固收深度报告：公用事业电力行业可转债梳理（行业及正股分析篇）春风有信花开有期（上）

请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分相关研究《春相关研究《春风有信，花开有期(下)——公用事业电力行业可转债梳理(可转债分析与推荐篇)》3-03-07企业》23-03-06力行业可转债梳理(行业及正股分析篇)证券分析师李勇573671iyongdwzqcomcn研究助理徐津晶断完善市场化电力交易平台，以及加快推进电力清洁化。政策落实后，计算行业集中度(CR4)分别为49.06%、45.02%，属于中度集中的寡占能力；绿色科技创新能力；供应链数字化转型能力。转债：以清洁能源发电和高效节能热电联产为主的综合性电力企业，开发的民营上市发电企业，2023/2/15PE(TTM)为12.04倍，处于历史较，且战营业4)晶科转债：专业从事清洁能源的服务商，主营业务分为光伏电站运营和光伏电站EPC两大板块，2023/2/15PE(TTM)为53.10倍，处于高涨，规模庞大的在建项目提升公司的产能增长空间与潜力。6)长集/2/15PE(TTM)为负值。近期多项/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分 3/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分 0 E E S /28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分展，是我国社会发展的重要基础设施，转可转债标的的正股基本面、可转债行情表现3个维度，针对公用事业电力行业中截至公用事业电力行业可转债梳理(可转债分析与推荐篇)》。表1：电力行业存量转债标的基本信息一览(单位：元；%)格上市时转上市时转当前转股转债H股份6H5HH21-05-312231H21-07-221.SZ8.4892数据来源：Wind，东吴证券研究所表2：电力行业存量转债标的基本信息一览(续)(单位：亿元；%)TM发行规模(亿元)转债余额(亿元)转债1%AA3000AA.0000AA791/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分转股溢价率(%)转股溢价率(%)AA9632AA9886AA数据来源：Wind，东吴证券研究所图1：电力行业存量转债转股溢价率及收盘价一览(单位：元；%)- 节能转债福能转债80100120140160180200220最新收盘价(元)数据来源：Wind，东吴证券研究所1.1.电力行业重要政策历史沿革因此政府不断通过推进政策来优化我国的电力市场设计，为电力行业注入动能。为解决对企业的经营和盈利状况，有利于电力企业的持续发展。完备电力交易。发改委和能源局于2016年印发《电力中长期交易基本规28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分表3：电力行业相关政策梳理发布日期发布主体政策/会议名称要点5.3.15进一步完善政企分开、厂网分开、主辅分开的基础上，按照管住中间、放开两头的体制架构，有序放开输配以外的竞争性环节电价，有向社会资本放开配售电业务，有序放开公益性和调节性以外的发用计划；推进交易机构相对独立，规范运行；继续深化对区域电网建和适合我国国情的输配体制研究；进一步强化政府监管，进一步强6.12.29家能源局基本规则(暂行)》周期等内容，规范了电力中长期交易市场的运7.8.28家能源局建设试点工通知》选择南方(以广东起步)、蒙西、浙江、山西、山东、福建、四川、场建设工目场主体开展日前、日内、实时电能量交易，实现调度运行和市有机衔接，促进电力系统安全运行、市场有效运行，形成体现位置特性的电能量商品价格，为市场主体提供反映市场供需和9.9.36/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分0.6.10家能源局规则》用户、售电公司和电网企业“依法依规能源消纳责任”的义务，并规定电力交易机构负责组织开展源电力相关交易时，指导参与电力交易承担消纳责任的市场完成可再生能源电力消纳相应的电力交易，在中长期电力交核、电力交易信息公布等环节对承担消纳责任的市场主体给承担消纳责任的市场主体参与电力市场交易时，应当向电力1.5.8做好力电网企业、用户、售电公司通过签订长周期(如20年及以上)差价合网，市场化交易部分可不计入如全生命周期保障收购小时2.1.18家能源局快建设全统一电力市场体系的交易机制，构建适应新型电力系统的市场机制，到2025年初步建成全国统一电力市场体系，到2030年基本建成2.1.29家能源局准煤以上，原油升并稳定在2亿吨水平，天然气年产量达到2300亿立方米2.5.24家能源局参与电力度运用的参与的市场机制，鼓励新型储能自主选择参与电力，坚持以市场化方式形成价格，持续完善调度运行机制，发挥储术优势，提升储能总体利用水平，保障储能合理收益，促进行业2.6.1家能源局部门可再生能源高质量跃升发展：一是大规模发展，进一步加快提高电装机占比；二是高比例发展，由能源电力消费增量补充转为增量体，在能源电力消费中的占比快速提升；三是市场化发展，由补贴撑发展转为平价低价发展，由政策驱动发展转为市场驱动发展；四高质量发展，既大规模开发，也高水平消纳，更保障电力稳定可靠数据来源：政府机构官网，东吴证券研究所整理.2.