鲁商发展-600223-专注与拓展：重塑成长新逻辑

请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分鲁商发展（0023SH）/美容护理评级：买入（首次） 市场价格：10.72元分析师：邓欣执业证书编号：S0740518070004电话mail：dengxin@总股本(百万股) 1,017流通股本(百万股) 1,017市价(元) 10.72市值(百万元) 10,898流通市值(百万元) 10,898股价与行业-市场走势对比 鲁商发展沪深30010%2021-122022-012022-022022-032021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12-10%-20%-30%-40%-50%-60%相关报告 径》2022.11.27路》2022.04.08《四环医药：肉毒之上，平台初现》2022.02.10《爱美客：再论成长与盈利》2021.04.20《贝泰妮：优中选优，功能护肤标杆C位出道》2021.03.26

重塑成长新逻辑——专注与拓展证券研报告/司深报告 2022年12月5日公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E营业收入（百万元） 13,615 12,363 12,688 13,154 13,857增长率yoy32 -9 3 4 净利润（百万元） 639 362 328 440 增长率yoy85 -43 -9 34 每股收益（元） 0.63 0.36 0.32 0.43 每股现金流量 4.38 6.74 0.10 1.24 1.30净资产收益率 10 6 5 6 P/E 13.5 37.0 33.2 24.8 基本状况备注：股价选自2022/12/5收盘价基本状况报告摘要 逻辑发生显著变化：①专注大健康产业链，带来消费逻辑的显著加强；②拓展新原料，打开长期新的成长空间。一、重塑重心：消除地产拖累，美护成绝对核心。鲁商发展隶属于鲁商集团，以地产业务起家，2018瑞达，布局原料、化妆品、药品领域，2022112022Q1-317，72长逻辑显著加强。二、成长逻辑之1：美护成引擎、消费逻辑显著增强公司201年化妆品收入495亿（3年CAR89，22Q1-3化妆品收入4.9亿（同增3.1，贡献公司核心增长。瑷尔博士、颐莲两大核心品牌当前正处放量定位精准+药企赋能+垂直深度营销占据先发优势，未来高端产品接力+渠道拓展（线上新渠道＆线下拓展）保障长期增长动能。化妆品业务已形成“4+N”品牌矩UMT三、成长逻辑之2：原料新扩张、深入新材料打开空间公司为玻尿酸原料全球龙二，生产化妆品及食品级原料之外，520药级玻尿酸原料产能，预计医用级玻尿酸产能及注册资质落地后，医药级需求将成公司未来新动力。而玻尿酸之外，公司还重点布局聚谷氨酸、普鲁兰多糖、依克多因、胶原蛋白等新原料新机会。四、盈利估值结合两大成长业务及分部估值，我们测算：108妆品2022-2024年收入21.92、29.43、38.02亿，同比+46.7、34.3、29.2，归母净利率8.3、8.7、9，对应2023年归母2.56亿，对标同业给予42倍PE，对应108272022-2024收入8、9.0310.26亿，同比+2.33、12.83、13.68，归母净利率10.7、10.19.320230.9130PE27考虑房地产相关业务，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：地产剥离进度不及预期的风险；化妆品领域行业竞争加剧的风险；药品业务受政策影响的风险；引用第三方数据可信度风险；依据数据信息滞后风险。投资逻辑投资逻辑：剥离地产专注大健康加强消费属性+护肤强引擎增长+原料新扩张成长逻辑之1：美护成引擎、消费逻辑显著增强202114.95亿（3CAGR89%），2022Q1-314.29亿（43.91%），贡献公司核心增长。瑷尔博士、颐莲两大核心品牌当前正处放量期，定位精准+药企赋能+垂直深度营销占据先发优势，未来高端产品接力+（线上新渠道＆线下拓展）保障长期增长动能。化妆品业务已形成“4+N”品牌矩阵，除瑷尔博士、颐莲外，香薰品牌伊帕尔汗、量肤定制品牌善颜、定位弱敏肌肤UMT成长逻辑之2：原料新扩张、深入新材料打开空间公司为玻尿酸原料全球龙二，生产化妆品及食品级原料之外，当前正积极布局520吨医药级玻尿酸原料产能，预计医用级玻尿酸产能及注册资质落地后，医药级需求将成公司未来新动力。而玻尿酸之外，公司还重点布局聚谷氨酸、普鲁兰多糖、依克多因、胶原蛋白等新原料新机会。关键假设、估值与盈利预测盈利预测与分部估值假设：108亿元。化妆品业务持续成为最大利润来源，瑷尔博士、颐莲2022-202421.92、29.43、38.0246.7%、34.3%、29.2%2022年盈利能力因促销加大而略有下降，未来随产品高端化进程稳步提升，预测2022-20248.3%、8.7%、9%20232.5642倍PE，对应市值约108亿元。②原料＆药品板块估值约27亿元。原料业务景气较高，未来医药级玻尿酸+新原料放量保障增长，预计2022-2024年收入3.13、3.92、4.90亿元，对应增速30%、25%、25%；药品业务近期受疫情影响，疫后有望复苏，预计2022-2024收入4.87、5.11、5.37亿元，对应增速-10%、5%、5%。板块盈利能力因原料竞争加剧及疫情、成本等2022-202410.7%10.1%、9.3%20230.9130PE27亿元。综合不考虑房地产相关业务，计算公司估值约135亿，给予公司买入评级。内容目录一、重塑重心：拟离产专注大健康 .-5-1717293、“4+N”多品牌矩阵做大赛道-2121213-15公司深度报告公司深度报告-PAGE9-请务必阅读正文之后的重要声明部分图表目录图表1：公司发展历程 .-5-图表2（亿元）5-图表3：鲁商发展盈利能力走势5-图表4：鲁商发展营收结构走势6-图表56-图表66-图表7：颐莲/7-图表8（亿元）7-图表9（亿元）7-图表10：微生态护肤行业竞争格局7-图表11：瑷尔博士热门单品销售情况8-图表128-图表13（亿元）9-图表14（）9-图表15（亿元）9-图表169-图表17：颐莲研发时间线10-图表-图表10-图表20（亿元）10-图表--图表22（单位：吨）-图表23：2021（按销量）-图表2412-图表25）12-26（2018）13-27（2018）13-图表28：明仁福瑞达主要品牌及产品13-图表29（百万元）14-图表30：可比公司估值表14-图表15-一、重塑重心：拟剥离地产专注大健康图表1：公司发展历程

