调味品行业深度研究报告

1、调味品行业深度研究报告目 录 HYPERLINK l _bookmark0 1走调品业 6 HYPERLINK l _bookmark1 调品品阵富子类展不一 6 HYPERLINK l _bookmark6 调品业展程 8 HYPERLINK l _bookmark8 调品业业链 9 HYPERLINK l _bookmark10 2市规稳增，品多发展 9 HYPERLINK l _bookmark11 市规稳增，业续容 9 HYPERLINK l _bookmark15 酱：场求，费级动结构移 10 HYPERLINK l _bookmark18 食：价中升区性强 11 HYPERLINK

2、 l _bookmark23 复调品规增快市增力大 13 HYPERLINK l _bookmark26 3竞格相分，业中有升 14 HYPERLINK l _bookmark27 争局超强行相分散 14 HYPERLINK l _bookmark30 味行集度望升 14 HYPERLINK l _bookmark37 4BC，动业求升结移 17 HYPERLINK l _bookmark38 求构餐为，售辅 17 HYPERLINK l _bookmark41 饮：出餐数+饮化外渗率高拉调品求升 17 HYPERLINK l _bookmark42 我餐行稳发，来具发展间 17 HYPERL

3、INK l _bookmark45 餐端味需拉因一居外出餐数加 18 HYPERLINK l _bookmark50 餐端味需拉因二餐行业锁趋加速 19 HYPERLINK l _bookmark55 餐端味需拉因三外市场透不提高 21 HYPERLINK l _bookmark58 售：费次+费级发调品长力 21 HYPERLINK l _bookmark65 5原料本行行或新轮周期 24 HYPERLINK l _bookmark66 味上原料本析 24 HYPERLINK l _bookmark71 业迎一提周期 25 HYPERLINK l _bookmark73 6重公对分析 26

4、HYPERLINK l _bookmark74 品局具点打自核竞力 26 HYPERLINK l _bookmark79 售道析 29 HYPERLINK l _bookmark83 务标析 30 HYPERLINK l _bookmark84 利力析 30 HYPERLINK l _bookmark89 运力析 32 HYPERLINK l _bookmark91 营动金净分析 33 HYPERLINK l _bookmark93 权励析 34 HYPERLINK l _bookmark95 7投策略 34 HYPERLINK l _bookmark97 8风提示 35插图目录 HYPERL

5、INK l _bookmark2 图1调品类 6 HYPERLINK l _bookmark3 图2单调品要品阵 6 HYPERLINK l _bookmark4 图3复调品要品阵 7 HYPERLINK l _bookmark5 图4我调品品发阶段 7 HYPERLINK l _bookmark7 图5调品业展程 8 HYPERLINK l _bookmark9 图6调品业业链 9 HYPERLINK l _bookmark12 图7我调品业场模增速 9 HYPERLINK l _bookmark13 图8我调品量增速 9 HYPERLINK l _bookmark14 图9我调品业量家）

6、10 HYPERLINK l _bookmark16 图000年味细板市需比 10 HYPERLINK l _bookmark17 图1酱发历程 11 HYPERLINK l _bookmark19 图2我百食企销收（） 12 HYPERLINK l _bookmark20 图3我百食企产（吨） 12 HYPERLINK l _bookmark22 图408年国醋强业量情况） 12 HYPERLINK l _bookmark24 图5复调品业场模速 13 HYPERLINK l _bookmark25 图6我复调品场比年加 13 HYPERLINK l _bookmark29 图700年国味零

7、市份分 14 HYPERLINK l _bookmark31 图8我调品业中有提升 15 HYPERLINK l _bookmark32 图900年美调品业中比 15 HYPERLINK l _bookmark33 图000年国油争局零径） 15 HYPERLINK l _bookmark34 图100年本油争局零径） 15 HYPERLINK l _bookmark35 图208年国醋块争局 16 HYPERLINK l _bookmark36 图300年日美合味渗对比 16 HYPERLINK l _bookmark39 图4:00年国味行各道占比） 17 HYPERLINK l _boo

8、kmark40 图5:09年同餐式味人入量 17 HYPERLINK l _bookmark43 图6020我餐行收与速 17 HYPERLINK l _bookmark46 图7我人居可配入元） 19 HYPERLINK l _bookmark47 图8:08年费外就次变比 19 HYPERLINK l _bookmark48 图9城居是出餐主人群 19 HYPERLINK l _bookmark49 图0我城化有进步高 19 HYPERLINK l _bookmark51 图1我连餐企营收（） 20 HYPERLINK l _bookmark52 图2我连餐企总数个） 20 HYPERLI

9、NK l _bookmark53 图308年球分家饮锁率 20 HYPERLINK l _bookmark54 图408年球分家餐饮 20 HYPERLINK l _bookmark56 图5我餐外收与速 21 HYPERLINK l _bookmark57 图6我外消者户模增速 21 HYPERLINK l _bookmark59 图7020我餐行收与速 21 HYPERLINK l _bookmark61 图8我高酱市规模 23 HYPERLINK l _bookmark62 图9产结逐高化 23 HYPERLINK l _bookmark64 图0零端测味市场 24 HYPERLINK

