国际金融Chapter3 汇率政策培训讲学.ppt

第3章汇率政策,第3章外汇政策,3.1汇率变动对经济的影响3.2汇率制度选择3.3汇率水平管理3.4人民币汇率制度3.5我国的外汇市场,汇率政策内容,汇率政策包括：1、政策目标内外平衡、汇率稳定2、政策工具汇率制度、汇率水平,3.1汇率变动对经济的影响,1.经常帐户(贸易收支、非贸易收支)对一国国际收支的影响国际资本流动（长期、短期）外汇储备和外债2.对一国国内经济的影响国内物价水平产业结构调整经济增长就业3.对国际经济关系的影响（货币战与持续坚挺）,3.1.1汇率变动对一国国际收支的影响,1、贸易收支贬值扩大出口、抑制进口注意：弹性、J曲线效应、通胀（长期）2、非贸易收支3、国际资本流动长期资本：影响投资利润短期资本：具有投机性4、外汇储备和外债,3.1.2汇率变动对一国国内经济的影响,1、国内物价上涨：进口原料价格、出口品国内价格提高、外汇储备增加使得本币投放增加。2、经济增长和就业乘数原理3、产业结构进口替代、可能会保护落后,3.1.3汇率变动对国际经济关系的影响,“货币战”,3.1.4制约汇率发生作用的条件,1.经济的开放程度2.生产的多样化程度3.与国际金融市场的联系程度4.货币的兑换性,HomeworkStudy,人民币升值对国内的影响,人民币升值的影响分析之一,1.对进出口的影响（1）出口加工贸易（57%）：影响不大一般贸易（纺织服装、制鞋、玩具、摩托车、家具、照明器材、自行车）（2）进口：有利于战略物资的进口,人民币升值的影响分析之二,2.对不同行业的影响人民币升值主要对两类行业产生不利影响。一是出口比重较大的行业，包括纺织、服装、电子、造船、医药等行业。二是进口替代(竞争型)的行业，包括煤炭、石油天然气开采、化工、农业等行业。,受益行业因人民币升值而受益的行业主要是销售市场以国内为主、同时进口原料或借入外币资金比重大的行业，主要包括航空、电信运营、造纸等行业。人民币小幅升值后其收入基本不受负面影响，而其外汇支出折算为人民币的数额会有所减少。,人民币升值的影响分析之三,3.对物价水平的影响（1）总体物价水平（2）主要行业价格：房地产、汽车、旅游、IT及信息类产品（3）股市,人民币升值的影响分析之四,4.对就业的影响5.对吸引外资和对外投资的影响,人民币升值的影响分析之五,人民币升值的深层含义:1.出口外需拉动型向内需主导型转变2.粗放型增长方式向集约型增长方式转变3.资源消耗型向资源节约型、环境友好型转变4.资本引进型向资本输出型转变,3.2汇率制度,3.2.1固定汇率制与浮动汇率制3.2.2当前汇率制度的分类与格局3.2.3汇率制度的选择,汇率制度：exchangerateregime一国货币当局对本国汇率水平的确定、汇率变动方式等问题所作的一系列安排或规定。,3.2.1固定汇率制与浮动汇率制,1）固定汇率制（FixedExchangeRateSystem），是指本币对外币规定有货币平价，现实汇率受货币平价制约，只能围绕平价在很小的范围内波动的汇率制度。实行固定汇率制的国家有义务干预外汇市场以维持市场汇率的稳定。一国将本币与外币之间的比价基本固定，并且将汇率波动幅度限制在一定范围之内的汇率制度。,固定汇率制,发展历程：主要经历了两个阶段：金本位制下的固定汇率（金本位制下的固定汇率制）18161914年布雷顿森林体系下的固定汇率制（纸币流通条件下的固定汇率制）19451973年两个阶段的共同点：各国对本国货币都规定有金平价，中心汇率是按两国货币的金平价之比来确定的汇率是围绕中心汇率在很小的幅度内波动因而比较平稳。,（2）布雷顿森林（BettonWoods）体系下的固定汇率制（19451973）又称为以美元为中心的金汇兑本位制，是一种可调整的钉住汇率制双挂钩美元与黄金挂钩（35美元等于1盎司黄金，各国与美元挂钩（法定汇率）中心汇率与波幅（1%）,2）浮动汇率制,浮动汇率制（FloatingExchangeRateSystem），是指本币对外币不规定货币平价，也不规定汇率的波动幅度，现实汇率不受平价制约，而是随外汇市场供求状况的变动而变动的汇率制度。实行浮动汇率制的国家的货币当局也不再承担维持汇率稳定的义务。