1993受母司下福达药100权开启药护布→201960.11股权，→20212022年11月发布公告拟将房地产开发业务转让至母公司或其所属公司，后续将专注大健康领域。来源：公司公告、中泰证券研究所美护已成公司收入业绩的核心驱动公司收入4年CAGR13，化妆品贡献核心增量2021123.6年CAGR13，中妆收入14.95，3年CAGR89。2022Q1-3收85.29（+3433，14.9亿（43.1337亿（+318232（-1.906534CAGR30411.4pct202125.747.5pct202110.1。20213.6，4CAGR30，2022Q1-31.5469，利润下滑主因①疫情影响②地产部分项目停工影响财务费用③加大。图表2：鲁商发展收入绩增长表现（亿元） 图表3：鲁商发展盈利力走势来源公公、泰券究所 来源公公、泰券究所图表4：鲁商发展营收构走势 图表5：鲁商发展分业毛利率走势来源公公、泰券究所 来源公公、泰券究所公司拟剥离地产专注大健康，我们认为未来公司投资逻辑将得以重塑:成长逻辑1：理顺业务重心，美护成核心引擎，消除地产拖累。2022Q1-317收入比重升至72成为绝对收入核心，消费属性显著加强。瑷尔博士、颐莲处放量期，定位精准+药企赋能+垂直深度营销占据先发优势，未来高端产品接）（1）生物医药板块，①护肤：主要包含颐莲、瑷尔博士等多品牌矩阵，2022Q1-3收入占比17，58.56；②原料及添加剂，2022Q1-3332.47；③药品2022Q1-3比4，利率52.32（2）健康地产板块，2022Q1-3收入占约77毛约17（72、12、17。业务板块收入占比（2022Q1-3）业务主体业务板块收入占比（2022Q1-3）业务主体持股比例细分业务主要品牌化妆品17福瑞达医药集团福瑞达生物82.42玻尿酸化妆品颐莲、瑷尔博士等新疆伊帕尔汗香料10薰衣草精油、香薰伊帕尔汗药品4明仁福瑞达60.70中药、化学药品、保健食品明仁、维固康博士伦福瑞达30眼&骨科玻尿酸产品润洁、润舒原料及添加剂3福瑞达生物科技57.07食品添加剂、化妆品保湿原料-焦点福瑞达生物60.11玻尿酸原料、医药器械玻小酸、天姿玉琢 来源：公司公告、中泰证券研究所成长逻辑2：原料业务迎医药级产能，持续拓新原料打开新空间。公司为玻尿酸原料全球龙二，覆盖化妆品及食品级原料，当前正积极布局520吨医药级玻尿酸原料产能，预计随着医用产能及注册资质的落地，未来下游医药级需求将成为新的推动力。此外公司还重点关注聚谷氨酸、普鲁兰多糖、依克多因、胶原蛋白等新原料的布局新机会。二、成长逻辑之1：美护成引擎、消费逻辑显著增强品牌拆解：瑷尔博士、颐莲2022Q1-3收入分别达到7.45、5.4亿，同比增速+52.7/26.5，两大品牌占化妆品板块收入90。渠道拆解：线上渠道持续翻番，线下渠道迎头追赶，2022H1线上：线下91:9。图表7：颐莲/瑷尔博士长表现 图表8：化妆品分渠道业收入情况（亿元）来源公公、泰券究所 来源公公、泰券究所1、瑷尔博士：前瞻定位微生态护肤，战略单品接力放量行业：微生态护肤迎接新风潮。