中国建筑行业并购报告2010-2011版_部分3

中国建筑行业并购报告20102011版_部分3建筑行业并购报告20102011版演进的时间来看，大致经历了孕育、萌芽和发展三个历史阶段；从外资并购的政策、法规体系看，主要包括三个层面法律法规、部门规章和国务院及其各职能部门的政策文件。二、中国关于外资并购的政策法规发展轨迹综述（一）中国外资并购相关政策法规的孕育阶段（19781998年）从1978年中国确立并实行改革开放的基本国策到1998年的二十年间，中国在对内改革上实现了从计划经济向市场经济的转变，在对外开放（利用外资）上从单一的“绿地投资”向以“绿地投资”为主、兼顾参股等多种投资途径间接、变相地并购境内企业转变。社会主义市场经济体制的确立和不断推进，为外资探索、实现并购境内企业的方式提供了体制土壤，而利用外资方式的多元化则为外资并购境内企业创造了宝贵机会和条件。20世纪90年代以前，中国利用外资的主要法律文件是中外合作经营企业法、中外合资经营企业法和外资企业法及其相应的实施条例等。按照当时的“三资企业法”的规定，外国投资者进入中国境内主要是“绿地投资”，即通过合作、合资或者独资等方式新设企业，并按照中国的政策、法律进行生产经营以达到其投资盈利目的。当时的“三资企业法”及相关的实施条例并未对外资并购问题进行明确规定，而且这一时期正值中国改革开放初期，国内计划经济体制的色彩依然相当浓厚，政府占据主导地位，对外开放的程度和范围还不是很广。到20世纪90年代初期，中国经济体制改革开始向纵深方向发展。社会主市场经济体制得以确立并开始推行，数量众多的国有企业为适应市场经济的需要开始经受改组改造的巨大阵痛。民营企业、私营企业等非公有制经济成分在获得高速发展的同时，也不得不作为整个国民经济发展的组成部分面临新的机遇和挑战。正是从这一时期开始，外国投资者开始尝试从“绿地投资”到参股持股、参与改组改造国有企业等方式，变相、间接并购境内企业。以“绿地投资”的名义进行并购的典型案例是中策并购案。印度尼西亚华人黄鸿年于1991年6月购买了香港的红宝石公司，并于当年12月更名为香港中国策略投资有限公司（以下简称中策公司）。1992年4月，中策公司以“绿地投资”的方式控制了山西太原橡胶厂的经营性资产（控股51以上的合资企业）。在此后两年多的时间里，中策公司以同样的方式，在国内不同行业和地区并购了百余家国有企业，并将其改造成35家中外合资企业。此后，中策公司将其拥有的太原双喜轮胎公司和杭州橡胶公司的股份合并起来，在百慕大群岛注册成101建筑行业并购报告20102011版立了中策全资控股的中国轮胎公司，并于1993年7月1日在美国纽约证券交易所上市。另外中策公司将其拥有的泉州啤酒厂和杭州啤酒厂的股份转让给日本朝日啤酒和伊藤忠财团，并利用其获利继续收购其他国有企业，从而形成了所谓的“中策现象”。中策并购案的成功，很大程度上是利用了当时中国关于外资并购的政策和法律上的漏洞，从而实现了低成本收购几百家国有企业的目的。按照当时的中外合资经营企业法实施条例和中外合资经营企业合营各方出资的若干规定，合营各方可以一次性缴清出资，也可以分期交付出资。而中策公司恰恰是利用了当时政策、法律法规允许外国投资者可以分期交付出资设立合营企业，同时对于分期交付出资的期限未作限定这一漏洞，先部分出资成立合营企业，然后取得对企业的控制，通过境外上市或者转让股份的方式获利，进而再行收购其他企业，这就是所谓的“滚动投资”。在中策公司借助“绿地投资”的名义成功收购众多国有企业后，又出现了参股、持股境内企业方式的“北旅事件”和“江铃事件”。前者是日本五十菱自动车株式会社和伊藤忠商事株式会社于1995年7月联合以协议方式一次性购买北旅公司4002万国有法人股，占该公司总股本的25，被称为中国外资并购国内上市公司第一案。后者则是美国福特汽车公司于1995年8月以4000万美元购买江铃新发B股的80，以持股20成为第二大股东，从而开创了外资通过大量增持B股控股或者参股上市公司的先例。但是遗憾的是，外资并购北旅公司最终并没有挽回北旅公司亏损的局面。尽管后一个并购案例所取得的效果比前者要好一些，但是这两起并购案在当时都对股市产生了不小的波动和影响。此外，这一时期的经济形势和法律环境都尚不成熟，为了防止国有资产流失，1995年9月23日，国务院办公厅转发了国务院证券委员会关于暂停将上市公司国家股和法人股转让给外商的请示性通知，规定在国家有关上市公司国家股和法人股管理办法颁布之前，任何单位不得向外商转让上市公司的国家股和法人股。1997年9月29日，经国务院批准，对外贸易经济合作部（以下简称外经贸部）、国家工商行政管理总局联合发布了（中外合资经营企业各方出资的若干规定）的补充规定，规定收购国内企业资产或者股权设立外商投资企业的外国投资者，支付全部购买金的期限最长不得超过外商投资企业营业执照颁发之日起1年；中外合资经营企业的投资者均须按照比例和期限同步交付认缴的投资额，并按实际交付的出资额比例分配收益。控股投资者不按期支付购买金或者认缴出资的，不能取得企业决策权，不得将其在企业中的权益、资产以合并报表的方式纳入该投资者的财务报表。应当说，上述政策性文件和部门规章的出台，很显然是对外资并购进行限制。在中国外资并购孕育阶段，受当时特定的国情和历史背景的影响，中国有关外资并购的政策、102建筑行业并购报告20102011版法规呈现出以下特点首先，外资并购立法极度匮乏。