既是指政府对汇率不加以固定，也不规定上下波动界限，听任外汇市场根据外汇供求状况，自行决定本国货币对外国货币的汇率。1978年牙买加体系,浮动汇率制的类型按照政府是否干预自由浮动和管理浮动；按照浮动方式可分为三种类型：,单独浮动联合浮动钉住,（1）固定汇率制度的优缺点,赞成固定汇率制的理由1.固定汇率制有利于促进贸易和投资；2.固定汇率制为一国宏观经济政策提供自律；3.固定汇率制有助于促进国际经济合作；4.浮动汇率制下的投机活动可能是非稳定的。,（1）固定汇率制度的优缺点,缺点：1、外部失衡调节成本高。2、经济政策丧失独立性。3、不及时调整汇率，引发货币金融危机。,赞成浮动汇率制的理由1.浮动汇率制能确保国际收支的持续均衡；2.浮动汇率制能确保货币政策的自主性；3.浮动汇率制能隔离外来经济冲击的影响；4.浮动汇率制有助于促进经济稳定；5.浮动汇率制下的私人投机是稳定的。,（2）浮动汇率制度的优缺点,（2）浮动汇率制度的优缺点,缺点大大增加了国际贸易组织和资本流动的风险。IMF对国际储备的控制程度降低。不利于各国政府政策协调。助长了市场上的过分投机。,3）固定汇率制与浮动汇率制的比较,（1）固定汇率制度的主要优缺点稳定反对：找到汇率错误定值的时机？资本高度流动与金融危机？难以兼顾内外平衡反对：具有较强的纪律性？,（2）浮动汇率制的主要优点,增加了推行本国经济政策的自主性反对：汇率真能自由浮动？对国际收支失衡的调节具有自发性反对：汇率贬值在大规模资本流入时无用，贬值对国际收支调整必须要国内政策支持抵御国外经济波动对本国经济的冲击反对：不能完全隔绝通胀，一国无需保有太多的外汇储备,浮动汇率制的主要缺点不利于国际贸易和投资的发展反对：经济自由；金融创新助长了国际金融市场的投机活动反对：稳定性投机？理性or非理性？,3.2.2当前汇率制度的分类与格局,IMF1999年开始按各国实际汇率制度,而不是官方宣布的汇率安排defacto（基于事实）vs.dejure(基于公布）,IMF的分类（1999）,无法定货币的汇率安排美元化与货币联盟货币局制度与某一外国货币固定交换率，且作为发行准备金其他传统的固定汇率制可调整盯住（盯住单一货币、盯住货币篮子）盯住水平汇率带规定波动幅度的盯住汇率制度爬行盯住定期做小幅调整爬行带内浮动规定波动幅度的爬行盯住汇率制度管理浮动不预先宣布汇率路径独立浮动,中间汇率制度,硬钉,美元化,一国或地区采用“锚货币”（主要是美元）逐步取代本币并最终自动放弃本国货币和金融主权的过程。其实质是一种彻底而不可逆转的严格固定汇率制。,官方美元化的国家,货币联盟,1.生产要素的高度流动2.经济开放性3.产品多样化4.金融一体化5.通货膨胀相似性,货币局制度（BoardCurrencySystem）是一种关于货币发行和兑换的制度安排，而不仅仅是一种汇率制度。首先，它是一种货币发行制度，它以法律的形式规定当局发行的货币必须要有外汇储备或硬通货的全额支持；其次，它才是一种汇率制度，保证本币和外币之间在需要时可按照事先确定的汇率进行无限制的兑换。,3、货币局制度,2020年6月12日星期五,在这种制度下，货币发行量的多少不再完全听任货币当局的主观愿望或经济运行的实际状况，而是取决于可用作准备的外币数量的多少，货币当局失去了货币发行的主动权。一些高度开放的小国或地区，在资本自由流动的条件下，由于无法应对外来的冲击，在“三元悖论”的选择中，为了维持经济的相对稳定，通过放弃货币政策自主权，实行严格的固定汇率制度。,Add三元悖论,如果将资金的完全流动、稳定的汇率制度、独立的货币政策作为三个独立的目标，那么经济当局只能选择其中的两个目标，而必然放弃另外一个目标。,其运行机制如下：货币发行机构按照法定汇率以100的外汇储备作为保证发行本币；当市场汇率高于法定汇率时，货币发行机构卖出外汇从而回笼本币；当市场汇率低于法定汇率时，货币发行机构买进外汇从而发行本币，以保持市场汇率的稳定。,其主要特征包括：1100的货币发行保证货币局制度有利于抑制通货膨胀。在货币局制度下，银行体系的稳健受到制约。货币局制度有助于保证货币发行机构的相对独立性。货币局制度有助于保证国际收支自动调节机制的有效运行。