2月固定收益月报：2026年较2021年有何异同

索引索引内容目录一、2月债市前瞻：2026年较2021年有何异同？ 4二、1月债市复盘 6债市走势复盘：情绪冲击逐步消化，债市调整后迎来首轮修复 6资金面：整体均衡 7二级走势：先上后下 9债市情绪：1月国债利差继续走阔 债券供给：1月同业存单发行利率下行，下周地方债供给量增大 12三、经济数据：二手房成交有所恢复，工业生产边际走弱 15四、海外债市：美联储宣布维持利率不变 18五、大类资产：黄金、原油走强，生猪价格走弱 20六、2月债市日历 20七、风险提示 22图表目录图1：21年信用周期大幅走弱，26年或温和走弱 4图2：21年地产周期见顶回落，26年或仍处磨底阶段 4图3：2026年广义赤字率或将边际放缓 5图4：目前26Q1发行地方债1.4万亿，10Y以上占比为54% 5图5：2025年下半年以来资金利率波动降低、长期保持低位 5图6：2021年与2025年股市强劲时非银存款同比增速走高 6图7：2025年债基份额增长停滞、股基份额持续增长（亿份） 6图8：1月央行流动性投放情况 8图9：隔夜回购利率（%） 8图10：七天回购利率（%） 8图存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%） 9图12：3M国股银票转贴现利率（%） 9图13：18年以来10Y国债新老券利差与活跃券切换点（BP） 10图14：18年以来10Y国开债新老券利差与活跃券切换点（BP） 10图15：2024年以来30Y国债次活跃券与活跃券利差变化 图16：30Y国债换手率与国债利率（周度，%） 图17：26年1月国债利差继续走阔 图18：银行间债市杠杆率（%） 12图19：交易所债市杠杆率（%） 12图20：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度 12图21：中长期利率债基中位数（年）与久期分歧度 12图22：利率债净融资额月度走势（亿元） 13图23：26年1月同业存单发行利率下降 15图24：26年1月1YNCD-R007利差均值为6.4bp，较25年12月均值走窄0.8bp 15图25：中观高频经济数据表现（春节对齐） 16图26：基建与物价高频数据表现（春节对齐） 17图27：美国海关海运进口提单数据（单位：TEUs） 18图28：中美10Y国债收益率利差（%） 20图29：大类资产涨跌幅（%） 20表1：26年1月情况总结与26年2月关注 6表2：1月国债和国开债收益率走势 9表3：国债、地方债、政金债、同业存单发行情况 13表4：2026年1月国债发行情况与2026年2月国债计划发行情况 14表5：各市场主权债利率月度表现 19表6：2月债市日历（2026/2/2-2026/2/28） 21一、2月债市前瞻：2026年较2021年有何异同？202510Y259月、26121.9%2018~20222023~202622020Q4~2021Q1利率震荡磨顶后开启缓慢下行趋势，这次有何异同？年中至20212026图1：21年信用周期大幅走弱，26年或温和走弱 图2：21年地产周期见顶回落，26年或仍处磨底阶段

中债国债到期收益率:10年，%信贷脉冲（右轴）信贷脉冲（扣除短贷票据和政府债，右轴）19/1 20/1 21/1 22/1 23/1 24/1 25/1

1050-5-10

0

房地产开放投资完成额当月同比，%中债国债到期收益率:10年，%，右轴19/119/1020/721/422/122/1023/724/425/125/10

3.503.303.102.902.702.502.302.101.901.701.50财政政策与地方债供给角度，超常规政策退出后，广义赤字率或将边际放缓；但相比于2021202120252021图3：2026年广义赤字率或将边际放缓 图4：目前26Q1发行地方债1.4万亿，10Y以上占比为54%一般预赤字率 广义赤率0%9%0%9%8%7%8.8%8.2%8.3%6.7%6.6%6.2%6.2%6% 4.9%5%4%3.0%3.0%3%2%1%0%3.4%3.8%4.0%3.6%3.8%4.0%4.0%2.6%2.8%3.2%2.8%3.0%

0

地方债发行合计，亿元10Y以上地方债发行占比，右轴20/320/1221/922/623/323/1224/925/626/3

70%60%50%40%30%20%10%0%财政部、中国政府网、 ，假设2026年GDP/减指数为5%/0%

的部分

，26Q1数据为截至2026年1月31日已公布2021年与202620212021202030BP202625BPMLF提供流动性支持，宽货币的总量政策预期下降，但资金面或仍保持合理充裕。图5：2025年下半年以来资金利率波动降低、长期保持低位4.0

