食品饮料行业：关注有“题材”的大众快消品公司－行业月度报告

食品饮料行业关注有“题材”的大众快消品公司行业月度报告1TABLE_TITLE2013年02月06日食品饮料TABLE_BASEINFO行业月度报告证券研究报告投资评级同步大市B维持评级TABLE_FIRSTSTOCK首选股票目标价评级600887伊利股份3000买入B000895双汇发展7474增持A000716南方食品1200增持B000848承德露露2000增持ATABLE_CHART行业表现资料来源WIND资讯TABLE_CHANGERATE1M3M12M相对收益133734891400绝对收益4511576435TABLE_AUTHOR李铁分析师SAC执业证书编号S1450511020014LITIE2ESSENCE4FF66FFCN01066581633徐昊分析师SAC执业证书编号S1450511080005XUHAO1ESSENCEFF66FFCN01066581748TABLE_REPORT相关报告食品饮料估值溢价率处在历史低位20130205白酒行业延续弱势走势20130128食品饮料行业周报20130121206822201202201206201210201301食品饮料沪深300TABLE_SUMMARY关注有“题材”的大众快消品公司遭遇基本面和政策面的双重压力1月食品饮料在行业基本面和政策面的双重压力下继续跑输大盘沪深300指数上涨644，同期行业指数下挫423，成为A股当月表现最差的行业。1月份，新闻媒体高频高调发布有关反腐倡廉、精简节约的新闻信息，使得虽然进入春节前的“旺季”，白酒市场依然清冷。以茅台为首的行业龙头公司根据目前情况宣布下调了2013年的经营目标。投资策略从当前市场风格和板块热点来看，我们判断食品饮料行业2013年2月份表现依然难有较大改观，维持行业2月份同步大市B的投资评级。结合当前市场风格，我们认为行业2月份的行情依然为有“题材”和2012年报业绩超预期的大众快消品公司。例如，受益预期二胎政策以及改制和营销管理改善的公司。如贝因美、恒顺醋业、承德露露等公司值得关注。2013年市场将更倾向“有业绩”的食品类公司和二、三线白酒公司，食品类公司中克明面业和涪陵榨菜等公司基本面扎实的次新股公司表现将相对活跃。从中长期看，大众快消费品代表公司伊利股份、双汇发展等龙头企业在强大的品牌号召力下，受益于市场的稳步增长和行业集中度提升，竞争优势明显，在当前白酒行业进入调整期的大背景下，更加引起投资者的关注。在宏观经济和行业自身发展的双重周期中，白酒行业面临调整，增速逐步放缓，行业整体的趋势性机会被结构性机会取代。一些名酒公司在消费升级和城镇化的背景下，通过体制变化或引进战略投资者实现名酒复苏与振兴，从而穿越双周期，未来3年业绩复合增长率达到35以上，代表性的公司有老白干酒、金种子酒和古井贡酒。二线白酒的代表山西汾酒，通过改进营销管理方式和提升执行力，在未来35年的复合增长率将保持在30以上。风险提示1）经济增速下降，消费需求大幅下降；2）通胀上升，消费品价格上涨，挤压有效消费需求；3）细分行业或公司层面食品安全问题爆发；4）细分行业市场竞争激烈，销售费用等市场成本上升。2行业月度报告/食品饮料本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。1遭遇基本面和政策面双重压力111月份大幅跑输大盘图1近12个月食品饮料和沪深300全年表现数据来源WIND安信证券研究中心1月食品饮料行业在行业基本面和政策面的双重压力下继续跑输大盘沪深300指数大幅上涨644，同期行业指数下挫423，成为当月A股表现最差的行业。近12个月，行业指数下行254，沪深300指数上升903，行业全年取得了近12的相对负收益。近2个月饮料行业与沪深300的相对估值水平大幅降低，达到164的近年历史低位。我们认为相对估值大幅下降主要源于行业的权重股一线白酒股未来成长性担忧，造成估值下挫，但估值的修复尚需时日。图2食品饮料行业与沪深300估值比较图3食品饮料行业与沪深300相对估值比较数据来源WIND安信证券研究中心数据来源WIND安信证券研究中心1月食品饮料行业涨幅前十的公司，白酒行业公司竟无一席，而在跌幅前十榜上占据八席，这在近年的行业表现尚属首次。这是市场在当前政府大力反腐，宣传从简节约的氛围下，结合白酒销售惨淡的基本面情况做出的选择，大众消费品板块如肉制品、乳制品板块公司受到投资者的青睐。双汇、得利斯、顺鑫农业进入前十，特别是乳制品板块，受益于预期二胎政策以及新西兰奶粉双氰胺事件，伊利股份和贝因美双双走强。另外，有改制和经营管理改善预期的恒顺醋业和承德露露也进入涨幅前十的榜单。