在这一阶段，外资并购并未真正进入到中国相关的政策性文件中，立法层面上更是没有明文规定。但是改革开放政策的实行，为外资进入国内提供了绝好的机会。宏观的改革开放政策并不能为外商投资确立详细的具体规则，而立法上的严重滞后以及立法水平的相对低下，又为外商变相实施并购提供了可乘之机。当问题被逐渐暴露以后，便不得不采取限制外资并购境内企业（尤其是国有企业）的政策性紧急措施。其次，外资并购逐渐成为必然。一方面，由计划经济体制向市场经济体制迈进的体制转轨使我们面临着许多新问题，同时也为外资并购创造了良好的机遇。另一方面，利用外资的客观需求进一步促使外资并购逐渐成为一种必然的趋势。只不过囿于客观的国情与背景，在政策、法规上以及理论实践中认可并明确外资并购需要一个过渡的过程。最后，外资并购具有两面性。一方面，即使在此阶段无论是以“绿地投资”的名义进行的实质性并购，还是以参股或者持股等方式所进行的实际并购，无疑对于我们扩大开放、探索多途径利用外资等提供了真实的实践演练。另一方面，由于在政策特别是立法层面关于外资并购的制度缺位，各种变相并购带来了诸多不利的消极影响，这也是导致20世纪90年代中后期采取限制措施的直接原因所在。（二）中国外资并购相关政策、法规的萌芽阶段（19982003年）中国关于外资并购的政策、法规在经历了孕育的阵痛后，开始进入到萌芽并初步发展的阶段，最为明显的表现是外资并购开始逐渐在相关的政策、法规上得到认可。具有代表性的政策、法规主要包括以下内容1998年9月14日，国家经济贸易委员会发布了关于国有企业利用外商投资进行资产重组的暂行规定（国经贸外经【1998】576号）。这是吸引外国投资者参与国有企业改制、明确允许外资并购境内企业的萌芽和标志。该部门规章共计12条，对外资并购国有企业的基本原则、审批权限、申报内容等问题作出了具体规定。该部门规章明确将国有企业利用外商投资进行资产重组界定为国有企业利用外商直接投资兼并国内其他企业（以下简称兼并项目）、补充自有流动资金（以下简称补充流动资金项目）和偿还债务（以下简称偿债项目）的行为。这是首次以部门规章的形式明确规定外国投资者并购国有企业的范围（兼并项目、补充流动资金项目和偿债项目）。1999年8月，国103建筑行业并购报告20102011版家经济贸易委员会制定并颁布了外商收购国有企业的暂行规定，进一步明确了外商可以参与购买国有企业。这两个文件的规定表明，对外资并购境内企业的态度已经开始由限制、叫停转向松动、承认。但是也应当看到，这些规定仍然显得过于粗糙，对于外资并购国有企业的具体程序缺乏明确规定。为了最大限度地保护国有资产，在允许外国投资者并购国有企业的同时，规定了较为复杂的审批内容。这些特点最终导致了此时的政策、规章缺乏可操作性。尽管如此，在实践中仍有不少国有企业被外资并购，其中以中小企业居多。1999年9月23日，对外贸易经济合作部与国家工商行政管理总局联合发布了关于外商投资企业合并与分立的规定（【1999】外经贸法发第395号），允许符合条件的外商投资企业合并或者分立，规定了外商投资企业合并与分立的审批程序等。2001年1月，该规定进行了修订，不仅允许外商投资企业合并与分立，而且允许外商投资企业与内资企业合并，并且不受有关外商投资企业合并或者分立规定的限制。此外，该规定还对合并后的公司类型转变作出了较为详细的规定，并且允许在合并过程中进行转股。根据该规定，外商投资企业合并或者分立，应当遵守中国的法律、法规及有关规定，遵循自愿、平等和公平竞争的原则，不得损害社会公共利益和债权人的合法权益；应当符合指导外商投资方向暂行规定和外商投资产业指导目录的规定，不得导致外国投资者在不允许外商独资、控股或占主导地位的产业的公司中独资、控股或占主导地位；外商投资企业因合并或分离而导致其所从事的行业或者经营范围发生变更的，应当符合有关法律、法规及国家产业政策的规定并办理必要的审批手续。很显然，这些规定在为外资并购境内企业打开了方便之门的同时，也考虑到了经济安全、公共利益以及国家产业政策在外资并购境内企业时应当进行必要的约束。2000年7月，对外贸易经济合作部和国家工商行政管理总局联合发布了关于外商投资企业境内投资的暂行规定。根据该暂行规定，符合条件的外商投资企业可以进行包括在国内收购现有公司股权在内的境内投资。2001年10月，对外贸易经济合作部、财政部和中国人民银行联合发布了金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置的暂行规定，规范外资参与资产重组和处置国内不良资产的各项行为。根据这一规定，金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置，必须符合国家指导外商投资的产业政策。同年11月，对外贸易经济合作部和中国证监会联合发布了关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见，对外商投资股份有限公司发行A股或者B股和外商投资企业受让上市公104建筑行业并购报告20102011版司非流通股、收购国内上市公司股权作出了规定，但是对具体的并购过程尚缺乏实际的可操作性。2002年4月1日。中国证监会发布并实施公开发行证券的公司信息披露编报规则第17号外商投资股份有限公司招股说明书内容与格式特别规定，使外资发起设立上市公司进入到实际操作阶段。2002年4月1日，新修订的指导外商投资方向规定和外商投资产业指导目录正式实施。