DR001（%） DR007（%） 7DSLF利率（%）7天逆回购率（%） 超储利率（%） 临时隔夜回购率临时隔夜回购率（%）3.53.02.52.01.51.00.50.019/1 19/7 20/1 20/7 21/1 21/7 22/1 22/7 23/1 23/7 24/1 24/7 25/1 25/7 26/1，数据截至2026年1月30日2021年保202620212026图6：2021年与2025年股市强劲时非银存款同比增速走高 图7：2025年债基份额增长停滞、股基份额持续增长（亿份）30 4500 12中国:对其他金融性公司负债:中国:对其他金融性公司负债:其他存款性公司:同比，% 居民存款同比，%上证综合指数月均值，点，右轴 混合型基金债券型基金400020 815 3500 610 430005 2020/120/921/522/122/923/524/124/925/526/1

2500

020/320/921/321/922/322/923/323/924/324/925/325/9，上证综合指数截至2026年1月，其他数据截至2025年12月中期来看长端利率或类似2021110Y1.90%1.81%1.8%-1.9%2月地5Y3-5Y10Y国开-10Y表1：26年1月情况总结与26年2月关注因子1月总结2月关注整体走势情绪冲击逐步消化，债市调整后迎来首轮修复政府债供给、春节扰动资金面1月资金价格整体走高，央行加量续作买断式逆回购与MLF政府债供给、央行公开市场操作债市情绪1月30Y-10Y国债利差走阔，债基久期月内先上后下券商、基金交投行为经济数据1月制造业PMI景气重返收缩区间通胀、社融、外贸、经济数据政策方向货币端八项政策包含结构性降息，财政六项政策支持民间投资与促消费扩内需相关政策海外债市美联储维持利率不变，特朗普提名凯文·沃什出任美联储主席美国经济数据、美联储表态权益市场小幅走强权益市场情绪变化商品市场1月沪金、原油走强，生猪走弱美元、黄金走势国新办、二、1月债市复盘债市走势复盘：情绪冲击逐步消化，债市调整后迎来首轮修复第一周：10Y国债利率上行3bp至1.88%。A26后半周随着利空因素的初步释放，市场情绪边际回暖，超长端重回2.3%附近点位。第二周：10Y国债利率下行4bp至1.84%。9000“V”第三周：10Y国债利率下行1bp至1.83%。1LPRMLF“，市场对MLF第四周：10Y国债利率下行2bp至1.81%。超长债则在止盈情绪升温和供给担忧等因素影响下走弱，收益率曲线转为陡峭。资金面：整体均衡央行通过四大工具净投放96781149000300071月1413043274649F9000MLF20002000017000国库现金定存发行2100亿元、国库现金定存到期1500亿元。图8：1月央行流动性投放情况逆回购投放亿元） 买断式回购亿元）MLF净投放（亿元） 现券净入（元）国库定净投（亿） 降准释（亿四大工具降准净放（轴，元）0

287831202328783120238097115988539990296785915 26061640810-4700381-2830-6450-1992-567332082479386319-20000

-1500024/124/224/124/224/324/424/524/624/724/824/924/1024/1124/1225/125/225/325/425/525/625/725/825/925/1025/1125/1226/1， 2026.1.31。1月资金价格整体走高。1R0015BP1.41%R0072bp1.55%；DR0016bp1.34%DR0072BP1.51%3MFR007-1Y3M1月03M国股银票利率为145，1(1/4-1/30)图9：隔夜回购利率（%） 图10：七天回购利率（%）3.02.82.62.42.22.01.81.61.41.2

DR001 R001

2.62.42.22.01.81.61.41.2

DR007 R007 R007：20日移动平均 图存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%） 图12：3M国股银票转贴现利率（%）2.22.12.01.91.81.71.61.51.4