10、l _bookmark67 图1全黄市价元吨） 24 HYPERLINK l _bookmark68 图2全豆市价元吨） 24 HYPERLINK l _bookmark69 图3白糖售（/斤） 25 HYPERLINK l _bookmark70 图4玻价指数 25 HYPERLINK l _bookmark76 图5调品司造身心争力 27 HYPERLINK l _bookmark80 图600年天业业入地比 29 HYPERLINK l _bookmark85 图700年国要味公毛对比） 30 HYPERLINK l _bookmark88 图800年国要味公净对比） 32表格目录 HY

11、PERLINK l _bookmark21 表1我四名介绍 12 HYPERLINK l _bookmark28 表220年国A股味公营对比 14 HYPERLINK l _bookmark44 表319年美饮业比 18 HYPERLINK l _bookmark60 表418年国线市口调品花费调品均买数 22 HYPERLINK l _bookmark63 表520年日调品均价比 23 HYPERLINK l _bookmark72 表6调品业分司价程 25 HYPERLINK l _bookmark75 表7我主调品司品围 26 HYPERLINK l _bookmark77 表820年国

12、酱为的味公收入成 27 HYPERLINK l _bookmark78 表920年国食与合味为的调品司入成 28 HYPERLINK l _bookmark81 表0我主调品司务域布 29 HYPERLINK l _bookmark82 表1我主调品司售道比 30 HYPERLINK l _bookmark86 表200年国要味公分毛利对比 31 HYPERLINK l _bookmark87 表300年国要味公费对比 32 HYPERLINK l _bookmark90 表400年国要味公营力对比 33 HYPERLINK l _bookmark92 表500年国要味公经动现流额比 33 H

13、YPERLINK l _bookmark94 表6我主调品司权励比 34 HYPERLINK l _bookmark96 表7重公盈预及资级017） 351、走进调味品行业调味品产品矩阵丰富，子品类发展阶段不一我国自古“民以为天食味为先的说法味是在饪食品加工广应的用调滋味并具去膻解香鲜等作用产国味历悠久在过程根我食化成别特色的味体在品块具举重的味细板众根不同的类准以为同类成可分单调品复调品按方风味以为式式式料与式成形可分酱品类、油、水等。图 1：调味品分类数据来源：搜狐，东莞证券研究所单一调味品VS复调味。调品成分为一味与合味是种比较常用的分类方法。一调味品是指一的原材组成的调料如酱油、食、腐

14、盐味等复调品指两或以的料制蚝精、火锅料番酱中复调料图 2：单一调味品主要产品矩阵数据来源：百度，东莞证券研究所图 3：复合调味品主要产品矩阵数据来源：百度，东莞证券研究所我国调味各子类发阶段不食醋为统味在业已有一定的场量前于长段食作居生的需市渗透率发到熟段中式合品起相较前于步展。随着费的康念断统品中味等品市发空相有限，前于退。图 4：我国调味品子品类发展阶段数据来源：东莞证券研究所调味品行业发展历程调味品行从最的计管控阶发展前的产业级阶段品业发历程大可为4个一段改放味行由府行品企以营业主在阶味产品构为一主系一味。第二段为0纪0-0，处于升整革放，着场经济不发味逐多化并了复调品类行开细发。第三段

15、为003业于速展期在阶国饮业速展，带动味需的加003调味行收复增达14年至业于构级段着入平不提以居对康念增，中高端调味品市场存在定的发展机遇味品逐步多元化、复化的趋势发，产品构所移。图 5：调味品行业发展历程数据来源：东莞证券研究所调味品行业产业链在调味品业的业链中上游原料商成中游品牌构成游由渠商消费者构游原商括植业装业食添剂工造等中的品牌由天炬禾公司游渠商过上线下销售方将品售终消者消者可通商货等下道买产品也通电等上台买品。图 6：调味品行业产业链数据来源：东莞证券研究所2、市场规模稳步增长，多品类多元发展市场规模稳步增长，行业持续扩容小产品大市场规模步扩生活需调品业有型小产市的几行表续向市规

16、方00年我调味品业市规为50亿，比长8%0220年我调品行业的场模从95亿增至50亿均合速为2产方00年我调品业产为71吨同比长8420，国调味品业产从7.1万增至11吨年复增速为.%。图7：我国调味品行业市场规模与增速图 8：我国调味品产量与增速行业市场规模（亿元）YY产量（万吨）Y500050005000500000004 05 06 07 08 09 000%5%0%5%806040200000000000004 05 06 07 08 09 000%5%0%5%0%5%0%数据来源：艾媒咨询，东莞证券研究所数据来源：中国调味品协会，东莞证券研究所调味品企数量断增加业持扩容根据媒询据20

17、我调味品业册量为912-0年，国味企注数从120家增加至91均合速为4%我国味企数增较业续扩容。图 9：我国调味品企业数量（家）我国调味品企业数量（家）00000000000000000000002 03 04 05 06 07 08 09 00数据来源：艾媒咨询，东莞证券研究所酱油：市场需求大，消费升级推动产品结构上移酱油类产的需在细板块中绝对地位油为统调品我消费品场拥稳的费体从味的细市看酱类品市消需求具绝优20油市的求占为6次辣酱汤调味品，市中需占分为0与.%而黄和拉的场求比仅占5，品之的求差大。图 10：2020 年调味品细分板块市场需求占比酱油耗油腌制品烹调酱汁味精汤类调味料辣酱番茄酱