外商投资产业指导目录及其附件将外商投资产业分为鼓励、允许、限制和禁止4类。本着坚持扩大开放、积极吸收外资的原则，该目录鼓励类由原来的186条增至262条，限制类由112条减至75条。外资进入中国市场的范围和领域进一步拓宽。同年6月，中国证监会颁布了外资参股证券公司设立规则和外资参股基金管理公司设立规则，这两个规则的颁布和实施表明金融业对外开放已成定局。2002年8月1日，新的外商投资民用航空业规定施行，外商的投资范围扩大到现有的任何一家公共航空运输企业。11月4日，对外贸易经济合作部和建设部联合发布了外商投资建筑业企业管理规定。上述政策法律文件的颁行使得外资并购目标公司的范围迅速扩大。2002年9月28日，中国证监会发布了上市公司收购管理办法。该办法明确规定了上市公司收购的含义、上市公司收购的方式和对象，并且对收购主体不再加以限制。上市公司收购管理办法首次就上市公司收购活动进行了详细规定。同年11月1日，中国证监会、财政部、国家经济贸易委员会联合发布了关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知，从而使外商以受让非流通股方式并购境内上市公司进入实质性实施阶段。这在政策上解决了受让主体的国民待遇问题，同时对外资收购的程序、权利义务、外汇管理、外资行业政策等问题都作出了明确规定。此外，还使得外资收购的市场进入问题得以彻底解决，并且上市公司向外商转让国有股和法人股后，仍然执行原来有关上市公司的政策，而不作为外商投资企业来对待。换言之，外资收购上市公司后并不改变公司的企业性质。11月5日，中国证监会和中国人民银行又联合发布了合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法。11月8日，国家经济贸易委员会、财政部、国家工商行政管理总局、国家外汇管理局公布了利用外资改组国有企业暂行规定，与此前出台的关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知一并构成了中国利用外资改组国有企业的政策体系，标志着中国国有企业改革和对外开放进入到一个新的阶段。12月30日，为规范对外商投资企业的管理，外经贸部、国家税务总局、国家工商行政管理总局、国家外汇管理局联合制定并发布了关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知，对外资并购国内企业的相关审批程序和出资交付期限作出具体规定。这些文件的出台，不仅为外资进入中国境内从事并购活动提供了可靠的政策依据，而且也扩大了外资并购的运作环境和空间。105建筑行业并购报告20102011版综上所述，这一时期中国关于外资并购的政策、法规呈现出以下特点。第一，由限制外资并购开始向承认并允许外资并购转变。在1998年以前，特别是“北旅事件”和“江铃事件”发生后，外资并购境内企业被紧急叫停，这在很大程度上限制了外国投资者进入中国境内进行投资。而此时，以外资并购为代表的跨国并购的浪潮在国际上正方兴未艾，国内市场经济体制改革进一步深化，中国正在积极申请加入世贸组织，进一步扩大对外开放仍存在客观上的需求，市场经济体制本身也对进一步开放起着不可忽视的作用。众多因素最终促使关于国有企业利用外商投资进行资产重组的暂行规定出台，从而打破了限制外资并购的僵局和障碍，之后一系列允许外资并购的政策、法规的颁布和实施，逐渐使外资并购获得了市场空间和法律支持。第二，政府主导色彩依然较为浓厚。尽管随着一系列政策、法规的颁布实施，外资并购可运作的市场空间和领域大大拓宽，但是同时我们也应当看到，在这一时期的外资并购政策法规以及实践中，政府主导的色彩依然较为浓厚，尤其是在涉及外资并购国有企业的过程中表现得最为明显。这主要是因为国有企业改革是适应市场经济体制改革进一步深化的客观需要，而在允许外资并购国有企业的同时，为了尽量避免和最大限度地防止国有资产流失，相关的政策、法规相应地加强了行政管制，以至于行政审批的色彩较为浓厚。第三，关于外资并购的政策、法规带有明显的阶段性和过渡性。由限制外资并购到承认、允许外资并购的转变，使得外资并购逐渐获得了相应的政策、法律依据，但是这一时期的政策、法规带有明显的阶段性和过渡性。一方面，外资并购涉及的行业、领域以及并购的对象各不相同，同时又分属于不同的行政管理机构，由此导致了“法出多门”的现象。另一方面，国内资本市场仍处在不断发展和完善的过程中，同时行政机构也在不断的变动之中，所以此时的行政立法往往是哪里情况急迫，哪里就紧急出台相应的政策、法规予以应对，即所谓“头疼医头、脚疼医脚”。这就使得在这一时期外资并购的政策、法规不可避免地带有明显的阶段性和过渡性。第四，关于外资并购的立法级别相对较低。如上所述，在这一时期，有关外资并购的政策基本上大都以行政规章的形式出现的，即相关的行政主管部门单独或者联合就所涉及的外资并购问题发布政策性文件或者制定部门规章，其级别明显较低。这样一来将会导致以下后果其一，多头立法极易导致外资并购政策、法规适用上的不协调甚至冲突；其二，较低级别的部门规章本身既是部门利益冲突的体现，其实施也必然会使得外资并购因此而遭受不必要的、潜在的困扰和阻碍；其三，中国成功加入世贸组织、市场对外开放程度进一步加大、外资并购境内企业的领域和范围不断扩大等客观情况使得外资并购对相应政策、法规的要求越来越高，而级别较低的部门规章与外资并购实106建筑行业并购报告20102011版践的法律需要之间的差距还相当大。