电力行业现状及展望、28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分动益于新经济业态下高耗能制造业用电量增速的回落，四大高耗能制造业的用电量由2018年，由高耗能产业转向新兴制造业，用电需求端结构优化明显，有利于行业持续健康发展。需图2：2014-2022年全社会用电量及增速情况(单位：万亿千瓦时；%)9876543210202020212022增速(%)(右轴)8%6%4%2%0%201420152016201720182019全国全社会用电量(万亿千瓦时)数据来源：Wind，发改委能源局，东吴证券研究所图3：2018-2022年全国全社会用电量结构变化情况(单位：%)0%80%60%40%20%0%20182019202020212022一产二产三产居民数据来源：Wind，东吴证券研究所/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分图4：2019-2022年部分行业用电量同比增速(单位：%)0%2019202020212022汽车制造业:新能源车整车制造用电量同比增速(%)电气机械和器材制造业:光伏设备及元器件制造用电量同比增速(%)四大高耗能制造业用电量同比增速(%)农、林、牧、渔业用电量同比增速(%)数据来源：Wind，东吴证券研究所基于中电联的预测2023年该比重有望过半，表明煤炭等化石能源在电力供应中的主导需求显著提升，电网数字化促进各类发电能源互补协同发展。业景气需请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分行业已然成为支撑经济社会低碳转型的关键领域之一。图5：2014-2022年全国发电装机容量及增速情况(单位：亿千瓦；%)3025205012.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%201420152016201720182019202020212022发电装机容量总量(亿千瓦)增速(%)(右轴)Wind吴证券研究所图6：2014-2022年全国发电量及增速情况(单位：万亿千瓦时；%)98765432108%6%4%2%0%201420152016201720182019202020212022全国发电量(万亿千瓦时)增速(%)(右轴)数据来源：中电联，Wind，东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分2012年6月2012年12月2013年6月2013年12月2014年6月2014年2012年6月2012年12月2013年6月2013年12月2014年6月2014年12月2015年6月2015年12月2016年6月2016年12月2017年6月2017年12月2018年6月2018年12月2019年6月2019年12月2020年6月2020年12月2021年6月2021年12月2022年6月图7：2018-2022年非化石能源发电装机容量及占比情况(单位：亿千瓦；%)86420%20182019202020212022非化石能源发电装机容量(亿千瓦)占发电装机总容量比例(%)(右轴)Wind吴证券研究所图8：2014-2022年发电量占比情况(单位：亿千瓦；%) 201420152016201720182019202020212022水电发电量占比(%)火电发电量占比(%)核电发电量占比(%)风电发电量占比(%)太阳能发电量占比(%)其他(%)数据来源：中电联，Wind，东吴证券研究所图9：电力、热力的生产和供应行业景气指数900企业景气指数:电力、热力的生产和供应业数据来源：Wind，东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分.3.电力行业产业链概况。.发电企业.输配电企业电网.用电行业等六种行业数据来源：东吴证券研究所整理售电公司在2015年后呈现市场化趋势，数量增多，起到盘活电力市场的作用。下游系请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分调控区域能源电力市场间的不平衡，防止过度产电造成的能源浪费，以实现供需平稳。息破，引领产业链各端协同发展。1.4.