利率互换:FR007:1年固定利率同业存单:发行利率:3个月二级走势：先上后下固定利率同业存单:发行利率:3个月1月收益率先上后下。3m、3y、20y30y5y-3y、7y-5y、50y-30y1日，7y、5y12316bp、5bp1.68%、1.58%较大；30y-10y、3y-1y12316bp48bp、10bp表2：1月国债和国开债收益率走势利率水平（）3m1y3y5y7y10y20y30y中位数1.511.541.771.902.102.212.382.43最新水平1.351.301.401.581.681.812.262.29变动情况（bp）9-42-5-6-422国债1月走势最新分位数17710181723273941经调整后分位数27271927226164中位数1.621.721.911.982.162.282.442.47中位数1.621.721.911.982.162.282.442.47最新水平1.531.581.691.801.921.992.402.42变动情况（bp）1月走势103-0.5-2-4-10.30.1 最新分位数经调整后分位数372422312630474779574050404662653年-1年5年-3年期限利差7年-5年 10年-7年30年-10年30年-20年50年-30年中位数（bp）19151442649国债最新水平（bp）1017101448318变动情况（bp）6-7-1261-31月走势 /最新分数 （%）前一期位数 （%）347115189310047931696839744973年-1年5年-3年7年-5年10年-7年20年-10年中位数（bp）16817126最新水平（bp）111012742国开债变动情况1月走势（bp）/-4-1-222最新分位数（%）256848199前一期分位数（%）46762273961y3y5y7y10y20y国开债中位数9.617.544.695.883.945.22隐含税最新利率水平17.9017.1812.2112.688.825.78率(%)最新分位数94911001009958注：数据为滚动三年分位数26年1月10Y10Y30Y10Y26110Y0.97bp（25120.04bp）10Y26110Y1230Y与2500006.IB2bp26130-0.6bp（251231日为-0.45bp）。图13：18年以来10Y国债新老券利差与活跃券切换点（BP） 图年以来10Y国开债新老券利差与活跃券切换（BP）新老券差 新老券新老券差 新老券差 活跃券换点新老券差 新老券差 活跃券换点1510105 50-5-1018/1 19/1 20/1 21/1 22/1 23/1 24/1 25/1 26/1

0-5-10-1518/1 19/1 20/1 21/1 22/1 23/1 24/1 25/1 26/1，数据截至2026年1月30日 ，数据截至2026年1月30日图15：2024年以来30Y国债次活跃券与活跃券利差变化840

230009.IB-230023.IB(BP) 2400001.IB-230023.IB(BP) 230023.IB-2400001.IB(BP)2400001.IB-2400004.IB(BP) 230023.IB-2400004.IB(BP) 2400001.IB-2400006.IB(BP)230023.IB-2400006.IB(BP) 2400001.IB-2400006.IB(BP) 230023.IB-2400006.IB(BP)230023.IB-2500002.IB(BP) 2500005.IB-2500002.IB(BP) 2500006.IB-2500002.IB(BP)2500002.IB-2500006.IB(BP) 30Y国债到期收益率，%，右轴3.002.502.0024/124/224/124/224/324/424/524/624/724/824/924/1024/1124/1225/125/225/325/425/525/625/725/825/925/1025/1125/1226/1，数据截至2026年1月30日债市情绪：1月国债利差继续走阔26年13010Y261月，30Y2512261302512312.9bp5.8bp。261108.2%123.0%261302512310.04102612512图16：30Y国债换手率与国债利率（周度，%） 图17：26年1月国债利差继续走阔30年国债换手率(周度，%)30Y国债利率（%,右轴)8070605040302010

2.42.32.22.12.01.91.8

50-10

国债50Y-30Y(BP)

国债30Y-10Y(右轴,BP)55024/1024/1225/225/4 25/6 25/825/10

1.7

23/423/823/1224/424/824/1225/425/825/12图18：银行间债市杠杆率（%） 图19：交易所债市杠杆率（%）111110109

126125124123

2022年 2023年 2024年 年年年年2024年107106

1211201191051

5 9 13172125293337414549

118

1 5 9 13172125293337414549、中债登、上清所 测算 、上交所 测算图20：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度 图21：中长期利率债基中位数（年）与久期分歧度3.23.02.82.62.42.22.01.81.6

0.700.650.600.550.500.4522/1123/122/1123/123/323/523/723/923/1124/124/324/524/724/924/1125/125/325/525/725/925/1126/1

4.03.83.63.43.23.02.82.62.42.2

0.700.650.600.550.500.450.400.3522/1123/122/1123/123/323/523/723/923/1124/124/324/524/724/924/1125/125/325/525/725/925/1126/1中位数 分歧度；右轴

中位数 分歧度；右轴测算 测算2.5债券供给：1月同业存单发行利率下行，下周地方债供给量增大26年1月利率债净融资额环比25年12月上升，较25年1月上升。20261月3111331225128524202529771426825129172617543251258922611501亿元，较25年12月增加1715亿元。图22：利率债净融资额月度走势（亿元）25000

