货币政策中的泰勒规则——对我国货币政策的一些启示.doc

货币政策中的泰勒规则对我国货币政策的一些启示摘要本文通过对Taylor提出货币政策中的泰勒规则的讨论分析发现Taylor规则拓广了货币理论以及货币政策的研究在实际中的运用认为泰勒规则具有明确的政策含义即联邦基金名义利率要顺应通货膨胀率的变化以保持实际均衡利率的稳定性并指出Taylor规则对我国的货币政策制订的一些启示关键词货币政策Taylor规则中介目标引言货币政策行动通过利率途径对经济产生影响是凯恩斯学派的观点关于利率作为货币政策中介目标以及利率对宏观经济影响方面一直是国内外学者研究的热点McCallum（1983）的实证研究认为利率是比货币总量更好的货币政策行为指标因为利率吸收了货币总量预测能力(LittermanWeiss,1985),FriedmanKurrner(1992)通过VAR检验认为商业票据利率与三个月国库券的利差对真实收入的预测能力不仅高于货币总量而且显著高于单独使用其中任何一个利率这证明了包含长短期利率信息的收益率曲线作为中介指标的重要性随后Taylor（1993）提出泰勒规则认为在各种影响物价水平和经济增长率的因素中真实利率是惟一能够与物价和经济增长保持长期稳定关系的变量调整真实利率应当成为货币当局的主要操作方式泰勒规则提出后经济学家们进行了大量的研究部分是对实际货币政策进行理论概括部分是对最优政策进行分析Taylor（1999）McCallum(2000)采用历史分析法分别使用美国、英国19621999年日本19721998年经济数据对泰勒规则进行了检验认为规则信息（rulesmessages）比目标变量更明显依赖于指定的政策工具Clarida,GaliandGertler（19972000）采用反应函数法对泰勒规则进行了检验对两类国家G3(德国日本美国)E3(英国法国意大利)货币反映函数作了估计得到在不确定情况下的通胀目标优于固定汇率目标的结论并以此为一种手段为货币政策去获得一个名义锚（Nominalanchor）JuddandRudebusch（1998）GerlachandSchnabel（1999）Nelson（2000）将历史分析法与反应函数法结合起来在分析货币历史数据的基础上估算中央银行的反应函数这些研究涉及到美联储英格兰银行日本银行德意志联邦银行以及欧洲中央银行等主要货币组织Levin,WielandandWilliams(1998)对美国数据进行仔细分析得出联邦基金利率一阶差分对当期产出缺口、一年期平均通胀率及目标通胀率差值作出反应的规则该规则在不确定情况下是稳健的且一阶差分规则优于Taylor（1993）规则ChristianoandGust(1999)采用一些国家的经济数据检验了泰勒规则的操作特征得到当通胀增加时名义利率增加大于11当产出相对于趋势变化时利率没有作出相应变化的结论LawrenceBall(2000)建立了在开放经济条件下的政策规则通过在泰勒规则方程中添加汇率变量来决定利率央行选择的政策工具是利率或货币条件指数GiannoniandWoodford(2002)将工资与价格粘性引入泰勒规则并考察了新规则的稳健性Clarida,DouglasLaxtonandPaoloPesauti(2003)建立了一个简单IFB(Inflation-Forecast-Based)规则它不是依据直接均衡利率估计而是对通货膨胀预期给予较大的权重结果表明这种规则比通常的泰勒规则表现好国内学者谢平罗雄（2002）运用历史分析法与反应函数法首次将中国货币政策运用于检验泰勒规则得到泰勒规则可以很好地衡量中国货币政策运用水平的结论并认为利率规则值与实际值的偏离之处恰恰是政策操作滞后于经济形势之时建议泰勒规则可以作为中国货币政策的参照尺度用以衡量货币政策的松紧综上通过国内外学者的研究成果我们可以看到利率作为货币政策中介目标是有理论与现实基础的在我国进行利率市场化改革的今天选择一个恰当的利率市场化下的利率规则是中央银行制定和实施货币政策的重要前