微生态护肤，通过改善微生态解决皮肤问题，已成为市场新风潮。是由于技术和政策限制并非直接添加活菌，大多是益生菌的碎片或萃取物；二SKII（护肤精华露）中添加的核心成分Pitera（半乳糖酵母样菌发酵产物滤液）等。据美业颜究院数据，我国皮肤“微生态”市场规模预计从2019年的41亿增长至2025年的105.4亿，CAGR26％，占整个化妆品市场规模份额的1.5。SK-II21M8-22M78.2SK-II。图表9：微生态护肤行增长（亿元） 图表10：微生态护肤业竞争格局来源：美颜院中证研所 来源：美颜院中证研所3月，瑷尔博士入驻屈臣氏。3月，瑷尔博士入驻屈臣氏。优势：①品牌基石：卡位前瞻+研发领先。国内率先明确定位“微生态护肤”的品牌并此外公司拥有“产学医研”全链路：与上海东方美谷研究院进行皮肤微生态基础研究、在以色列成立皮肤微生态实验室、与山东大学、复旦大学等建立战略②产品端：战略单品不断接力，褐藻系列推升价格带。创立初期主推的益生菌100-300400-500图表11：瑷尔博士热门单品销售情况单品价格（元）2022M1-10天猫销售额(千万）益生菌面膜138/盒/25g×1010.42洁颜蜜128/120ml9.15益生菌水乳套装268/水140ml，乳110g8.09反重力酵萃水乳套装488/水150ml，乳140g3.74酸奶面膜278/100g3.25微晶水338/150ml2.49前导熬夜精华198/20g2.14闪充精华468/30g1.94蓝铜胜肽次抛精华液528/30支，1.3ml/支0.74来源：魔镜、天猫官网、中泰证券研究所，表中单价为2022.11官方标注原价③营销端：B端专业教育，C端新媒体社群垂直深度营销。B端：围绕定位展开专业教育加强认知，连续三年举办皮肤微生态大会，搭建学术交流平台；C端：重视微博、小红书、抖音等新媒体社群渠道，采取垂直的深度内容种草方式，KOL2022.11，3.477.6④渠道端：线上（202198）天猫渠道连续翻番贡献核心增长、抖音渠道爆发增长，2022M1-8，抖音占天猫GMV4811125.27136.21线下：20216179KKVCS线上7天猫旗舰店开业。线上7天猫旗舰店开业。天猫“超级品牌日”跻身美101122官旗销售额近千万，荣登双11TOP5。3月，闪充精华首发荣获天猫抗皱4月，举办褐藻专TOP111利发布会；618获比+76.68，天猫官旗直播间霸榜天猫美妆新品牌TOP1TOP5。 +125.27，快手同比+136.21。20192020202120229月，瑷尔博士第一家线下店开业。在全国拥有线下分店数量88kkv等新零售渠道。6月,“瑷尔博士皮肤颜究院”已加盟179家,覆盖全国53个城线下来源：公司公告、中泰证券研究所图表13：瑷尔博士线上分渠道营收（亿元）天猫销售额 抖音销售额 天猫85.894.022.334.022.331.141.930.204202019 2020 2021 2022-M1-8