70090011001300沪深300食品饮料525456585105沪深300食品饮料01232002年2月1日2002年8月1日2003年2月1日2003年8月1日2004年2月1日2004年8月1日2005年2月1日2005年8月1日2006年2月1日2006年8月1日2007年2月1日2007年8月1日2008年2月1日2008年8月1日2009年2月1日2009年8月1日2010年2月1日2010年8月1日2011年2月1日2011年8月1日2012年2月1日2012年8月1日食品饮料/沪深3003行业月度报告/食品饮料本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图4A股各行业近12个月表现图52013年1月A股各行业表现数据来源WIND安信证券研究中心数据来源WIND安信证券研究中心图61月份行业涨幅前十个股图71月份行业跌幅前十个股数据来源WIND安信证券研究中心数据来源WIND安信证券研究中心12节前气氛紧张1月，新闻媒体高频高调发布有关反腐倡廉、精简节约的新闻和信息，使得尽管进入春节前的“旺季”，但白酒市场依然清冷，如53度茅台的一批价降到1100元左右，普通52度五粮液有些地区甚至跌至630元，国窖1573价格也跌至600多元。尽管厂家态度强硬，发出严厉的“限价令”，甚至更有逆势提价，但效果有限。这种情况在近年是罕见的，说明其他白酒的价格确实需要“保”了。中低端白酒也感觉这个春节市场有些“淡”，以往热闹的年会等庆祝聚餐活动少很多。尽管1月份预披露的2012年白酒行业公司业绩依然靓丽，但市场对行业依然不兴奋剔除板块轮动和风格转变的投资因素外，大家认普遍担心公司透支了今后良性成长，2013年后增长大幅下降或是负增长。1月份，我们欣喜的是以茅台为首的行业龙头公司根据行业和外围气氛下调了2013年的经营目标，例如收入增速下调至18左右，比去年年末的增速下降了近20，五粮液也表示2013年收入增速为30左右。我们认为企业生产经营要根据行业和政策环境的变化及时作出反应和判断，这样企业才能健康良性的发展。当然，这也需要当地政府的理解和支持。10010203040煤炭电力设备通信商贸零售钢铁服装纺织食品饮料机械交运有色金属计算机石油石化建材农林牧渔基础化工传媒轻工制造餐饮旅游沪深300汽车电子元器件国防军工电力和公用事业建筑家电综合银行非银行金融医药房地产近12个月表现5051015202530食品饮料建筑钢铁房地产有色金属商贸零售服装纺织煤炭餐饮旅游交运机械建材电子元器件轻工制造非银行金融沪深300电力和公用事业石油石化农林牧渔汽车传媒电力设备通信家电综合计算机基础化工医药银行国防军工1月份表现010203040贝因美得利斯伊利股份双汇发展保龄宝恒顺醋业三全食品华资实业顺鑫农业承德露露20151050山西汾酒洋河股份贵州茅台泸州老窖三元股份水井坊酒鬼酒五粮液沱牌舍得张裕A4行业月度报告/食品饮料本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图8高端白酒终端价格表现图9二三线白酒终端价格表现数据来源糖酒快讯安信证券研究中心数据来源糖酒快讯安信证券研究中心2投资策略从当前市场风格和板块热点来看，我们认为食品饮料行业2013年2月份的表现依然难有较大改观，维持行业2月份同步大市B的投资评级。结合当前市场风格，我们认为食品饮料行业2月份的行情依然为有“题材”和2012年报业绩超预期的大众快消品公司。如受益二胎政策预期以及改制和营销管理改善的公司，恒顺醋业、承德露露、贝因美等公司值得关注。2013年的焦点为“有业绩”的食品类公司和二、三线白酒公司。食品类公司中的克明面业和涪陵榨菜等业绩相对较好的次新股公司表现值得期待。从中长期看，大众快消费品代表公司伊利股份、双汇发展等龙头企业在强大的品牌号召力下，受益于市场的稳步增长和行业集中度提升，竞争优势明显。在白酒行业整体进入调整期的背景下，将更加引起投资者的关注。在宏观经济和行业自身发展的双重周期中，白酒行业面临调整，增速逐步放缓，行业整体的趋势性机会被结构性机会取代。一些名酒公司在消费升级和城镇化的背景下，通过体制变化或引进战略投资者实现名酒复苏与振兴，从而穿越双周期，未来3年业绩复合增长率达到35以上，代表性的公司有老白干酒、金种子酒和古井贡酒。二线白酒的代表山西汾酒，通过改进营销管理方式和提升执行力，未来35年的复合增长率将保持在30以上。3行业数据点评1月，一些行业2012年全年数据对外披露，我们以此对行业结合行业上市公司的情况进行简评。2012年白酒行业产量增长1377，略低于去年同期水平。111月白酒行业收入同比增长2013，毛利率增长297，收入和利润增速仍处于较高的水平。尽管一线白酒的终端价格有所回落，预计白酒上市公司2012全年业绩增速仍可达到4550左右，但从目前政策面和基本面分析，从2013年开始行业增速回落以成定局。