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新疆财经大学本科毕业论文题目:现金股利政策的影响因素分析以贵州茅台为例TOC\o"1-5"\h\z学 号:学生姓名:院 部:专 业:年 级:指导教师:完成日期:内容提要股利政策是企业将获得的收益分配给股东的决策,它是企业在回报投资者与利润再投资之间的一种权衡。企业的股利政策对企业影响重大,与股东的预期收益和企业未来的发展问题息息相关。现金股利与股票股利一样,都是企业回报投资者的重要方式,也是企业股利政策的重要内容。持续稳定的现金股利政策,能够使公司保持良好形象,增强投资者信心并促进公司发展,进而关系到企业和证券市场的健康有序。因此,研究现金股利政策具有比较重要的现实跟理论意义。本文首先从我国上市公司现金股利政策的现状和存在的问题入手,结合相关股利及股利政策的理论,继而用案例分析的方法,从贵州茅台多年来连续高额的现金股利政策分配现象着手,收集贵州茅台公司财务数据及历年的现金股利分配政策等资料,主要从盈利能力,偿债能力,现金流量等财务方面的信息,以及股权结构,政府扶持力度,行业因素等非财务信息来分析茅台高现金股利政策的相关影响因素,进一步从深层次分析现金股利政策的影响因素。通过对现金股利政策进行研究,期望可以为上市公司制定比较合理的现金股利政策提供一些决策依据,同时为进一步规范上市公司的股利政策完善公司治理机制,保障广大中小股东合法权益提供一些建议。关键词:现金股利贵州茅台政策建议目录TOC\o"1-5"\h\z一、现金股利政策的理论概述 1(一)是否发放现金股利 1(二)现金股利支付率的高低 1二、我国上市公司现金股利政策分析 2(一)现金股利政策不稳定且缺乏连续性 3(二)派现比例呈现阶段性 3三、贵州茅台历年现金股利的分配情况 4四、贵州茅台现金股利政策的财务影响因素分析 5(一)主要财务数据对比 5(二)盈利能力对现金股利政策的影响 6(三)偿债能力对现金股利政策的影响 7(四)现金流量对现金股利政策的影响 8五、贵州茅台现金股利政策的非财务方面影响分析 8(一)股权结构对现金股利政策的影响 8(二)行业因素对现金股利政策的影响 9(三)政府扶持力度分析 10六、贵州茅台高现金股利政策的冷思考 11七、结论及建议 12(一)结论 12(二)相关建议 1315参考文献15现金股利政策的影响因素分析

以贵州茅台为例一、现金股利政策的理论概述现金股利政策是指企业在股利分配时选择发放现金股利的形式以及确定现金股利支付率高低的一种政策。中西方现在存在的现金股利政策有两种一种是保留现金观,指控股股东制定不分配或少分配现金股利的政策,利用自己的控制优势来取得其他收益。另一种则是转移现金观,该观点认为大股东持股比例较高的情况下会制定比较高的现金股利支付率来获取较高的收益,上市公司大股东可能会利用自己的控制优势而将企业的利润转移到自己的手中。现金股利政策主要包括:(一)是否发放现金股利上市公司的一项重要决策是确定是否发放现金股利。股利的不同分配形式对公司的财务状况,股东的收益,以及公司未来的发展都有重大影响公司在考虑股利支付形式的时候要考虑到各种因素的限制,例如法律限制因素,公司的财务状况等。现金股利是我国上市公司目前使用的较为普遍且广大股东更容易接受的一种股利支付方式。(二)现金股利支付率的高低确定现金股利支付的高低也是上市公司的一项重要内容。股利支付率是指分配的现金股利占公司净利润的份额,其决定了公司的留存收益及发放的现金股利的数额。公司发放的现金股利越多就代表其现金股利支付率越高给企业的股东带来的收益也就较高,同时对公司潜在的投资者就有较大的吸

