政府调节国际收支乃至整个国民经济的重要渠道 22 2001年11月28日 上海黄金交易所模拟运行2002年2月6日 上海黄金交易所在国家工商行政管理局正式注册2002年10月30日 上海黄金交易所正式开业 23 按中介特征划分 直接金融市场资金需求者直接从资金所有者那里融通资金的市场 一般指的是通过发行债券或股票方式在金融市场上筹集资金的融资市场间接金融市场通过银行等信用中介机构作为媒介来进行资金融通的市场 资金所有者将手中的资金贷放给银行等信用中介机构 然后再由这些机构转贷给资金需求者 资金所有者只拥有对信用中介机构的债权而不能对最终使用者具有任何权利要求 24 按金融资产的发行和流通特征划分 一级市场资金需求者将金融资产首次出售给公众时所形成的交易市场 发行方式 公募和私募 二级市场各种证券在不同的投资者之间买卖流通所形成的市场第三市场由交易所会员直接从事大宗上市证券交易而形成的市场最早出现于20世纪60年代的美国第四市场 NASDAQ 绕开经纪人 利用 电子通信网络 直接进行证券交易 25 上海证券交易所 26 纽约证券交易所 27 纽约证券交易所 28 场外交易市场 29 第四市场 NASDAQ 美国纳斯达克市场 NationalAssociationofSecurityDealersAutomatedQuotation NASDAQ 是世界上最著名的二板市场全称是美国 全国证券交易商协会自动报价系统 1971年2月8日 由全国证券交易商协会建立 是世界上第一个电子化股票市场 30 按成交与定价的方式划分 议价市场金融资产定价与成交通过协商或讨价还价方式进行绝大多数债券和中小企业未上市股票通过这种方式交易随着现代电讯及自动化技术的发展 交易效率大大提高公开市场金融资产交易价格通过买主和卖主公开竞价而形成的市场只卖给出价最高的买者 在有组织的证券交易所进行 31 按有无固定场所划分 有形市场有固定交易场所的市场 一般指证券交易所等在证券交易所进行交易首先要开设账户 然后由投资人委托证券商买卖证券 证券商负责按投资者的要求进行操作无形市场在证券交易所外进行金融资产交易的总称通过现代化电讯工具在金融机构 证券商及投资者之间进行一个无形的网络 金融资产及资金可以在其中迅速的转移 32 按地域划分 国内金融市场指金融交易的范围仅限于一国之内的市场除了包括全国性的以本币计值的金融资产交易市场之外 还包括一国范围内的地方性金融市场国际金融市场金融资产交易跨越国界进行的市场狭义的国际金融市场指进行各种国际金融业务的场所 包括货币市场 资本市场 外汇市场 黄金市场以及衍生市场等广义的国际金融市场则包括离岸金融市场 33 第四节金融市场的发展趋势 近30年以来 国际金融市场发生了重大的变化 金融工程化 资产证券化 金融全球化 金融自由化 宏观角度 微观角度 金融市场发展趋势 34 第四节金融市场的发展趋势 金融全球化 含义 在全球任何一个主要市场上都可以进行相同品种的金融交易世界上任何一个市场的波动都可能马上传递到其它市场上 主要表现 1 资金可以在国际间自由流动 金融交易的币种和范围超越国界 各国的利率水平趋于一致 包括金融交易的国际化和市场参与者的国际化 资本流动全球化 2 西方主要发达国家通过欧洲货币市场筹集短期资金 参与国际金融市场的活动 通过发行国际债券进入国际资本市场融资 外汇市场交易更加活跃 新的外汇交易工具层出不穷 金融市场全球化 3 传统国际金融活动主体正为越来越多样化的国际参与者所代替 近十几年来 各国金融机构之间并购重组浪潮风起云涌 各种投资基金空前发展 大大促进金融市场交易国际化 金融机构全球化 35 资本流动全球化 从国际债券市场的融资规模来看 包括银行贷款 票据融资和债券发行三项业务的融资额 1973年为622亿美元 1979年为1450亿美元 年均增幅为15 进入90年代后 由1990年的4276亿美元增加到1996年的15139亿美元 年均增幅高达23 5 在国际证券市场上 发达国家证券资本的年平均流出入总额 1976 1980年间为476亿美元 而在1991 1994年间已增加到6311亿美元共同基金的融资规模更令人叹为观止 美国1970年的共同基金数为400个 资产总额约为448亿美元 到1994年增加到5300个和21000亿美元全球外汇市场每天交易量平均为2万亿美元 比十年前增加10倍 36 