电力行业集中度分析行图11：2016-2022年电力行业企业单位数及增速(单位：个；%)14000120001000080006000400020000201620228%6%4%2%0%20172018201920202021电力、热力的生产和供应企业单位数(个)企业单位数增长率(%)数据来源：Wind，东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分图12：2022Q1-3营收前十电力上市企业(单位:亿元)华能国际国电电力大唐发电华电国际浙能电力长江电力粤电力A国投电力广州发展上海电力05000000500000500数据来源：Wind，东吴证券研究所图13：总市值前十电力上市企业(单位:亿元)长江电力三峡能源华能国际国投电力国电电力川投能源华电国际浙能电力南网储能大唐发电02,0006,02,0006,000数据来源：Wind，东吴证券研究所1.5.电力行业从业企业发展核心竞争力1.5.1.区域优势一握1.5.2.快速高效的开发和建设能力得更大的市场竞争力。请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分1.5.3.绿色科技创新能力业具有更大的竞争优势。1.5.4.供应链数字化转型能力能化建设的电网能够更快、更精准得提升电力供应链运营效能、驱动供应链动态调整，并且拉动电力行业全产业链协同发展。2.1.福能转债——福能股份正股福能股份(600483.SH)是一家以清洁能源发电和高效节能热电联产为主的综供请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分高运营效率。公司主营业务收入主要以供电为主，2021年供电营业收入为94.92亿元，占比气发电机组替代电量业务现金流入同比减少；销售毛利率和销售净利率分别为22.41%ct请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分1/28/23/2/10/25/2/12/27/22/29/24/2/11/26/21/28/23/2/10/21/28/23/2/10/21/28/23/2/10/25/2/12/27/22/29/24/2/11/26/21/28/23/2/10/21/28/23/2/10/25/2/12/27/22/29/24/2/11/26/21/28/23/2/10/2图14：2014年至2023年2月福能股份PE-Band50.898X数据来源：Wind，东吴证券研究所图15：2014年至2023年2月福能股份PE走势(单位：倍)0200Wind，东吴证券研究所2.2.川投转债——川投能源正股川投能源(600674.SH)是四川省投资集团旗下从事电力生产的上市公司，公通、通信等市场机遇，公司产业结构进一步趋于多元化，利润增长点得到有益补充。请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分纳入合并范围导致应收账款较年初大幅增长所致；销售毛利率为37.40%，同比减少pctPETTM倍、湾河公司因大坝治理带来的不利影响并实现营业收入增长，现金流稳定、充沛、持续。万开益将随着两、杨电站投产及大渡河公司股权增持稳步增加，配置性价比良好。图16：2014年至2023年2月川投能源PE-Band864201/28/23/2/10/25/2/12/27/22/29/24/2/11/26/21/28/23/22022/10/2收盘价17.884X15.541X13.199X10.856X8.514X数据来源：Wind，东吴证券研究所图17：2014年至2023年2月川投能源PE走势(单位：倍)501/28/23/2/10/25/2/12/27/22/29/24/2/11/26/21/28/23/2/10/2PE50%分位75%分位Wind，东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分2.3.嘉泽转债——嘉泽新能正股嘉泽新能(601619.SH)隶属于宁夏嘉泽集团有限公司，是一家致力于绿色能发电资产管理和新能源产业基金业务四模领先的风力发电企业。公司自2021年起大力向新能源电站提供出售业务和资产管理电和发电资产管理的毛利率分别为59.77%和50.33%，其中发电的毛利率同比增加M块并重的转变；经营理念方面，公司实现了从重资产运营向轻重资产运营并重的转变。0/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分/7/20/11/20/3/20/7/20/11/20/3/20/7/20/11/20/3/20/7/20/11/20/3/20/7/20/11/20/3/20/7/20/11/20/3/20/7/20/11/20/3/20/7/20/11/20/3/20/7/20/11/20。