（三）中国外资并购相关政策、法规的发展阶段（2003年至今）中国利用外资“十一五”规划指出，“十一五”期间，中国利用外资的主要目的将发生变化，将引导外商投资产业结构优化升级并加强对外资并购敏感行业的重点企业的审查。中国鼓励外资进入和并购的立场不能动摇，只是要对外资并购的行业有所限制。与此同时，我们也防范外资对中国产业安全的负面影响。由于大量吸收外资，中国的贸易依存度接近60，基础能源依存度接近40，自主知识产权率只有不到4，这决定了中国在未来发展中必须谨慎对待产业安全问题。为适应新形势下进一步发展和改革资本市场，推动资本市场对外开放，2002年11，月5日，中国证监会和中国人民银行联合发布的合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法越来越不能适应新形势发展的需要。2006年8月24日，中国证监会、中国人民银行和国家外汇管理局联合发布了合格境外机构投资者境内证券投资管理办法，并于9月1日起实施，同时废止2002年的合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法。新办法在以下两个方面取得了进步首先，在政策上对长期资金管理机构适度倾斜，引导长期资金入市；其次，进一步完善了监管规则，如要求名义持有人按季度报告代理情况、明确持股比例限制、信息披露义务人依法通过合格投资者履行信息披露义务等。2003年3月7日，外经贸部、国家税务总局、国家工商行政管理总局、国家外汇管理局联合发布了外国投资者并购境内企业暂行规定（自2003年4月12日起施行），这标志着中国外资并购法律制度体系初步建立，为进一步制定并完善中国外资并购的法律制度奠定了坚实的基础。该暂行规定对外资并购的形式、原则、审查机构、审查门槛、并购程序等内容作了较为全面的规定，为外资并购境内企业提供了可靠的依据。以外国投资者并购境内企业暂行规定的颁布实施为标志，中国关于外资并购的立法进入到一个快速发展的新阶段。与前述有关外资并购的政策、法规相比，外国投资者并购境内企业暂行规定的进步意义主要体现在以下方面第一，关于外资并购的调整范围。关于外资并购的调整范围，外国投资者并购境内企业暂行规定明确规定了股权并购和资产并购两种基本并购模式（第二条）。就股权并购而言，分为两种情况一是单纯的股权并购，即外国投资者通过协议购买境内非外商投资企业的股东的股权，从而使现行的股权结构予以变更而达到并购境内企业的目的；二是以认购增资的方式进行股权并购，即外国投资者通过认购境内公司增资，使该境内公司变更设立为外商投资企业，从而达到并购的目的。107建筑行业并购报告20102011版就资产并购而言，同样也分为两种情况一是外国投资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产并运营该资产；二是外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产。在此之前的“三资企业法”都是调整新设投资模式，而该暂行规定则是将国内企业改造成外商投资企业。第二，关于外资并购中的外资比例问题。在外国投资者并购境内企业暂行规定之前的法律、法规以及政策性文件都要求外商投资企业注册资本中的外资比例不得低于25，但是该暂行规定明确规定了外资并购境内企业可以不受这个25的限制。按照以前有关外商投资的政策法律文件的规定，我们通常以25的外资比例为界限来判断所设企业是否为外商投资企业，并且对于外商投资的监管和待遇，25的外资比例是一个硬标准。该暂行规定进一步明确了在外资并购中，外资比例低于25的，在性质上也属于外商投资企业。这主要是考虑到外资并购不同于新设投资，其要求并购的灵活和简便。如果外资并购必须也符合25的外资比例这个硬标准的话，无异于对外资并购进行了限制，这样不利于外资并购活动的顺利开展。第三，关于外资并购中的债权债务承担问题。外国投资者并购境内企业暂行规定对因并购而导致的债权债务承担问题作出了明确规定。外国投资者以股权并购方式并购境内企业的，由并购后的外商投资企业承担并购前被并购企业的债权债务。外国投资者以资产并购方式并购境内企业的，由于被并购企业的法律主体地位并未因向外国投资者出让资产而发生任何改变，因此被并购企业仍应自行承担其原来的债权债务。但是债权债务的承担从根本上说属于当事人意思自治的范畴，因此在后者，该暂行规定允许外国投资者与并购的企业、债权人以及其他债务当事人在符合公司法等相关规定的前提下另行协商债权债务的处置问题。第四，关于外资并购交易价格及其支付问题。外资并购的交易价格及其支付问题首先是一个当事人意思自治的问题，但同时也涉及政府监管问题。外国投资者并购境内企业暂行规定允许并购当事者协商确定或者认可资产评估机构，由该资产评估机构对拟转让的股权或者资产进行评估，并以其评估结果作为确定交易价格的依据。如果交易价格明显低于评估结果，除非有合理的理由和证据证明该交易价格的确定确实出于合理的商业考虑，且符合其他有关规定，否则将会被认定为一种规避。这就关系到政府监管问题，即防止和避免以非正常低价交易而借助外资并购的名义向境外非法转移外汇，因此要求根据资产评估机构的评估结果来确定交易价格。同时，该暂行规定还对支付方式以及支付期限等做出了明确的规定。第五，关于外资并购的审批问题。