引力,也给企业树立了比较好的形象。但是过高的股利支付率就会影响公司的留存收益,如果公司要维持高现金股利政策就可能需要举债,增加资金的成本,最后可能影响到公司的收益。因而确定合理的现金股利支付率对企业的未来发展以及股东的预期收益而言至关重要。二、我国上市公司现金股利政策分析上市公司历年派现情况统计年份上市公司数派现公司数所占比例项目项目1992531226.42%19931825429.51%199428813446.05%199532310030.69%199653018435%199774522630%199885126831%199994729731%200094933536.26%200199864164%2002110964157.75%2003111768661.41%2004118059350.25%2005124756545.31%2006129870053.93%2007139672251.72%2008164685652%20091829100655%20102165132161%20112350164570%20122484180272.54%20132528186073.57%2014-042537157662%年份上市公司数派现公司数所占比例项目项目1992531226.42%19931825429.51%199428813446.05%199532310030.69%199653018435%199774522630%199885126831%199994729731%200094933536.26%200199864164%2002110964157.75%2003111768661.41%2004118059350.25%2005124756545.31%2006129870053.93%2007139672251.72%2008164685652%20091829100655%20102165132161%20112350164570%20122484180272.54%20132528186073.57%2014-042537157662%数据来源:互联网统计我国的上市公司自1990年挂牌上市以来,从最初的派发现金股利26.42%的比例至2013年的73.57%,有了较大幅度的增长,说明我国股利市场发展的愈加良好。本文疏理了自1992年至2014年上市公司(A股)发放现金股利的情况(见表一),表明了上市公司历年的现金股利发放情况,以及其呈现出的以下几种特点:(一)现金股利政策不稳定且缺乏连续性1993〜2001年间,连续3次发放现金股利的公司为83家,占全部上市公司的8.11%。2001〜2004年,持续调配现金股利的上市公司只有340多家,约占上市公数总数的25%。这反映出我国上市公司的现金股利政策较不稳定,现金股利分配的比较随意,多数上市公司的现金股利政策是不连续的公司管理层并不重视对股东的现金回报。详细表现为股利支付率有时高有时低,毫无法则可言。(二)派现比例呈现阶段性派现比例是指发放现金股利的上市公司数量占当年上市公司总数的比例。我国上市公司1992年至2014年间的派现比例具有比较大的波动性,表现出阶段性的特征:第一阶段:1992-1994年呈上升趋势。至1994年升至近几年最高值46.05%,之后几年逐渐回落,趋于平稳,之后在2001年,这一比例急速上升达到历史最高点64.41%。第二阶段:2003-2005年呈回落趋势第三阶段:2004-2008年变化趋于平稳,这一阶段上市公司派现比例波动不明显,基本维持在50%左右。第四阶段:2009年至今,上市公司派现意愿不断加强,派现比例呈上升趋势。(三)上市公司派现意愿不断增强随着经营业绩的提高,大部分上市公司都提出了股利分配的预案,且分配的比例都有部分的提高,而且其中选择现金分红的企业占了大多数。分红总额与上年度相比也有所增长。据统计,截至2014年4月,A股一共2537家上市公司,有1606家上市公司公布了分红预案。这其中有1576家公司的分红预案中表示有现金分红在公布预案的上市公司中占比98.13%,总上市公司中占比62%。三、贵州茅台历年现金股利的分配情况2001年8月,贵州茅台(600519)在上交所挂牌上市,自贵州茅台上市以来,共分红13次,共分红218.18亿元。表二贵州茅台历年现金股利分配情况表公告日分红(每10股)送股(每10股)201443.741.00201364.19——201239.97——201123.001.00201011.85——200911.56——20088.36——20077.00——数据来源:证券之星表二是贵州茅台自2007年至2014年现金股利的分配情况,从表中可以看出茅台公司的派现分红是逐年递增的,至2014年度略微有所下降。