18、酱酱.%数据来源：uoonior东莞证券研究所消费升级推动酱油产品结构上移。着“盐少糖的康理念逐被消费者可我国酱产逐向盐健化延几行中公在通油的基上不丰产矩阵相开零添盐机新类油酱油品构步居生水断提以对康重程日提的背景我预酱未的展势健康特化主从更的市场求。图 11：酱油发展历程数据来源：东莞证券研究所食醋：量价稳中有升，区域性强百强食醋业量稳中升作调品的二品与油比食行业内的司模对牌响相限随食公自的几食醋行的价稳有据国味协会据示08年国强醋企业销收为611亿2-8我国强醋业售入从.8增加至.1元年复增为108年国强醋业量为65万吨108年我百食企量从14吨加至65万，均合增速为0。图12：我国百强食

19、醋企业销售收入（亿元）图 13：我国百强食醋企业产量（万吨）002 03 04 05 06 07 0880604020000我国百强食醋企业销量（万吨）02 03 04 05 06 07 08数据来源：中国调味品协会，东莞证券研究所数据来源：中国调味品协会，东莞证券研究所食醋发展有区性的点产量构相分散国同区饮习与食文化有所不同，造就了食的发展具有较区域性特点。目前，在国食醋行业存在大北区山老醋为华地以江醋南地区四保醋南区福春为四名在展程原料生周与味方均自独特于醋有域的食醋产结相较分8年我国醋强业量为-5万的企业比多为%产量为1万以企业比为%量为-0万吨与0万吨上企占较，别为%与1。表 1：我四

20、大名醋介绍四大名醋所处区域主要原料生产周期主要特点山西老陈醋华北地区优质糯米近1年含有丰富的氨基酸有酸糖类、维生素等镇江香醋华东地区优质高粱至少半年酸而不涩香而微甜色浓味鲜，愈存愈醇四川保宁醋西南地区大麦、大米、麸皮生产周期不一，最长可达30年四大名醋中唯一的药醋福建永春老醋华南地区优质糯米、红曲、芝麻近3年加入了芝麻进行调香资料来源：百度，东莞证券研究所图 14：218 年我国食醋百强企业产量统计况（）万吨以下万吨万吨万吨以上61%数据来源：前瞻产业研究院东莞证券研究所复合调味品：规模增速快，市场增长潜力大复合调味市场模增快增长力大近几着费平提以消费习的锅式合味等产迅抢消市复调品迎来较确性发

21、机根艾咨据显1国合味市规模为670亿2-8合味市场模从32亿增至13元，年均合速为.%期每行的场规增均过位增随复合调味市规的合味市模占从24的2提高至18年的54%市场份额逐年增加。在消级市场不断追求多样化调味产品的景下，计国合味市未增潜较大。图15：我国复合调味品行业市场规模与增速图 16：我国复合调味品市场占比逐年增加2000000000000复合调味品市场规模（亿元）Y010305078%6%4%2%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%复合调味品占比单一调味品占比0405060708数据来源：艾媒咨询，东莞证券研究所数据来源：艾媒咨询，东莞证券研究所3、竞争格局相对分散，行业集中

22、度有望提升竞争格局一超多强，行业相对分散我国调味竞争局一多强调味行形了海味为的超多强局。至00年2月1日国调品A股市司，海味的营业收超过00元位调品之首营位于000亿之的公司中高味品T加醋业千味花康营收位于-0元间。表 2：200 年国A 股调味品公司营收对比收入规模（亿元）代表企业第一层级200亿元以上海天味业第二层级5020亿元中炬高新第三层级1550亿元天味食品、ST加加、恒顺醋业、千禾味业、莲花康第四层级15亿元以下其他企业资料来源：Wid，东莞证券研究所行业竞争局相分散我调品市场额行分可看目我调味品业十企的售场额足3%根据rnr 数显00,我国味市（包醋前大业零售场额为%行竞格较为分

23、散。图 17：220 年我国调味品零售市场份额拆分海天味业雀巢李锦记老干妈美味鲜涪陵榨味达美海底捞卡夫亨氏味好美其他数据来源：uromntor，东莞证券研究所调味品行业集中度有望提升行业集中度有所提升，未来仍具增长空间我国调味品集中近几年所提。2-9，国味行业4从.0增至8%R8从1%加至2%。但与发达国家相比，我国调味品行业的集中度仍具有提升空间。根据Emtr数显示00年国味行业的R5为10%日和国的分为20与4%受情响年以原料格幅大调品企业润业速分营力较抗险力低小业发展中被洗汰在业断化整背下场额来望一向头业靠拢。图18：我国调味品行业集中度有所提升图 19：2020 年中美日调味品行业集中

24、度对比0%5%0%5%0%调味品行业R4调味品行业0%5%0%5%0%5%0%19.50%R524.90%34.20%00 01 02 03 04 05 06 07 08 09中国日本美国数据来源：前瞻产业研究院，东莞证券研究所数据来源：Euomntor，东莞证券研究所细分板块看我酱油块集中较低未来有望一步升前国油市场是海味为的超强竞格，酱的中。据Emtr数据示00我酱板的C5为.%其中海味仅占7%日本油场20年本油块的R5为4%作日酱龙的甲万占比达30酱行优整的景计国油业集度较大的提空。图20：220 年我国酱油竞争格局（零售口）图 21200 年日本酱油竞争格（零售口径海天味业美味鲜味达美

