万辰集团万店规模领跑质效驱动成长

内容目录从菌菇到量贩龙头，公司做对了什么？ 6转型复盘：零食基因浓厚，前瞻布局主动求变 6股价复盘：业绩强驱动，24年以来Alpha显著 8增长拆解：赛道红利×规模飞轮×效率提升 单店模型抓手：公司当前在做什么？ 20抓手一：店型迭代升级&灵活布局 20抓手二：货盘调整与品类扩容 21抓手三：会员数字化运营 21抓手四：自有品牌建设是中期抓手 22单店模型（UE）敏感性测算 23后续开店空间？ 25自下而上（市占率推演）：中期维度具备2万家上下净开店空间 25横向对比（对标茶饮）：中期维度具备1.5万家+净开店空间 25盈利预测及估值 27盈利预测 27相对估值 27风险提示 28食品安全问题 28竞争加剧风险 28加盟管理风险 28增长可持续性 28单店模型打磨不及预期 28测算偏差风险 28渠道调研样本偏差的风险 28数据更新不及时的风险。 28图表目录万辰集团零食量贩业务发展梳理 6公司管理层情况 7少数股权收回梳理 7公司股权结构图 8万辰集团2025年股权激励梳理 8万辰集团股价复盘 9万辰集团市值涨跌归因 9万辰集团单季度归母净利增速及PE增速 9公司2024年一致预测持续上修 9公司2025年一致预测净利润持续上修 9公司历年营收及yoy 10公司门店数量（家） 10公司净利润及归母净利润 10公司整体毛净利率情况 10量贩业务毛净利率情况 ROE分析 公司净现比和收现比 公司货币资金（亿元） 公司增长引擎 公司护城河 2022~2025年前五大供应商采购金额占比 12公司主要合作品牌 12公司2025年末直采比例约为96% 12万辰集团全流程品控管理 12万辰集团仓储中心数量变化 13公司数字化供应链建设 13库存周转天数对比 13公司周转对比传统零售明显更快 13万辰集团门店数量分布 142025年公司门店分层级情况 14单店盈利模型比较 14各品牌2025年加盟商闭店率对比 14各品牌2025年加盟商带店率对比 14加盟投资人看重的决策因素 15加盟投资人对总部所提供支持的需求 15好想来在抖音渠道布局招商蓝V、区域分部和职人账号 15主要量贩品牌加盟政策梳理 16龙头补贴政策梳理 16好想来品牌代言人檀健次 17好想来门店内设惊喜盲盒专区 17好想来IP联名梳理 17好想来&鸣鸣很忙会员建设对比 18万辰集团研发费用及研发费率 19研发人员数量（人） 19万辰数字化运营 19万辰集团数字化选址 19万辰单店收入同比分季度表现 20不同年限门店GMV贡献比例 20好想来省钱超市&全食优选门店图片 20全品类折扣货盘 20针对非休食品类采用宽spu窄sku模式 21供应链深耕和数字化强控是全品类关键 21公司货盘升级梳理 212025年连锁业态会员数对比 22公司会员复购次数变化 22社群每天上下午发布福利活动 22线下买券和线下扫码需要关注品牌账号 22公司自有品牌 22公司自有品牌布局 