贵州茅台是业内有名的“派现王”,从2007年的每10股派7元开始至2014年每10股派现43.75元送1股,贵州茅台不仅是每股收益年年增长,其每股现金分红同样也是逐渐的增长。其在2013年每10股派现64.19元更是创造了上市公司高分红的纪录。在2014年所有公布分红预案的1576家公司中,贵州茅台的现金分红最慷慨,且其上市十多年来现金股利政策呈现出连续性,增长性及高股利等特征更是难能可贵。自上市以来,贵州茅台一直坚持每年以现金分红的方式用以回报投资者,近年来其股利支付率更是稳步上升,其每股现金股利跟股利支付率都比同行业的要高,尤其是每股股利高出行业平均值的几倍,甚至是几十倍。四、贵州茅台现金股利政策的财务影响因素分析通过对国内外的相关文献资料的研究分析可以得出,影响我国上市公司现金股利政策的财务因素主要包括企业成长能力,盈利能力,偿债能力,现金流量等几种,下面以茅台公司的基本财务情况来分析以上几种因素对现金股利政策的影响。(一)主要财务数据对比表三贵州茅台的基本财务数据对比表报告期2014-09-30主要指标公司行业沪深300毛利率92.66%34.56%32.79%营业利润率69.08%7.67%19.85%净利率52.38%6.83%17.59%流动比率5.06%3.17%2.09%净资产收益率26.44%5.64%6.73%总资产周转率0.39%0.62%0.48%应收账款周转率13800.27%215.67%101.45%存货周转率0.13%3.46%20.24%数据来源:证券之星从表三中我们可以看出公司具有较强大的成长能力和发展能力。公司自上市以来,主要财务指标基本每年都保持增长趋势,整体上公司的各个指标均远远高于行业均值及沪深两市的数据,收入和盈利处在较高的水平上,可以看出2014年公司毛利率为92.66%而行业及沪深两市均值仅为34.56%和

32.79%,营业利润率公司为69.08%,而行业均值仅为7.67%,远远高于行业与两市数倍之多,以及其他基本数据均高于行业及两市数据。所以从整体上可以看出公司具有较强的发展能力,其总体生长能力保持稳定的增长,能给投资者较大的信心。因此,我们可以看出发展能力是影响现金股利发放的基本因素之一。盈利能力对现金股利政策的影响影响公司发放现金股利一个比较重要的因素是盈利能力。盈利能力是指企业获取利润的能力,只有当企业具有比较稳定的获取收益的能力,企业才有了发放现金股利的基础。企业的盈利能力越稳定,可以分给股东的利润越多所以发放现金股利的可能性越大,相应的其股利支付率也就可能较高。表四贵州茅台的盈利能力指标表盈利能力指标(%)14—0914—0614—0313—1213—0913—0613—0323.0221.9419.9492.6652.3825.0615.6415.97表四贵州茅台的盈利能力指标表盈利能力指标(%)14—0914—0614—0313—1213—0913—0613—0323.0221.9419.9492.6652.3825.0615.6415.9713.8593.1053.5225.038.327.997.0993.2053.0625.5939.4335.5131.7992.9051.6325.5129.5528.7224.7493.4353.1725.5619.1920.8717.2093.4053.9424.7310.009.528.3093.2952.6626.27加权净资产收益率摊薄净资产收益率摊薄总资产收益率毛利率 净利率实际税率 数据来源:证券之星从上表可以看出贵州茅台一直保持着较好的盈利能力。以茅台披露的最新数据为例,公司在2014年度毛利率高达92.66%,净利率为53.38%,净资产收益率21.94%,这些财务指标反映出了茅台公司具有较强的盈利能力,且明显高于同行业的其它酒类企业,例如五粮液公司再2014年度的毛利率为74.86%,净利率为32.48%,均低于贵州茅台。由此可见是否具有较强的盈利能力,是发放现金股利的重要基础,只有企业的经营业绩良好,有了丰厚的收益,才能有更多的资金来回报投资者,发放现金股利。