提条件这是因为央行在掌握稳定的市场化利率规则后就可以很好地估计出利率变化对总产出、货币供应量水平以及物价水平等宏观经济变量的影响大小,从而有效地实现稳健货币政策的目标也正由于此国外有大量文献来对利率市场化下货币政策规则进行研究由于我国市场化改革历史的局限性国内在这方面的研究相对较少本文试图构建适合我国未来利率市场化条件下的稳健货币政策规则为国家实施有效的宏观经济调控提供科学依据关于泰勒规则二十世纪八十年代以来美国联邦储备银行基本上接受了货币主义的“单一规则”把确定货币供应量作为对经济进行宏观调控的主要手段进入二十世纪九十年代以后美国宏观经济调控领域发生的最重大事件之一就是预算平衡案被通过在新的财政运作框架下联邦政府已不再可能通过扩大开支、减少税收等传统财政政策刺激经济从而在相当程度上削弱了财政政策对经济实施宏观调控的作用这样货币政策就成为政府对经济进行调控的主要工具面对新的局面美联储决定放弃实行了十余年的以调控货币供应量来调控经济运行的货币政策规则而以调整实际利率作为对经济实施宏观调控的主要手段这就是现在美国金融界的“泰勒规则”（TaylorRule1993）Taylor（1993）认为政策规则不一定是政策工具的固定设定或一个机械的公式规则型行为是系统地（而不是随机地）按照某一计划实施货币政策Taylor用一个简单的政策规则来说明政策的制定即一般的“泰勒规则”其模型表达式为其中是中央银行用作工具或政策目标的短期名义利率即在一天或一周内能够控制的利率；是长期均衡的实际利率；是最近期通货膨胀率的均值(预期通货膨胀率)；是中央银行目标通货膨胀率；是产出缺口Taylor于1993年对美国19851992年的数据进行了检验指定22而是前四季度的平均通货膨胀率潜在产出则由实际GDP的对数进行线性趋势拟合于是模型变为他的研究发现如果经济实现充分就业即产出缺口且通货膨胀率控制在目标值即则经济可保持在稳定且持续增长的理想状态如果通货膨胀率高于美联储目标一个百分点利率就应当提高1.5个百分点；如果实际产出低于潜在产出一个百分点则利率就应该降低0.5个百分点这种规则与联邦货币政策实际操作拟合的很好只有1987年当美联储对股灾做出反应时规则值与实际值有一个较大的差距因而可以说美联储的货币操作是按照泰勒规则来进行的泰勒规则具有明确的政策含义即联邦基金名义利率要顺应通货膨胀率的变化以保持实际均衡利率的稳定性如果产出的增长率超过潜在水平或失业率低于自然失业率以及预期通货膨胀率超过目标通货膨胀率则使实际利率偏离实际均衡利率货币当局就应运用政策工具调节名义利率使实际利率恢复到实际均衡利率在泰勒规则的指导下美国对其货币政策进行了重大的调整实行利率平滑货币政策货币当局以实际利率作为货币政策中介目标并通过控制短期利率使之沿同一方向逐步小幅变动而只在经济运行情况变化时通过稍微改变利率的方向给市场传达明确的政策信号促使市场自动进行调整有关启示在金融学领域中一般把货币政策的最终目标归结为五个方面高度就业、经济增长、物价稳定、国际收支平衡和金融市场稳定但是上述几个目标往往是有冲突的货币政策不可能同时达到这几个目标并且货币政策对这几个目标的贡献度是不同的目前在国际经济学界已经形成了一个普遍的共识即货币政策的最终目标应放在保持物价和金融市场稳定方面货币政策中介目标也分五种基本类型即汇率目标、货币总量目标、利率目标、通胀目标与隐性货币政策目标一般而言货币政策操作方式中的所谓“规则”是指在货币政策予以实施之前事先确定并据以操作政策工具的程序或原则如弗里德曼主张的“单一货币增长率规则”；“相机抉择”则指中央银行在操作政策工具过程中不受任何固定程序或原则的束缚而是依据经济运行态势灵活取舍以图实现货币政策目标自从1984年中国人民银行正式履行中央银行职能以来我国货币政策操作规则一直处于不断摸索的过程中具有浓厚的“相机抉择”的色彩尤其在1993年的金融体制改革之前更是如此相机治理的货币政策呈“松紧松”的态势经济运行总是处于“过冷”或“过热”的交替之中近年来我国货币政策操作方式已经开始出现明显