22自有品牌“好想来超值”&“好想来甄选”部分产品价格梳理 23单店模型敏感度分析-客单量 23单店模型敏感度分析-客单价 23区域加密带来履约成本下降 24万辰集团全国门店分布 25量贩行业空间测算 25茶饮和零食量贩业态相似性对比 25零售品牌对加盟商管理和支持 25万辰集团开店空间测算 262025年蜜雪集团各层级门店分布 262025年万辰集团各层级门店分布 26不同业态加密情况下单店表现 26收入拆分及盈利预测（百万元，%） 27可比公司估值表 28从菌菇到量贩龙头，公司做对了什么？转型复盘：零食基因浓厚，前瞻布局主动求变2011海鲜菇等鲜品食用菌工厂化种植，20214月登陆创业板。上市后受菌价布局切入新赛道，为跨界转型预留较为充足的资金空间和时间窗口。创始人王2007年创立“零食工坊”，深耕江苏市场多年，已在华20228动转型，设立南京万兴，推出自有品牌“陆小馋”，同时收购“零食工坊”部分12“好想来”“来优品”51%实现控股；20234月，与“吖嘀吖嘀”合作成立合资公司，补强华南网络；公司20239向零食零售平台化运营；同月将旗下四大品牌统一为“好想来”品牌，整合后3300家，降低消费者的认知教育成本同时强化了门店管理的规模效应；9月底公司设立南京万权收购“老婆大人”部分资产，形成“好想来+老婆大人”2026219500家，旗下“好想来”零食连锁品牌排名第一。图表1：万辰集团零食量贩业务发展梳理，公司公告公司实控人王泽宁总直接持股比例达50%+，持股集中，控制权清晰，且与核心品牌创始人形成深度绑定。姓名职务年龄持股比例 个人履历王丽卿姓名职务年龄持股比例 个人履历王丽卿董事长、董事610.07% 现任南京含羞草食品有限公司监事、南京金万辰生物科技有限公司经理、福建含羞王泽宁董事、总经理、3325年710.17% 实控人理、公司副总经理；现任南京万兴商业管理有限公司经理、南京万品商业管理有限陈文柱董事46公司经理等，2025年7月起担任公司总经理，核心负责公司整体经营管理。- 南京卡罗依礼品有限公司执行董事、福建含羞草农业开发有限公司经理，长期担任公司董事，参与公司战略决策。林该春董事590.06% 职；现任福建东方食品集团有限公司执行董事、江苏零食工坊连锁食品有限公司董事长等，深度参与公司治理与业务布局。李博职工代表董事、副430.01% 总经理工厂化栽培技术规范”标准制订，历任浙江瑞丰农业开发股份有限公司技术总监、江苏康盛农业发展有限公司副总经理；现任公司职工代表董事、副总经理，负责技术研发与业务运营相关工作。蔡冬娜副总经理、财务总550.04% 监、董事会秘书2019年起担任公司财务总监、董事会秘书，2021年起兼任副总经理，全面负责财务管控与信息披露工作。王松副总经理400.01% 新与产业化工程项目等；2012年加入公司，历任技术员、生产技术部副经理、总经杨俊副总经理41理助理，2024年起担任副总经理，聚焦生产技术与运营管理。0.71% “来，公司公告

