第3章项目融资的资金选择

1、1 1项目的资金结构项目的资金结构2第3章 项目融资的资金选择q项目投资结构解决的是项目投资者以一种什么项目投资结构解决的是项目投资者以一种什么样的股权身份投入到项目中去，项目融资模式样的股权身份投入到项目中去，项目融资模式解决的是选择一种什么样的方式实现融资目标解决的是选择一种什么样的方式实现融资目标的问题，但到目前为止还没有解决进入到项目的问题，但到目前为止还没有解决进入到项目之后运用一定的方式具体做什么的问题，也就之后运用一定的方式具体做什么的问题，也就是融资目标到底是什么的问题。从本质上就是是融资目标到底是什么的问题。从本质上就是实现投资者如何更有效率地通过项目融资实现实现投资者如何更

2、有效率地通过项目融资实现其投资目标的问题。或者说，在能有效地实现其投资目标的问题。或者说，在能有效地实现投资者的投资目标的前提下，如何做到运用较投资者的投资目标的前提下，如何做到运用较少的股本资金安全有效地撬动更多债务资金的少的股本资金安全有效地撬动更多债务资金的问题，即实现债务资金与股本资金的较高比例。问题，即实现债务资金与股本资金的较高比例。3 3.1 3.1 项目资金的结构与选择项目资金的结构与选择 项目中债务资金和股本资金之间的比例关项目中债务资金和股本资金之间的比例关系、项目资金的合理使用结构以及税务安系、项目资金的合理使用结构以及税务安排对融资成本的影响，是确定项目的资金排对融资成

3、本的影响，是确定项目的资金结构和资金形式的三个主要考虑因素：结构和资金形式的三个主要考虑因素：（1）债务资金和股本资金的比例）债务资金和股本资金的比例 一个原则：是在不会因为借债过多而伤害项目经一个原则：是在不会因为借债过多而伤害项目经济强度的前提下尽可能地降低项目的资金成本。济强度的前提下尽可能地降低项目的资金成本。n许多国家的相关法律规定，债务资金本金许多国家的相关法律规定，债务资金本金和利息偿付可以在税前进行，因此项目贷和利息偿付可以在税前进行，因此项目贷款的实际利息成本得以降低，实际贷款利款的实际利息成本得以降低，实际贷款利息为：息为：IC=ID(1-T)94n税盾效应税盾效应 (TA

4、XSHIELD) n即债务成本即债务成本(利息利息)在税前支付，而股权成本在税前支付，而股权成本(利润利润)在税后支付，因此企业如果要向债权人和在税后支付，因此企业如果要向债权人和股东支付相同的回报，实际需要生产更多的利润。股东支付相同的回报，实际需要生产更多的利润。 n例如，设企业所得税率例如，设企业所得税率30%，利率，利率10%，企业为，企业为向债权人支付向债权人支付100元利息，由于利息在税前支付，元利息，由于利息在税前支付，则企业只需产生则企业只需产生100元税前利润即可元税前利润即可 (企业完全是企业完全是贷款投资贷款投资)；但如果要向股东支付；但如果要向股东支付100元投资回报，

5、元投资回报，则需产生则需产生100/(1一一30%)=143元的税前利润元的税前利润 (设企设企业完全为股权投资）；因此业完全为股权投资）；因此“税盾作用税盾作用”使企业使企业贷款融资相比股权融资更为便宜。贷款融资相比股权融资更为便宜。 5 3.1 3.1 项目资金的结构与选择项目资金的结构与选择（2）项目资金的合理使用结构项目）项目资金的合理使用结构项目n项目的总资金需求量；项目的总资金需求量； 准确地制订项目的资金使用计划确保满足项目的总资金准确地制订项目的资金使用计划确保满足项目的总资金需求量是一切项目融资工作的基础。新建项目的资金预算需求量是一切项目融资工作的基础。新建项目的资金预算应

6、由三个部分组成：应由三个部分组成：A.项目资本投资；项目资本投资；B.投资费用超支准投资费用超支准备金；备金；C.项目流动资金项目流动资金n资金使用年限资金使用年限 原则上投资者的股本资金是项目中使用年限最长的资金，原则上投资者的股本资金是项目中使用年限最长的资金，其回收只能依靠项目的投资收益但是，项目中任何债务其回收只能依靠项目的投资收益但是，项目中任何债务资金都是有期限的，如果能针对具体项目的现金流量的特资金都是有期限的，如果能针对具体项目的现金流量的特点，根据不同项目阶段的资金需求采用不同的融资手段，点，根据不同项目阶段的资金需求采用不同的融资手段，安排不同期限的贷款，就可以起到优化项目

7、债务结构，降安排不同期限的贷款，就可以起到优化项目债务结构，降低项目债务风险的作用。低项目债务风险的作用。96 3.1 3.1 项目资金的结构与选择项目资金的结构与选择（2）项目资金的合理使用结构项目）项目资金的合理使用结构项目n资金成本和构成资金成本和构成 投资者的股本资金成本是一种相对意义上的成本概念，投资者的股本资金成本是一种相对意义上的成本概念，因而在有些情况下也被称为因而在有些情况下也被称为“机会成本机会成本”。项目的债务。项目的债务资金成本则是一种绝对的成本，这就是项目贷款的利息资金成本则是一种绝对的成本，这就是项目贷款的利息成本。项目债务资金的利率风险是项目融资的主要金融成本。项

8、目债务资金的利率风险是项目融资的主要金融风险之一。项目融资可以选用固定利率、浮动利率或者风险之一。项目融资可以选用固定利率、浮动利率或者两种结合，各有利弊。两种结合，各有利弊。n 混合结构融资混合结构融资 指不同利率结构、不同贷款形式或者不同货币种类的指不同利率结构、不同贷款形式或者不同货币种类的贷款的结合。混合结构融资如果安排得当，可以起到降贷款的结合。混合结构融资如果安排得当，可以起到降低项目融资成本，减少项目风险的作用。低项目融资成本，减少项目风险的作用。97 3.1 3.1 项目资金的结构与选择项目资金的结构与选择（3）利息预提税的考虑）利息预提税的考虑n 预提税（预提税（Withho