变化目前无论是决策部门还是研究部门都渐渐形成了“不能依靠货币刺激经济增长”的观点主张货币政策操作按“规则”行事在“九五”计划中中国人民银行将货币供应量作为货币政策的中介目标按季度公布1和2的增长率这一货币政策规则的运用无疑是一个很大的进步然而在现实运作中以货币供应量为中介目标出现较多问题诸如货币供应量与宏观经济指标的相关性有所降低货币供应量的可控性降低货币供应量的统计不完全等问题面对这种情况单一固定规则显得过于僵化固定规则与相机抉择之间灵活度与可信度的冲突尤为明显因此选择正确的政策操作规则对于宏观调控决策者来讲十分重要根据国际金融开放的基本经验WTO框架下会使货币政策中介目标发生较大变化笔者认为借鉴国际经验既对政策工具有规则约束又对当前或预测的经济状况作出反应的积极政策规则应是中国当前的最佳选择就目前而言对我们有如下启示第一货币政策制定者应分析研究货币供应量目标是否可靠及将来可否有其他替代物的问题旨在提高货币政策操作的准确性与有效性在利率市场化之前可仍以货币供应量为主要中介目标第二由于加入WTO后中国的资本市场将逐步开放国内外经济形势日趋复杂不确定性将大大增加制定单一的货币政策目标难度很大货币政策目标应该以选择性的区间值而不是固定性的单一值形式给出以便应对各种可能的复杂情形当预测表明经济运行处于预定正常区间时按照预先制定的正常货币供应政策行事；如果预测值低于其中之一则按照预先设定的规则实行适度松动的货币政策；如果预测值高于其中之一则按照预先设定的规则实行适度紧缩的货币政策这样既可以保持货币政策连续性、稳定性避免随意性政策造成不必要的代价又赋予了货币政策一定的灵活性、应变性避免了政策僵化可能造成的损失第三随着利率市场化的推进与利率弹性的增大中国要适时把利率作为货币政策中介目标可借鉴国外运用较为成功的利率市场化下的货币政策规则比如泰勒规则根据一定时期经济增长与其历史趋势的偏差、通货膨胀与其目标的偏差进行利率政策决策但由于目前我国的利率市场化改革刚刚启动利率的灵活性与结构还不可能合理实际的均衡利率难以形成加之我国在汇率方面实行的是“有管理的浮动汇率制”而不是“市场汇率制”因此在我国的现行金融体制下货币政策运用难以很好地适合泰勒规则针对我国目前进行利率市场化改革的新形势构建适合我国国情的、利率市场化主导的稳健货币政策利率规则具有重大而深远的意义参考文献1、李维刚2001:泰勒规则、联储货币政策及我国货币调控问题的思考J,国际金融研究2001年第6期2、谢平张晓朴2002货币政策与汇率政策的三次冲突19942000年中国的实证分析J国际经济评论200253、Litterman,R.B.Weiss,L.1985:“Money,RealInterestRatesandOutput:AreinterpretationofPostwarU.S.Data,”Econometrica,January,1985,Vo1.53,pp29-56.4、Taylor,J.B.1993:“DiscretionVersusPolicyRulesinPractice.”Carnegie-RochesterConferenceSeriesonPublicPolicy39,pp.195-214.5、Nelson,Edward.2000:“UKMonetaryPolicy1972-97:AGuideUsingTaylorRules,”BankofEnglandWorkingPaperNo.120.6、Taylor,J.B.1999:“AnHistoricalAnalysisofMonetaryPolicyRules.”MonetaryPolicyRules,UniersityOfChicagoPress.7、McCallum,B.T.1983:“AReconsiderationofSimsEvedenceConcerningMonetarism”,Economics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