国债 地方政府债 政金债 利率债合计，右

2500020000

200000

15000100005000-5000

0，数据截至2026年1月31日同业存单地方政府债政金债国债利率债总计16934同业存单地方政府债政金债国债利率债总计169348633692812170277323129128372341233892328691274864104442443515220557656711018521431176579736032709427净融资（亿元）下月计划2025同期2025.112025.122026.1债券类型发行规模（亿元）同业存单-6228-5776-51111319-18402地方政府债75431651655247614377政金债1501-21422911042-5136国债4268335161084531-2929利率债总计1331247881495110335-36892026131日公布的数据，后续或还有新增。26年1月国债发行规模环比下降，但同比增加。26年1月1日-1月31日共发行国债1312170251260412511985129%11430Y260002.IB，3202.38%；2630Y320表4：2026年1月国债发行情况与2026年2月国债计划发行情况2026年1月国债发行情况交易代码债券简称发行起始日发行规模(亿)发行期限(年)票面利率(%)全场倍数历史分位数（%）边际倍数历史分位数（%）260003.IB26附息国债032026-01-231500.005.001.545.0696.401.1024.90250023xf2.IB25附息国债23(续发2)2026-01-231650.003.001.403.4668.601.2031.10269906.IB26贴现国债062026-01-21400.000.251.243.1155.002.9869.40250025xf.IB25附息国债25(续发)2026-01-211600.007.001.665.9199.2018.4094.40269905.IB26贴现国债052026-01-14400.000.251.173.1355.703.5772.80260002.IB26附息国债022026-01-14320.0030.002.385.1796.9022.1695.30260001.IB26附息国债012026-01-141350.001.001.222.2926.101.2231.90250022xf2.IB25附息国债22(续发2)2026-01-091800.0010.001.785.4898.0023.7695.40269904.IB26贴现国债042026-01-07400.000.251.172.9048.301.1327.50250024xf.IB25附息国债24(续发)2026-01-071750.002.001.363.1456.8041.0897.40269903.IB26贴现国债032026-01-06300.000.171.163.1155.003.2871.30269902.IB26贴现国债022026-01-06300.000.081.073.4467.803.9974.80269901.IB26贴现国债012026-01-06400.000.501.262.9951.201.2131.502026年2月国债计划发行情况交易代码债券简称发行起始日发行规模(亿)发行期限(年)票面利率(%)发行方式260001xf.IB26附息国债01(续发)2026-02-061200.001.001.22混合式260002xf.IB26附息国债02(续发)2026-02-06320.0030.002.38荷兰式250024xf2.IB25附息国债24(续发2)2026-02-041300.002.001.36混合式269907.IB26贴现国债072026-02-03450.000.50--混合式，QB注：历史分位数自起1998年8月18日起，部分国债未公布全场倍数、边际倍数26年12611日-13127692825124588202512581358633较25年12增加5796亿，较2025同加3058亿。至2026年1月31日的 据，2月2日-2月6计发行债5797亿。26年126116934251214357231626228比增加452亿元。26年1月存单平均发行利率为1.62%，较25年12月下行2.4bp。图23：26年1月同业存单发行利率下降同存周总偿还量（亿元） 同存周总发行量（亿元）同存周净融资额（亿元） 同存周发行利率（加权平均，右轴，）15000 2.110000 2.05000 1.90 1.8-5000 1.7-10000 1.6-15000