9、lding Tax）是一个主权国家对外国资金）是一个主权国家对外国资金的一种管理方式，可分为红利预提税（的一种管理方式，可分为红利预提税（Dividend Withholding）和利息预提税（）和利息预提税（Interest Withholding Tax）。）。后者较为普遍，是世界上大多数国家对非居民在其司法管辖后者较为普遍，是世界上大多数国家对非居民在其司法管辖地获取的利息收入进行征税的有效手段。一股由借款人交纳。地获取的利息收入进行征税的有效手段。一股由借款人交纳。我国税法第十九条规定，外国企业在中国境内未设立机构、我国税法第十九条规定，外国企业在中国境内未设立机构、场所，而有取得的来

10、源于中国境内的利润（股息、红利）、场所，而有取得的来源于中国境内的利润（股息、红利）、利息、租金、特许权使用费和其他所得，或者虽设立机构、利息、租金、特许权使用费和其他所得，或者虽设立机构、场所，但上述所得与其机构、场所没有实际联系的，都应当场所，但上述所得与其机构、场所没有实际联系的，都应当缴纳百分之二十（国发缴纳百分之二十（国发200037号减为号减为 10%）的所得税。预提）的所得税。预提税额的计算公式：税额的计算公式： n预提税额收入金额预提税额收入金额税率；或，支付单位代扣代缴所税率；或，支付单位代扣代缴所得税额支付金额得税额支付金额税率。税率。 98 3.2 3.2 股本资金与准股

11、本资金股本资金与准股本资金 1、股本资金、股本资金 股本投入是项目中的风险资金，它是项目融资的基础，股本投入是项目中的风险资金，它是项目融资的基础，在资金偿还序列中股本资金排在最后一位。在资金偿还序列中股本资金排在最后一位。 股本资金在项目融资中所起到的作用可以归纳成以下三股本资金在项目融资中所起到的作用可以归纳成以下三个方面：个方面：n提高项目的风险承受能力。项目中股本资金越多，项目提高项目的风险承受能力。项目中股本资金越多，项目的抗风险能力越强，贷款银行的风险越小。的抗风险能力越强，贷款银行的风险越小。n投资者在项目投入资金的多少与其对项目管理和前途的投资者在项目投入资金的多少与其对项目管

12、理和前途的关心程度是成正比的。关心程度是成正比的。n投资者在项目的股本资金代表着投资者对项目的承诺和投资者在项目的股本资金代表着投资者对项目的承诺和对项目未来发展前景的信心，对于组织融资可以起到很对项目未来发展前景的信心，对于组织融资可以起到很好的心理鼓励作用。好的心理鼓励作用。 9 3.2 3.2 股本资金与准股本资金股本资金与准股本资金 2、准股本资金、准股本资金 准股本资金是指项目投资者或者与项目利益有准股本资金是指项目投资者或者与项目利益有关的第三方所提供的一种从属性债务关的第三方所提供的一种从属性债务（Subordinated Debt）。）。n准股本资金需要具备的性质包括：（准股本

13、资金需要具备的性质包括：（1）债务本）债务本金的偿还需要具有灵活性，不能规定在某一特金的偿还需要具有灵活性，不能规定在某一特定期间强制性地要求项目公司偿还从属性债务；定期间强制性地要求项目公司偿还从属性债务；（2）从属性债务在项目资金优先序列中要低于）从属性债务在项目资金优先序列中要低于其他的债务资金，但是高于股本资金；（其他的债务资金，但是高于股本资金；（3）当）当项目破产时，在偿还所有项目融资贷款和其他项目破产时，在偿还所有项目融资贷款和其他的高级债务之前，从属性债务将不能被偿还。的高级债务之前，从属性债务将不能被偿还。从属性债务要比提供股本资金具有以下几个方面从属性债务要比提供股本资金具

14、有以下几个方面的优点：（的优点：（1 1）投资者在安排资金时具有较大的灵）投资者在安排资金时具有较大的灵活性；（活性；（2 2）在项目融资安排中，对于项目公司的）在项目融资安排中，对于项目公司的红利分配通常有着十分严格的限制，但是可以通红利分配通常有着十分严格的限制，但是可以通过谈判减少对从属性债务在这方面的限制，尤其过谈判减少对从属性债务在这方面的限制，尤其是对债务利息支付的限制；（是对债务利息支付的限制；（3 3）从属性债务为投）从属性债务为投资者设计项目的法律结构提供了较大的灵活性。资者设计项目的法律结构提供了较大的灵活性。项目融资中最常见的准股本资金有项目融资中最常见的准股本资金有无担

15、保贷款、无担保贷款、可转换债券和零息债券可转换债券和零息债券三种形式。三种形式。10n1、无担保贷款。是贷款总最简单的一种形、无担保贷款。是贷款总最简单的一种形式，这种贷款形式与商业贷款相似，贷款式，这种贷款形式与商业贷款相似，贷款协议中包括贷款金额、期限、利率、利息协议中包括贷款金额、期限、利率、利息支付、本金偿还等主要条款，但是没有任支付、本金偿还等主要条款，但是没有任何项目资产作为抵押和担保，本息的支付何项目资产作为抵押和担保，本息的支付也通常带有一定的附加限制条件。也通常带有一定的附加限制条件。11n2、可转换债券是债券的一种，它可以转换、可转换债券是债券的一种，它可以转换为债券发行公