对于外商投资企业，中国的政策、法规一直要求审批，这是108建筑行业并购报告20102011版与现行公司法的一个很大的不同之处。审批制依然是中国外资管理体制的一个特点。因此，无论新设投资还是外资并购，均实行审批制，这是中国利用外资的总体产业政策的要求。需要注意的是，外国投资者并购境内企业暂行规定明确规定通过外资并购设立外商投资企业的审批期限为30天。这比新设投资设立中外合资经营企业、中外合作经营企业以及外商独资企业的审批期限都要短。这样一来，对于外资并购境内企业的审批更为注重效率。第六，关于外资并购的审查问题。外国投资者并购境内企业暂行规定对由于外资并购而导致的过度集中问题明确规定要加强政府的管控，即对外资并购进行审查。关于外资并购审查的规定颇受各方关注，甚至有人认为这实际上构成了对外资的歧视。其实，各国在承认外资并购的同时，都会对企业并购（包括外资并购）进行反垄断审查，以防止并购导致过度集中、对自由竞争造成不利。这种反垄断意义上的政府管制经济的做法非常常见，而且许多发达国家和地区对外资并购施加的监督管制通常是以反垄断法为基础和核心而形成的政策法律体系。但是由于直到该暂行规定颁布实施时，中国的反垄断法仍然在制定过程之中，该暂行规定确定的对外资并购的反垄断审查不仅是必要的，而且具有积极和进步的意义。第七，关于中国自然人的股东地位问题。在规范新设投资的中外合资经营企业法、中外合作经营企业法以及外资企业法中，对于中方投资者都没有包括自然人投资者在内。随着中国经济体制改革的顺利进行，金融、资本等市场对外开放程度的日益扩大，自然人投资无论在方式上还是在领域上都有非常大的发展和变化。因此，限制中国自然人投资者对外资企业进行投资不可避免地受到众多争议。外国投资者并购境内企业暂行规定对外资并购过程中中国自然人的股东地位作出了肯定性的规定，这对于在外资并购中维护中方自然人股东利益具有积极的作用。可见，外国投资者并购境内企业暂行规定与前述中国关于外资并购的政策、法规相比，在很多地方都实现了重大突破。随着这一暂行规定的颁布实施，外资并购国内企业的实践也异常兴勃起来。与此同时，在外资并购过程中也开始出现一些问题，如资产评估、审批监管、反垄断审查、防止国有资产流失、并购后企业管理模式等。于是，在征求各方面意见和建议的基础上，商务部、国务院国有资产监督管理委员会、国家税务总局、国家工商行政管理总局、中国证监会、国家外汇管理局于2006年8月8日联合颁布了修订后的外国投资者并购境内企业的规定，并于2006年9月8日起实施。与外国投资者并购境内企业暂行规定相比，修订后的外国投资者并购境内企业的规定不仅在条文数量上远远多于前者（原来暂行规定26个条文，而修订后的并购规定有61个条文），而且在内容上更完整、更详细具体、更具操作性。具体来说，主要表现在以下几个方109建筑行业并购报告20102011版面第一，关于外资并购的原则更明确、具体。外国投资者并购境内企业的规定增加了符合中国土地政策、环境保护政策等内容作为外资并购的原则。这实际上对外国投资者并购境内企业提出了更高的要求。这样一来，必将有利于中国外资并购效益的提高。第二，关于外资并购的外资比例与现行外商投资法律体系的衔接更明确。外国投资者并购境内企业暂行规定确定的外资并购中外资比例可以不受25的限制，并且并购后的企业管理模式均为外商投资企业管理模式，即纳入中国关于外商投资企业管理的政策法律制度框架之内。这种原则性的规定使得外资并购与外商投资法律体系得以衔接，但不是非常明确具体，因而缺乏一定的操作性。外国投资者并购境内企业的规定则明确规定外国投资者出资比例高于25的并购企业能够享受外商投资企业的各种待遇，并购后外商投资企业注册资本中外资比例低于25的，该企业不享受外商投资企业的待遇，除非法律和行政法规另有规定。同时，其举借外债并不按照外资企业举借外债的有关规定进行，而应当按照境内有关规定办理。此外还规定，境内单位或者个人在境外设立或者控制的公司并购关联企业后设立的外资企业不享受外商投资企业的待遇，除非该境外公司认购境内公司增资，或者该境外公司向并购后的外商投资企业增资，且增资额占企业注册资本25以上。这在一定程度上遏制了境内企业在海外设立公司，再以该海外公司的名义并购境内企业，并将其转变为外资企业的不法行为。这些规定使得外资并购与现行外商投资法律体系的衔接就更为明确、具体，也更具操作性。第三，关于外国投资者以股权作为并购对价的“换股并购”得以明确。外国投资者并购境内企业的规定对“换股并购”进行了规定。外国投资者以其持有的境外公司股权，或者境外公司以其增发的股份，作为支付手段并购境内公司股东的股权或者境内公司增发的股份，应当报送商务部审批。实施并购的境外公司应当是上市公司。中国境内公司或者自然人为实现在境外上市而直接或者间接控制的境外公司也可以按照该规定从事股权并购活动。第四，关于特殊目的公司的规定。外国投资者并购境内企业的规定对特殊目的公司作出了明确规定，即中国境内公司或者自然人为实现以其实际拥有的境内公司权益在境外上市而直接或者间接控制的境外公司。设立特殊目的公司应当向商务部申请办理核准手续并获得中国境内企业境外投资批准证书。特殊目的公司境外上市交易须经国务院证券监督管理机构批准。特殊目的公司为实现境外上市，可以以其拥有的股权作为支付手段购买境内公司股东的股权，即“换股并购”。110建筑行业并购报告20102011版第五，关于涉及重点行业、国家经济安全、驰名商标、中华老字号的外资并购的监管进一步加强。