25/925/1025/1125/1226/1

26/2

1.5图24：26年1月1YNCD-R007利差均值为6.4bp，较25年12月均值走窄0.8bp1YNCD-R007，bp，右轴 1YNCD，%

100

500-50-100-150-200-25024/424/524/424/524/624/724/824/924/1024/1124/1225/125/225/325/425/525/625/725/825/925/1025/1125/1226/1，1YNCD取中债商业银行同业存单到期收益率（AAA）2026130日。三、经济数据：二手房成交有所恢复，工业生产边际走弱1月制造业PMI1311PMIPMI49.8%，50.7%。1月以来，二手房成交有所恢复，工业生产边际走弱。从中观高频数据来看：地产方面，3013度同比上升，运价指数同比续降。工业生产边际走弱，电厂日耗用煤月均值环比同比均升，PTA、半钢胎开工率月均值环比升，其余开工率指标环比降。图25：中观高频经济数据表现（春节对齐）地产30城商品房成交面积（万平方米）13城二手房成交面积（万平方米）100大中城市成交土地面积（万平方米）消费与出行当周销量乘用车厂家零售（万辆）日均票房收入（亿元）一线城日均地铁客运量（千万人次）国内执行航班（万班次）出口港口完成货物吞吐量（亿吨）港口完成集装箱吞吐量（万TEU）CCFI综合指数SCFI综合指数工业开工率:高炉:全国主要钢企（）开工率:PTA（）开工率:织机:江浙地区（）开工率:汽车轮胎:全钢胎（）注：数据截至2026/1/30，汽车消费最新数据为26/1/12-26/1/18日均值；日度数据变频为周度（开工率变频方法为最后一条，对应截止日为周五；日均票房、客运量变频方法为7DMA，对应截止日为周四；商品房、二手房成交面积变频方法为合计值，对应截至日为周四）。1降，其余价格指标月均值均环比上升。图26：基建与物价高频数据表现（春节对齐）基建磨机运转率（）螺纹钢主要钢厂库存（万吨）国内样本企业沥青开工率（）水泥价格指数（点）螺纹钢现货价（千元/吨）沥青期货结算价（千元/吨）物价玻璃期货结算价（千元/吨）焦煤期货结算价（千元/吨）LME铜现货结算价（千美元/吨）布伦特原油期货结算价（美元/桶）猪肉平均批发价（元/公斤）28种重点监测蔬菜平均批发价（元/公斤）注：数据截至2026年1月30日；日度数据变频为周度（变频方法为最后一条，对应截止日期为周五）。图27：美国海关海运进口提单数据（单位：TEUs）

集装箱船吨位，TEU23/123/323/523/723/923/1124/124/324/524/724/924/1125/125/325/525/725/925/1126/1Bloomberg ，TEU2026/1/1726/1/23四、海外债市：美联储宣布维持利率不变1283.5%3.75%1210··人主张降息25个基点。美国12月PPI13012PPI0.2%0.2%12月核心PPI同3.3%2.9%3%0.7%0.2%0%。特朗普提名凯文130200612Y美债利率上行5bp至352，10Y8bp123171bp74bp；率上行，印度债市下跌，其余国家债市上涨。国债利率（%）国债利率变动（bp国债利率（%）国债利率变动（bp）国债利率（%）国债利率变动（bp）区域 区域期限 25/12/3126/1/30今年以来 1月 周度 期限 25/12/31 26/1/30今年以来 1月 周度南非 10年期 8.218.041年期巴西10年期1年期5.585.70印度10年期 6.596.70新兴市场1年期5.004.98印尼10年期 6.126.353年期 10.4210.33巴基斯坦10年期 11.03土耳其10年期 27.1629.76-17-94260 2392924-139-37 16-10742-9-194610.1219192057637620 -4 -22-4231年期日本10年期亚洲3年期 2.95 3.14韩国5年期 3.24 3.441年期 1.37 1.41新加坡10年期 2.13 1.961.8110年期 1.85中国1.301年期 1.34-4-252-723-6616-1-209-4-2-15-6-13213-9-712-93-23-13-4-108-11年期德国10年期3.4310年期 3.56欧洲法国1年期 2.133.574.531年期 3.61英国10年期 4.47-42 -32-168-230 -109 -2813.4413.8612.9714.06-18 -14-97-69 5 -7-59 6 -5-46 7 -2-31 8 2-5-805-69-733.603.794.014.263.553.733.944.183.483.523.483.47年期年期年期5年期7年期10年期美洲美国-1-51.012.250.912.072.002.922.022.942 136，25/12/3026/1/3025/12/3026/1/2925/12/2626/1/3026/1/22与26/1/2926/1/2326/1/30/2612251231日以来。中美10Y110Y127bp。图28：中美10Y国债收益率利差（%）中美利差 中债国债期收率:10年 美国国债益率线:10年0.04.6

-0.5-1.03.6

-1.52.6 -2.51.6 -3.525/1 25/3 25/5 25/7 25/9 25/11 26/1五、大类资产：黄金、原油走强，生猪价格走弱沪深300指数1月小幅上涨，截至2026年1月30日沪深300指数收报4706.3点，较2512311.65%>原油中证1000>沪铜可转债沪深300>螺纹钢>中债中资美元债美元生猪。图29：大类资产涨跌幅（%）美国:沪深300指数中上海期货交易所:阴极铜中证1000:黄金:Au(T+D)-10.00 -5.00 0.00

5.00 10.00 15.00 20.0