16、司的股票，通常具有较低的为债券发行公司的股票，通常具有较低的票面利率。从本质上讲，可转换债券是在票面利率。从本质上讲，可转换债券是在发行公司债券的基础上，附加了一份期权，发行公司债券的基础上，附加了一份期权，并允许购买人在规定的时间范围内将其购并允许购买人在规定的时间范围内将其购买的债券转换成指定公司的股票。买的债券转换成指定公司的股票。12n3、零息债券。计算利息，但是不支付利息。在、零息债券。计算利息，但是不支付利息。在债券发行时。根据债券的面值、贴现率（即利率）债券发行时。根据债券的面值、贴现率（即利率）和到期日贴现计算其发行价格，债券持有人按发和到期日贴现计算其发行价格，债券持有人按发

17、行价格认购债券。例如：面值行价格认购债券。例如：面值1000元，贴现率为元，贴现率为8%，10年到期的零息债券的发行价格是年到期的零息债券的发行价格是463.19元。因而，零息债券持有人的收益来自于债券购元。因而，零息债券持有人的收益来自于债券购买价格与面值的差额，而不是利息收入。买价格与面值的差额，而不是利息收入。13n期权（期权（option；option contract）又称为选择权，）又称为选择权，是在期货的基础上产生的一种衍生性金融工具。从其是在期货的基础上产生的一种衍生性金融工具。从其本质上讲，期权实质上是在金融领域中将权利和义务本质上讲，期权实质上是在金融领域中将权利和义务分开

18、进行定价，使得权利的受让人在规定时间内对于分开进行定价，使得权利的受让人在规定时间内对于是否进行交易，行使其权利，而义务方必须履行。在是否进行交易，行使其权利，而义务方必须履行。在期权的交易时，购买期权的一方称作买方，而出售期期权的交易时，购买期权的一方称作买方，而出售期权的一方则叫做卖方；买方即是权利的受让人，而卖权的一方则叫做卖方；买方即是权利的受让人，而卖方则是必须履行买方行使权利的义务人。方则是必须履行买方行使权利的义务人。n期权分为看涨期权和看跌期权。看涨期权的买方有权期权分为看涨期权和看跌期权。看涨期权的买方有权在某一确定的时间以确定的价格买进相关资产；看跌在某一确定的时间以确定的

19、价格买进相关资产；看跌期权的买方有权在某一确定的时间以确定的价格出售期权的买方有权在某一确定的时间以确定的价格出售相关资产。相关资产。 14n例如：例如：n（1）看涨期权：）看涨期权：1月月1日，标的物是铜期货，它日，标的物是铜期货，它的期权执行价格为的期权执行价格为1850美元美元/吨。吨。A买入这个权利，买入这个权利，付出付出5美元；美元；B卖出这个权利，收入卖出这个权利，收入5美元。美元。2月月1日，铜期货价上涨至日，铜期货价上涨至1905美元美元/吨，看涨期权的价吨，看涨期权的价格涨至格涨至55美元。美元。A可采取两个策略：可采取两个策略： n行使权利一一行使权利一一A有权按有权按1

20、850美元美元/吨的价格从吨的价格从B手中买入铜期货；手中买入铜期货；B在在A提出这个行使期权的要提出这个行使期权的要求后，必须予以满足，即便求后，必须予以满足，即便B手中没有铜，也只手中没有铜，也只能以能以1905美元美元/吨的市价在期货市场上买入而以吨的市价在期货市场上买入而以1850美元美元/吨的执行价卖给吨的执行价卖给A，而，而A可以可以1905美元美元/吨的市价在期货币场上抛出，获利吨的市价在期货币场上抛出，获利50美元美元/吨（吨（1 905一一1850一一5）。）。B则损失则损失50美元美元/吨（吨（1850一一1905+5）。）。15n售出权利一一售出权利一一A可以可以55美元

21、的价格售出看涨美元的价格售出看涨期权、期权、A获利获利50 美元美元/吨（吨（55一一5）。）。 n如果铜价下跌，即铜期货市价低于敲如果铜价下跌，即铜期货市价低于敲定价格定价格1850美元美元/吨，吨，A就会放弃这个权利，就会放弃这个权利，只损失只损失5美元权利金，美元权利金，B则净赚则净赚5美元。美元。 16n（2）看跌期权：）看跌期权：l月月1日，铜期货的执行价格为日，铜期货的执行价格为1750 美元美元/吨，吨，A买入这个权利付出买入这个权利付出5美元；美元；B卖出这个权利，收入卖出这个权利，收入5美元。美元。2月月1日，铜价跌至日，铜价跌至1 695美元美元/吨，看跌期权的价格涨至吨，

22、看跌期权的价格涨至55美元美元/吨。此吨。此时，时，A可采取两个策略：可采取两个策略： n行使权利一一一行使权利一一一A可以按可以按1695美元美元/吨的中价吨的中价从市场上买入铜，而以从市场上买入铜，而以1 750美元美元/吨的价格卖给吨的价格卖给B，B必须接受，必须接受，A从中获利从中获利50美元美元/吨（吨（1750一一1695一一5），），B损失损失50美元美元/吨。吨。 n售出权利一一售出权利一一A可以可以55美元的价格售出看跌美元的价格售出看跌期权。期权。A获利获利50美元美元/吨（吨（55一一5。 n如果铜期货价格上涨，如果铜期货价格上涨，A就会放弃这个权利就会放弃这个权利而损失

23、而损失5美元权利金，美元权利金，B则净赚则净赚5美元。美元。 17n通过上面的例子，可以得出以下结论：一是作为通过上面的例子，可以得出以下结论：一是作为期权的买方（无论是看涨期权还是看跌期权）只期权的买方（无论是看涨期权还是看跌期权）只有权利而无义务。他的风险是有限的（亏损最大有权利而无义务。他的风险是有限的（亏损最大值为权利金），但在理论上获利是无限的。二是值为权利金），但在理论上获利是无限的。二是作为期权的卖方（无论是看涨期权还是看跌期权）作为期权的卖方（无论是看涨期权还是看跌期权）只有义务而无权利，在理论上他的风险是无限的，只有义务而无权利，在理论上他的风险是无限的，但收益是有限的（收益