金融机构全球化 全球金融业并购浪潮 造就了众多的巨型跨国银行银行并购使全球金融机构的数量减少 单个机构的规模相对扩大 银行业的集中度迅速提高据统计 在2000年以资产排名的世界1000家大银行中 前25家大银行的资产占1000家银行资产的40 而1996年仅为28 37 金融全球化 原因 1 金融管制放松所带来的影响2 现代电子通讯技术的快速发展 为金融全球化创造了条件3 国际金融市场上投资主体的变化推动了其进一步的全球化 有利影响1 促进国际资本流动 有利于资源国际配置 促进世界经济增长2 为寻找投资机会 合理配置资产结构 分散风险创造条件3 为筹资者提供更多的选择机会 有利于获得低成本资金不利影响1 导致金融风险在全球扩散2 增加政府执行货币政策与金融监管的难度3 增加政府金融监管部门的监管难度 38 金融自由化 金融自由化是指1970年代中期以来在西方国家发达国家出现的逐渐放松 甚至取消对金融活动的管制措施的过程 主要表现 1 减少或取消国与国之间对金融机构活动范围的限制2 放松或解除外汇管制 促进资本的国际流动3 放宽各种金融机构业务活动范围的限制 允许不同金融机构之间的业务交叉4 放宽或取消对银行的利率管制5 鼓励金融创新活动 允许和支持新型金融工具的交易 39 金融自由化 原因 1 金融管制措施无法适应金融全球化新形势下经济金融环境的变化 阻碍了金融业乃至整体经济的发展2 投资者随时会转向其他国家和地区得到相同的服务 使得某国单独地执行管制变得非常不利3 新经济自由主义强调市场机制的作用 反对政府的过度干预 成为金融自由化的理论基础 有利影响 1 促进金融业经营效率的提高 减低交易成本2 促进资本的国际自由流动 有利于资源在国际间的合理配置不利影响 1 有可能危及金融体系的稳定 并导致金融动荡和经济危机2 给货币政策的实施及金融监管带来了困难 40 金融工程化 将工程思维引入金融领域 综合采用各种工程技术方法 主要有数学建模 数值计算 网络图解 仿真模拟等 设计 开发新型的金融产品 创造性解决金融问题应用可概括为套期保值 投机 套利与构造组合 原因 1 1970年代以来社会经济制度的变革和电子技术的进步2 金融市场日益依赖于信息的全球传播速度 交易商迅速交流的能力和个人电脑及复杂的分析软件的出现影响 1 金融工程化的趋势为人们创造性地解决金融风险提供了空间2 标志着高科技在金融领域内的应用 大大提高了金融市场效率 41 资产证券化 把流动性较差的资产通过商业银行或投资银行的集中及重新组合 以这些资产作抵押来发行证券主要特点在于将原来不具有流动性的融资形式变成流动性的市场性融资原因 1 金融管制的放松和金融创新的发展2 国际债务危机的出现3 现代电讯及自动化技术的发展 有利影响 1 为投资者提供了更多的可供选择的投资机会2 改善金融机构资产流动性 增加收入3 为金融市场注入新的交易手段 增加市场活力 不利影响 1 风险的复杂性 处理不当 会影响到整个金融体系的稳定2 使金融监管当局在信贷扩张及货币供应量的估计上面临更复杂的问题 对金融调控 监管产生不利影响 42 案例分析金融自由化在世界各国的实践 一 拉美国家的金融自由化第一次始于20世纪70年代中期 第二次始于80年代末 90年代上半期达到高潮 第一次实施的金融自由化主要包括 实行利率市场化 取消定向贷款 降低银行储备金比率 第二次金融自由化具有两个特点 1 实施金融自由化的国家不再限于少数 而是几乎遍布整个拉美大陆 只有海地 巴拿马和苏里南三国基本上很少或没有采取金融自由化措施 2 除南锥体国家在70年代采取的放松利率管制 取消定向贷款和降低银行储备金比率等措施以外 第二次金融自由化还采取了对国有银行实施私有化 积极引进外国银行的参与及加强中央银行的独立性等措施 43 新加坡20世纪70年代中期实现利率自由化 并于1968年率先设立亚洲美元市场80年代 鼓励境外的放款财团 基金管理和包销证券的财团以及包销和管理国际证券的发行 1984年建立 新加坡国际货币交易所 1998年逐步开放国内金融市场 鼓励新加坡资本的银行通过合并增强资本实力 扩大业务规模 以便在世界金融市场上争一席之地 二 亚洲国家和地区的金融自由化 44 韩国的金融自由化 始于20世纪80年代初期 金融改革的主要内容包括 1 逐步实现国有商业银行私有化 2 减少对银行经营的干预 