根据外国投资者并购境内企业的规定的规定，外国投资者并购境内企业并取得实际控制权，如果涉及重点行业、存在影响或者可能影响国家经济安全因素或者导致拥有驰名商标或者中华老字号的境内企业实际控制权转移的，当事人应当就此向商务部申报。否则，若并购行为对国家经济安全造成或者可能造成重大影响的，有关部门可以要求当事人终止交易，或者采取转让相关股权、资产或者其他有效措施，以消除并购行为对国家经济安全所产生的影响。这实际上是加强这些领域内的外资并购的政府监管。此外，新规定在国有股权（资产）转让、防止国家税收收入损失、维护证券市场秩序以及公共利益等方面也作出了相应的规定。从某种意义上说，外国投资者并购境内企业的规定为外资并购境内企业提供了良好的政策法律依据。但是，作为国务院职能部门联合颁行的行政规章，仍有很多值得思考并予以完善的地方，其中尤其是关于外资并购中的反垄断审查方面的规定表现得最为明显。外国投资者并购境内企业的规定设专章对反垄断审查进行了规定，凸显反垄断审查在外资并购中的重要性。但是有关内容并未对外国投资者并购境内企业暂行规定作出任何具体修改。与此同时，在外资并购实践中关于反垄断审查问题越来越受到各界的关注，相关申请也日益增多。面对这种形势，商务部反垄断调查办公室于2007年3月8日发布了外国投资者并购境内企业反垄断申报指南（以下简称反垄断申报指南）。可以说，反垄断申报指南的发布，不仅是对外国投资者并购境内企业的规定有关反垄断审查规定不足的一种弥补，而且也在很大程度上解决了外资并购中反垄断申请、审查的具体问题。具体来说，体现在以下几个方面第一，反垄断申报指南的目的，在于为企业并购申报提供指导和帮助。作为商务部反垄断调查办公室发布的政策性指导文件，反垄断申报指南旨在为外资并购境内企业的反垄断申报和审查提供政策性引导。第二，反垄断申报指南明确规定外资并购中的申报人原则上为并购方，根据具体情况也可以是被并购方。多个符合条件的申报人可以共同申报，也可以分别申报。申报人可以委托中国的律师事务所并由律师代理申报，也可以以自己的名义申报。第三，反垄断申报指南明确列举了需要提交申报的材料，包括申报函、申报人身份证明或者注册登记证明、授权委托书和介绍信、并购各方的基本情况、与并购各方存在关联关系的企业和111建筑行业并购报告20102011版个人名单及简介、并购各方在中国境内设立的企业常驻代表机构分公司及其他在中国境内登记的实体机构的批准证书和营业执照、并购交易概况、相关市场界定、最近两个会计年度内并购各方相关市场内的销售额及市场份额及其资料来源计算依据和相关证明材料、相关市场内最大的五个竞争者的名称、相关市场的供应结构和需求结构情况、相关市场的竞争状况、并购协议、并购各方上一会计年度经审计的财务报表、请求审查豁免的材料、相关市场的行业协会信息、本并购在其他司法管辖区的申报审查情况、其他需要向主管机关说明的情况、并购各方或（和）其授权代理人签署的就申报信息真实性和（或）信息来源准确性的声明等。此外，还对上述申报材料的形式要求作出了规定，即申报材料应当以书面形式提交一式两份，并提供电子版一份，且对材料的编排、文字、目录等内容均有明确要求。第四，反垄断申报指南明确规定了申报前商谈制度，这是参考欧盟反垄断申报审查的做法增加的一项新的规定。申报前商谈制度鼓励申报方及其委托代理人在正式申报前进行非正式接洽，就是否需要申报、界定相关市场等重要事项进行商谈，并将商谈请求以书面方式发送商务部反垄断调查办公室。反垄断调查办公室已经接待了大量的申报前商谈，与申报人的沟通不仅为执法机构了解情况办理案件提供了便利，而且也为其积累了大量的行业及市场经验。此外，反垄断申报指南还对审查期限、审查机关的保密义务、申报时间和地点等问题作出了较为详尽的规定。随着外资并购反垄断审查的广泛开展和实际情况，尤其是反垄断法的颁布与实施，反垄断申报指南应当适时进行修订和调整。2007年8月30日，全国人大常委会第二十九次会议审议通过了反垄断法，并于2008年8月1日起生效。从1994年正式开始起草“反垄断法”到反垄断法的最终出台，历经十余载。在这一过程中，国内以及国际形势发生了巨大的变化。诚如上述，外资并购在中国也经历了从无到有、从限制到认可并予以相应的政策立法调整的发展过程。从现在已经生效的反垄断法看，该法将外资并购可能导致的经营者集中这种典型垄断行为作为其一项重要内容，进行了明确规定。关于经营者集中的控制，反垄断法就经营者集中的基本界定、事先申报、审查程序、审查标准、豁免规则以及外资并购中的国家安全等内容作出了较为详细的规定。毫无疑问，反垄断法的颁布与实施已经成为中国关于外资并购政策立法不断发展和完善的一个重要标志，具有里程碑意义。具体而言，可以从以下几个方面进行理解第一，关于制定反垄断法的指导思想。中国制定反垄断法的指导思想包括四个方面一是反垄断法律制度借鉴、考虑国际惯例的同时，也充分考虑中国的实际国情；二是既有利于保护112建筑行业并购报告20102011版市场竞争，又发挥反垄断制度的导向功能和约束功能；三是维护国家经济安全；四是维护市场竞争秩序。第二，关于控制经营者集中。控制经营者集中是现代反垄断法的重要内容之一。反垄断法对经营者集中的三种情形进行了列举性规定（第二十条），其中关于企业并购的反垄断控制是该法的重点内容。根据反垄断法的规定，控制经营者集中的手段主要是事先申报或者事后申报，并由反垄断执法机构进行审查，决定是否允许经营者实施集中。第三，关于反垄断申报。