斯蒂芬·罗斯的生平及其在金融领域的学术贡献

-精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 1 斯蒂芬罗斯的生平及其在金融领域 的学术贡献 摘 要：作为当代最有影响力的 金融学家之一，斯蒂芬罗斯被公认为 诺贝尔经济学奖的有力竞争者。本文简 要介绍了罗斯的生平和主要学术贡献。 罗斯根据金融市场的无套利思想，提出 了套利定价理论，从根本上改变了金融 资产定价的进程，罗斯也因套利定价模 型蜚声全球。罗斯与考克斯、鲁宾斯坦 合作，开拓性地提出了离散时间下的期 权定价方法，即二项式期权定价模型， 该模型纳入风险中性，加深了公众对期 权定价的理解。同时，罗斯在利率的期 限结构、企业资本结构等领域也有丰硕 的研究成果。罗斯不仅在理论领域多有 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 2 建树，而且致力于在实践中检验自己的 理论，他在金融投资界取得了杰出成绩。 中国论文网 /4/view-12772974.htm 关键词：斯蒂芬罗斯 金融 生 平 学术贡献 中图分类号：F830 文献标识码： A 文章编号： 1003-9082（2014）10- 0045-02 斯蒂芬 A 罗斯 （Stephen.A.Ross）是美国当代最有影 响力的金融学家之一。1944 年出生于美 国马塞诸州波斯顿，1965 年获加州理工 学院物理与数学学士，1970 年获哈佛大 学哲学博士学位。现任麻省理工学院斯 隆管理学院莫迪格里亚尼讲座教授、美 国艺术与科学学院院士，并曾在宾夕法 尼亚大学沃顿商学院及耶鲁大学任教， 曾担任财务学杂志等著名学术期刊 的副主编、美国金融学会主席。罗斯已 在经济金融顶级刊物发表了上百篇文献 并出版了数本专著，其中公司理财 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 3 作为金融学入门教材畅销全球。 罗斯的主要研究方向为套利定价 理论（APT） 、期权定价理论及代理理 论等方面，其中最广为人知的是套利定 价理论。罗斯与合作者共同开发的期限 结构模型和期权定价模型已经成为全球 各大交易所的核心定价标准之一。 一、套利定价理论 马科维茨在上世纪 50 年代对资 产组合的研究开创了现代证券组合理论 的新领域，在理论上解决了如何分散投 资以取得尽可能高的收益，同时承受最 小资产风险的问题。证券组合以均值- 方差模型刻画投资者选择最优证券组合 的行为，但需要计算单个证券及证券组 合的期望收益、方差及协方差，计算量 较大，影响了现代证券理论在实际中的 应用。随后，夏普在 1960 年代提出了 资本资产定价模型（CAPM） ，引入贝 塔系数刻画市场的系统性风险，将证券 组合的风险收益与市场组合的风险收益 联系起来。但是 CAPM 较为严格的假 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 4 设及市场组合的不可检验影响了该模型 在金融实务领域的应用。以美国证券市 场为例，即使标准普尔 500 指数能大致 反映市场趋势，也不是严格意义上 CAPM 的市场组合。 罗斯发表了收益，风险和套利 （1976）及资产定价的套利理论 （1976）两篇文章，提出了套利定价理 论，为资产定价提供了一个简洁明了的 分析框架。套利是现代金融的最基础概 念之一。市场中的套利机会是指一个市 场交易策略能够满足自我融资（不需要 投入） 、对所有风险都免疫，同时在资 产数量足够大的条件下期末能够获得无 风险收益。而 APT 的基本思想是市场 在均衡时不存在套利机会，即无套利原 理。无套利的思想已经成为现代金融学 的基石之一。ATP 理论使用套利的概念 定义市场均衡，模型假设更为贴近金融 市场的实际。与 CAPM 相比， ATP 理 论仍然假设投资者有相同的投资理念并 是追求效用最大化的风险回避者，不存 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 5 在市场不完全性，不同的是 ATP 去除 了投资者能以无风险利率自由借贷及只 有一个投资期的假设。 APT 表明风险资产的收益率是由 多个因素综合影响的，除了证券组合的 内部风险因素，外部的宏观及其他影响 证券市场的因素也都会产生影响。APT 其实与套利交易无关，本质上是资产定 价模型，理论基础是风险资产价格由不 同因素影响，所有因素对该项资产影响 的综合加总代表了风险补偿，再加上无 风险收益率，即为该项资产的风险收益 水平。APT 将所有可能影响资产收益率 的因素都纳入考虑，当只考虑市场组合 的单一因素时，就退化为单一因素模型， 即 CAPM 模型。从这个角度来看， CAPM 只是 APT 的特殊形式。 二、期权定价理论 期权是一种交易合约，赋予了期 权购买者在将来的某一时间按照约定的 价格买入或者卖出一定数量的金融资产， 期权已成为最重要金融工具之一。