商贸零售-美容护理行业深度报告：医美差异化新品打造增量空间美妆国货崛起趋势延续-东北证券

8医美差异化新品打造增量空间，美妆国货崛起趋势延续提升和多元化需求驱动，中国医美市场仍将维持稳定增长，根据中国整医美占比进一步扩大，2024年占医美市场55%，其中目较多，客单价容易受到影响。消费降级趋势之下，医美中端市场将依然受到较大影响，高端市场仍可维持平稳增长。医美需求放缓，但新旧更迭的行业属性始终存在，一方面终端消费者呈现较强的喜新特征，另一方面新品具有更充足的利润空间，成为下游机构重点推广的产品，技术及材料的迭代推动产品的更新仍将是医美行业青睐，建议关注持续打磨产品品质，品牌力持续提升的珀莱雅；产品极具高质价比，稳步推进新品打造和渠道建设风险提示：消费恢复不及预期；新品节奏不及预期；行业监历史收益率曲线历史收益率曲线2024/22024/52024/8行业数据行业数据相关报告相关报告领者，研发创新铸就增长引擎》请务必阅读正文后的声明及说明 4 4 6 7 7 9 9 2.2.3.胶原蛋白：重组胶原仍为蓝海市场，适应症拓展和渗透率提升同步推进 11 11 13 25 4 4 5 6 6 6 7 7 7 8 8 8 8 9 9 9 9 请务必阅读正文后的声明及说明3/27 5 5 请务必阅读正文后的声明及说明 底伴随一系列货币政策刺激，低估值的美容护理板块快速反弹，随后再次0%40%30%20%0%-10%医药生物农林牧渔医药生物农林牧渔美容护理食品饮料纺织服饰轻工制造建筑材料基础化工社会服务房地产钢铁煤炭电力设备传媒综合有色金属石油石化机械设备建筑装饰计算机国防军工公用事业交通运输商贸零售沪深300汽车电子家用电器通信非银金融银行请务必阅读正文后的声明及说明 科笛-B贝泰妮科笛-B贝泰妮普门科技复锐医疗科技华熙生物昊海生科福瑞达水羊股份华东医药科思股份珀莱雅朗姿股份爱美客敷尔佳锦波生物江苏吴中润本股份丸美生物巨子生物美丽田园医疗健康24Q3美容护理机构持仓环比下滑，医疗美容块持仓比例下滑最为明显，主要系消费降级背景下，终端医美机构及上游产品行业属性行业名称23Q323Q424Q124Q224Q324Q3环比一级行业SW美容护理44.33%46.40%44.23%46.33%43.95%-2.38pct二级行业SW个护用品48.46%47.87%43.96%46.55%44.30%-2.25pct二级行业SW化妆品42.49%47.22%45.96%47.90%45.64%-2.26pct二级行业SW医疗美容34.71%37.56%35.42%37.19%33.73%-3.46pct行业属性行业名称23Q323Q424Q124Q224Q324Q3环比一级行业SW美容护理2.25%4.78%3.08%4.40%3.07%-1.33pct二级行业SW个护用品1.67%4.30%2.59%4.55%3.11%-1.44pct二级行业SW化妆品2.10%4.24%2.70%3.40%2.24%-1.16pct二级行业SW医疗美容15.79%18.16%10.37%18.23%11.24%-6.99pct请务必阅读正文后的声明及说明 0及市场下沉，护肤品国货崛起等因素作用下，板块收入在消费整体承母净利率同样明显下滑，主要系市场承压及竞争加剧之下，较多护肤加大营销投放，导致出现增收不增利的状况；此外医美企业净利率相结构持续改善以及品牌力强劲的护肤品企业如珀莱雅、丸美生物等同50请务必阅读正文后的声明及说明 医美收入——yoy50非手术手术——非手术yoy——手术yoy50年明显降速。其中生美直营的活跃会员人数和会员平均消费额分别增长9.86%/1.26%。医美的活跃会员人数和会员平均消费额分别增长12.06%及下降请务必阅读正文后的声明及说明 50营业收入——yoy 50 元化需求驱动，中国医美市场仍将维持稳定增长，根据中国整形美容协会的数据，2024年中国医美市场规模已达到约2700亿元，同比增长约10%，预计未来4年仍其中注射类、能量源和其他类分别占非手术医美市场的45%、45%和10%，注射类引流项目较多，客单价容易受到影响。请务必阅读正文后的声明及说明 数据来源：中国整形美容协会，东北证券数据来源：中国整形美容协会，东北证券整体经济承压导致消费市场面临较大压力，其中中产群体消美消费者减少消费，而高端需求人群减少医美消费的人群仅占5%。预计消费趋势之下，医美中端市场将依然受到较大影响，高端市场仍可维持稳步增9%44%47%有所减少基本持平有所增加数据来源：德勤中国，艾尔建美学，东北证券5%39%56%有所减少基本持平有所增加数据来源：德勤中国，艾尔建美学，东北证券2.2.1.