2012年啤酒行业产量增速下降015，在近12年尚属首次。前11个月收入增速236，行业毛利率仅增长007，与之前市场主要原料大麦价格下降、行业盈利改善的预期大相径庭。主要原因是经济下行导致终端消费不振，加之当前啤酒行业市场环境恶劣，价格战还是竞争的主要手段，营销费用大幅提升，侵占企业利润，预计行业龙头公司全年的030060090012001500180021002010年1月2010年4月2010年7月2010年10月2011年1月2011年4月2011年7月2011年10月2012年1月2012年4月2012年7月2012年10月2013年1月53度飞天茅台52度五粮液52度水井坊52度剑南春52度国窖157301002003004005002011年1月2011年4月2011年7月2011年10月2012年1月2012年4月2012年7月2012年10月2013年1月沱牌曲酒泸州老窖特曲洋河蓝色经典天之蓝西凤十五年五粮春老白汾酒5行业月度报告/食品饮料本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。业绩增速在个位数就很不易。2012年葡萄酒产量增长2080，111月葡萄酒收入增长1132，毛利率下降351。经济放缓、春节提前以及进口酒冲击等因素使得2012年一季度葡萄酒产量增速趋缓，4月份以后形势逐渐好转。从海关数据看，近3年我国进口葡萄酒量大幅增长，特别是小包装葡萄酒（原装销售）的进口量增速迅猛，2011年比2010年全年进口量增长877，达到382万千升，虽然增速有所下降，但对国产葡萄酒形成巨大冲击。国内行业龙头公司张裕已经感受到进口葡萄酒涌入中国市场已是大势所趋，甚至组建公司专门代理进口酒，国内葡萄酒生产厂商的盈利水平下降非常明显，而这种趋势还将延续。2012年软饮料产量增长1094，前11个月收入增长1056，毛利率增长246，表明行业仍处于健康快速发展的轨道上自8月份生猪和猪肉价格均出现小幅反弹，由于终端消费萎靡和前期存栏生猪延缓出栏，下半年生猪供应仍处于上升通道，价格维持低位，符合我们之前的预测。由于季节和节日因素，猪肉价格近3个月有所回升，猪粮比已经突破盈亏平衡达到710的高位，自繁自养头均盈利尽管比上月有所下降但仍处于171元/头的高位。我们判断养殖户在当前高利润的诱导下补栏热情高涨，生猪供给仍处于向上的通道中，未来6个月生猪价格维持低位，下游肉制品生产加工企业因此受益。图10白酒行业年产量和增速图11啤酒行业年产量和增速数据来源WIND安信证券研究中心数据来源WIND安信证券研究中心图12葡萄酒行业年产量和增速图13葡萄酒行业月产量和增速数据来源WIND安信证券研究中心数据来源WIND安信证券研究中心15105051015202530030060090012001500200120022003200420052006200720082009201020112012年产量增速20246810121416060012001800240030003600420048005400200120022003200420052006200720082009201020112012产量增速05101520253035400408012016020022003200420052006200720082009201020112012产量增速6040200204060801001201401600100002000030000400005000060000201011201012201101201102201103201104201105201106201107201108201109201110201111201112201201201202201203201204201205201206201207201208201209201210201211201212进口葡萄酒增速6行业月度报告/食品饮料本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。图14液态乳年产量和增速图15软饮料月产量和增速数据来源WIND安信证券研究中心数据来源WIND安信证券研究中心图16生猪出栏价（单位元/公斤）图17自繁自养头均盈利（元/头）数据来源搜猪网安信证券研究中心数据来源搜猪网安信证券研究中心4行业动态和重点公司公告点评41承德露露（000848）关于郑州露露饮料有限公司投产的公告为南扩市场，提升公司产品在河南及周边地区的市场份额，增加公司产能，公司于五届二次董事会议审议通过了关于在郑州征地建厂的议案，并于2010年8月25日公告。根据董事会决议，郑州露露饮料有限公司于2010年9月28日正式设立，注册资本10000万元人民币，本公司投资占注册资本的100。