24、最大值为权利金）。三是但收益是有限的（收益最大值为权利金）。三是期权的买方无需付出保证金，卖方则必须支付保期权的买方无需付出保证金，卖方则必须支付保证金以作为必须履行义务的财务担保。证金以作为必须履行义务的财务担保。 18 3.2 3.2 股本资金与准股本资金股本资金与准股本资金 3、以贷款担保形式出现的股本资金、以贷款担保形式出现的股本资金 投资者不直接投入资金作为项目公司的股投资者不直接投入资金作为项目公司的股本资金或准股本资金，而是以贷款银行接本资金或准股本资金，而是以贷款银行接受的方式提供固定金额的贷款担保作为替受的方式提供固定金额的贷款担保作为替代。代。n多数情况下贷款担保作为项目实

25、际投入的多数情况下贷款担保作为项目实际投入的股本资金或者准股本资金的一种补充。股本资金或者准股本资金的一种补充。19 3.2 3.2 股本资金与准股本资金股本资金与准股本资金贷款担保作为股本资金，有两种主要形式：担保贷款担保作为股本资金，有两种主要形式：担保存款和备用信用证担保。存款和备用信用证担保。担保存款是项目投资者在一家由贷款银团指定担保存款是项目投资者在一家由贷款银团指定的第一流银行中存入一笔固定数额的定期存款，的第一流银行中存入一笔固定数额的定期存款，存款帐户属于项目投资者，存款的利息也属于存款帐户属于项目投资者，存款的利息也属于投资者，但是存款资金的使用权却掌握在贷款投资者，但是存

26、款资金的使用权却掌握在贷款银团的手中，如果项目出现资金短缺，贷款银银团的手中，如果项目出现资金短缺，贷款银团可以调用担保存款。团可以调用担保存款。备用信用证担保：利用投资者资信作为担保。备用信用证担保：利用投资者资信作为担保。203.3 3.3 债务资金债务资金 项目投资者面对的债务资金市场可以分为本项目投资者面对的债务资金市场可以分为本国资金市场和外国资金市场两大部分。国资金市场和外国资金市场两大部分。外外国资金市场又分成某个国家的金融市场、国资金市场又分成某个国家的金融市场、国际金融市场以及外国政府出口信贷国际金融市场以及外国政府出口信贷/世界世界银行银行/地区开发银行的政策性信贷。国际金

27、地区开发银行的政策性信贷。国际金融市场的核心是欧洲货币市场，早期被称融市场的核心是欧洲货币市场，早期被称为欧洲美元市场。为欧洲美元市场。 213.3 3.3 债务资金债务资金n债务资金的基本结构性问题：债务资金的基本结构性问题：（1）债务期限项目融资结构中的债务资金基本上是长期性）债务期限项目融资结构中的债务资金基本上是长期性的资金，即便是项目的流动资金，多数情况下也是在长期的资金，即便是项目的流动资金，多数情况下也是在长期资金框架内的短期资金安排。资金框架内的短期资金安排。（2）债务偿还需要根据一个事先确定下来的比较稳定的还）债务偿还需要根据一个事先确定下来的比较稳定的还款表来还本付息。对于

28、有限追索的融资，还款还需建立一款表来还本付息。对于有限追索的融资，还款还需建立一个由贷款银团经理人控制的偿债基金。个由贷款银团经理人控制的偿债基金。（3）债务序列债务安排可以根据其依赖于公司（或项目）债务序列债务安排可以根据其依赖于公司（或项目）资产抵押的程度或者依赖于有关外部信用担保程度而划分资产抵押的程度或者依赖于有关外部信用担保程度而划分为由高到低不同等级的序列。在公司出现违约的情况下，为由高到低不同等级的序列。在公司出现违约的情况下，公司资产和其他抵押、担保权益的分割将严格地按照债务公司资产和其他抵押、担保权益的分割将严格地按照债务序列进行。从属性债权人的位置排在有抵押权和担保权的序列

29、进行。从属性债权人的位置排在有抵押权和担保权的高级债权人之后。高级债权人之后。（4 4）债权保证）债权保证 项目融资的债权保证在含义上比公司融资广泛项目融资的债权保证在含义上比公司融资广泛许多。除了包括以项目资产为抵押外，还包括：对项目现金流量许多。除了包括以项目资产为抵押外，还包括：对项目现金流量使用和分配权的控制；对项目公司银行往来帐户的控制；对有关使用和分配权的控制；对项目公司银行往来帐户的控制；对有关项目的一切商业合同权益的控制；对项目投资者给予项目的担保项目的一切商业合同权益的控制；对项目投资者给予项目的担保或来自第三方给予项目的担保及其权益转让的控制。或来自第三方给予项目的担保及其

30、权益转让的控制。223.3 3.3 债务资金债务资金n债务资金的基本结构性问题：债务资金的基本结构性问题：（5）违约风险）违约风险 融资借款出现借款人违约而债务无法获融资借款出现借款人违约而债务无法获得偿还的可能性主要有三种形式：得偿还的可能性主要有三种形式：A.项目的现金流量项目的现金流量不足以支付债务的偿还；不足以支付债务的偿还；B.项目投资者或独立第三方项目投资者或独立第三方不执行所承担的具有债权保证性质的项目义务；不执行所承担的具有债权保证性质的项目义务；C.在在项目公司违约时，项目资产的价值不足以偿还还剩余项目公司违约时，项目资产的价值不足以偿还还剩余的未偿还债务。的未偿还债务。（6