货币局制度减少铸币税（SeigniorageRevenue）收益。,2货币完全可兑换100的货币发行保证以及完全可兑换的承诺有助于维持人们对该货币的信心，从而保持汇率的稳定减少不稳定的投机活动。3汇率稳定有利于国际贸易和投资的发展。货币局制度不易隔离外来冲击的影响。实行货币局制度的国家完全丧失了其货币政策的独立性。货币局制度下的固定汇率易导致投机攻击。,二、香港联系汇率制（一）联系汇率制的内容和运行机制香港的联系汇率制是一种典型的货币局制度。香港无中央银行，也无货币局，货币发行的职能是由三家商业银行承担。发钞银行在发行港币现钞时，必须向香港外汇基金按1HK7.8的固定比率上缴等额美元，换取无息负债证明书；发钞银行回笼港币现钞时，可按1HK7.8的固定比率向外汇基金交还负债证明书，收回等额美元；外汇基金鼓励发钞银行与其他银行的港币现钞的交易以同样的方式进行。这样，港币现钞对美元的汇率就固定在1HK7.8的水平上。,香港联系汇率制的两个内在的自我调节机制：1.国际收支的自动调节机制套汇机制2.套利机制,2020年6月12日星期五,（1）套汇机制,2020年6月12日星期五,（2）套利机制,套利机制,港元市场汇率的套利和自动调整,非发钞银行,发钞银行,外汇基金,其他交易者,同业市场联系汇率1:7.8,公开市场市场汇率1:7.9,美元,港币,发钞票银行向外汇基金换美元1:7.8，然后抛售1:7.9导致美元增加，港币减少，港币升值，,（二）香港联系汇率制实施的效果及存在的问题1.效果1）香港联系汇率制在一定程度上抑制了通货膨胀，也确保了港币汇率的稳定。2）香港联系汇率制的稳定性促进了香港经济的平稳发展。3）香港联系汇率制的成功实施进一步促进了港元国际化，确保了其作为国际金融中心和国际贸易中心的地位。4）香港联系汇率制还成功地抵御了多次外来冲击，增强了香港金融体系抵抗外来政治、经济冲击的能力。,2.存在的问题1）联系汇率制限制了港元利率调节经济的功能。2）为维持联系汇率制的稳定性所采取的一些措施对香港经济的发展也产生了一些负效应。3）港人信心危机是对联系汇率制最为严峻的考验。,实行货币局制度或以另一种货币作为法定货币第一，执行当局不仅要放弃货币政策的独立性，而且要彻底放弃财政政策的独立性，使本国或本地区经济不得不适应所钉住的货币发行国或美国经济的变化，从而无法使用任何需求管理政策调节经济，因此有可能对本国或本地区经济产生不利影响。,第二，将使一国货币当局单方面放弃最后贷款人职能，大大削弱其应对经济冲击的能力第三，还会导致铸币税收益的丧失,小组讨论实训讨论,讨论题目：中国香港是否可以放弃货币局制度？要求：（1）每组7人（每班约7组）（2）下次课程（5月3日）提交小组讨论结论，给出原因，要求论证有说服力。（字数不少于800字）（3）下次课程（5月3日）以抽查方式找小组以PPT方式展示说明本组讨论的结论和讨论点。建议：参照“三元悖论”理论,盯住汇率制,1、爬行盯住制是指汇率可以作经常地、小幅度调整的固定汇率制度实行爬行钉住制国家有义务维持某一种平价的义务爬行钉住制经常性地小幅调整。与可调整的钉住有区别,盯住汇率制（2）汇率目标区,泛指将汇率浮动限制在一定区域内（例如中心汇率的上下各10%）的汇率制度。狭义的汇率目标区是特指美国学者威廉姆森(JohnWilliamson)于20世纪80年代初提出的以限制汇率波动范围为核心的，包括中心汇率及变动幅度的确定方法、维系目标区的国内政策搭配、实施目标区的国际政策协调等一整套内容的国际政策协调方案。,2020年6月12日星期五,汇率目标区不同于其他类型的汇率制度。首先，它与管理浮动汇率制区别有两点：第一，目标区中，当局在一定时期内对汇率波动制定出比较确定的区间限制；第二，在目标区中，当局要更为关注汇率变动，必要时要利用货币政策等措施将汇率变动尽可能地限制在目标区内。它与可调整钉住的主要区别则在于：目标区下汇率允许变动的范围更大。,2020年6月12日星期五,2、汇率目标区的两种效应蜜月效应（honeymooneffect）：假定目标区是完全可信的，政府在汇率变动至目标区的上下限时进行干预，经济基本面的变动完全是随机的。