该项目预计总投资200735万元，项目建成后形成年产6万吨杏仁露系列饮料的生产能力。经过两年建设，该项目生产设备已经安装完毕，相关生产经营许可手续已经办理，并于近日建成投产，该项目的建成将为公司今后发展和业绩提升发挥积极作用。安信点评河南工厂终于竣工投产，露露的河南基地为公司的市场布局落下重要一子。估计建成第一年的产能不全部发挥，预计2013年能达到50的设计生产能力，但由于折旧费用大幅增长，因此综合衡量公司盈利的贡献有限。我们认为对饮料企业重要的核心不是产能，而是市场营销（王老吉等存都在大量的代工），盼望公司能够改进保守的营销策略，将露露这个很有特色的品牌做的更好。42五粮液（000858）2012年度业绩预增公告安信点评公司此次业绩预增幅度5459超市场预期，虽之前公司曾对机构投资者表示全年业绩不会低于50，但普遍猜测略超50。我们认为在当前的市场背景下，从周五的表现看，五粮液“大放业绩”市场并未特别“领情”。因为市场更关心的是2013年0102030405060708003006009001200150018002100240020022003200420052006200720082009201020112012产量增速05101520253010003000500070009000110001300020022003200420052006200720082009201020112012产量增速406080100120140160180200220201002201005201008201011201102201105201108201111201202201205201208201211生猪出栏价元/公斤50005000150002500035000450005500065000750008500095000201010201101201104201107201110201201201204201207201210201301自繁自养头均盈利元/头7行业月度报告/食品饮料本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。及未来几年五粮液的市场营销情况。经济周期叠加行业周期，外加国家反腐限三公消费的背景下，五粮液腰部价格带产品缺失以及营销短板使市场担心未来业绩大幅降速。近期，五粮液逆市提价以及此次公布业绩大幅预增公告主要目的希望提振市场和经销商信心。但我们认为针对当前的各种情况，切实可行的市场营销策略、处理好和经销商的关系、厘清系列产品的产品线（特别是腰部产品）才是五粮液的当务之急。最近白酒板块震荡剧烈，我们认为在当前市场风格和行业基本面表现下，白酒板块仍缺乏整体趋势性机会，建议大家注意风险。另外，我们重申2013年策略观点白酒板块具有一定结构性机会，以山西汾酒、老白干、金种子酒等为代表的二、三线白酒增速仍能保持在3040左右，将成为板块关注的热点。43酒鬼酒（000799）2012年度业绩预增公告安信点评酒鬼酒预计2012年业绩同比增长幅度在149170，12年EPS148元至160元。但我们看到酒鬼酒在四季度业绩仅有21006100万元，同比12年四季度下降4380，业绩环比三季度则大幅下降6989。塑化剂的事件后虽然公司拿出现金来保证经销商盈利，但消费者对产品和品牌的信心能否恢复更关键。而公司采取的大招商策略，在品牌受伤后，游戏的持续难度会非常大。预计公司一季度业绩因行业和公司自身双重压力而继续下滑，我们更担心2013年二季度开始数据下滑更难看，因为12年二季度、三季度业绩基数过高。预计公司2013年全年业绩147元，同比下降010，对应2013年PE237倍，估值三线白酒中亦不便宜。还是维持卖出评级。44伊利股份定向增发尘埃落定，发展前景值得期待定向增发尘埃落定历经了1年半的商讨和修改，伊利最终于2013年1月10日完成定向增发，募集资金从最初的70亿最终下调至约50亿元，降幅近30。发行价格1851元，比发行基准日摊薄价格提升了7，是最近20个交易日的平均价格的9246。定向增发募集的资金用于液态奶、酸奶、冷饮、奶粉项目以及奶源基地建设。看好行业和公司的发展前景经我们计算发行价格是约为2013年14倍PE。有除当地国资委外，8家国内外大中型投资机构参与此次定向增发，我们认为主要是看好行业和公司未来发展前景（1）在三聚氰胺事件后，乳业的生态环境改善，奶源和市场向龙头公司集中；（2）近2年公司与蒙牛的竞争中占据优势，品牌和市场地位进一步确立；（3）公司产品线丰富全面，奶粉业务成为新的增长点；（4）业绩弹性大，销售费用有较大的控制余地。投资建议上调至买入B投资评级，6个月目标价3200元。