150010005000来源：魔镜、飞瓜、中泰证券研究所2、颐莲：专业玻尿酸护肤，明星爆品带动全线销售5年6倍。202173212.3CAGR20261306玻2022109541的CAGR2027617图表14：中国透明质酸妆品市场规模（亿） 图表15：中国透明质酸效护肤市场规模（元）来源：Frost&Sullivan、中证究所 来源：Frost&Sullivan、中证究所。202114.5、13.1、8.2图表16：透明质酸化妆品竞争格局来源：公司公告、中泰证券研究所-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分-10-请务必阅读正文之后的重要声明部分优势：①品牌基石：开创国内玻尿酸护肤先河，技术迭代领先行业。颐莲研制出国内首款玻尿酸护肤品，是玻尿酸“原液”类护肤品的开创者和领军者，当前技术已经6轮迭代，创新研发硅烷化玻尿酸、玻尿酸+富勒烯等专利新成分。②产品端：打造爆品喷雾、大单品反哺品牌。市面上布局玻尿酸护肤的国产品牌大多主打面膜、次抛精华、乳液等，而颐莲则选择另辟蹊径推玻尿酸喷雾为主打（（1400时间研发成就1983颐莲创始人凌沛学打破西方的玻尿酸行业垄断2003颐莲品牌成立，开启玻尿酸护肤时代2004颐莲推出第一支玻尿酸护肤品2008第一代玻尿酸原液诞生2015第四代玻尿酸原液诞生，硅烷化HA强化抗衰修复功效2016时间研发成就1983颐莲创始人凌沛学打破西方的玻尿酸行业垄断2003颐莲品牌成立，开启玻尿酸护肤时代2004颐莲推出第一支玻尿酸护肤品2008第一代玻尿酸原液诞生2015第四代玻尿酸原液诞生，硅烷化HA强化抗衰修复功效2016第五代玻尿酸诞生，交联HA技术问世2021第六代技术从“玻尿酸+”的理念出发，引入富勒烯成分来源：颐官、泰券究所 来源魔、泰券究所③营销端：绑定创始人营销并合作专业人士深化科研背景。公司重点围绕“研尿酸37KOL合作，突出19