31、）利率结构）利率结构 项目融资中的债务资金利率主要为浮动项目融资中的债务资金利率主要为浮动利率、固定利率以及浮动利率、固定利率以及浮动/固定利率。评价项目融资固定利率。评价项目融资中应该采用何种利率结构，需要考虑：中应该采用何种利率结构，需要考虑：A.项目现金流项目现金流量的特征；量的特征；B.金融市场上利率的走向；金融市场上利率的走向；C.借款人对控借款人对控制融资风险的要求。制融资风险的要求。233.3 3.3 债务资金债务资金n债务资金的基本结构性问题：债务资金的基本结构性问题：（7）货币结构与国家风险）货币结构与国家风险 项目融资债务资金的货项目融资债务资金的货币结构可以依据项目现金流

32、量的货币结构加以设币结构可以依据项目现金流量的货币结构加以设计，以减少项目的外汇风险。为减少国家风险和计，以减少项目的外汇风险。为减少国家风险和其他不可预见风险，国际上大型项目的融资安排其他不可预见风险，国际上大型项目的融资安排往往不局限于在一个国家的金融市场上融资，也往往不局限于在一个国家的金融市场上融资，也不局限于一种货币融资。事实证明，资金来源多不局限于一种货币融资。事实证明，资金来源多样化是减少国家风险的一种有效措施。样化是减少国家风险的一种有效措施。 243.4 3.4 商业银行贷款商业银行贷款 商业银行贷款是公司融资和项目融资中最基本和商业银行贷款是公司融资和项目融资中最基本和最简

33、单的债务资金形式。商业银行贷款可以由一最简单的债务资金形式。商业银行贷款可以由一家银行提供，也可以由几家银行联合提供。家银行提供，也可以由几家银行联合提供。q商业银行贷款的基本法律文件商业银行贷款的基本法律文件q贷款协议贷款协议q资产抵押或担保协议资产抵押或担保协议253.5 3.5 国际辛迪加银团贷款国际辛迪加银团贷款 国际辛迪加银团贷款（国际辛迪加银团贷款（International International Syndicated LoanSyndicated Loan），简称为国际银团贷款。），简称为国际银团贷款。q国际辛迪加银团贷款在项目融资中使用的优点：国际辛迪加银团贷款在项目融资

34、中使用的优点：（1 1）有能力筹集到数额很大的资金；）有能力筹集到数额很大的资金；（2 2）贷款货币的选择余地大，对贷款银行的选择范围同样也比较大，为）贷款货币的选择余地大，对贷款银行的选择范围同样也比较大，为借款人提供了方便；借款人提供了方便；（3 3）参与辛迪加银团贷款的银行通常是国际上具有一定声望和经验的银）参与辛迪加银团贷款的银行通常是国际上具有一定声望和经验的银行，具有理解和参与复杂项目融资结构和承担其中信用风险的能力；行，具有理解和参与复杂项目融资结构和承担其中信用风险的能力；（4 4）提款方式灵活，还款方式也比较灵活；）提款方式灵活，还款方式也比较灵活；（5 5）对于贷款人来说，

35、采用银团贷款可以降低单个银行承担的违约风险。）对于贷款人来说，采用银团贷款可以降低单个银行承担的违约风险。q国际辛迪加银团贷款的期限国际辛迪加银团贷款的期限 期限：短则期限：短则3-53-5年，长则年，长则10-2010-20年，通常为年，通常为7-107-10年。年。q国际辛迪加银团贷款的价格国际辛迪加银团贷款的价格q利息：固定利率、浮动利率利息：固定利率、浮动利率q费用：承诺费、管理费、参加费、代理费、杂费。费用：承诺费、管理费、参加费、代理费、杂费。263.5 3.5 国际辛迪加银团贷款国际辛迪加银团贷款在资金安排中需要注意的问题：在资金安排中需要注意的问题：（1 1）资金安排程序）资金

36、安排程序 贷款银行需要在伦敦同业拆借市场获得一笔与银贷款银行需要在伦敦同业拆借市场获得一笔与银行在辛迪加贷款协议中所承担的义务（包括货币、行在辛迪加贷款协议中所承担的义务（包括货币、金额、期限）相似的存款；贷款银行将这一存款金额、期限）相似的存款；贷款银行将这一存款按照贷款协议的要求贷给借款人。按照贷款协议的要求贷给借款人。（2 2）收益保障性贷款）收益保障性贷款q在贷款协议中要求借款人对其违反提款通知书中在贷款协议中要求借款人对其违反提款通知书中的承诺所造成的损失作出赔偿；的承诺所造成的损失作出赔偿；273.5 3.5 国际辛迪加银团贷款国际辛迪加银团贷款在资金安排中需要注意的问题：在资金安

37、排中需要注意的问题：（2 2）收益保障性贷款）收益保障性贷款q贷款银行无法在市场上获得相应的存款以实现其贷款承诺，贷款银行无法在市场上获得相应的存款以实现其贷款承诺，伦敦同业银行拆放市场出现紊乱以至于无法获得伦敦同业银行拆放市场出现紊乱以至于无法获得LIBORLIBOR利率利率的报盘价格，或者贷款银行获得的利率报价不能代表其实的报盘价格，或者贷款银行获得的利率报价不能代表其实际资金成本等种种情况发生时，而借贷双方又无法就新的际资金成本等种种情况发生时，而借贷双方又无法就新的贷款结构和利率达成协议时，借款人必须在一个有限的时贷款结构和利率达成协议时，借款人必须在一个有限的时间内按一个规定的利率支

38、付利息。除非在该期内借贷双方间内按一个规定的利率支付利息。除非在该期内借贷双方就新的融资结构达成协议，否则在该期间结束时借款人必就新的融资结构达成协议，否则在该期间结束时借款人必须将贷款全部偿还；须将贷款全部偿还；q贷款协议规定借款人向银行支付的利息必须为贷款协议规定借款人向银行支付的利息必须为“净利息净利息”（利息预提税）；（利息预提税）；q要求借款人补偿贷款银行因为借款人所在国政府法律或法要求借款人补偿贷款银行因为借款人所在国政府法律或法规改变、或者解释上的改变所造成的贷款成本增加。规改变、或者解释上的改变所造成的贷款成本增加。283.5 3.5 国际辛迪加银团贷款国际辛迪加银团贷款在资金