25、李锦记卡夫亨氏其他龟甲万YmiYmazan其他数据来源：Euomntor，东莞证券研究所数据来源：Euomntor，东莞证券研究所食醋竞争格局较为分散，有望向龙头企业拢。受地文化与食习惯影具有一定的区域性特点竞争格局较酱为分散根据前瞻产业究院数据显 28我食板的5为6%恒醋占仅为.%随疫影响释食内加产结升部小企加出食的中有向龙头企迈。图 22：218 年我国食醋板块竞争格局业业山西水塔海天味业四川保林其他数据来源：前瞻产业研究，东莞证券研究所我国复合味品透率来有较的升潜龙头受复调品起步居生节加饮习等因的合味处较增长阶段但前透相较20年国复调品渗率为.%国、本韩的合味占分为.%.与50，高我的水

26、平随消者复调品受不提高预我复调品渗率有较大提空在透提的景龙头业有收复调品块集中度进步高。图 23：220 年中日韩美复合调味品渗透率比0%0%0%0%0%0%0%0%美国日本韩国中国数据来源：艾媒咨询，东莞证券研究所4、B端C端，驱动行业需求提升与结构上移需求结构：餐饮为主，零售为辅我国调味需求构以饮为零为辅目国味的费道括饮、家庭食加其饮的费最次家端费20国餐饮的味消占为5庭食品工道比别为%与2餐饮端面除消渠占最之外味品均入也对高09年餐饮端味人摄量为1/斤约家庭的16图24200 年我国调味品行业各渠道份额占（）图 25:2019 年不同就餐方式调味品人均摄入量餐饮家庭食品加工（g00000

27、0000000000000家庭端餐饮端数据来源：前瞻产业研究院，东莞证券研究所数据来源：前瞻产业研究院，东莞证券研究所餐饮：外出就餐次数增加+餐饮连锁化+外卖渗透率提高，拉动调味品需求提升我国饮行业步发，未仍具发展空间剔除疫情素的国餐饮业收模稳步增国饮业几发态势良20受情响餐行受严重击实收入95万元同比下降4。剔除20年特情，029，国饮业入模稳步增，入从34万元加至.7亿元年复增为18。图 26：212200 年我国餐饮行业收入与速餐饮行业收入（万亿元）Y005000500050005000500002 03 04 05 06 07 08 09 000%5%0%5%1%1%2%数据来源：国家

28、统计局，东莞证券研究所对标美国饮行我餐饮市未来发展空间球饮国美对标29，国饮业入为.0亿元我餐行收为47亿，我国饮业收总模美相并是很与国比国人可支配收与均饮费存较的升间09我人可配入人均餐饮费分为07万元与371，美人可配入人餐消为分别为.0元与667别国对指的约0与5此随着我经水的断展我餐市未来存较确的展间考到部分区存疫反的象21年饮行收较29增或所缓。但从期着济苏计国餐行仍保增态将情纳入考因后以09年基，餐行业入照均合速.%长， 25我餐行收将达.2万。表 3：209 年中美餐饮行业对比中国美国人口14亿人3.3亿人人均可支配收入3.7万元3220万元餐饮行业收入4.7万亿元5.0万亿元人

29、均餐饮消费33571元166.7元资料来源：国家统计局，锐观咨询，东莞证券研究所餐饮调味需拉因素：居外出就餐数增加居民消费平提高外出餐次数所增随我经不发展人居可支配收稳有20年疫影下我国均支收为389元仍持 4%增长100年国均配收从221元加至19复合速为2生质不提的景下居外就次随增加根据艾瑞询据示8我消者就餐数加为50；出餐次数有生显化比为30。图27：我国人均居民可支配收入（元）图 28:2018 年消费者外出就餐次数变化占比我国人均可支配收入（元就餐次数增加就餐次数减少没有明显变化50005000500000004 05 06 07 08 09 000%.%数据来源：国家统计局，东莞证

30、券研究所数据来源：艾瑞咨询，东莞证券研究所城镇居民拉动出就的主推调品需求进步提地国居民外就率体于村民01年国镇民出餐为3，高出村民约.2个分611年国镇民出餐率从.%增加至10村民出餐从7增加至.%根美中情局布的20世概显29我城镇率为.本美国和新加分为1%2%1%与0，达家城化均在8左右与要达家国镇率来大提空随城化设水平的高城居的数进步加城镇民为出餐的景，我国饮调品求望一提。图29：城镇居民是外出就餐的主要人群图 30：我国城镇化率有望进一步提高城镇居民外出就餐率农村居民外出就餐率年全球主要国家城市化率0%8%6%4%2%0%06090%0%0%0%0%0%0%0%0%0%日本美国韩国中国新

31、加坡数据来源：中国循环杂志，东莞证券研究所数据来源：200年世界概况，东莞证券研究所餐饮调味需拉因素：餐行业连锁趋势速我国餐饮行业连锁化趋势加速。几年，国餐饮行业锁化、模化进程速，连锁饮业总收总数呈增态势营方面19年我连餐饮企业业入为350亿同增长.2-19国锁饮业营业入从561元加至250元，均合速为0%门数方面29，国锁饮业门为95个同增长7。图31：我国连锁餐饮企业营业收入（亿元）图 32：我国连锁餐饮企业总店数（个）连锁餐饮企业营业收入（亿元）Y506%4%002%500%000000506070809连锁餐饮企业总店数（个）Y00908070605040300506070809数据来