偿债能力对现金股利政策的影响偿债能力也是影响企业现金股利政策的一个重要的因素,对于偿债能力低的企业来说,如果企业的负债过高,那么为了避免财务的进一步恶化,此时企业会选择不发放现金股利或者发放较少的现金股利。因此偿债能力对企业的现金股利政策而言也至关重要。下面将以资产负债率,流动比率和速动比率等基本指标来分析贵州茅台的负债水平和偿债能力。表五贵州茅台的财务风险指标表财务风险指标14-0914-0614-0313-1213-0913-0613-0312-12资产负债率(%)14.1715.5615.3120.4219.1917.9815.9221.21流动负债/总负债(%)99.7999.7999.7999.8499.8199.7799.7699.81流动比率5.064.514.733.714.224.435.063.80速动比率3.442.963.242.663.093.113.672.79数据来源:证券之星从总体上看,公司具有较低的负债水平。以表五数据为例,该公司的资产负债率仅为14.17%,资产负债率低,说明在企业的总资本中仅有14.17%是靠借债来筹资的,这一比例低,则企业不能偿债的可能性就很小,企业的财务风险主要由股东来承担,这对债权人来讲,是十分有利的。企业的流动负债率为99.79%,该比率越高,说明公司对短期资金有很强的依赖性。流动比率是指企业的流动资产可以短期变现用来偿还债务的能力。贵州茅台的流动比率较高为5.06,流动比率越高,说明企业资产的变现能力越强,则企业的偿债能力就有了保证。贵州茅台速动比率为3.44,速动资产是指企业的流动资产中可以立刻变现的资产,企业速动比率大于1,说明企业的偿还债务的能力比较强。由以上分析可以得出,茅台公司具有具有较低的负债水平和较强的偿债能力,公司的财务风险很低,保障了可以公司持续实施高现金股利政策。(四)现金流量对现金股利政策的影响充足的现金储备。贵州茅台2014年度总资产为586亿元,盈利106.93亿元,而公司账面货币资金为227.95亿元。公司2013年底账面货币资金为251.85亿元,2012年底账面货币资金为220.61亿元。相比公司的总资产规模和盈利水平,可以看出贵州茅台的现金储备充足。充足的自由现金流量。由贵州茅台的财务数据可以得出,贵州茅台现金股利率为自由现金流的50%以上,这是贵州茅台选择高现金分红重要的基础。当公司可自由支配的现金流增多时,此时公司就需要更多措施来监管管理层,因此就会产生“代理成本〃①为了减少这种代理成本,股东们会希望自由现金流量更多的以现金股利的形式进行发放。五、贵州茅台现金股利政策的非财务方面影响分析(一)股权结构对现金股利政策的影响国内研究普遍认为,股权集中度与现金股利的支付水平正相关,即股权集中度越高的企业,现金股利的支付率越高。表六是贵州茅台2014年十大股东及持股比例情况,由此分析股权结构对现金股利政策的影响。表六贵州茅台的十大股东及持股比例股东名称持股数(万股)占总股比例(%)中国贵州茅台酒厂(集团)有限责任公司70797.4561.99贵州茅台酒厂集团技术开发公司3328.372.91易方达资产管理(香港)有限公司-客户资金1166.351.02UBSAG836.330.73TEMASEKFULLERTONALPH...809.000.71GICPRIVATELIMITED792.880.69交通银行-易方达50指数证券投资基金745.800.65南方东英资产管理有限公司-南方畐时中国A50...686.610.60生命人寿保险股份有限公司-万能H614.790.54股东名称持股数(万股)占总股比例(%)DEUTSCHEBANKAKTIENGE...403.480.35数据来源;证券之星从上表中我们可以看出贵州茅台的股权结构。首先贵州茅台的第一大股东为中国贵州茅台酒厂有限责任公司,其持股比例占总股本的61.99%,处于绝对控股地位,其他几大股东绝大部分持股比例之和远远小于贵州茅台酒厂有限责任公司,说明贵州茅台的第一大股东对企业有着绝对的控制权,是比较典型的“一股独大”企业。股权的高度集中使贵州茅台的股利政策基本上遵从大股东的意愿。