”20227①202482.9449%75.5%；②20251213.7949%75.01%，同时配套“股份转让+表决权委托+业绩承诺”稳控权、强绑定来优品团队。图表3：少数股权收回梳理时间 公司 收购前持股 收购比例 收购后持股 对价2024/8/15 南京万时间 公司 收购前持股 收购比例 收购后持股 对价2024/8/15 南京万（好 26.5%49%75.52%现金支付2.94亿元2025/12/18 南京万优 26.01%49%75.01%现金支付13.79亿元（来优品），公司公告图表4：公司股权结构图，公司公告激励机制：推出限制性股票激励，强化与核心员工及骨干的长期利益绑定，结构设计凸显成长与利润导向。2022年起持续推行股权激励，激励对象覆盖核心管理、业务骨干，2023、2024年激励计划围绕收入端增长目标，2025年激励考核重心转向利润端，绑定团队发展与公司长期价值，考2025~20282024整体，激励力度较大、周期长、目标明确。图表5：万辰集团2025年股权激励梳理股价复盘：业绩强驱动，24年以来Alpha显著股价&业绩复盘：成长股属性显著，业绩驱动股价上行。2021年上市后主业承压业绩下滑，2022年公司转型量贩零食，2023年营收高增但彼时仍处202510业绩持续兑现驱动。图表6：万辰集团股价复盘，公司公告，华夏时报，36氪因 PE速2024修 2025修公司将好“好想来”快速聚合20251831420262月超过19500（20225.52025514.59其中量贩零食为心引擎，2025508.5798.8%，实现跃迁式增长。一品牌整合以及供应链集中集采效应，固定费用被持续摊薄，叠加单店营收与周转效率提升，盈利弹性显著释放。2025514.59亿元，13.45总部管理、营销投放等单位费用下行带来经营杠杆改善，2025年净利率达4.7%，业绩增长逐步转向规模与盈利质量双轮驱动。2025年公司收现比/净现比分别达1.1、1.5，盈利成色与现金流质量优异。2025年公司收现比约为1.1，现金回款能力好、营收变现能力强；净现比约47.42yoy ）润 况况 析比 ）增长拆解：赛道红利×规模飞轮×效率提升擎 河公司招股书 极致零售研究院 整理供应链建设：产销配一体化高效协同，以规模与直采夯实高性价比特性采购端：依托全国超万家门店网络与零食量贩规模化优势，形成强大上游议价能力，从源头降低成本。①规模化集采：公司拥有庞大终端体量与年度大额采购量，直接对接品牌方与生产厂商，跳过中间经销环节，对上游具备强议价权。合作供应商数量众多，2025年前五大供12%，供应链安全且具备持续降本空间；②头部深度合作：与伊利、乐事、甘源、卫龙、百事可乐等众多休闲食品、饮料头部品牌建立直供合作，在保证产品品质与品牌力的同时，获取优于传统商超、流通渠道的采购价格。③自有品牌提升盈利：通过定制化开发、独家规格、直连工厂生产等模式，省去品牌溢价与多层分销成本，在保持终端低价竞争力的同时，提升毛利率水平。