32、源：Wnd，东莞证券研究所数据来源：Wnd，东莞证券研究所餐饮连锁或成未来展的趋国饮行近年断展饮锁化成为来多司选。据中餐加盟业书21显20年中国餐连市的锁率从19年的33提至1%餐连化水有所提与他家比我餐连率较竞格相分28我国餐连化与饮C5别为%与2低美日国国我国餐饮锁率来较的升间。图33：218 年全球部分国家餐饮连锁化率图 34：2018 年全球部分国家饮0%0%0%0%0%0%0%8%6%4%2%0%美国 日本 韩国 俄罗斯 德国 法国 全球 中国 俄罗斯 美国 德国 法国 日本 韩国 中国数据来源：锐观咨询，东莞证券研究所数据来源：锐观咨询，东莞证券研究所餐饮连锁趋势带动味品需的提连锁

33、餐店一主特在每家连锁的味具特化标化统化的点对味公的求高。因此当味公对家锁的味进行场析，可照准程序向各连门提调品进在定度上高味企的模水，从而拉调品求提。餐饮调味需求拉因素：外市场渗透不断高我国外卖场交规模续增长促进品市场进步发。自05以，我国外市迅发。据瑞询据示29我餐外收与卖消费者户模别达36亿与58亿。109年我餐外收与外卖消者户模年复增分为9.%与.%随我城化程不断加与80消群的起预国外市未将续容进进步提高调品需。图35：我国餐饮外卖收入与增速图 36：我国外卖消费者用户规模与增速外卖收入（亿元）Y70018%60016%14%50012%40010%30080%60%20040%1002

34、0%00%0506070809用户规模（万人）Y500090%450080%400070%350060%300050%250040%2000150030%100020%50010%00%0506070809数据来源：艾瑞咨询，东莞证券研究所数据来源：艾瑞咨询，东莞证券研究所零售端：消费频次增加+消费升级，激发调味品增长潜力我国调味零售道以型商超市电商速发国味零渠主要分三（大商超超市便店为表现渠2独小型杂货为表传渠3电渠随着济会发与民活式转变以立型货为表传渠例逐下占比从10年的2下至 20的大商超为表现代道为味零渠的比从10年的9增加至20年的6此外在联兴的景，售电商渠的比从10年的.增加至20

35、年的5%然前商例小但在居生节加与联渗率高背景调品售商有一的发展空。图 37：212200 年我国餐饮行业收入与速便利店大型超市超市独立小型杂货店电商其他0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%06 07 08 09 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 00数据来源：uoonior东莞证券研究所调味品消频次年花均有所高年随居生质的高及市家庭数的断加我调品消频与年费有提对费次加的现一等品对场求推小的味品消者择；另一合味快发而锅茄等合味较来，消费度快根据otSin显示18年线市味年花为 29元，较16年长%调品购次数16次较16年长1。线城市调品均费为74较06年长%调品购次

36、数3较16年增长%三城调品均费为18元，较06增长4；味年买次数11次较16年长%四线调味花为15较06增长0；味年买数1，较26年增长6。居生质与镇率不断高背下调品售场来具备为劲增空。表 4：208 年我国各线城市人口、调味品花费及调味品年均购买次数类别一线城市二线城市三线城市四五线城市人口170万城市家庭340万城市家庭520万城市家庭590万城市家庭调味品年花费239元174元138元125元调味品年购买次数16次13次11次11次资料来源：Frst ulvn，东莞证券研究所消费结构级调味层级上居收入平提人对活质了更高的康念步入盐少添等词为来多费者在购调品的要虑素以油业为国油业消升的景下

37、逐呈出端与功化趋产品围传的抽到高酱、添酱、机油2108年我高酱的场模从197亿增至.5亿均增速为.消升背越多公相推高产供场00年十当天业出端特级酿酱和品在00双二推出六鲜盐列机油此，千禾味业、厨邦等品牌下均有高端酱品供消费者选择。在需升级的背景我国味层将所移进带调品的格一提。图 38：我国高端酱油市场规模高端酱油市场规模（亿元）00500000405060708数据来源：观研天下，东莞证券研究所图 39：产品结构逐步高端化数据来源：百度，东莞证券研究所我国调味品人均零售价格与人均零售消费量未来仍具有较大的提高空间。根据 Emtr数显示00年国味人均售为30元g人零消费量为0g人零消额为10元低

38、日与球均平国人均零消量低我余项标于我水本于食化为特，调味人消的与相较比而言随我居人收水不提高以调品费级移我调品业价来有大提空。表 5：200 年中日韩调味品人均量价对比人均零售价（美元/kg）人均零售消费量（kg）人均零售消费额（美元）日本7.7189015.0韩国6.34.03030中国3.05.01500平均水平7.511709045资料来源：Euooior，东莞证券研究所从零售端测调市预计225我调味品市规模超500元作日常生活必品我调品业场模年增0年我调品业场规模为30元同增长.零端出uoor测到5我国调品售市规将到7。我将味零端场模行拆解量面0调品售为5万，照C5为2进测， 25调品