针对于贵州茅台这样的股权集中的公司来说,大股东会采取积极的行为使公司进行现金分红,从而可以使代理成本得到降低。因此公司更倾向于发放现金股利。总体来看,以贵州茅台为代表的现金分红较高的蓝筹股②其主要投资者为两大类:一是机构投资者和企业法人,他们的资金属于长期投资,要求投资对象具有稳定的现金流回报和持续的成长性;二是个人长期投资者,他们较看重公司的现金流回报,以及公司内在价值的增长。同时,分红较高的蓝筹股也通过持续稳定的现金股利来展示公司的良好的发展能力,用来吸引更多的投资者。这两者互相结合,使企业长远的目标和投资者长远的目标高度契合,也使得公司能更好的发展,从而可以取得更好的业绩用来回报投资者。(二)行业因素对现金股利政策的影响从国内外的相关文献资料上来看,对于行业对现金股利政策的影响分析结果众说纷纭,有学者认为不同的行业上市公司分配的现金股利差异很大这种差异具有行业普遍性。但是还有的的学者认为行业虽然是影响我国企业分配股利政策的因素之一,但是影响并不是很大。有研究指出,同行业的企业由于具有相同的竞争环境和产品的生命周期,所以股利政策最后会有“趋同”效应。通过从酒类行业中的贵州茅台跟五粮液的现金股利分配政策可以看出,这一说法显然比较具有说服力,相比较贵州茅台一路慷概的高额派发现金股利政策,五粮液一开始在投资者的心中是以“一毛不拔”而著称,通过研究五粮液的分红融资数据来看,其早期的分红形式是高转高配送,选择的是股票股利作为是股利支付的形式,但是从2010年以后可以看出其股利分配政策逐渐偏向现金股利政策,由2012年的每10股派1.5元到2014年的每10股派7元的现金股利,可以看出其政策的转变。从上文的贵州茅台与五粮液现金分红的对比分析可以看出,行业因素是公司在制定股利政策时的一个重要影响因素,其主要体现的形式是对管理层的制约,即管理层在进行财务决策时的羊群效应③。行业因素对企业的特征以及对现金股利支付率的影响有着调节作用。结果表明,行业因素对企业现金股利支付具有重要的影响作用,同时其影响机制与途径也都较为的复杂。(三)政府扶持力度分析政府的公关保护。贵州茅台作为贵州的金字招牌,其发展一直受到贵州省政府与当地政府的保护。政府重点提出的要加快以茅台酒为龙头的优质白酒基地建设,为贵州茅台发展创造了稳定的外部环境和广阔空间。同时贵州省政府的主要官员也都在在各种场合支持和保护茅台。税收优惠。对于酒类行业来说,其营业税金与附加主要指的是消费税对比茅台公司近三年的营业税税率可以看出,在2010年和2011年贵州茅台的这一指标分别为13.57%和13.46%,而2012年贵州茅台上半年的营业税税率只有10.22%,前三个季度平均只有8.96%,呈不断下降趋势。对于贵州茅台经营业绩不断增长但是税收却下滑的现象,有研究指出其税收下降与政府的支持有着直接的关系,分析师点明税务部门与贵州茅台直接谈定了单瓶酒的税金,降低了其相对的税率。3.政府给予公司绝对的自由经营权。贵州政府大力支持茅台发展其主营业务,不过多干涉企业的经营,在社会责任方面也不会给其太大的压力。与主要竞争对手五粮液相比,四川省和宜宾市政府强势介入五粮液的发展战略目标制定,并在其盲目激进的发展中起到了关键作用。贵州茅台虽然也不可避免地承担部分政府的压力但对比其他利润丰厚的国有控股公司承担的政府当局强加的各种沉重负担和压力,贵州茅台的优势就显得尤为突出。六、贵州茅台高现金股利政策的冷思考从2014年茅台公司财务数据分析来看,茅台公司收入持续快速增长,盈利能力总体呈上升趋势,净资产收益率2012年为9.52%,2014年高达21.94%总体指标仍保持在较好的水平。茅台公司经营活动现金流持续增长,现金持有量大,现金流充裕。综合来看,茅台公司具有高比例分红的财务基础和能力。大量的现金派发,表明了公司的盈利能力和对未来利润成长的信心。现金股利又可以把没有更好投资机会的现金返还股东,以免在企业内部因为代理成本的存在而浪费,给投资者以回报。但是贵州茅台高额派发现金股利政策的真正受益者是公司的大股东贵州茅台酒厂。实际上,在A股市场里,一些上市公司之所以高派现,其目的就是为了满足公司大股东对现金的需求。贵州茅台的这次高派现同样如此。