比 牌好想来官网生产端：轻资产模式联动上游生产端，产品供给稳定可控。①ODM/OEM定制生产：围绕爆款单品与自有品牌，直接与食品生产“以销定产②针对高周转核心单品，与上游厂商建立长期供货合作，保障供货稳定性，同时通过大单采购进一步摊薄单位生产成本，形成差异化产品优势。③全流控管理：从采购、仓储、物流到销售环节严格管理体系，确保食品安全与口味统一，支撑门店标准化运营与快速扩张。202596% 理公司招股说明书物流端：数字化仓网布局，实现高效低成本履约。①全国仓网密集布202548个常温仓+9个冷链仓；②数字化供链运营：WMS、TMS等数字化系统，实现订单智能分配、库存动态调度、在途物流可视化，提升拣选、分拣、配送全链路效率。③高效配送时效保障：依托完善仓网与第三方物流协同，核心区域门店实现次日达高效补货，库存周转效率显著优于行业，物流成本控制在较低水平，进一步支撑终端高性价比。化 设极致零售研究院比 快极致零售研究院渠道网络：加盟模式下门店快速扩张，近2万家门店身位领先，构建全国性零食零售终端网络。2026219500家，其中三线及以下城市占比接近60络，门店聚焦社区生活圈布局，贴近消费场景，高效满足消费者高性价比、布 况招股说明书单店模型优异，周转快、投资回收期可观，经营稳定性高。以好想来为例，3~5年左右，低于传统零食店。从经营稳定性看，量贩品牌闭店率低于茶饮。1类型单店面积类型单店面积单店营业额客单价客单数毛利率净利润率初始投资（万投资回报期（月）（平米）（元/天）（元/人/天）（人/天）元）好想来15010000~1500025~30450~50018~20%8~10%60~8024某连锁早餐店203000~35007~846050%20%209~10某连锁便利店804300~450017~20200~26020%8~10%35~4024~27某传统零食店603000506040%10%25-3030某连锁茶饮店20~40645025.8400~50056%16.3%40132025比 2025比加盟商已进入理性投资阶段，量贩零食凭借高周转、低门槛、盈利确定性1非一线城市数据，仅为个别样本门店调研加盟商反馈，不同区域存在方差量贩头部平台，凭借成熟的供应链体系、运营能力精进与全方位加盟赋能，匹配当前理性加盟时代的核心需求，仍是加盟商选择时的优质考量。素 求艾瑞咨询 艾瑞咨询抖音25年补贴退坡，龙头更看重“经营型支持”。过去量贩零食快速扩张时，补贴是吸引加盟商重要抓手，2025年龙二均收缩补贴政策，真正把精力放看，2025年下半年部分门店因原有补贴周期结束进行迁址和选址优化，一Q4不错的单店修复。好想来零食很忙&赵一鸣零食有鸣好想来零食很忙&赵一鸣零食有鸣政策有效期截至2026年6月30日签约时间2026年1月1日-6月30日且开业时间在2026年7月31日前暂无期限政策适用范围全国门店0加盟费；0管理费；0物流费0加盟费；0管理费（仅限一年免管理费）；0培训费；0000费用明细补贴门店要求