39、零量为6吨价面20调品售径价为53元按照G5为7进测05年调品零均为220/我们根近年售在味行中占，设5零端比为%05年调品业场模达约34亿。图 40：零售端预测调味品市场数据来源：uoonior东莞证券研究所5、原材料成本上行，行业或迎新一轮提价周期调味品上游原材料成本分析上游原材成本调品业游的粕白材是游品牌商产品要原海味例在天味的本构大占比约%白糖比约4，材比约8（璃占2）自20年来疫情使豆原料出供受影国黄市价持走前豆市场价为620/吨处近年位璃价指自20以亦持升趋势，前格数为73维在水平豆市价去年冲后今年以有回，前场为80/。砂零价动度小走势相对稳目零价为.8公。图41：全国黄豆市场价（

40、元/吨）图 42：全国豆粕市场价（元/吨）0080604020008060402000全国黄豆市场价（元吨0080604020008060402000全国豆粕市场价（元吨）00000000000000000数据来源：Wnd，东莞证券研究所数据来源：Wnd，东莞证券研究所图 43：白砂糖零售价（元/公斤）图 44：玻璃价格指数101010101000000000白砂糖零售价（元公斤008060402000000000100100004004004数据来源：Wnd，东莞证券研究所数据来源：Wnd，东莞证券研究所行业或迎新一轮提价周期上游原材成本业或进新一提价周期调品司往提时间，们测品价周一在3。此

41、，天业别在00年12月、22年-9月24年1月与16年2月对司产进提炬新别在11年半年13年7月与07年3月对品行价恒醋分在年1、14年3月06年-9月与219年1月产进提。按调味品行过的价律今两调品司或对品行一的价海味业虽明提今没提的划但原材成上的力味行中的公或过升品构通调价等方来解润的场对行业的价期所高若游材成持续于位预调品业进新一轮提周。表6：调味品行业部分公司提价过程提价时间海天味业中炬高新恒顺醋业201012月对酱油产品提价11月对高端产品提价0%，中低端产品提价5%2011下半年对产品提价6%7%20127-9月对产品提价20137月对厨邦与美味鲜产品提价5%201411月对部分产

42、品提价4%3月对主要产品提价5%2015201612月对收入占比7%8%的单品提价5%-9月，对经典醋系列9个单品平均提价约9%20173月对所有产品提价5%6%201820191月对香醋和陈醋类产品平均提价50%；料酒类产品平提价10%资料来源：公司公告，东莞证券研究所6、重点公司对分析目前我调品业要为A股海天业中高T加千味业、顺业天食，及股的海国。6.1产品布局各具特点，打造自身核心竞争力我国调味公司品布各有特致力多品类业发调品类多，调味公在行品局均各的点致于品产的展天味业作调品龙产范主包油蚝调酱中高的品较调品务还括地带轮汽摩车件业在味品中中高旗牌美鲜厨其产类主包酱鸡鸡食用ST加的品围括用

43、物精千味的产品范主包酱和醋恒醋的品范主包食和酒天食的产品围要括锅料川调料肠腊调精辣酱而港上市的海际品围要括锅料自加小锅中复调品。表 7：我主要调味品公司产品范围公司名称产品范围海天味业酱油、蚝油、调味酱、其他中炬高新酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他（调味品产品范围）ST加加酱油、食用植物油、鸡精、食醋、味精、其他千禾味业酱油、食醋、其他恒顺醋业食醋、料酒、其他天味食品火锅底料、川菜调料、香肠腊肉调料、鸡精、香辣酱、其他颐海国际火锅底料、自加热小火锅、中式复合调味品、其他业务资料来源：Wid，东莞证券研究所调味品公在发过程中打造自核心争力国味公在展品产品的同业侧点所业不的公根自展造属于自身核竞上述7

44、上公照司类品营占可其分成大以油主公以醋主的司以合味为的其中天业炬新T加千业的品要酱为顺业产品主以醋主天食与海际产品要复调品主。图 45：调味品公司打造自身核心竞争力数据来源：东莞证券研究所在以酱油主的司海天业的油入规模最炬高的酱油入在务中占比最品看天业酱务中有对竞优20味业酱业实收13元高于炬的33元T加的16元千味业的.4亿，板块成以天业主一多局面。营占角看中高的油类占最20为3，天味业的油收比为.%。表 8：200 年我国以酱油为主的调味品公收入构成以酱油为主的公司海天味业品类营业收入（亿元）营业收入占比（%）酱油13.3572%蚝油4113180%调味酱2524110%其他产品31111

45、36%中炬高新（调味品品类）品类营业收入（亿元）营业收入占比（%）酱油3123633%食用油6.3122%鸡精鸡粉4.4100%其他7.0144%ST加加品类营业收入（亿元）营业收入占比（%）酱油1016490%食用植物油6.2309%鸡精1.95.6%食醋0.94.8%味精0.92.5%其他1.87.4%千禾味业品类营业收入（亿元）营业收入占比（%）酱油1054622%食醋2.2172%其他3.7205%资料来源：Wid，东莞证券研究所在以食醋主的司中顺醋拥有绝优势在复合味品为的公中天味食品与海国均以锅底料为主务食业方面目在国醋业中有顺业家市司20年恒顺业食的收为.2元占营业收的63。然T加

46、与味业业中涉到食业，相对说量小20年醋收为.9元与292亿。顺业食醋市中有显竞优合味业务面天食品是A股前一家主营合味的市海际股上系底调的要应天味食品与颐海国际的主营业务均火锅底，00 年两家公司锅底料占营业入的比分为59与5。表 9：200 年我国以食醋与复合调味品为的调味品公司收入构成以食醋为主的公司恒顺醋业品类营业收入（亿元）营业收入占比（%）食醋1342666%料酒3.5156%其他3.7177%以复合调味品为主的公司天味食品品类营业收入（亿元）营业收入占比（%）火锅底料1220515%川菜调料9.8400%香肠腊肉调料1.04.3%鸡精0.61.5%香辣酱0.71.6%其他0.40.9