玻尿酸：市场竞争激烈铺垫了成熟的生产工艺和充分的市场认可度，持续作为主要的医美注射批产品的不断增多，玻尿酸市场竞争将进一步加剧，尤其中低端品牌繁严重，大范围用于机构拓客，盈利空间有限，但其中具有细分适应症的助差异化需求和合规趋严的趋势获得一定市场空间。此外高端市场依然请务必阅读正文后的声明及说明10/ 数据来源：新氧，各公司公告，东北证券随国内厂家的积极布局，预计竞争环境将逐渐激化。品牌积淀牌如保妥适和衡力等仍将继续占据市场的绝大多部分份额，新和产品成分的差异化，但部分产品正尝试在肉毒素注射方式等结合微针涂抹方式等，有望在快速扩张的市场中占据一席之地。表4：国内获批肉毒素产品数据来源：新氧，国家药监局，东北证券“HUTOX”肉毒素重组A型肉毒毒素参股公司重庆誉颜自研并拥有全球知识产权，华东全球首款且目前唯一已递交上市申请的重组A型肉许可申请获药监局受理韩国上市申请已获受理海生科拥有中国的独家研床经典注射型肉毒毒素全球第二家进入临床阶段 2.2.3.胶原蛋白：重组胶原仍为原蛋白具有更高生物相容性和进一步优化加工的优势，受制于研发技术的高壁垒，商业化进程较慢，国内重组胶原注射产品仅锦波生物的两款水光域尚无产品推出，重组胶原仍为蓝海市场。众多厂家正积极突破联技术，将依靠生物相容和新材料优势快速从水光向填充领域拓蛋白经过滤除菌及无菌操作方式分散于磷酸生理食盐缓用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹(如眉间纹、额头纹和鱼尾纹水适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正鼻唇沟用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正鼻唇沟重微球体的胶原蛋白悬浮液，含微量利多卡因；胶原蛋白来自澳大利亚的牛皮用于注射到真皮深层以纠正鼻唇沟纹，或填充到骨鼻3.5%牛胶原蛋白及0.3%盐液用于面部真皮组织填充以用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹（包括眉间纹、额头纹和鱼尾2mg/ml。产品预装于无菌预用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹（包括眉间纹、额头纹和鱼尾数据来源：新氧，国家药监局，公司公告，东北证券2年，且再生材料微球可被人体完全代谢，受到高端市场消费者的已获批再生材料仅五款，竞争相对温和，且本身定位高端，受消费限。伴随多款产品获批，叠加厂商端和机构端的联合推广，有望充增长的填充抗衰需求，实现市场空间的进一步扩张。请务必阅读正文后的声明及说明12/ 聚左旋乳酸微球PLLA实心结晶体刺激胶原150mlPLLA，可稀适合大面积2021年4月华东医药体刺激胶原蛋颞部、下颌等骨性填充2021年4月聚左旋乳酸-乙二醇共聚物微球（PLLA-PEG玻尿酸玻尿酸及时填充，微球刺激颞部、下颌等骨性填充聚左旋乳酸-乙二醇共聚物微球（PLLA-PEG玻尿酸相对濡白更具适合浅层皮肤填充，塑造轮廓线条江苏吴中聚双旋乳酸微球球内外均刺激浅层至深层数据来源：新氧，国家药监局，各公司公告，东北证券手术满足，但具有风险高和恢复周期长的弊端。Kybella在中国的专利将于2025到期，国内厂商正积极布局以脱氧胆酸为核心成分的溶脂针求而逐步放量。溶脂针相对其他注射产品的疼痛感较为强烈高，出现误差便可能出现皮肤溃烂和溶血等严重副作用，通2.2.6.光电医美：监管加严趋势激光设备竞争激烈，射频及超声有望持续扩容。传统光子及激光类设备种类繁多，非合规产品占据，依然存在广阔的国产合规产品替代空间，随射规监管趋势加严，提前获得合规资质的产品将占据明显优请务必阅读正文后的声明及说明13/ 通过多元相控射频技术对胶原的重组和新生全面改善身体的各类松弛，多余脂肪堆积等问题从源头低温精准抑制黑色素合成和转运，达到改善肤质肤色国内代理人后，体外冲击波治促进局部血液循环、软化松解2022年8月获批2023年3月获批超脉冲光治疗用于血管性疾病、皮肤表浅的色素性疾病及减少毛发的辅助通过刺激运动神经元诱导肌肉祛除纹身及治疗皮肤色素类疾2024年9月获批新旧更迭的行业属性始终存在，一方面终端消费者呈现新品具有更充足的利润空间，成为下游机构重点推广的填充，若进一步新增面部的小众适应症，以及扩大蛋白的效果，具有良好的生物相容性和可降解性等优势，率先获批请务必阅读正文后的声明及说明14/ 30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%——化妆品指数沪深300总额增速。线上促销活动导致月份之间化妆品销售额波动较大，65432100请务必阅读正文后的声明及说明15/ 形态创新对消费者的吸引度大幅降低，侧重基础品质和睐。