购买 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 6 期权合约的价格，即期权的定价，是期 权市场的最核心问题。 伴随着芝加哥期权交易所的开张， 经济学家布莱克与斯科尔斯发表了期 权与企业债务的定价 （1973） ，提出了 期权定价模型（B-S 模型） ，给出了欧 式看涨期权的定价公式，引发期权定价 和期权金融实务领域的巨大变革。B-S 模型假设金融资产价格服从正态分布、 无交易成本并且只针对在某一时刻行权 的欧式期权。默顿随后将该模型扩展到 包含股票分红的期权定价。B-S 模型曾 被罗斯称为金融领域，乃至整个经济领 域中最为成功的理论。 不同于 B-S 模型研究连续时间下 股票收益为正态分布的情况，罗斯和其 他学者提出的期权定价模型是相对更简 单的离散时间下标的资产价格为非正态 分布的情况。罗斯与考克斯发表了基 于另类随机过程的期权定价 （1976） ， 文中提出风险中性定价理论；罗斯与考 克斯、鲁宾斯坦合作的期权定价：一 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 7 种简易方法 （1979）开拓性地提出了 离散时间下的定价方法，即 Cox-Ross- Rubinstein 二项式期权定价模型 （BOPM） 。 罗斯和考克斯提出的风险中性定 价理论也是基于无套利的思想，简单而 言就是在市场不存在套利机会的情况下， 衍生证券的价格与投资者的风险偏好无 关。该理论表明期权定价可将投资者的 风险偏好都视为中性，并适用于所有衍 生证券。在风险中性的环境里，基础证 券和衍生证券的期望收益率都等于无风 险利率。二项式期权定价模型将期权合 约的到期期限划分为 N 个相等时间区间， 在给定的区间内，证券价格有上升和下 降两个方向，即证券价格在每个区间构 成二项分布。而在期权到期时经历的 N 个区间内，证券价格经历了 N 次变化， 由此得到的期权定价公式类似于二项式 的展开式，故被称为二项式期权定价模 型。通过这种离散区间的划分，不仅可 以研究欧式期权，同时也可以研究美式 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 8 期权的定价。通过对期限的无限划分， 二项分布将趋于正态分布，在公式的参 数适当选择下，二项式期权定价模型将 转化为 B-S 模型。二项式期权定价模型 的假设条件比 B-S 模型更少，将连续时 间转化为离散时间下的随机游走过程， 同时将风险中性纳入其中，公式推导过 程更为简易直观，更有助于对期权定价 的深入理解。该模型问世后，已成为全 球各大交易所的核心定价标准之一。 三、利率的期限结构 利率的期限结构是指某一时点即 期利率与到期期限之间的对应关系，本 质上体现了短期利率与长期利率之间的 联系与差异。债券短期与长期利率之间 的差异反映了市场的流动性状况和投资 者对未来的预期，包含了丰富的信息。 为了解释债券短期利率与长期利 率之间的差异性和相关性，学术界先后 提出了数种理论解释。预期假说认为长 期利率的当期值取决于短期利率的预期 值，将长短期利率的差异归为投资者预 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 9 期的差异；市场分割理论认为长短期利 率的差异来源于期限不同的债券市场独 立实现市场均衡，但没能解释长短期利 率的联动性；流动性偏好理论将投资者 的预期和长短期利率市场的部分可替代 性结合在一起，较好地同时解释了长短 期利率的差异性和相关性。 罗斯和其他两位学者在利率期 限结构理论 （1985a ）和 资产价格的 跨期一般均衡模型 （1985b）两篇力作 中，引入随机过程，使用资本资产定价 模型对利率期限结构进行了分析，建立 了 Cox-Ingersoll-Ross 单因素模型（CIR 模型） 。CIR 模型同样使用了套利均衡 的概念，由于套利的原因，所有期限债 券的收益-风险都是相同的。该模型将 投资者的风险规避、消费偏好、财富限 制和其他投资选择都包含在内，能够清 晰地预测外生经济变量对期限结构的影 响，有较强的实用性。 四、代理理论与信号模型 现代企业所有权和经营权的普遍 -精选财经经济类资料- -最新财经经济资料-感谢阅读- 10 分离带来了企业运营的信息不对称，委 托-代理问题成为现代企业治理的首要 问题。罗斯在代理人经济理论：委托 人问题 （1973）和财务结构的确定： 激励-信号方法 （1977）两篇文章中， 最早地提出了委托人-代理人概念，并 将信息不对称理论引入企业资本结构， 研究信息经济学在现代企业资本结构理 论中的应用。罗斯主要研究了企业内部 管理者和外部投资者之间的信息不对称 问题，企业资产负债结构起到向外部进 行信号传递的作用，根据合适的管理者 激励约束机制，可以判断不同价值企业 所拥有的最优财务结构。罗斯的研究极 大地推动了资本结构信息经济学的发展。 更让人敬佩的是，罗斯不仅在金 融理论界享有世界级声誉，而且致力于 将自己的金融理论和实务投资联系在一 起，检验理论的有效性和适用性。罗斯 曾担任美国财政部