39、安排中需要注意的问题：在资金安排中需要注意的问题：（3 3）多货币选择权）多货币选择权 一般允许借款人在贷款期间改变借款的币种，给予借一般允许借款人在贷款期间改变借款的币种，给予借款人在不同时间提取不同币种的贷款选择权。但是规款人在不同时间提取不同币种的贷款选择权。但是规定：定：q确定以一种货币作为贷款协议的基本货币，用来确定确定以一种货币作为贷款协议的基本货币，用来确定贷款的总金额和利率结构；贷款的总金额和利率结构；q供选择的货币必须是所有贷款银行可以接受的并且可供选择的货币必须是所有贷款银行可以接受的并且可以自由地与基本货币兑换的货币；以自由地与基本货币兑换的货币；q对供选择货币中种类上作

40、出一定的限制；对供选择货币中种类上作出一定的限制；q如果因为借款人选择其他货币而造成贷款银行成本的如果因为借款人选择其他货币而造成贷款银行成本的增加，则借款人需要承担这部分费用。增加，则借款人需要承担这部分费用。293.5 3.5 国际辛迪加银团贷款国际辛迪加银团贷款在资金安排中需要注意的问题：在资金安排中需要注意的问题：（4 4）利息期）利息期 辛迪加银团贷款将整个贷款期划分为若干个时间段，每个辛迪加银团贷款将整个贷款期划分为若干个时间段，每个时间段称为一个利息期，借款人有权在允许的范围内（一时间段称为一个利息期，借款人有权在允许的范围内（一般为般为1-61-6个月）选择每一笔提款的利息期个

41、月）选择每一笔提款的利息期（5 5）银团代理行）银团代理行 任命一家银行作为银团代理行，并在贷款协议中详细规定任命一家银行作为银团代理行，并在贷款协议中详细规定出代理行的权利和义务。负责监管借款人的财务活动，管出代理行的权利和义务。负责监管借款人的财务活动，管理贷款和保持银团与借款人之间的联系。理贷款和保持银团与借款人之间的联系。（6 6）按比例分配偿债资金）按比例分配偿债资金 每个贷款银行按其贷款比例获得从借款人方面的任何偿债资金。每个贷款银行按其贷款比例获得从借款人方面的任何偿债资金。303.6 3.6 欧洲债券和欧洲债券市场欧洲债券和欧洲债券市场 欧洲债券欧洲债券(Euro bond)是

42、票面金额货币并非发是票面金额货币并非发行国家当地货币的债券。是指以外在通货行国家当地货币的债券。是指以外在通货(external currency)为单位，在本国外在通货市为单位，在本国外在通货市场场(external currency market)进行买卖的债券。进行买卖的债券。欧洲债券不受任何国家资本市场的限制，免扣缴欧洲债券不受任何国家资本市场的限制，免扣缴税，其面额可以发行者当地的通货或其他通货为税，其面额可以发行者当地的通货或其他通货为计算单位。对多国公司集团及第三世界政府而言，计算单位。对多国公司集团及第三世界政府而言，欧洲债券是他们筹措资金的重要渠道。欧洲债券是他们筹措资金的重

43、要渠道。31n欧洲债券产生于欧洲债券产生于60年代，是随着欧洲货币时常的形成年代，是随着欧洲货币时常的形成而兴起的一种国际债券。而兴起的一种国际债券。60年代以后，由于美国资金年代以后，由于美国资金不断外流，美国政府被迫采取一系列限制性措施。不断外流，美国政府被迫采取一系列限制性措施。 1963年年7月，美国政府开始征收月，美国政府开始征收“利息平衡税利息平衡税”，规，规定美国居民购买外国在美发行的债券，所得利息一律定美国居民购买外国在美发行的债券，所得利息一律要付税。要付税。1965年，美国政府又颁布条例，要求银行年，美国政府又颁布条例，要求银行和其他金融机构限制对国外借款人的贷款数额。这两

44、和其他金融机构限制对国外借款人的贷款数额。这两项措施使外国借款者很难在美国发行美元债券或获得项措施使外国借款者很难在美国发行美元债券或获得美元贷款。另一方面，在美元贷款。另一方面，在60年代，许多国家有大量盈年代，许多国家有大量盈余美元，需要投入借贷市场获取利息，于是，一些欧余美元，需要投入借贷市场获取利息，于是，一些欧洲国家开始在美国境外发行美元债券，这就是欧洲债洲国家开始在美国境外发行美元债券，这就是欧洲债券的由来。券的由来。 32n欧洲债券最初主要以美元为计值货币，发行地以欧洲债券最初主要以美元为计值货币，发行地以欧洲为主。欧洲为主。70年代后，随着美元汇率波动幅度增年代后，随着美元汇率

45、波动幅度增大，以德国马克、瑞士法郎和日元为计值货币的大，以德国马克、瑞士法郎和日元为计值货币的欧洲债券的比重逐渐增加。同时，发行地开始突欧洲债券的比重逐渐增加。同时，发行地开始突破欧洲地域限制，在亚太、北美以及拉丁美洲等破欧洲地域限制，在亚太、北美以及拉丁美洲等地发行的欧洲债券日渐增多。欧洲债券自产生以地发行的欧洲债券日渐增多。欧洲债券自产生以来，发展十分迅速。来，发展十分迅速。1992年债券发行量为年债券发行量为2761亿亿美元，美元，1996 年的发行量增至年的发行量增至5916亿美元，在国亿美元，在国际债券市场上，欧洲债券所占比重远远超过了外际债券市场上，欧洲债券所占比重远远超过了外国债