护肤品功效由入门到进阶主要分为保湿补水、美白面上多数成分如玻尿酸等主要满足基础的补水功效，进为稀缺，不少产品正通过积极展开成分和配方研发，现产品功效的进一步升级，并以新品或子品牌的形式逐步向外拓展增线上增速放缓，精准营销为稳定盈利主要因素。2024年国内化妆品市场规模约持快速增长但增速大幅放缓。线上平台竞争逐步趋于白热化，流量成本不断高企，如何提升精准化营销能力以迅速锁定目标人群，以及进一步实现客请务必阅读正文后的声明及说明16/ 0淘天抖音淘天抖音京东线上其他.19.8%21.5%52.4%61%5.0%47.6%数据来源：青眼情报，东北证券数据来源：青眼情报，东北数据来源：公司公告，东北证券（巨子生物和上美股份道仍维持增长但流量成本高企，微信小店等渠道尚处于布局前请务必阅读正文后的声明及说明17/ 市场竞争日益激烈，龙头品牌凭借长期打造的产品及渠道等优势，持续认可，长期占据主要市场空间并稳中有升。2024年国内top50和top10化妆品市占消费降级趋势之下，消费者消费愈加理性化，逐步偏向高性价比的国在2023年已达到11.8%，国0502014201520162017201请务必阅读正文后的声明及说明18/ 关注持续打磨产品品质，品牌力持续提升的珀请务必阅读正文后的声明及说明19/ 4.1.1.昊海生物科技：国产高发、生产及销售植入性可降解的生物医用材料，先后突破医用透明丁糖、医用胶原蛋白海绵和重组人表皮生长因子等的生产技术，逐科、外科和医美四大领域，持续强化研发壁垒，依靠研发创新打造长期增长动能。的医学学术背景，叠加不断加大的研发投入，技术优势稳激光及射频设备：公司医用级射频在国内市场具有显著稀用级射频受监管趋严影响，公司紧抓射频新规延期的窗口数据来源：公司公告，公司官网，东北证券有所承压，主要受集采价格下降影响，随集采推动产品放量，叠加占比提升，晶状体有望恢复增长；OK镜受制于消费承压及市场竞争加剧，随公司的明显影响，随外科手术安全性的共识逐渐提高，板块有望止跌回稳。请务必阅读正文后的声明及说明20/27 4.1.2.江苏吴中：医药&医美双轮速切入消费型医疗美容行业，打造第二增长曲线。在医美产品打造同时不断深化科研实力和加快自主研发进度，以期打造出高技术含量的核心产品，构建自身竞争壁垒；目前公司通过代理+自研的方式已经初步形成较为完善的医美产品管线，涵盖再生材料、玻尿酸、胶原蛋白和溶脂针等多个赛道。亿元/-12.42%/占比69.21%，主要系主动调整4月上市并贡献利润，带动盈利能力同比及环比大幅改善，单品仍处段，预计将为公司贡献显著业绩增量。5010-3.75%-3.21%阔。考虑到“艾塑菲”仍处前期布局阶段，调整盈利预测，预计—请务必阅读正文后的声明及说明21/27 HPV生物蛋白领域，具备医疗器械和功能性护肤品的全产业链体系，其中和高度的产品稀缺性，叠加稳健的渠道建设，产品业绩实现高速增长864206543210用全产业链优势，广泛覆盖护肤、皮肤科和妇科等应用场景；在过持续加大研发投入，稳步推进功能蛋白基础研究，构筑起从底35.16%34.62%38.27%请务必阅读正文后的声明及说明22/27 优势。旗下核心品牌可复美与可丽金凭借安全性与功效深受可丽金成为中国专业皮肤护理市场第三畅销品牌。公司将继断提升的销售规模奠定产能基础；同时将充分利用自身技术分产品看：功效性护肤品收入19.4亿/+62.0%/占比76.4%，医用敷料收入5.9亿/+48.9%/占比23.3%，保健食品及其他收入0.09亿/-品牌知名度稳步提升。086420品表现亮眼，接力推动业绩增长，此外公司产品储备丰富，叠加稳健的渠道建设，亿，对应PE分别为27倍/21倍/17倍。维持“买入”评级。营业收入(+/-)%30.14%归属母公司净利润(+/-)%每股收益（元）市盈率市净率净资产收益率(%)35.36%33.28%37.70%36.68%34.27%总股本(百万股)请务必阅读正文后的声明及说明23/27 其中悦芙媞同样定位大众护肤，但价格带更低，与珀莱雅针对白领人群OR品牌专注于头皮健康与洗护，持续强化身心健康和亲近自然的品牌理念；惊时为专注头皮微生态的功效洗护品牌，秉承科学护肤理念，结合对中国消压。分品牌看，主品牌珀莱雅延续快速增长；彩棠及OR调增长；悦芙媞仍处调整阶段，保持稳健增长。0营业总收入——yoy32.43%32.28%32.43%32.28%8420力，此外新品稳步推进，子品牌不断发力，丰富矩阵推元，归母净利润为15.20/18.01/20.62亿元，对应PE为22/19/16倍，维持“买入”营业总收入（百万）同比%37.82%39.45%归属母公司净利润（百万）同比%每股净收益（元）市盈率市净率净资产收益率（ROE）股息收益率总股本