在本次贵州茅台的高派现中,公司共分配利润51.09亿元,但这其中有61.99%约31.67亿元将流进大股东的口袋。而且由于大股东所持股份早就是“零成本”,所以大股东的回报率是无穷大。即便按股票面值计算,其回报率也高达230%,是流通股东的191倍。所以派发大量的现金股利,明显是对大股东更加有利。通过进一步考察公司的股权控制情况时我们可以发现,公司的实际控制人是贵州省国资委,其对控制的贵州茅台酒厂有限责任公司所持有的国有法人股的现金股利享有绝对的收益权。所以,当地方政府财政吃紧时,便会选择利用贵州茅台所派发的高额现金股利来合理的补充政府的财政收入。另外,从资金利用情况来看,贵州茅台高派现的背后或许还体现出了其投资机会不充足的事实。通过研究公司的主营业务相关的项目建设可以得出其投资额只占公司未分配利润的20%,可见贵州茅台资金利用的并不充分贵州茅台没有为其充足的现金流找到更好的投资机会,并没有将充足的资本利用在更有利于企业发展的投资方面,这也值得我们去深思。七、结论及建议(一)结论通过对国内外现金股利政策影响因素相关文献的研究跟归纳总结以及对贵州茅台的各项分析,可以得出现金股利政策主要受到盈利能力、偿债能力现金流量、股权结构、行业因素等等方面的影响。未来成长能力与现金股利政策之间存在正相关关系。这是因为公司的未来成长能力越好,因此派现水平就高,反之就低。盈利能力与现金股利政策存在显著的正相关关系。对于企业而言,盈利能力越强则表明了企业就有更多的利润分配给投资者,盈利是企业派发现金股利的基础。因此盈利能力强的上市公司会支付较多的现金股利,而收益较差的上市公司则不得不支付较少的现金股利或者干脆不支付现金股利。偿债能力与现金股利政策之间存在正相关关系。企业的偿债能力越强以及企业的债务越轻,其到期偿还的债务压力就越小,财务风险也就越小这有利于公司的持续经营和利润的产生,此时企业可能派发的现金股利就越多。因此偿债能力与负债水平也是影响现金股利政策的重要因素。上市公司产生现金流的能力与派发水平成正相关关系。这说明我国上市公司的股东希望通过派发现金股利的方式来减少公司管理层可支配的现金流,解决代理成本问题所带来的困难。另外,企业在经营活动时也需要一定的现金流,为保证企业正常的生产经营活动,因此在企业制定现金股利政策时也必须考虑到现金流的影响情况。股权集中度与现金股利政策存在正相关关系。研究证明,股权越集中大股东越容易影响现金股利的分配方式。大股东可通过操纵上市公司派现以满足其对资金的需求,派发现金股利已经成为上市公司控股股东合法侵占中小股东利益的最普遍方式,因此上市公司高额派现的现象越来越突出。政府的扶持力度对现金股利政策也有比较重要的影响,与四川政府强势介入五粮液公司的战略发展相比,贵州政府给予的其优惠政策以及绝对的自主经营权等一系列的扶持,使贵州茅台的高派现没有后顾之忧,可见政府扶持力度与现金股利支付息息相关。行业因素对现金股利支付也尤为重要,作为酒类行业的零头企业,贵州茅台在实施持续高派现政策的同时,也在带领同行业其他企业。行业因素对现金股利支付率具有重要的调节作用。(二)相关建议1.上市公司应努力提高自身的盈利能力。加强经营管理上市公司的盈利能力是决定上市公司现金股利政策的基础和关键因素。因此上市公司应努力提高自身的盈利能力,根据市场要求不断创新,增强企业自身核心竞争力在取得良好收益的前提下积极回报股东,从而吸引投资者,真正实现股东收益的最大化。优化上市公司股权结构,完善公司治理结构。我国上市公司的现金股利政策目前仍存在许多缺陷,这与我国上市公司不合理的股权结构,不健全的公司治理有着较为密切的关系。对此要不断优化我国上市公司的股权结构实行股权结构多元化,发展多元投资主体培养机构投资者。同时建立起行之有效的约束机制,使广大股东利益的切实得到保护,股利政策的制定要符合大多数股东的利益。完善与上市公司股利政策相关的法律法规。要通过完善相关法律规范和制度来规范上市公司的现金股利政策,遏制不规范的分红派现的行为,更有力的保护投资者特别是中小股东的利益。此外,国家应该在完善相关法律法

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