当汇率变动逐渐接近目标区边缘时，交易者将会预期汇率很快将作反向调整，重新趋于中心汇率，这一预期将会产生稳定性作用，不存在政府干预汇率也不会超过目标区边缘，并且会自动向中心汇率调整。离婚效应（divorceeffect）：当经济基本面向某一方向的变动程度很大并且已表现为长期的趋势，市场交易者普遍预期中心汇率将作交大调整，此时目标区不再具有可信性，市场汇率不再趋向于中心汇率，而是超过正常汇率的变动程度。,2020年6月12日星期五,汇率目标区两种效应示意图,盯住汇率制,1、通货膨胀绩效最佳。（例外，除非被盯住的货币被低估，不能抵消顺差及外汇储备造成的过度货币供给。）2、经济增长前提，避免汇率高估，竞争力丧失。3、贸易往来更有利于跨境投资，危机除外。,盯住汇率制,关于其不可持续性：1、蒙代尔一弗莱明模型及“不可能三角”理论（固定汇率、资本账户完全开放、独立的货币政策），甚至限制了反周期财政政策使用。2、盯住汇率制度与货币危机（抵御危机的能力更弱，妨碍及时的外部调节。但是实施浮动汇率也不能完全免疫）3、中间汇率制度消失论,退出的动机,1.名义锚政策的这些积极效应在一国实行反通货膨胀计划的初期效果特别大。过一段时间之后，随着通货膨胀的降低，这些好处便会减弱。2.在存在通货膨胀惯性的情况下，若实行盯住汇率制，一国的实际汇率趋于下降(货币实际升值)，将削弱该国的国际竞争能力。最终，一国将不得不退出盯住汇率制。,如何退出,国际货币基金组织1998年研究报告：1.对大部分新兴经济体来说，较高的汇率弹性是有利的2.当有大规模资本流入时放弃盯住汇率，成功可能性较大3.在试图退出盯住汇率前，有关国家需改善和加强财政和货币政策。这时自愿的退出不会造成大幅度的货币贬值以及危机。,浮动汇率制的约束条件,1.国内物价水平保持稳定，或国内物价水平接近于外国物价水平；2.国内外利差趋于一致，套利空间很小，抑制短期国际资本流动；3.金融市场有效、成熟：市场中的投资者基本上是较为成熟的理性投资者；市场中交易工具多样化；健全的法规；利率市场化。4.基本没有外汇管制，资本是完全流动的，国内外资产是完全替代的。,3.2.3汇率制度的选择,经济规模和开放度大，固定通货膨胀率差异小，固定劳动力市场弹性刚性，浮动金融市场发育程度小，固定政策制定者的可信度低，固定资本流动性小，固定,中间制度消失论与两极论（two-polar）自由浮动or强硬盯住（货币联盟或货币局）BBC制度（band,basket,crawling）盯住篮子、爬行盯住、宽带盯住原罪论发展中国家金融市场的固有缺陷害怕浮动论“软”盯住，原因：缺乏公信力、希望以固定汇率为名义锚，或担心升值,3.3汇率水平管理,3.3.1均衡汇率与汇率失调3.3.2外汇市场干预3.3.3汇率操纵,3.3.1均衡汇率与汇率失调,均衡汇率：汇率水平购买力平价或外汇市场供求平衡汇率功能内外平衡汇率失调货币高估货币低估,3.3.2外汇市场干预,按手段分直接干预：买卖外汇间接干预：利率或公开引导是否引起货币供应量变化冲销式：M不变非冲销式,按干预国家的数量分单边干预联合干预按干预方向稳定性干预：“逆风而行”侵略性干预：,外汇干预的方式和效果,干预货币“外汇平准基金”、信贷直接效果“资产调整效应”间接效果“信号效应”,3.3.3汇率操纵,如果某个国家人为控制本国汇率，使其故意偏离本国经济正常水平，从而使本国获得了不正当的竞争优势，那么这种行为就可被称为汇率操纵。,如何判断汇率操纵？主观故意为了产生阻碍其他成员国对国际收支的有效调整的结果，或者不公平的取得优于其他成员国的竞争地位。客观行为某成员国对其汇率的调整和政策改变与起主导作用的经济金融情势不相关，并将影响其竞争能力和资本长期流动的情况；某成员国对国际收支项下或经常性交易项下的资金兑汇或资金移转重新增加限制、加重限制或施以长期限制时，没有充分的经济金融情势作为依据；某成员国对资本国际流动实施不正常的鼓励或限制的金融政策，超越了为实现其国际收支平衡所需要的范围和程度。,讨论：谁才是真正的汇率操纵国中国V.S美国?,1.现行的人民币汇率制度2.人民币汇率制度的演变3.2005年的汇率制度改革4.