（）；0002;13-158-2515012m,且有40㎡,36000元(依据门店的月度评分来对支持方案进行定级,按月返至订货余额;新店评分支持期限不超过一年)120㎡（12150;一二线城市使用面积120㎡以上位置处干拐角铺或商业街区重点铺位。）

服务费；装修0利润15-1712-4311-1316-190万设3015012m30,补贴36000(,,:12)。20-40㎡(含)之间,超过20㎡部分补贴300元/㎡,累计支持金额上限为人民币6000;40-60㎡(含)之间,20400/,16000元;面积超过60㎡,超过20㎡部分补贴500元/㎡。赵一鸣：面积180㎡以上，单日人流超过5万人的核心123.5380V,150㎡，门头开间不低于12米，三门头以上最佳。

0服务费；0装修利润；3万保证金（经营多店的加盟主可免收）；12万起门店装修费用；10-20万设备费用；30-40万首批货款,,22150㎡各公司官方微信公众号好想来

100米范围内迁址更优位置或扩大营业面积时间 2024年 2025年的门店,时间 2024年 2025年200米范围内的门店,进行的所有提升门店销售的活动,公司全力支持给予活动政策补贴。30平米的门店,30平米的部分公司按500元/平米全额补贴(一次性货补到账)

10万现金补贴，仅极少数大店/转角（有效招牌面积>40㎡150㎡12m+）最3.6万元，且需达到公司评分与运营要求方可逐月返还；其余普通门店无补贴。实际发放门槛更高：“补贴期内评分不达标、实际面积/招牌未达标均无法享受全额”。补贴退坡：普通门店开店补贴降至最高补贴退坡：普通门店开店补贴降至最高3.6万元，需满足“卖场≥150㎡12m+30㎡+”等高门槛条件。大多数门店无补贴。大招牌补贴：300–500元/㎡（20㎡部分）。实际获得补贴的门店2024年；政策“侧重大店型”：补贴聚焦优质转角铺、旗舰型门店，普通加盟难获店标准，公司将补贴毛利至15%；房租&100米内有竞品，额外补贴年租/转让50%迁址补贴：政策生效期间的新签门店,如有经营不善(经营满六个月且符合差店亏损标准)导致迁址的,迁址完成后一次性补贴20万。鸣鸣很忙开店补贴：一次性最高补贴10万元。大招牌补贴：300元/㎡（超20㎡部分），可叠加获得大额补贴。竞争补贴：凡门店遭调恶意竞对打折促销，距离符合高竞争门公司官方微信公众号运营端：量贩业务持续精进，构建高效运营体系。2022年量贩业务起步阶“”“资源协”精简冗余环节，降低运营成本，夯实量贩业务的运营基础；2025年质效提升阶段，公司聚焦“精细化运营、核心能力强化”，从产品、会员、数字化、“品牌运营：聚焦品牌力提升，推动品牌形象与营销效能双精进。20254月公司官宣檀健次为首位品牌代言人，通过明星流量赋能品牌破“顶流明星+IP跨界”下开展场景化营销，既提升品牌曝光度，又强化消费者体验；通过统“家门口的零食乐园”次 区好想来官方公众号 好想来品牌零食小红书账号图表41：好想来IP联名梳理时间 IP联名 图片示意2025年7月26日 好想来x时间 IP联名 图片示意2025年6月18日 好想来x柯南限定盲盒2025年2月27日 好想来x哪吒联名盲盒2025年1月15日 好想来x王者荣耀2024年8月4日 好想来x奥特曼奇幻嘉年华公司官方微信公众号会员运营：精细化为核心，推动会员体系从“流量积累”向“价值深挖”精进。2万家门店优势，公司构建全渠道私域矩阵，优化流量转化路径，将线下客流高效转化为会员资产；同时细化会员分层通过多元化活动与专属权益提升会员活跃度与复购率，并建立会员数据跟踪体系，分析会员消费偏好，精准推送产品与活动，持续优化会员体验，实现会员运营的精细化、高效化，最大化挖掘会员价值。好想来鸣鸣很忙注册会员人数1.9亿1.8亿好想来鸣鸣很忙注册会员人数1.9亿1.8亿活跃会员人数1.44亿1.354亿会员复购率-约77%活跃会员月均消费频次34.2会员规模变化注册会员：3800万→1.9亿注册会员：1.2亿→1.8亿会员消费频次变化2.1→2.4→3.0-会员贡献GMV占比79%78%私域会员计划启动时间2025年起运营私域会员计划-私域会员人数2900万-私域活跃会员人数>1600万-私域会员月度消费频次3.9-积分与权益机制积分可兑换热门商品或品牌周边积分可兑换优惠券或礼品会员日活动机制 8.8会员（月度折扣疯狂星期（度抽奖）

每月1次会员日专属折扣会员触达渠道（线上） 微信小程序等线上应用支持下单/入会 微信小程序+官方公众号+线下门店渠道拉新与互动会员社群精细化运作 私域会员通常加入品牌社群或与门店管理者企业消息直连精准营销与定向促销活动 自研数字化系统支持精准营销和会员运营