对于经营者集中的反垄断申报，反垄断法明确规定了当事人的申报义务、申报标准、申报材料及其补正、申报豁免等内容。就外资并购而言，同样适用这些法律规定。由此可见，反垄断法关于反垄断申报的规定更进一步明确、具体，具有可操作性。第四，关于反垄断审查。反垄断法对外资并购的反垄断审查规定得更为明确、具体，不仅明确规定了反垄断审查的程序和审查期限，而且还规定了审查依据、审查通知以及向社会公布审查结果等。根据反垄断法的规定，反垄断审查的程序包括初步审查和进一步审查两个阶段。国务院反垄断执法机构自收到经营者提交的相关材料之日起30日内进行初步审查，作出是否实施进一步审查的决定，并书面通知经营者。国务院反垄断执法机构做出不实施进一步审查的决定或者逾期未作出决定的，经营者可以实施集中。执法机构决定实施进一步审查的，应当自决定之日起90日内审查完毕，作出是否禁止经营者集中的决定，并书面通知经营者，在符合法律规定的情形下，该审查期限可以延长，但最长不得超过60日。此外，反垄断法还规定了反垄断应当考虑的六种因素（第二十七条），以及执法机构应当将禁止集中的决定或者附加限制性条件的决定及时向社会公布等内容。第五，关于外资并购国家安全审查。反垄断法第三十一条明确规定了对外资并购境内企业或者以其他方式参与经营者集中，涉及国家安全的，不仅要依法进行反垄断审查，还应当按照国家有关规定进行国家安全审查。尽管从现在反垄断法的规定看，关于外资并购的反垄断申报审查还有很多具体问题尚有待进一步明确和完善，但是该法的规定及其颁布实施，对于中国关于外资并购的政策立法的发展和完善具有非常重要的意义。首先，明显提升了外资并购法律依据的层次。在反垄断法颁布实施之前，关于外资并购的政策立法更多地表现为部门规章和国务院职能部门颁布的相关政策性文件。反垄断法的出台使得关于外资并购的政策上升到法律这一层面。这是中国关于外资并购立法的一大113建筑行业并购报告20102011版进步，具有重要的法律意义和实践价值。其次，基本形成了中国关于外资并购规制的法律制度框架和体系。尽管在此之前中国关于外资并购的立法在不断地推进过程中，但是我们必须承认相关立法层次低必然对外资并购立法的完善和实践产生不利的影响。而反垄断法的颁布实施，将从根本上解决这一问题，从而使得中国关于外资并购规制的法律制度框架和体系得以基本形成。2008年8月，反垄断法生效之后，中国随即成立了国务院反垄断委员会，出台了国务院关于经营者集中申报标准的规定和国务院反垄断委员会工作规则，为今后做好反垄断审查工作奠定了良好的基础。三、完善中国关于外资并购的政策、法规的建议纵观中国外资并购的实践和有关外资并购政策、法规的发展轨迹，我们不难发现，中国关于外资并购的立法经历了一个由空白到明确再不断发展和完善的演进过程。以外国投资者并购境内企业的规定和反垄断法为基础的外资并购的政策法律制度体系和框架正在逐渐形成。但同时我们也不得不承认，中国关于外资并购的政策、法规仍有值得进一步完善的地方。具体说来，大致可以分为以下几个方面第一，提高外资并购政策、法规的层次。从目前中国关于外资并购的立法情况看，尽管以外国投资者并购境内企业的规定和反垄断法为基础、以大量的有关外资并购的规章以及政策性文件为主要内容的外资并购法律制度体系已经初步建立，但是，从总体来看，中国关于外资并购的立法的层次明显较低。客观地讲，仅有一部反垄断法还不能从根本上解决中国关于外资并购政策、法律规制层次较低的问题。因此，应当在考虑国内与国际经济发展形势、吸取并借鉴发达市场经济国家和地区关于外资并购立法中先进且有益的经验和做法，同时在总结中国关于外资并购政策立法的成功与不足的基础上，以反垄断法为基础，综合分析、整理现有的众多关于外资并购政策、法规中层次较低的制度规范，适当提高中国关于外资并购立法的层次，制定专项法律，从而保证有关外资并购法律制度体系的健全与完善。第二，增强外资并购政策、法规的稳定性。从中国关于外资并购的立法以及并购实践来看，中国关于外资并购的政策、法规在某种意义上说欠缺稳定性。究其原因，一方面，外资并购在中国获得政策、法规上的认可及其实践发展始终与中国的经济体制改革相伴而行，因此有关的政策、法规的不完善和欠稳定是不可避免的；另一方面，中国特有的历史背景和实际环境从客观上决定了我们对待外资并购这一国际经济发展大趋势的态度和做法，不仅仅是从限制到认可、从无到有这样一个114建筑行业并购报告20102011版简单的过程，而且也不得不使得我们在外资并购的政策法律规制问题上谨慎行事，这也同时说明了我们不能将发达国家和地区的有关做法和立法例直接拿来为我所用，而必须在考虑自己特殊的国情和环境的基础上加以批判和借鉴。因此，中国在外资并购的立法上，不可避免地表现出哪里紧急哪里先上、“头疼医头、脚疼医脚”的现象。再加上外资并购在中国的发展是极为迅速的事实，所有这些都导致中国关于外资并购的政策、法规的稳定性大打折扣。因此，完善中国关于外资并购的政策、法规，应当在总结经验的基础上，增强外资并购政策、法规的稳定性。第三，协调现行相关政策、法规的适用。由于上述的原因所导致的一个非常明显的结果便是，中国现行关于外资并购的政策、法规在某种程度上说存在不相协调，甚至存在冲突和矛盾的现象。这样一来，在关于外资并购的政策、法规适用上就可能会存在一些问题。比如，关于外资并购的反垄断申报、审查，在反垄断法生效后，如何协调反垄断法和外国投资者并购境内企业的规定以及商务部反垄断审查办公室发布的外国投资者并购境内企业反垄断申报指南等规范文件的适用，应当是当前及今后我们在应对和规制外资并购活动时无法回避的一个重要问题。