给予银行更大的自主权 3 降低市场准入限制 并促进金融服务多样化 4 放松对绝大多数银行和金融机构的利率限制 韩国政府在1993年推出了5年内实施的金融改革计划 包括 1 取消利率管制 实现商业存贷款 短期公司债券 政府债券 银行定息债券利率自由化 2 改革政策性融资制度 3 逐步完善货币工具的使用 4 开放资本账户 金融危机以后 韩国金融自由化进程大大加快 1997年实现韩元自由兑换 45 以1979年颁布的商业银行法为先导 主要包括 1 1990和1992年取消存款利率和贷款利率的上限 全面实现存贷款利率自由化 2 放宽外汇管制 实现外汇交易市场化 3 允许两业银行和金融公司扩大业务范围 尤其是允许金融公司经营以前只能由商业银行从事的业务 如外汇交易 4 发展离岸银行业务 以便把泰国建设成东南亚地区的金融中心 5 加快证券市场发展 1992年5月制订新的 证券交易法 1995年11月设立首个交易所外市场即曼谷股票交易中心 泰国的金融自由化 46 1 价格自由化 75年美国改革固定佣金制度 采取新的协定佣金制 83年底基本实现利率自由化日本的利率自由化开始于70年代末 到1987年完全解除了利率限制 原联邦德国于1976年2月通过了废除利率限制的法案 全面放松利率管制澳大利亚1980年取消商业银行和储蓄银行存款利率上限 不久贷款利率也自由化瑞典78年废除银行存款利率高限 80年废除私人部门发行债券利率高限 85年废除银行贷款利率高限英国86年10月取消传统的股票交易所固定佣金比率规定 出现了所谓的 金融大爆炸 全面摧垮了英国本土及英联邦国家金融分业经营体制 逐渐涌现出一批超级金融机构 法国自65年起先后取消了6年以上定期存款 2年以上25万以上法郎的存款利率管制 到70年代末 除对6个月内和1年内50万法郎以下的定期存款规定利率上限外 其他存款利率全部放开 从85年12月起废止控制金融机构贷款增加额的做法 对活期存款不计利息 以后又逐步取消了外汇管制和对内资银行向非居民发放法郎贷款的限制 取消特殊贷款贴息 允许银行发行自由利率的大额存单 上述改革标志着该国的利率市场化全面推开 三 发达国家的金融自由化 47 2 业务范围自由化 美国政府制订 1980年银行法 和 1982年存款机构法 这两个法案打破了几十年形成的不同金融机构之间严格的业务限制 使储蓄机构与商业银行的区别趋于消亡英国86年通过的 金融服务法 宣布银行业可以直接进入证券交易所进行交易 从而确立了英国金融业混业经营的新时代澳大利亚从80年开始放松金融机构经营业务范围的限制 使商业银行与储蓄银行的区别消失 并使它们自由从事证券经营日本依据1981年 银行法 商业银行可以经营国债 地方政府债券 政府保付债券的买卖 证券公司则向银行的CDs业务渗透 1997年5月 金融当局通过了全面进行金融体制改革的法案法国84年 银行法 规定 不再执行分业管理制度 投资银行和商业银行业从此可以混合经营加拿大87年立法放松了金融机构的业务范围限制 导致全部证券公司被大银行所持有 部分银行设立分支机构经营保险业务 48 五 中国的金融自由化 利率自由化方面 1993年 关于建立社会主义市场经济体制改革若干问题的决定 和 国务院关于金融体制改革的决定 最先明确利率市场化改革的基本思路 1995年 中国人民银行关于 九五 期间深化利率改革的方案 初步提出了利率市场化改革的基本思路 1996年6月1日放开银行间同业拆借市场利率 1997年6月银行间债券市场正式启动 同时放开了债券市场债券回购和债券交易利率 1998年3月改革再贴现利率及贴现利率的生成机制 放开了贴现和转贴现利率 1998年9月放开了政策性银行金融债券市场化发行利率 1999年10月对保险公司大额定期存款实行协议利率 2000年9月21日实行外汇利率管理体制改革 放开了外币贷款利率 2003年7月 放开了英镑 瑞士法郎和加拿大元的外币小额存款利率管理 由商业银行自主确定 2003年11月 对美元 日元 港币 欧元小额存款利率实行上限管理 商业银行可根据国际金融市场利率变化 在不超过上限的前提下自主确定 2003年11月 商业银行 农村信用社可以开办邮政储蓄协议存款 2004年1月1日 人民银行再次扩大金融机构贷款利率浮动区间 从2004年10月29日起上调金融机构存贷款基准利率 并放宽人民币贷款利率浮动区间和允许人民币存款利率下