鼓励会员加入社交平台会员社群，形成近距离互动通过消费者分析与数据采集定制促销策略产品运营：围绕品质、丰富度、差异化持续打磨，逐步由传统选品模式向造品+200人的专业采购与4000SKU的全国产品池，1800-2200SKU，兼顾品类宽度与周转效率，有效避免冗余库存。②依托终端实时数据追踪与消费者偏好洞察，产品结构持续动态优化，2025200SKU，并结合加盟商一线运营经验，以数据为支撑输出精细化订货指引，根据区域消费差异与“好想来甄选”两大自有品牌，两大系列定位互补、协同发力，持续强化终端门店的产品差异化优势。数字化运营：提效赋能为核心，从“基础布局”向“全链路融合”精进。公司将数字化嵌入选址建店、商品采购、仓储物流、加盟商管理、门205年公司研发费用增至356万元，788.28%230858.33%，重AI、TMS、WMS、全域数据中台等项目，逐步从“靠渠道扩张带来增长”转向“靠数据驱动提升单店、供应链和加盟体系效率”。率 ）环节数字化能力方式选址建店AI/环节数字化能力方式选址建店AI/数字地图驱动选址自主研发数字化选址系统，接入动态数字地图，识别推荐商业区域、竞对门店、新店空间、开业趋势等商品采购/选数据驱动选品与需求洞实时获取销售数据、消费偏好分析、与供应商共创、自有品牌开发、月度品察高频上新订单与供应链协同全链路协同管理OMS、ERP、SCM、WMS、TMS，及第三方系统深度融合仓储物流实时监控与智能补货WMS/TMS、路线优化算法、在途可视化、智能预警补货建议门店运营POS、在线巡店、库存管理数字化库存管理、全面POS系统、视频巡店、在线监督加盟商管理系统输出与经营赋能实时数据看板、库存管理、绩效分析、培训与督导会员营销精细化会员运营会员系统、个性化营销、会员权益优化、即时零售联动图表46：万辰集团数字化选址公司招股书单店模型抓手：公司当前在做什么？26年1~2月单店GMV转正，跑马圈地阶段新增门店已基本度过“养店”阶段，看好26年单店表现企稳向好。结合加盟商反馈看，样本门店投资回收2年左右（点位/店型差异使个别门店回本期有所拉长），门店端毛利18~20%，EBITDA/我们认为，2025年公司单店下滑主要是“店效阶段性被稀释”、“化速度“，而非“店本身不赚钱”，往后看，伴随门店换位/扩面/货盘优化、26年单店有改善、全年优于2025年。现 GMV例公司财报，高德地图 （注：此处采取加权平方式计算，绝对值与实际预计存在一定误差，仅供趋势参考）抓手一：店型迭代升级&灵活布局门店升级本质在于真正满足本地市场、落地商品/服务组合的最优解，公司过往推出省钱超市、全食片 盘草根调研 整理 极致零售研究院 总结整理抓手二：货盘调整与品类扩容品类结构明显向“零食+”客流和客单的商品，因此货盘升级不是简单“多上货”SKU结构是增加更高频的家庭消费品，提升到店频次；2是增加高毛利或高“买便宜零食“顺手买点家庭用品、买点鲜食、买点水果、带点潮玩”的复合购物路径。spusku式 键食业家 极致零售研究院图表53：公司货盘升级梳理货盘升级方向代表品类货盘升级方向代表品类客流影响客单影响影响高频/刚需米面粮油、纸品个护、洗化清洁、水果提高进店频次提升连带购买较为稳定即食/短保蛋挞、烤肠、短保烘焙、卤提升即时消费需求提升客单与停留时长通常毛利率更优，有利于整体结构改善味、鲜食冷链拓展冷冻食品、低温产品切入家庭囤货场景扩大篮子提升店均销售（需仓配支撑）情绪与IP消费IP潮玩、毛绒玩具、联名周边吸引年轻客群拉升非计划性消费高附加值，改善利润结构差异化新品自有品牌、区域定制SKU提高复购动力强化尝新型消费提升毛利、建立品牌心智抓手三：会员数字化运营20251.9亿，1.443次，会员贡献零售额占比已接近大扩张空间（4亿）。比 化各公司财报动 号微信 抖音抓手四：自有品牌建设是中期抓手自有品牌不是短期立竿见影的措施，从中期看是提升毛利、复购率和打造差异化的潜在抓手。2025年，公司已在好想来品牌下推出两大自有品牌系列：①好想来超值：聚焦核心品类，主打质价比；②好想来甄选：聚20251.8万家门店100%0.6元的好想来“天然好水”1.240100个月销售额破亿。牌 局公司官网 极致零售研究院品牌 产品 价格 超市相似产品对比0.6元/瓶 0.9元/380ml（盒马）好想来超值饮用水

6.9元/12瓶 10.9元/550ml*12（盒马）好想来超值

好想来超值无糖茶525ml 2.3元/瓶 11.5元/1.5L（小象超市）超值果汁茶480ml 2.9元/瓶 9.9元/瓶（小象超市）超值够劲全麦精酿啤酒500ml 3.5元/瓶 36.9元/4L（小象超市）超值抽取式纸巾 9.9元/8包 14.9元/4包（小象超市）超值无芯卷纸 16.9元/12卷 16.9元/12卷（小象超市）超值手帕纸 1.9元/6包 9.9元/12包（小象超市甄选东方精酿啤酒500ml 4.8元/瓶元/盒好想来甄选