我们预计公司2012年2014年的收入增速分别为1756、2181、2126，净利润增速分别为8、30、33，成长性突出；20122014年的EPS分别为103、134和179元，当前股价相当于2013年1836倍的动态市盈率。风险提示食品安全问题是公司面临的最大风险。45山西汾酒（600809）2012年度业绩快报公告安信点评2012年全年销售收入增长44，净利润增长69，每股收益153元，略低于8行业月度报告/食品饮料本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。我们的预期，我们注意到四季度公司销售收入与3季度相当但净利润不到3季度的1/5，表明大量费用计入四季度，估计2012年销售费用率将超过近3年平均水平2个百分点。据我们了解公司全年共销售白酒约4万吨（增长33），其中青花瓷2150吨，老白汾18000吨，杏花村3450吨，玻汾9000吨，竹叶青6450吨，完成了年初制定的销售计划。公司产品线丰富而清晰、竹叶青有较大的发展空间。营销战略清晰，先恢复大清香板块市场。由于产品性价比高、主要价格带位于中端、受宏观和政策性调控影响较小，是我们2013年重点推荐品种。调整20122014年的盈利预测EPS分别为152、218和269元，2013年动态PE为19倍。我们给予公司2013年25倍PE，6个月目标价为54元，维持买入A的投资评级。46习近平总书记关于厉行勤俭节约、反对铺张浪费的重要批示精神精神特别提出“要从现在抓起，特别是从“两会”和春节抓起，务求取得明显成效。要进一步增强节俭意识，严格按照简约、俭朴的原则安排好各项会务，最大限度地杜绝浪费，进一步降低会议成本；严禁借开会之机，搞各种形式的相互走访和宴请，坚决刹住会外请吃与吃请歪风，让广大群众从良好会风中感受到新变化新气象。要坚决落实省委关于改进春节期间会议活动安排的16条措施，坚决按照廉洁、勤俭、务实的原则安排好各项活动，严禁用公款搞相互走访、相互送礼、相互宴请等拜年活动，严禁用公款吃喝、游山玩水。”该讲话使食品饮料行业特别是白酒板块在近期面临巨大的政策性压力，同时传导至终端动销。47贵州茅台（600519）2012年度业绩预增公告安信点评公司公告2012全年业绩增长50左右，低于市场预期。前三季度的增速为58，表明第4季度业绩大幅下降。业绩大幅下降主要是当前反腐倡廉政策性舆论导向下，针对市场茅台酒价格大幅下滑、库存较大采取了控量措施，当然也不排除公司为2013年过“紧日子”业绩而预留了“余粮”。2013年是新一届政府当政第一年，树立廉政亲民的形象的调子已无悬念，至于持续多久有待观察。茅台凭借其去年9月份提价、直营店间接提价方式从价格上有了增长的基础，对经销商的强势能够使其对经销商“压货”，因此明年公司35左右的业绩增速是有保证的。由于没有预收账款等关键性数据，我们大致性估计公司20122014年的1266、1709和2200元。预计明年市场估值有较大压力，6个月目标价能看到220元，评级下调至增持B。48沱牌舍得（600702）2012年年度报告业绩预增公告安信点评公司预计2012年业绩增长70100，合EPS099116元，我们的盈利预测在公告范围内，基本符合我们的预期，但四季度减速也很明显。作为三线名酒，沱牌受到“廉政从简”的冲击比一线白酒小。但我们认为在当前氛围和行业基本面背景下仍会降低增速度。我们调整2013年的盈利预测，2012年2014年的EPS分别为110、154和208元，6个月目标价看到30元，调整为增持A的投资评级。49新西兰奶粉含毒续质检总局要求提供奶粉详情9行业月度报告/食品饮料新西兰部分奶粉被曝出含二聚氰胺残留物，国家质检总局已紧急要求新西兰相关部门尽快提供涉毒奶粉的二聚氰胺含量、批次等详细情况。但相关部门尚未表态是否会对奶粉启动二聚氰胺检测。安信点评由于宣传从新西兰进口奶粉，雅士利最近在港股跌价惨重，预计国内从新西兰采购奶粉的企业都将会受到影响。国外奶源也不安全，乳业实在伤不起。410茅台送检再撼白酒股再曝塑化剂超标疑似被做空茅台再度因塑化剂被推至风口浪尖。财经网站雪球网认证为“地面静风”的网友发布了茅台酒送检情况，在三瓶送检白酒中，其中一瓶53度飞天茅台塑化剂含量高于我国卫生部规定的最大残留标准。这一消息再度将白酒股集体撂倒。当日，沪深两市大涨2以上，但白酒板块却逆市大跌。昨日贵州茅台报收于1785元，下跌达558，股价创近一年新低。其他白酒股的走势也同样低迷。山西汾酒跌幅近8，洋河股份、沱牌舍得下跌均超过5，泸州老窖跌49。10行业月度报告/食品饮料行业评级体系收益评级领先大市未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10以上；同步大市未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差10至10；落后大市