一文看遍债市宏观基本面系列报告：宏观数据背后的噪音与趋势

1、 第 页 正文目录 HYPERLINK l _bookmark0 6月宏观数据概况3 HYPERLINK l _bookmark1 金融：专项债与低基数力撑社融4 HYPERLINK l _bookmark2 需求端：内需阶段性回暖，消费表现亮眼5 HYPERLINK l _bookmark3 基建：专项债发行加速，投资上行仍缺弹性5 HYPERLINK l _bookmark4 房地产：融资边际收紧，下行风险提升7 HYPERLINK l _bookmark5 制造业：投资逆势上行，回暖持续性存疑8 HYPERLINK l _bookmark6 消费：汽车零售激增，地产后周期与可选品持续回暖

2、10 HYPERLINK l _bookmark7 外贸：关税落地加压出口，衰退式顺差走扩12 HYPERLINK l _bookmark8 供给端：低基数支撑，上游生产旺盛15 HYPERLINK l _bookmark9 就业：稳就业压力继续加大16 HYPERLINK l _bookmark10 通胀：油价跌对冲食品涨，通胀渐入喘息期17 HYPERLINK l _bookmark11 CPI与PPI分化，不构成货币政策约束18 HYPERLINK l _bookmark12 汇率：货币政策腾挪空间增大19 HYPERLINK l _bookmark13 风险提示206 月宏观数据概况6

3、.4466.2GDP城镇调查失业率单月%-5.1 5.05.0 5.25.34.94.8 4.94.9 5.0 5.55.8 5.6 6.16.36.15.95.9 5.7 5.45.35.14.85.56.03.0 2.72.5 4.65.99.59.59.13.83.73.78.73.3 7.57.3城镇调查失业率单月%-5.1 5.05.0 5.25.34.94.8 4.94.9 5.0 5.55.8 5.6 6.16.36.15.95.9 5.7 5.45.35.14.85.56.03.0 2.72.5 4.65.99.59.59.13.83.73.78.73.3 7.57.3 6.8

4、 4.14.0 4.44.4 4.3 11.911.8 11.6 7.2 8.7 -1.31.1-2.7 14.24.210.19.05.710.28.87.39.79.04.86.15.29.44.97.04.85.17.53.85.07.94.35.0 12.413.0 16.1 -7.3-8.5 4.0-7.6 509.8 416.6 138.4 326.5 2.72.7 2.52.38.2-20.7-5.241.21.5 9.5 9.79.7 9.9 8.28.1 8.6 9.2 10.210.310.4 9.9 8.5 9.4 10.19.3-4.573.9 14.313.9 9.6

5、-1.5-7.632.9 20.3 14.4 20.711.6 10.711.911.9 -3.027.013.8 26.2 22.3 14.8395.9 568.38 418.5 330.8 303.2 262.0 274.4 409.0 234.2 262.3 -57.71.71.92.2 2.52.5 2.1 1.91.81.82.1 0.60.90.4 0.10.1 0.92.73.3 3.64.64.7 4.1 3.4 3.19.743.66.6322.82.93.7 11800 10200 16900 14000 13592 28593-4.4 3.4 2.9 4.68858703

6、08.02.032300 10800 1250046353 15898 1523910.737.7183.41.54.36970 13800 12800 14500 18400 11500 11800 11200 8393 29000-7420 21691 19391 12254 14877 9518 17761 15848 11894 30793M2 M1% 8.68.58.58.5 8.68.48.1 8.08.0 8.30.4 1.51.5 2.7 4.08.23.98.58.0 8.38.3 8.2 8.88.6%5.1 6.66.07.27.18.5 15.04.12.3166002

7、2600亿元亿元信贷社融0.00.1168332.7%CPI PPI403.8-2.5出口单月%进口单月%贸易差额亿美元8.69.88.3-2.3社零单月%11.210.9投资累计%制造业累计%基建累计%地产累计%宏观指标市场预期19-0619-05 19-04 19-0319-0219-0118-1218-1118-1018-0918-0818-0718-0618-0518-0418-0318-0218-01GDP单季 %6.36.26.46.46.56.76.8工业增加值 单月 %5.26.3 5.0 5.4 8.55.35.75.45.95.86.16.06.06.87.06.07.2资

8、料来源：Wind， 金融：专项债与低基数力撑社融6 1.66 1786 2.26 万亿，同比多7705 5 0.3 M2 8.5%，持平于5 月；M1 4.4%5 1 个百分点。6 月金融数据预期较低。5 23 向，尤其是资金流往房地产领域；其次，5 造成流动性冲击的同时，信用风险担忧也有所上升，AA ABS信贷等渠道都有一定的收紧。66月地方专357925606 月非标融资-2124 4791 亿元，去年受资管新规等影响非标融资渠道收6未体现这一影响。其中居民贷款仍保持平稳，新增 7617 亿元，同比多增 544 亿元。首 先，非银向企业存款大幅转移，显示包商事件产生较大影响。6 月非银存款