46、券国债券。33n欧洲债券被看好的原因：欧洲债券被看好的原因：n欧洲债券之所以对投资者和发行者有如此巨大的魅力，欧洲债券之所以对投资者和发行者有如此巨大的魅力，主要有以下几方面原因：主要有以下几方面原因： n第一，欧洲债券市场是一个完全自由的市场，债券发第一，欧洲债券市场是一个完全自由的市场，债券发行较为自由灵活，既不需要向任何监督机关登记注册，行较为自由灵活，既不需要向任何监督机关登记注册，又无利率管制和发行数额限制，还可以选择多种计值又无利率管制和发行数额限制，还可以选择多种计值货币。货币。 n第二，发行欧洲债券筹集的资金数额大、期限长，而第二，发行欧洲债券筹集的资金数额大、期限长，而且对财

47、务公开的要求不高，方便筹资者筹集资金。且对财务公开的要求不高，方便筹资者筹集资金。 n第三，欧洲债券通常由几家大的跨国金融机构办理发第三，欧洲债券通常由几家大的跨国金融机构办理发行，发行面广，手续简便，发行费用较低。行，发行面广，手续简便，发行费用较低。 34n第四，欧洲债券的利息收入通常免交所得税。第四，欧洲债券的利息收入通常免交所得税。 n第五，欧洲债券以不记名方式发行，并可以保存在国外，第五，欧洲债券以不记名方式发行，并可以保存在国外，适合一些希望保密的投资者需要。适合一些希望保密的投资者需要。 n第六，欧洲债券安全性和收益率高。欧洲债券发行者多为第六，欧洲债券安全性和收益率高。欧洲债券

48、发行者多为大公司、各国政府和国际组织，他们一般都有很高的信誉，大公司、各国政府和国际组织，他们一般都有很高的信誉，对投资者来说是比较可靠的。同时，欧洲债券的收益率也对投资者来说是比较可靠的。同时，欧洲债券的收益率也较高。较高。 n欧洲债券的种类：欧洲债券的种类：n按面值货币划分，欧洲债券可分为欧洲美元、欧洲马克、按面值货币划分，欧洲债券可分为欧洲美元、欧洲马克、欧洲日元、欧洲英镑和欧洲瑞士法郎债券等多种形式欧洲日元、欧洲英镑和欧洲瑞士法郎债券等多种形式,其其中欧洲美元债券市场比重最大。中欧洲美元债券市场比重最大。80年代以来年代以来,欧洲马克、欧洲马克、欧洲日元市场份额有所增加。欧洲日元市场份

49、额有所增加。35n欧洲债券市场的构成欧洲债券市场的构成 ：n1.欧洲美元债券市场。欧洲美元债券市场。n欧洲美元债券是指在美国境外发行的以美元为面额欧洲美元债券是指在美国境外发行的以美元为面额的债券。欧洲美元债券在欧洲债券中所占的比例最大。的债券。欧洲美元债券在欧洲债券中所占的比例最大。 n欧洲美元债券市场不受美国政府的控制和监督，是欧洲美元债券市场不受美国政府的控制和监督，是一个完全自由的市场。欧洲美元债券的发行主要受汇率、一个完全自由的市场。欧洲美元债券的发行主要受汇率、利率等经济因素的影响。欧洲美元债券没有发行额和标利率等经济因素的影响。欧洲美元债券没有发行额和标准限制，只需根据各国交易所

50、上市规定，编制发行说明准限制，只需根据各国交易所上市规定，编制发行说明书等书面资料。和美国的国内债券相比，欧洲美元债券书等书面资料。和美国的国内债券相比，欧洲美元债券具有发行手续简便、发行数额较大的优点。欧洲美元债具有发行手续简便、发行数额较大的优点。欧洲美元债券的发行由世界各国知名的公司组成大规模的辛迪加认券的发行由世界各国知名的公司组成大规模的辛迪加认购团完成，因而较容易在世界各地筹措资金。购团完成，因而较容易在世界各地筹措资金。 36n2.2.欧洲日元债券市场欧洲日元债券市场n欧洲日元债券是指在日本境外发行的以日元为面欧洲日元债券是指在日本境外发行的以日元为面额的债券。欧洲日元债券的发行

51、不需经过层层机构的额的债券。欧洲日元债券的发行不需经过层层机构的审批，但需得到日本大藏省的批准。发行日元欧洲债审批，但需得到日本大藏省的批准。发行日元欧洲债券不必准备大量的文件，发行费用也较低。券不必准备大量的文件，发行费用也较低。 n欧洲日元债券的主要特点是：欧洲日元债券的主要特点是： n(1)(1)债券发行额较大，一般每笔发行额都在债券发行额较大，一般每笔发行额都在200200亿亿日元以上。日元以上。 n(2)(2)欧洲债券大多与互换业务相结合，筹资者首欧洲债券大多与互换业务相结合，筹资者首先发行利率较低的日元债券，然后将其调换成美元浮先发行利率较低的日元债券，然后将其调换成美元浮动利率债

52、券，从而以较低的利率获得美元资金。动利率债券，从而以较低的利率获得美元资金。 37n3.欧洲马克债券市场欧洲马克债券市场n欧洲马克债券是指在德国境外发行的以马克欧洲马克债券是指在德国境外发行的以马克为面额的债券。欧洲马克债券在欧洲债券总额中为面额的债券。欧洲马克债券在欧洲债券总额中的比重也呈不断提高趋势，其原因主要是因为德的比重也呈不断提高趋势，其原因主要是因为德国经济实力的日益增强和马克的日益坚挺。国经济实力的日益增强和马克的日益坚挺。n 4.以多种货币为面值的欧洲债券以多种货币为面值的欧洲债券n欧洲债券多数以美元、日元、马克、英镑等欧洲债券多数以美元、日元、马克、英镑等货币单独表示面值，但