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36.9元/箱 47.8元/200ml*12（小象超市）甄选龙井春茶525ml 3.9元甄选黑巧拿铁咖啡300ml 11.09元渠道调研、天猫官方旗舰店，山姆APP，盒马APP，小象超市小程序 整理单店模型（UE）敏感性测算我们通过锁定固定成本支出和销售额后对毛利率及客单量/客单价进行敏感性分析，发现：加盟商单店模型对客单量及客单价增长敏感性较高。1）在18%30500.8~1.6pct。2）18%450单/天的前提30.7~1.4pct。随着门店网络由扩张净利率净利率毛利率（%）16%17%18%19%20%3503.0%4.0%5.0%6.0%7.0%客单量（单/天）4004505004.6%5.9%6.9%5.6%6.9%7.9%6.6%7.9%8.9%7.6%8.6%8.9%9.9%9.9%10.9%5507.7%8.7%9.7%10.7%11.7%测算（假设单店面积150㎡，年销售额450万元，每年固定成本50万元，客单价30元）净利率毛利率（%净利率毛利率（%）16%17%18%19%20%243.3%4.3%5.3%6.3%7.3%274.7%5.7%6.7%7.7%8.7%客单价（元）305.9%6.9%7.9%8.9%9.9%336.8%7.8%8.8%9.8%10.8%367.5%8.5%9.5%10.5%11.5%图表63：区域加密带来履约成本下降极致零售研究院后续开店空间？自下而上（市占率推演）：中期维度具备2万家上下净开店空间9.540%（4.2万家，对应当前公司门店数量仍有翻倍增长空间。布 算国家统计局，高德地图 整理测算（截至2026年2月）横向对比（对标茶饮）：中期维度具备1.5万家+净开店空间茶饮与量贩零食虽售卖商品不同，但核心赚的都是“供应链效率+规模密度”“空间标尺蜜雪冰城万辰集团商业模式加盟为主，供应链驱动加盟为主，供应链驱动蜜雪冰城万辰集团商业模式加盟为主，供应链驱动加盟为主，供应链驱动客群画像学生、小镇青年、价格敏感型大学生、家庭采购者、价格敏感型大众选址/点位学校周边、社区底商、步行街、交通枢纽学校周边、社区底商、步行街、交通枢纽单店面积原料直采+自动化设备降本白牌/品牌整合+仓配直发降本消费属性 低客（客单价10元以下高频（月均3~4次），社交属性强，提供情绪价值各公司财报，草根调研

客单价25~30元，25年活跃会员人均消费频次约为每月3次，部分高频用户每月消费可达4-5次。品牌选址辅导门店设计加盟商装修自主权品牌选址辅导门店设计加盟商装修自主权宣传物料人员培训古茗是是无（公司装修）是是蜜雪冰城是是无（公司合作第三方装修）是是好想来是是无（公司合作第三方装修）是是赵一鸣是是无（公司合作第三方装修）是是零食很忙是是无（公司合作第三方装修）是是零食有鸣是是无（公司合作第三方装修）是是各公司官网1.520251.8万余家，仅完成“中场战事”1.5万家店的市场空间。2025年门店对比蜜雪中长期门店数量净增门店数2025年门店对比蜜雪中长期门店数量净增门店数未来占比一线城市58822%105446640%新一线城市337434%5520214655%二线城市370935%6340263160%三线及以下1064333%208771023465%合计1831433%337911547761%（注：仅按照25年蜜雪门店覆盖密度进行粗略估算，不考虑蜜雪门店数量动态变化）布 布合适时点进行门店加密、依托品牌势能提升、区域渗透率提高和履约效率:达势股份在核心区域加密背景下，20239%;2021~2023年在全国及加密省GMV业态/品牌加密情况同店业态/品牌加密情况同店/老店表现主要原因古茗浙江等核心区域门店持续加密2021~2023年每年同店GMV都在增长（分别15.2%、3.3%、5.1%）；25年单店日均GMV同比约+20%区域深耕、供应链密度、产品力与复购强达股份 京成熟场持加密新增长市场同步扩张