47、%颐海国际品类营业收入（亿元）营业收入占比（%）火锅底料3190595%自加热小火锅1540287%中式复合调味品5.09.9%其他0.91.5%资料来源：Wid，东莞证券研究所销售渠道分析海天味业颐海际的国化布更加地看天业业在国布更加南北均涉00年海天业东南西北与中部的收比为23171524与.%销渠涉面广，形成了较强的品牌响力。相比之中炬高新的业务主要集在东南部地 ST加的务要中华东西地区千味则要焦部区食醋受食地文影务布有强的域特顺业司部江苏镇业主辐华地对于合味来天食的部位于四锅料复调品有特南区业占最颐国际虽向川口其品益海捞的牌响品前在国行销售受群相较。图 46：220 年海天味业营业收入

48、各地域占比东部地区南部地区西部地区北部地区中部地区数据来源：i，东莞证券研究所表 10：我国主要调味品公司业务区域分布公司名称渠道布局海天味业地域分布较为均衡中炬高新主要集中在东南部地区，中西北部也有涉及ST加加主要集中在华中、华东与西南地区千禾味业主要聚焦西部地区恒顺醋业主要集中在华东地区天味食品主要集中在西南、华东与华中地区颐海国际全国化布局资料来源：Wid，东莞证券研究所大部分调品公销渠道以销商产品主向售端户销售渠道海味中高顺天味品公的售道以销为主直为外随电业的起部分司始力上商前，千禾业线渠占最约15%天味品颐国际恒醋的商占比在在6%天业中高与T加的上道比少在2左。从需端看中高新ST加加

49、千业顺业天食的品要向零售客销海味颐国的品则要向饮销目海味业的品%占来于饮的仅%向售海际海捞的带下产主面餐端销主要过K超渠面零端销售。表 11：我国主要调味品公司销售渠道对比公司名称销售渠道需求端海天味业经销商为主，经销商10%地级以上城市覆盖率餐饮端为主，占比70%；零售端占比0%中炬高新经销商为主，直营为辅零售端为主，占比70%；餐饮端占比0%ST加加缺少KA、餐饮等强势渠道，逐步向一线商超进驻零售端为主千禾味业西南地区主要以KA为主，注重线上渠道布局零售端为主恒顺醋业线下KA、经销商销售为主，电商占比约7%零售端为主，辅以区域内餐饮渠道天味食品经销商为主，电商发展较快零售端为主；206年起

50、拓展B端，发力定制餐调颐海国际以直接供货给海底捞和经销商为主，电商增速快餐饮端为主，经销商主要通过KA面向零售端销售资料来源：Wid，东莞证券研究所财务指标分析盈利力分析千禾味业毛利高于他公司。0年千禾业整毛率为.%高于其他司要因公产定端客单相其公来较带动了禾业利的体平相而海味与炬新产分定在中端群中端20年利分为.%与1%而T加的利率则相较为0以醋务主恒顺业20的利为7于主要调味品公司的中游水平；复合调品业务为主的天味食品与颐海际 年的利分为49与9%低禾味中高的利，高于ST加的利。图 47：220 年我国主要调味品公司毛利率比（）年销售毛利率（%）50千禾味业 海天味业 中炬高新 天味食品

51、恒顺醋业 颐海国际 加加数据来源：i，东莞证券研究所不同品类调味对毛率的贡有所将20调品司品进拆，可以出同类不定的味品公司毛率献所以油为主要务公油公毛率献在34左20海味中炬高T加千味酱的利别为48.34与3。在以醋主业的司醋公毛利的献在%右0恒醋业中醋毛率为.%在复调品为要务公醋公毛利率的贡献在%3%左右20 年天味品、颐海国际中火锅底料的毛利率分别为 47与41。表 12：220 年我国主要调味品公司分品类利对比海天味业产品毛利率酱油蚝油调味酱其他产品473%353%442%276%中炬高新产品毛利率酱油鸡精鸡粉食用油其他486%431%148%314%ST加加产品毛利率酱油味精食醋鸡精食

52、用植物油其他349%290%361%350%183%280%千禾味业产品毛利率酱油食醋其他483%418%321%恒顺醋业产品毛利率食醋料酒其他454%344%288%天味食品产品毛利率火锅底料川菜调料香肠腊肉调料鸡精香辣酱其他412%414%466%452%292%438%颐海国际产品毛利率火锅底料自加热小火锅中式复合调味品其他431%298%460%110%资料来源：Wid，东莞证券研究所海天味业净利在主调味品司中明显优势海味的利与禾味炬新毛率差海味业前市已形了模相对而销费理用较他司用控力从使司净利率主调品司具明优20，天业净为1，高出净率在二中高约9个分盈能相较强而利最的千禾味，利相较2

53、0年千业的利为.%仅于利为 8%的ST加于禾业产定高端重线渠的进公的售费用整较20为9，了公的体利水20，炬高新颐国、顺业天食的利率持在%间。表 13：220 年我国主要调味品公司费用率销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）海天味业5.94.1-172中炬高新11058.90.6ST加加9.67.8-032千禾味业16946.0-019恒顺醋业13298.30.9天味食品20055.1-064颐海国际10495.20.4资料来源：Wid，东莞证券研究所图 48：220 年我国主要调味品公司净利率比（）年销售净利率（%）50海天味业 中炬高新 颐海国际 恒顺醋业 天味食品 千禾味业加加