因此，进一步加强中国关于外资并购政策、法规的协调适用，对于完善中国外资并购立法具有重要的意义。第四，完善外资并购政策、法规的体系。随着反垄断法的颁布和实施，中国关于外资并购的法律制度框架和体系已经初步建立起来了，但仍有需要进一步完善的地方。一方面，反垄断法从法律层面上对外资并购的反垄断申报和审查作出了较为明确的规定，但是我们也同时看到，仅仅现行反垄断法的这些规定还远远不能满足中国快速发展的外资并购对相关法律、行政法规等较高层次和位阶上的需求。更何况就外资并购实践而言，反垄断法中的一些规定仍显得较为原则，因此，需要尽快制定并出台更为具体且具有可操作性的相关实施条例等行政法规以及适时修订行政规章、政策性指导文件。另一方面，现在中国关于外资并购的立法大量以行政规章的形式存在，并且关于外资并购的反垄断审查及执法机构以及它们相互之间的职权职责分工尚有待进一步明确，这些情况的存在，从某种意义上说，必将对外资并购实践产生某种相对消极的影响。因此，需要从完善外资并购立法的体系上彻底解决这些问题。这就需要适时修订现行有关政策、法规，加快制定相关外资并购的行政法规及相应的政策文件。这样才能使得中国关于外资并购的立法体系逐渐完善，形成包括法律、行政法规、行政规章及相应的政策性指导文件、典型判例等在内的多层次、多方位、全面性的有机整体，从而保障中国外资并购活动的顺利开展和繁荣，有效防止和控制外资并购可能产生的风险和威胁，为实现中国国家总体发展目标提供可靠的法律制度依据。115建筑行业并购报告20102011版第三章创新的并购融资工具并购贷款第一节中国企业并购融资现状2009年，国际金融危机继续蔓延，全球经济不断下行，为了应对金融危机，中国加快经济结构调整步伐，积极促进产业整合升级，并出台了一系列促进产业整合政策和金融支持措施。在此宏观背景下，中国经济显示出了强劲的复苏势头，2009年中国市场的并购交易亦因此出现增长局面，全年并购案金额达1569亿美元，位居史上第二高，海外并购出现爆发式增长，创下新的纪录。与此同时，创业板的推出，债券市场的活跃，并购贷款的放行以及股权出资管理办法等政策的出台，都进一步丰富和深化了并购融资工具和支付方式，总体上，整个并购融资市场呈现多样化态势。一、全球并购交易萎缩，中国异军突起据DEALOGIC统计，金融危机和全球经济衰退导致2009年全球企业并购交易额同比下降26，降至24万亿美元，创2004年以来交易额最低点。DEALOSIC表示，中国2010年以来并购案金额达1569亿美元，位居史上第二高。大中华区创业投资与私募股权研究机构清科研究中心对中国并购市场的最新研究显示，2009年，在强有力的一揽子刺激政策作用下，中国经济增速在全球一枝独秀。高额的固定资产投资及巨大的居民消费潜力，使中国企业对未来的预期不断改善。日渐完善的并购交易政策，进一步助推了企业对外并购扩张的热情。全年各季度完成的并购交易量均保持在较高水平，交易规模在大额海外并购交易带动下不断攀升。据清科的数据，2009年，受国内产业结构调整及中国企业海外并购双重因素影响，中国并购市场共完成294起并购交易，披露价格的235起并购交易总金额达到33147亿美元。其中，中国企业完成海外并购38起，同比增长267；披露的交易总金额高达16099亿美元，同比增长901。二、并购融资手段和工具日益多元化2009年，中国市场除了并购交易依旧活跃外，并购融资方式和手段的日益多元化也是一大亮点。无论是首次公开发行（1PO）市场，还是再融资市场，或是债券市场等都比往年呈现出增长的态势。融资渠道的进一步通畅，为企业的并购活动提供了强有力的资金支持。（一）创业板为IPO增添活力116建筑行业并购报告20102011版2009年，由于金融危机的影响，暂停的A股IPO于7月份重新启动，2009年整年资本市场融资依旧喜人。中国证监会2010年1月14日公布的数据显示，2009年全年有9家企业在主板发行上市，90家企业在中小板和创业板上市，150家上市公司再融资，全年境内资本市场融资额为4466亿元，居历史第二高位。2007年是境内资本市场融资额最高的年份，达到7728亿元。2008年由于市场走弱，全年境内证券市场融资总额为3396亿元。其中，2009年10月份刚推出的创业板，当年融资额达20409亿元。根据清科研究中心数据，2009年中国企业境外上市步伐明显加快，2009年共有77家中国企业在海外9个市场上市，合计融资27139亿美元。与2008年同期相比，上市数量增加40家，融资额则增加了292倍。图表33创业板和主板、中小板上市融资条件比较资料来源前瞻资讯研究中心整理（二）定向增发备受青睐2009年，增发依旧是上市公司最主要的再融资手段。统计发现，2009年126家实施增发的上市公司募资总额共计283742亿元，占全部融资总额比例高达9395，增发融资额与2008年度（227811亿元）相比也增长约560亿元。在这其中，实施定向增发的上市公司多达112家，累计融资额为257573亿元；另有14家上市公司借道公开增发募资26169亿元。117建筑行业并购报告20102011版（三）债券市场更加活跃2009年中国企业债券共发行165只，发行规模历史性地突破了4000亿元，达到421433亿元。相比而言，2008年全年发行企业债61只，发行规模为23669亿元。企业债券市场呈现出快速发展的良好势头。根据2