（2021收入占96）2010，20202022M1-8GMV90111352004-2010年：提托线下商超CS颐莲销量开始稳步提升。

2017-2020年：升级玻尿酸补水喷雾，将其打造成爆品，全面进军线上渠道。2004

2010

2017 2020 20222010-2017年：转战线上。2010年起颐莲入驻天猫，并在京东等主流电商平台布局。2010-2017年：转战线上。2010年起颐莲入驻天猫，并在京东等主流电商平台布局。图表20：颐莲分渠道销售（亿元）

2020-至今：电商出圈，多元化发展。2022111喷雾全网累计共售出4000万+瓶，是全网销量第一的玻尿酸补水喷雾。432 10

2.86

3.711.30

2.141.95

150100500-50

天猫销售额抖音销售额天猫yoy2019 2020 2021 2022-M1-8-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分-11-请务必阅读正文之后的重要声明部分来源：魔镜、中泰证券研究所3、“4+N”多品牌矩阵做大赛道长期看，公司以“4+N”品牌矩阵切入多赛道探寻增长机会。除了瑷尔博士和，UMT品牌于细分切入底11GMV1100颐莲瑷尔博士伊帕尔汗善颜诠润UMT创立时间2003年2018年2006年2004年2018年2020年品牌定位玻尿酸护肤微生态护肤香薰精油精准护肤敏感肌肤养肤底妆价格区间48-698元40-956元100-250元150-400元颐莲瑷尔博士伊帕尔汗善颜诠润UMT创立时间2003年2018年2006年2004年2018年2020年品牌定位玻尿酸护肤微生态护肤香薰精油精准护肤敏感肌肤养肤底妆价格区间48-698元40-956元100-250元150-400元80-150元100-200元主要产品玻尿酸喷雾129/300ml分体面膜129/10片益生菌面膜138/10片洁颜蜜128/12ml薰衣草精油128/10ml太空薰衣草混油水乳646/120ml+100g268/150ml328/30mlb5修护精华露128/110ml玻尿酸爽肤水88/200ml小金殿粉底液168/30ml定妆粉饼168/10g图表21：鲁商发展化妆品品牌矩阵来源：天猫，中泰证券研究所三、成长逻辑之2：原料新扩张、深入新材料打开空间1、玻尿酸原料龙二医药产能扩张。2021720512.3CAGR20261285公司位居全球龙二，2019焦点瑞达60.11权后者全第大尿原料产，2021玻酸产能达420，202115正迎医药级产能扩张：公司目前重点产能项目为年产520吨医药级玻尿酸项目。预计随着医用级产能及注册资质的落地，未来医药级需求将成为新的增长动力。图表22：全球玻尿酸原销量（单位：吨） 图表23：2021年全球玻酸格局（按销量）来源：Frost&Sullivan、中证究所 来源：Frost&Sullivan、中证究所-11PAGE5-请务必阅读正文之后的重要声明部分2、积极拓展新材料新应用打开未来空间除焦点福瑞达的玻尿酸原料之外，福瑞达生物科技以生物发酵原料作为产业化方向，主要致力于生物防腐剂和化妆品原料的研发生产和销售，协同焦点福瑞达壮大原料业务布局版图。其中食品添加剂主要有纳他霉素、乳酸链球菌素和40％产品有聚谷氨酸、普鲁兰多糖、依克多因等，此外公司还积极探讨研究胶原蛋类别产品简介产品特性类别产品简介产品特性应用化妆品原料聚谷氨酸纳豆中发现的一种大分子聚合物。它水溶性好，具有良好的保水能力，肤感滑而不腻高分子聚谷氨酸：长时保湿性能是透明质酸的“升级NF；长时间保持皮肤弹性；可单独使用，也可以与透明质酸复配改善其黏腻肤感。低分子聚谷氨酸：美肤亮白全效保湿：温和抑制酪氨酸酶活性，减少黑色素产生；抗氧化和色素沉着；深层保湿，使皮肤具有光感。应用于面膜、膏霜、化妆品原料普鲁兰多糖微生物发酵产生的高分子生物多糖具有良好的成膜性，其水溶液具有良好的黏着性和泡沫稳定性。有利于洁面慕斯、沐浴露等泡沫的稳定。食品添加剂聚赖氨酸白色链霉菌通过有氧发酵制得抑菌多肽具有抑菌谱广，耐热性好，pH适应范围宽等优点。常作为生物保鲜剂使用。食品添加剂纳他霉素由链霉菌发酵产生的抗真菌化合物，属于多烯大环内酯类既可以广泛的抑制霉菌、酵母菌的生长，又能抑制真菌毒素的产生,可广泛用于食品防腐保鲜以及抗真菌治疗。广泛用于食品防腐保鲜以及抗真菌治疗。来源：公司官网，中泰证券研究所3、医药业务疫后有望恢复眼、骨科玻尿酸终端市场持续增长。2019年我国玻尿酸眼/骨科终端规模均45.020146.9201811.814.5。博士伦福瑞达（30股权）主要产品为滴眼液和骨科注射剂，在玻尿酸眼/20182323.2仁福瑞达为现代中药生产企业，产品涵盖骨科、妇科、内科、眼科、儿科五大领域。图表25：中国医药级透明质酸终端产品规模（单位：亿元）来源：观研报告网，中泰证券研究所图表26：中国骨科治疗玻璃酸钠注射液市场份额（2018年）