54、数据来源：i，东莞证券研究所营运力分析以复合调品为的公存货周速度先款后货方式部分公应收款周转天数维低存货面酱为要业的司海味的货转最快20年天业存周天为5.0天明天库积较少产品在市中认度高中高存周天为19，货转数主要系该标了量味业外还括公司房产务制业务因对于调品项标参性禾味定高产相海味与中炬高等品说受群相有限货周天较0存周天为114天受食惯影响食的天数对通油说间长些以食醋主恒醋0的转数为92天基维在3个左合调味品为主的天味食品与颐海际相对说存货周转天数较少20 年存货天数别为.7与372家存货转数的个要因复调味品消速明快酱与醋产更换快应收账方面在味品行业较强的司说一采先后货方进结天业为味品的头乎

55、用款货式销商00公的收款为02元应账周天为5同样中高味品采先后货的式行算20年收款转数分为05天与170天恒醋业与颐海国际由于关联方的应收款项较多，因此应收账款周转天数相对较长，分别为10天与.5天值关的，味业应账周天为363天在可比司周最，明司经商话语还够。表 14：220 年我国主要调味品公司营运能对比存货周转天数应收账款周转天数海天味业53300.5中炬高新19.92.5ST加加86381006千禾味业13.43063恒顺醋业90621640天味食品44371.0颐海国际38721545资料来源：Wid，东莞证券研究所经营动现净额海天味业经营动现流净额分充与主的味公进对海味业的经活现流分

56、足净远于他公0年海味的营动现金流额为.0元中高新颐际的营动金净分为101亿元与99元千味、顺业味食与T加经活现流额总额对在.5亿至8元对方除味品余司的经营活动现金流净/归母净利润的大于1，说调味行业中大部分公的经营动金能支经业的展天味品0的营动金净额/母利小于1主系到他经活动关现减拖公整经营活动金净水。表 15：220 年我国主要调味品公司经营活现金流净额对比经营活动现金流净额（亿元）经营活动现金流净额/归母净利润海天味业69501.9中炬高新10011.2千禾味业3.81.4恒顺醋业3.41.6天味食品3.30.7ST加加2.81.8颐海国际11991.5资料来源：Wid，东莞证券研究所6.

57、4股权激励分析调味品公注重权激将司利益工利益有结至前除炬新与恒醋未施权励余司已开股激发工工积性。海天业股激计于14年8展，励划早规了417年公司业绩的考核目标。天味业此举在程度上领先了调味品行中的其他公，将公利与工益结力司绩实较发后T加禾味业与味品继台权励划促公司务展颐国的控与底捞一致，均为海底捞公的创始人，创拥有公司大部分股权。对于高管来，公司要取酬励方，前管薪在50/左。中高与恒顺醋暂开实股激计两公司前在展票购用公后续的权励。表 16：我国主要调味品公司股权激励对比股权激励发布时间股权激励对象股权激励公司业绩考核标准海天味业204年8月包括核心技术、营销、管理等在内的93名骨干人员与201

58、3年相比21-07年的营收增分别不低于168%3.%、31%7%；净利润增速分别不低于24%5%、7%、10.%中炬高新暂无。公司于2021年4月提出回购3-6亿元资金于股权激励。目前公司已回购4.29亿元。ST加加205年5月高级管理人员与2014年相比21-07年的营收增速分别不低于25%5%、5%；净利润增分别不低于15%3%、5%千禾味业207年8月高级管理人员、中级管理人员与核心骨干与2016年相比21-00年的营收增分别不低于20%4%、0%10%；净利润增速分别不低于50%8%、5%、恒顺醋业暂无。公司于2021年5月提出回购142.8亿元金用于股权激励。目前公司已回购0.49亿

59、元。天味食品200年7月董事、高级管理人员、中级管理人员与2019年相比22-01年的营收增速分别不低于50%15%201年7月中级管理人员与2020年相比22-02年的营收增速分别不低于24%5%颐海国际实控人与海底捞一致，创始人持有大部分股票。对高管主要采取薪酬激励，高管总薪酬在500万/年右资料来源：公司公告，东莞证券研究所7、投资策略短期扰动改长发展势味作民生的需业体经波有限20受情响餐行受严冲击导调品餐端需下，但该分缺通零端以补调品市规稳向存面21年上半调品业去存期承着库进逐推下年基本有回。体言短扰不行业期展势。调味赛道者恒强把握际改善资机随疫影逐释放餐业步恢复正饮对味的求望续暖加售

60、对味质量求提高我调品业量存较的空年味原料格幅较大在本行力背下味业中公或过升品构通调整价等式缓利端压计味品业进新轮提周者可握际善资的业强恒的势议注天味业、炬新千味、顺业表 17：重点公司盈利预测及投资评级（2217/7）EPS（元）PE股票代码股票名称股价(元)评级评级变动202A202E202E202A202E202E60388海天味业11.61.81.92.210.965665551推荐维持60072中炬高新41641.21.51.1596633152746推荐维持60327千禾味业28800.10.40.612.187686468推荐维持60005恒顺醋业19070.10.60.27054