53、也有以多种货币共同表示货币单独表示面值，但也有以多种货币共同表示面值的。由于单一通货的汇率经常变动，风险较面值的。由于单一通货的汇率经常变动，风险较大，用多种货币表示面值的欧洲债券呈增加趋势。大，用多种货币表示面值的欧洲债券呈增加趋势。 383.6 3.6 欧洲债券和欧洲债券市场欧洲债券和欧洲债券市场n利用欧洲债券市场为项目筹集债务资金的优点：利用欧洲债券市场为项目筹集债务资金的优点： 筹资成本相对比较低。对于在国际金融市场上具有良好筹资成本相对比较低。对于在国际金融市场上具有良好资信的借款人，利用欧洲债券市场融资，有可能获得比资信的借款人，利用欧洲债券市场融资，有可能获得比其它借款方式更低的

54、融资成本。其它借款方式更低的融资成本。通过发行欧洲债券通过发行欧洲债券,可以接触到范围非常广泛的投资者可以接触到范围非常广泛的投资者,这是其它债务资金形式都无法比拟的。这是其它债务资金形式都无法比拟的。 集资时间比较短。一旦发行系统建立起来，每次发行债集资时间比较短。一旦发行系统建立起来，每次发行债券所需要的时间非常短，这样可以有效地抓住机会，迅券所需要的时间非常短，这样可以有效地抓住机会，迅速进入市场。速进入市场。 贷款可以采用多种货币形式。贷款可以采用多种货币形式。在一些国家，采用欧洲债券方式融资，可以获得不用支在一些国家，采用欧洲债券方式融资，可以获得不用支付利息预提税的优惠。付利息预提

55、税的优惠。 393.6 3.6 欧洲债券和欧洲债券市场欧洲债券和欧洲债券市场n缺点：缺点： 由于欧洲债券市场上的投资者组成非常分散，由于欧洲债券市场上的投资者组成非常分散，所以投资者很难掌握一个复杂的项目融资结构所以投资者很难掌握一个复杂的项目融资结构和愿意购买与之有关的债券。和愿意购买与之有关的债券。 由于组织欧洲债券发行的程序比较复杂，因而由于组织欧洲债券发行的程序比较复杂，因而要求具有一定的发行金额才能具备规模经济效要求具有一定的发行金额才能具备规模经济效益。益。 403.7 3.7 美国商业票据和美国商业票据市场美国商业票据和美国商业票据市场n商业票据商业票据(Commercial P

56、aper)是美国国内金融市是美国国内金融市场上主要的也是最古老的金融工具之一。美国商场上主要的也是最古老的金融工具之一。美国商业票据市场为借款人提供了一种成本低、可靠性业票据市场为借款人提供了一种成本低、可靠性高、同时可以通过不断展期来满足长期资金需求高、同时可以通过不断展期来满足长期资金需求的短期债务资金形式。的短期债务资金形式。n利用美国商业票据市场融资的优点：利用美国商业票据市场融资的优点： 低成本资金低成本资金来源多元化来源多元化资金使用的灵活性资金使用的灵活性 413.7.1 3.7.1 美国商业票据市场结构美国商业票据市场结构n商业票据是一种附有固定到期日的无担保的本票。商业票据是

57、一种附有固定到期日的无担保的本票。在美国市场上发行的商业票据具有记名和无记名在美国市场上发行的商业票据具有记名和无记名的两种形式。期限多数在的两种形式。期限多数在90-180天之间。天之间。n美国商业票据市场的参加者美国商业票据市场的参加者票据发行人票据发行人 包括美国的金融机构、外国的金融机构、美国和外国的工业公司、包括美国的金融机构、外国的金融机构、美国和外国的工业公司、石油公司、矿业公司等。石油公司、矿业公司等。票据持有人（投资者）票据持有人（投资者） 投资基金、保险公司、银行、养老基金等金融机构，以及一部分投资基金、保险公司、银行、养老基金等金融机构，以及一部分工业公司。工业公司。交易

58、人交易人 在票据发行人与最终投资者之间建立一个有效的通道，为发行人在票据发行人与最终投资者之间建立一个有效的通道，为发行人提供一个稳定的资金来源。（非直接发行）提供一个稳定的资金来源。（非直接发行） 423.7.1 3.7.1 美国商业票据市场结构美国商业票据市场结构n美国商业票据市场的参加者美国商业票据市场的参加者资信评级机构（资信评级机构（rating agency） 托管银行、发行代理人、支付代理人托管银行、发行代理人、支付代理人 托管银行在发行商业票据过程中的任务是保管发行人托管银行在发行商业票据过程中的任务是保管发行人未签字的票据和其他法律文件，在发行日将这些文件未签字的票据和其他法

59、律文件，在发行日将这些文件交予发行代理人验证，并由发行代理人将签字后的商交予发行代理人验证，并由发行代理人将签字后的商业票据交予交易人并收取付款。在票据到期时，支付业票据交予交易人并收取付款。在票据到期时，支付代理人将从发行人处得到付款并支付给票据持有人。代理人将从发行人处得到付款并支付给票据持有人。担保银行担保银行 433.7.2 3.7.2 项目融资中使用的商业票据形式项目融资中使用的商业票据形式n拟利用美国商业票据市场作为项目融资主要债务拟利用美国商业票据市场作为项目融资主要债务资金来源的项目投资者，面临的两个问题：资金来源的项目投资者，面临的两个问题：项目公司的资信和在市场上的知名度；

60、项目公司的资信和在市场上的知名度；项目融资寻求的主要是长期债务资金，商业票据是一项目融资寻求的主要是长期债务资金，商业票据是一种短期票据。种短期票据。n解决办法：解决办法： 采用国际大银行开出的信用证来担保商业票据的市场发行。采用国际大银行开出的信用证来担保商业票据的市场发行。票据投资人的风险由项目公司转移到银行，评级公司的注票据投资人的风险由项目公司转移到银行，评级公司的注意力也转移到银行资信上；项目融资安排要求银行担保信意力也转移到银行资信上；项目融资安排要求银行担保信用的期限与项目融资期限一致，并且在利用商业票据市场用的期限与项目融资期限一致，并且在利用商业票据市场出现困难时可以直接为项