图表27：中国眼科治疗透明质酸产品市场份额（2018年） 来源：Frost&Sullivan，中证究所 来源：Frost&Sullivan，中证究所图表28：明仁福瑞达主要品牌及产品来源：公司官网，中泰证券研究所四、盈利估值：买入评级结合以上两大成长逻辑，本文采取分部估值假设：①化妆品板块估值约108亿。化妆品业务持续成为最大利润来源，瑷尔博士、颐莲两大核心品牌正处放量期，多品牌矩阵具成长潜力。参考历史增长预测2022-2024年化妆品业务收入21.92、29.43、38.02亿元，对应增速46.7、34.329.2，2022年利因促加而有降未来产品高化程步升预测2022-2024年母利率8.3、8.7、9，20232.5642PE，108②原料＆药品板块估值约27亿。原料业务景气较高，未来医药级玻尿酸+新2022-20243.13、3.92、4.903025、252022-20244.87、5.11、5.3710、55年原＆品块母利率10.7、10.19.3，对应2023年归母0.91亿元，对标同业给予30倍PE，对应市值约27亿元。不考虑房地产相关业务，综合计算公司估值约135亿，首次覆盖，予以“买入”评级。29（百万元）营业收入2021A2022E2023E2024E化妆品1495219229433802yoy117.046.734.329.2占比12.117.322.427.4毛利率63.760.061.062.0归母净利润139182256342归母净利率9.38.38.79.0瑷尔博士744115316142180yoy272.0554035颐莲64684010501260yoy73.2302520其他品牌105199279363yoy-9.5904030药品541487511537yoy8.7-1055占比4.43.83.93.9毛利率57.8535557归母净利润83585959归母净利率15.312.011.511.0原料及添加剂241313392490yoy22.0302525占比1.92.53.03.5毛利率37.1333537.00归母净利润27283237归母净利率11.28.88.27.5房地产相关9696969693089029yoy-18.80-4-3占比78.476.470.865.2毛利率17.216.501616归母净利润113609390归母净利率1.20.61.01.0总营收12363126881315413857yoy-9.22.63.75.3毛利率25.725.828.231.0归母净利润362328440528归母净利率3.8来源：中泰证券研究所图表30：可比公司估值表公司市值（亿元）归母净利润（百万元）PE2022E2023E2024E2022E2023E2024E贝泰妮557119015952086473527珀莱雅4717529371168635040丸美股份145275297353534941化妆品行业平均544536华熙生物556103413571762544132昊海生科124305436572412822欧普康视2926818931156433325兴齐眼药109288405616382718原料、药品行业平均473527来源：WIND、中泰证券研究所（昊海生科、欧普康视、兴齐眼药采取Wind一致预期，股价为20221205收盘价）风险提示1、地产剥离进度不及预期的风险。地产剥离时间规划及剥离范围（是否包括物业）等均未确定，整体地产剥离面临进度不及预期及范围不确定的风险。2、化妆品领域行业竞争加剧的风险。市场竞争加剧，新锐品牌和产品涌现，公司产品若未能紧跟市场需求，保持长久生命力，将对化妆品业务产生影响。3、药品业务受政策影响的风险。4、引用第三方数据可信度风险；依据数据信息滞后风险图表31：盈利预测资产负债表

单位:百万元

利润表

单位:百万元会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金5,1393,8063,9464,157营业收入12,36312,68813,15413,857应收票据0000营业成本9,1879,4129,4519,568应收账款2781848548税金及附加588604626659预付账款1,9992,0482,0562,082销售费用1,2531,5101,6972,022存货48,20449,38149,58950,202管理费用380390404426合同资产0000研发费用119146171236其他流动资产3,0513,1313,2463,420财务费用91239218203流动资产合计58,67058,55058,92359,909信用减值损失-101000其他长期投资9999资产减值损失-196000长期股权投资730730730730公允价值变动收益0000固定资产1,2871,6121,9752,374投资收益201201201201在建工程4114114141其他收益28282828无形资产210202194187营业利润678618816973其他非流动资产468462458454营业外收入5555非流动资产合计2,7453,1563,5073,795营业外支出39393939资产合计61,41561,70662,42963,704利润总额644584782939短期借款3,2193,2263,4863,702所得税250227304365应付票据1,2261,2551,2611,276净利润394357478574应付账款7,4687,6517,6837,778少数股东损益32293947预收款项0000归属母公司净利润362328439527合同负债21,68622,25623,07324,306NOPLAT449503612699其他应付款13,40913,40913,40913,409EPS（按最新股本摊薄） 0.36 0.32 0.43 0.52一年内到期的非流动负2,3092,3092,3092,309其他流动负债1,7761,7981,8071,825主要财务比率 流动负债合计51,09351,90553,02754,606会计年度 2021E 2022E 2023E 2024E长期借款3,7513,0742,3981,721成长能力应付债券0000营业收入增长率-9.22.63.75.3其他非流动负债72727272EBIT增长率-20.312.021.614.1非流动负债合计3,8233,1462,4701,793归母公司净利润增长率-43.3-9.333.920.0负债合计54,91655,05155,49756,399获利能力归属母公司所有者权益4,7274,8545,0925,418毛利率25.725.828.231.0少数股东权益1,7731,8021,8401,887净利率3.22.83.64.1所有者权益合计6,5006,6556,9327,304ROE5.64.96.37.2负债和股东权益 61,41561,70662,42963,704ROIC偿债能力5.26.07.38.4现金流量表 单位:百万元资产负债率89.489.288.988.5会计年度 2021E 2022E 2023E 2024E债务权益比143.9130.5119.2106.9经营活动现金流6,848991,2581,317流动比率1.1现金收益585708828931速动比率0.2存货影响-1,539-1,177-207-614营运能力经营性应收影响3,25345901