图18：2017年7月至2023年2月嘉泽新能PE-Band50X20.240X10.096X数据来源：Wind，东吴证券研究所泽新能PE走势(单位：倍)0Wind，东吴证券研究所正股晶科科技(601778.SH)是专业从事清洁能源的服务商，公司主营业务主要分EPC、电站投资、电站建设、电站运营和电站管理等环节，以及光伏电站EPC工程总承包、电站运营综资产分布降低经营风险和区域风险。自2017年开发海外光伏发电市场以来，公司充分利用全球资源整合能力，与法国电力集团(EDF)、阿布扎比未来能源公司(Masdar)、韩国电力公司(KEPCO)、法国道达尔(Total)、中国电力国际有限公司等多家全球能源内收入为36.52亿元，占比99.39%；境外收入0.21亿元，占比张方面，2022年公司通过增发股票募集资金24.17亿元拟用于工程建设1/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分/5/19/7/19/9/19/11/19/1/19/3/19/5/19/7/19/9/19/11/19/1/19/3/19/5/19/7/19/9/19/11/19/1/19/3/19/5/19/7/19/9/19/11/19/1/19伏发电项目；3)广东农垦红十月农场300MW农光互补光伏发电项目(一期)；4)分建快提升电站运维和综合能源服务的市场份额。截至2022H1，公司2022上半年新增代维容量有M5.19)、69.87倍(发生图20：2020年5月至2023年2月晶科科技PE-Band86420/5/19/7/19/9/19/5/19/7/19/9/19/11/19/1/19/3/19/5/19/7/19/9/19/11/19/1/19/3/19/5/19/7/19/9/19/11/19/1/19收盘价55.079X46.891X38.702X30.513X22.324X数据来源：Wind，东吴证券研究所科科技PE走势(单位：倍)00数据来源：Wind，东吴证券研究所2/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分组件价格持续高涨等影响，公司2022年三季度营收EPC具备发展潜力。2.5.节能转债——节能风电正股节能风电(601016.SH)是从事风力发电项目开发、投资管理、建设施工、运，使公司逐步发展成为国内国际全面布局的专业化风电公司。1.8万千瓦；3/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分营性资产和收入都与风力发电相关，2022年业绩增幅显著。公司具有丰富的风电场运利来产能增长潜力巨大，成长空间可观，具有较高的配置性价比。图22：2014年9月至2023年2月节能风电PE-Band86420/9/29/3/29/9/29/3/29/9/29/9/29/3/29/9/29/3/29/9/29/3/29/9/29/3/29/9/29/3/29/9/29 22.864X/3/29/9/29/3/29/9/29/3/29/9/29 39.719X14.436X数据来源：Wind，东吴证券研究所能风电PE走势(单位：倍)02014/9/29/4/29/11/29/6/29/1/29/8/29/3/29/10/29/5/29/12/29/7/29/2/28/9/30/4/302022/11/30Wind，东吴证券研究所2.6.长集转债——长青集团正股长青集团(002616.SZ)是一家致力于生物质发电业务的民营企业，公司主要有4/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分营的领先地位。比在布局方面，公司的秸秆发电项目主要分布在黑龙江、山东、辽宁、吉林、江苏、河南；垃圾发电的两个项目均在广东区域；燃煤集中供热的三个项目分布在河北满城、公司在行业竞争中增加了规模上的优势。截至2022年末，公司农林生物质发电业务总入大幅增长作出贡献。2021年在疫情阻碍上游供应与物流导致生物质行业燃料成本上涨，叠加补贴电价司M年公司所处的生物质发电行业普遍面临项目补贴电价支付5/28请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分1/28/23/2/10/25/2/12/27/22/29/24/2/11/26/21/28/23/2/10/21/28/23/2/10/25/2/12/21/28/23/2/10/25/2/12/27/22/29/24/2/11/26/21/28/23/2/10/21/28/23/2/10/25/2/12/27/22/29/24/2/11/26/21/28/23/2/10/2图24：2014年至2023年2月长青集团PE-Band00X32.957X12.958X数据来源：Wind，东吴证券研究所图25：2014年至2023年2月长青集团PE走势(单位：倍)025%分位50%分位75%分位Wind，东吴证券研究所表4：电力行业正股2021、2022Q3、2022E营业收入表现及变动(单位：