2020-2024年同店受高基数影响略下滑，但一线城市（北京上海深圳广州）以及老市场实现同店正增长

外送半径优化、品牌心智提升、成熟店密度提升带来效率红利各公司财报，招股书，红餐网 整理盈利预测及估值盈利预测20262月末公司门店1.95万家，25年公司经营重心更多是单店运营精进，开店速度环比24Q4Q1600020261~2GMV同比+9%26年单店有望实现正增长。综上，2026~2028年收入分别同比+37%/26%/13%。202548个常温仓+9个冷链仓，物流费用节省及网络效应有望持续放大毛利率；②费用端：规模效应持续体现，预计费用率稳步向下。我们预计2026~2028年净利润率分别为5.4%/5.5%/5.7%，后续伴随少数股权回收逐步收回，则可提供额外的利润弹2026~2028年归母净利润分别同比+84.5%/29.0%/16.7%。主要指标2024A2025A2026E2027E2028E营业收入主要指标2024A2025A2026E2027E2028E营业收入32328.851459.170651.688837.7100598.8YOY247.9%59.2%37.3%25.7%13.2%其中：量贩业务营业收入31790.250856.970019.288173.899901.7YOY262.9%60.0%37.7%25.9%13.3%门店数量1419618314243142831431314净增加94704118600040003000单店均收（万元）336.0312.9328.5335.1335.1YOY-4.9%-6.9%5.0%2.0%0.0%毛利率10.9%12.3%12.8%12.9%13.0%其中：食用菌业务营业收入538.6602.2632.3664.0697.2YOY0.7%11.8%5.0%5.0%5.0%毛利率4.4%19.0%10.0%10.0%10.0%净利润603.32423.93815.94921.25742.9净利率1.9%4.7%5.4%5.5%5.7%归母净利润293.51344.62480.33198.83732.9YOY358.1%84.5%29.0%16.7%归母净利率0.9%2.6%3.5%3.6%3.7%预测相对估值“零食+多品类硬折扣”/制造（IP潮玩家清个护等门店模型公司名称总市值归母净利润（亿元）PE（亿元）公司名称总市值归母净利润（亿元）PE（亿元）2025 2026E 2027E2028E 2025 2026E 2027E 2028E家家悦682.02.42.93.433.727.623.620.1盐津铺子1577.59.010.812.720.917.514.512.3古茗59631.132.339.546.519.218.415.112.8鸣鸣很忙98023.334.643.554.042.128.322.518.2蜜雪集团1,09258.964.473.381.818.516.914.913.3平均26.922.519.016.2万辰集团43113.424.832.037.332.117.413.511.6预测（除万辰集团外其余均采用 一致预测，截至2026/5/8收盘价）风险提示食品安全问题来较大的冲击。竞争加剧风险零食壁垒低，产品同质化严重，竞争加剧可能影响企业盈利水平。加盟管理风险加盟管理不善、库存周转风险。增长可持续性门店饱和后业绩增速回落风险。单店模型打磨不及预期折扣超市模型验证与新渠道推进不确定性。测算偏差风险文中涉及行业空间测算部分的偏差。渠道调研样本偏差的风险文中涉及渠道调研部分样本单一，区域间可能存在较大方差。数据更新不及时的风险。数据更新不及时风险。资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元会计年度2025A2026E2027E2028E会计年度2025A2026E2027E2028E货币资金4,7427,33411,38116,196营业收入5,597,528,3810599应收票据0000营业成本45,07861,62677,39787,542应收账款13886374税金及附加129177223252预付账款1,6202,2152,7823,147销售费用1,5442,0652,4882,757存货2,3582,9124,0494,580管理费用1,5051,7822,1182,317合同资产0000研发费用36496270其他流动资产157216271307财务费用38312121流动资产合计8,89112,76518,54624,304信用减值损失-8-8-8-8其他长期投资2344资产减值损失-11-10-10-10长期股权投资0000公允价值变动收益0000固定资产7009041,0801,232投资收益2111在建工程000