人民币汇率制度改革前景,3.4人民币汇率制度,3.4.1现行的人民币汇率制度,以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制。包括三个方面的内容：一是以市场供求为基础的汇率浮动，发挥汇率的价格信号作用；二是根据经常项目主要是贸易平衡状况动态调节汇率浮动幅度，发挥“有管理”的优势；三是参考一篮子货币，即从一篮子货币的角度看汇率，不片面地关注人民币与某个单一货币的双边汇率。,1.单一浮动（1949-1952）2.可调整盯住（1953-1972）3.盯住“一篮子货币”（1973-1978）4.改革开放后1979-1984：官方汇率与内部结算价1985-1993：官方汇率与外汇调剂市场汇率1994-2005：有管理浮动,人民币汇率制度的演变,1993年外汇体制改革结售汇制度、银行间外汇市场“传统的可调整盯住”,2005年的人民币汇率制度改革,1、汇率调控方式货币篮子（美元、欧元、日元、韩元等）2、中间价银行间外汇市场收盘价2005年7月21日3、初始汇率调整2005年1月21日，USD/CNY=8.11,改进人民币汇率中间价的形成方式,自2006年1月4日起，中国人民银行授权中国外汇交易中心于每个工作日上午9时15分对外公布当日人民币对美元、欧元、日元和港币汇率中间价，作为当日银行间即期外汇市场（含OTC方式和撮合方式）以及银行柜台交易汇率的中间价。人民币兑美元汇率中间价的形成方式是：中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向所有银行间外汇市场做市商询价，并将全部做市商报价作为人民币兑美元汇率中间价的计算样本，去掉最高和最低报价后，将剩余做市商报价加权平均，得到当日人民币兑美元汇率中间价，权重由中国外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。人民币兑欧元、日元和港币汇率中间价由中国外汇交易中心分别根据当日人民币兑美元汇率中间价与上午9时国际外汇市场欧元、日元和港币兑美元汇率套算确定。,人民币汇率中间价的形成方式改进后，银行间即期外汇市场上人民币对美元等货币交易价的浮动幅度和银行对客户美元挂牌汇价价差幅度仍按现行规定执行。即：每日银行间即期外汇市场人民币对美元交易价在中国外汇交易中心公布的人民币对美元交易中间价上下千分之三的幅度内浮动，人民币对欧元、日元、港币等非美元货币交易价在中国外汇交易中心公布的非美元货币交易中间价上下3%的幅度内浮动。银行对客户美元现汇挂牌汇价实行最大买卖价差不得超过中国外汇交易中心公布交易中间价的1%的非对称性管理，只要现汇卖出价与买入价之差不超过当日交易中间价的1%、且卖出价与买入价形成的区间包含当日交易中间价即可；银行对客户美元现钞卖出价与买入价之差不得超过交易中间价的4%。银行可在规定价差幅度内自行调整当日美元挂牌价格。,人民币汇率形成机制的改革,1、扩大银行间外汇交易主体2、引进询价交易和做市商制度3、改进外汇管理4、增加远期和掉期交易5、展望增加汇率的弹性和灵活性,国外的压力与我国的态度,人民币汇率改革的原则:主动性、可控性、渐进性2006年3月14日，国务院总理温家宝：那种行政性的、一次性的使人民币或升或降的事情不会再存在了，也不会再发生出其不意的事情了。,人民币对美元汇率走势（1994.1.1-2011.2.25）,http:/fx.sauder.ubc.ca/plot.html,现行人民币汇率制度的缺陷,1.中央银行干预外汇市场比较被动2.汇率的形成机制不健全。现行的银行结售汇制，对企业实行的是部分强制结汇，使得市场参与者不能自主的选择出售的时机和数量3.外汇市场不够完善。目前我国外汇市场存在交易主体过于集中，交易工具单一的问题,1.在未来一段时间内继续抗住内外压力，保持人民币对美元名义汇率的相对稳定。2.回归到2005年7月至2008年上半年的人民币对美元汇率小幅、渐进的升值模式。3.将人民币汇率形成机制真正变为盯住一篮子货币制度，在货币篮子中应该降低美元的比重。4.人民币对美元汇率实施一次性升值，然而放开汇率波动区间。,人民币汇率未来可能的策略,“广场协议”后，日元的升值