9、-4823 亿元， 6261156296154 亿元。5月底包商事M1显著回升。其次，居民存款高基数上继续走高，消费意愿仍待激活。6397亿元。最后，企业融资需求仍偏弱。69105亿元，同比少增 714 亿元，尤其中长期贷款和票据分别少增 248 和 1986 亿元。总体来看，6 月份金融数据强劲主要受地方债发行、非标降幅收窄、居民贷款平稳影响， 金+市场化融资”以及地方隐性债务置换会一定程度形成对冲。需要注意的是，未来地方隐性债务置换可能是扰动金融数据的重要因素。图表2：社融增速继续回升图表3：M2增速持平，M1增速走高%）增速环比变动(右)社会融资规模存量:同比（p10.9（ct)%）增速

10、环比变动(右)社会融资规模存量:同比（p10.9180.8170.6160.4150.2140.01312-0.211-0.410-0.69-0.88-1.0(%)M2增速增速(右)302520151050(%) 20增速增速增速增速8.54.41050-5-10-15-2017-06 17-09 17-12 18-03 18-06 18-09 18-1219-03 19-0615-0916-0617-0317-1218-0919-06资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 需求端：内需阶段性回暖，消费表现亮眼5.8%5 0.2 个百分点。地产投资继续回落，基建、制造业投资出现弱反弹。图表

11、4： 6月房地产投资同比增速回落图表5：6月基建投资同比增速回升（）房地产资当同比房地产资累同比161412108642017-02 17-06 17-10 18-02 18-06 18-10 19-02 19-06（) 基建投资累计同比30基建投资累计同比2520151050-5-1017-02 17-06 17-10 18-02 18-06 18-10 19-02 19-06资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 基建：专项债发行加速，投资上行仍缺弹性（不含电力5 0.1 4.4%， 5 1.4 图表6： 6月基建投资反弹力度偏弱图表7：上半年政府性基金出现较大收支口86 4.386

12、4.3420201920184.4 4.444.1基建投资(不含电力)累计同比(亿元)0-6000全国政府性基金收支缺口:累计值2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月16-0116-0917-0518-0118-0919-05资料来源：Wind， 资料来源：Wind， （般公共预算与政府性基金预算的制约。4-5 月份地方债发行速度有所放缓，也导致基建等增速受到一定的影响。月初外部中美贸易摩擦升级、中旬公布经济数据显露内需疲态、月底包商事件引发信用6月09月底前发行完毕。政策出台后，地方债发行节奏明显加快，城投债净融资同比环比也均有所增加（6 3579 2560

13、524 亿元，同比多934 亿元。但专项债新规对配套融资的撬动作用还有待观察，6 月企业中长期贷款偏6 图表8： 6 月专项债与城投融资同比增加(亿元)城投债(中标准)净资:同比加专项债融资(央口径):同比加018-0318-0618-0918-1219-0319-06资料来源：Wind， 8 月份专项债开始发行放量，10 月基建投资才真正回升，考虑到投资时滞与基数效应，今年三季度基建投资抬升力度或有所增强。9图表9： 专项债发行提速到支出拨付存在时滞(亿元)专项债融资(央行口径)基础设施建设投资(不含电力):累计同比(右)基础设施建设投资(不含电力):累计同比(右)0-100017-0617

14、-0917-1218-0318-0618-0918-1219-03资料来源：Wind， (%)25201510508%左右。7 月底政治局会议的政策定调。房地产：融资边际收紧，下行风险提升5 0.3 5 0.6 个百分点。当月地产数据中，单月与累计值增速表现多出现背离。单月波动上行主要可由基数解释， 6 6 月施工面积增速在基5 月份以来房地产融资政策边际收紧，下半年地产投资趋势向下的方向难改。650.4个百2.352.9、0.6、0.3 个百分点。6 月份金融机构对房地产领域放款仍较快，可能是后续政策收紧预期下，房企加快融资节奏，而资产荒压力下，部分非银机构也较配合。图表10： 开发资金主要

15、来源中，定金及预款增速回落图表11： 新开工与竣工累计增速回落（%） 国内贷款自筹资金（%） (%) 个人按揭贷款 个人按揭贷款403020100-10-20-300房屋竣工面积:累计同比 房屋施面积:累同比(右)148642016-1217-0617-1218-0618-1219-0614-1215-0916-0617-0317-1218-0919-06资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 但地产融资政策仍在收紧的过程。7 等。7 12 778 号文，要求房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务。政策对房企拿地影响显著，并将向开工端传导。增速的土地购置费，或因年初土

16、地成交价款的断崖回落（主要是三四线城市，在下半年对地产投资由正向拉动转为负向拖累。其三，5 左右。制造业：投资逆势上行，回暖持续性存疑上半年制造业投资累计同比 3%，较 5 月走高 0.3 个百分点。单月同比 3.8%，较 5 月走高 0.6 个百分点。支持政策持续出台，提振信心。4、5 月份减税降费落地减轻制造业企业负担，同时金融供给侧改革要求下，信贷资源向制造业倾斜。6 求确保今年制造业全部贷款、中长期贷款和信用贷款的余额均明显高于上年。其二，5 2.3 个百分点是较好佐证。9.3%1.9 个百分点。近两个月下游化妆2.8%1.41 图表12： 制造业投资上中下游概况热力图变动(pct)1

17、.96.31.41.00.3(1.9)(2.2)2.30.01.4(1.9)0.3(0.4)制造业上游中游下游通用设备 专用设制造业制造业汽车制造业铁路、船计算机、通舶、航空 电气机械 信和其他航天和其及器材子设备 他运输设制造业备制造业制造业投 资 累计同比（ ）化学原料 有色金属及化学制 冶炼及压品制造业 延加工业农副食品加工业食品制造业纺织业医药制造业金属制品业2019-069.3-3.42.87.20.2-10.5-8.18.5-7.40.4-0.38.4-5.22019-057.4-9.71.46.2-0.1-8.6-5.96.2-7.4-1.01.68.1-4.82019-045.

18、5-11.71.88.2-1.4-8.2-6.56.7-6.30.20.810.4-6.12019-0311.3-17.16.89.3-1.0-8.7-3.15.5-6.74.49.09.72.72019-028.1-10.612.716.38.1-9.7-2.2-2.6-4.43.017.810.56.42018-126.03.28.615.43.5-4.113.416.60.03.85.14.015.42018-115.82.09.516.83.3-5.213.119.1-0.94.44.91.815.42018-102.81.88.215.83.2-5.911.619.5-1.73.34

19、.51.916.42018-091.76.67.913.91.7-5.79.618.3-0.51.95.91.515.52018-08-0.11.27.712.12.8-4.77.916.6-2.30.25.0-0.114.02018-07-0.8-2.58.112.26.7-6.27.617.0-2.61.23.3-1.514.92018-06-2.7-4.85.710.38.5-1.98.519.7-2.8-0.30.8-5.315.82018-05-0.5-6.82.110.37.4-2.37.814.6-2.3-3.90.3-6.49.92018-04-0.3-4.62.06.56.5

20、3.57.814.2-2.7-0.82.1-10.311.82018-03-0.2-5.3-3.5-0.63.67.06.115.42.11.12.5-12.513.22018-021.2-4.20.1-6.1-2.711.93.121.06.24.112.0-13.47.7资料来源：Wind， -5 月累计同比降 %。 6PPI 0，离工业品通缩仅一步之遥，盈利或继续承压。投资意愿方面，消费可能成为提振利好因素，但下半年房地产投资回落压力显著，外需也尚未看到回暖迹象。综合而言， 我们认为下半年制造业投资难言乐观，短期回暖的持续性仍待观察。图表13： 制造业短期内盈利或将继续承压图表14： 制

21、造业尚处在主动去库存阶段) 制造业:利润总额:累计同比(% ) 制造业:利润总额:累计同比(% PPI:50) 工业企业:产成品存货:累计同比 ) 工业企业:产成品存货:累计同比 1016814612410280-26-44-62-8015-06 15-12 16-06 16-12 17-06 17-12 18-06 18-12 19-0617-0517-0918-0118-0518-0919-0119-05资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 消费：汽车零售激增，地产后周期与可选品持续回暖9.8%5 1.2 个百分点，远高于市场预期（ind一致预期。实际值同比，回升5个百分点。图表15

22、： 6月消费增速大幅回升图表16： 汽车零售同比激增是当月消费增的主要拉动力（）社零:当月比社零:实际:当同比1312111098765零售额:汽车类:当月同比 零售额:汽车类:当月同比 151050-5-10-1514-10 15-06 16-02 16-10 17-06 18-02 18-10 19-0616-0616-1217-0617-1218-0618-1219-06资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 6 17.2%， 15.1 个百分点。国五转国六引发经销商降价去国五库存、放松限购政策刺激、置换周期启动、基数走低等因素叠加，导致 6 月汽车销售增速大幅走高。具体而言：国五转

23、国六：1620197月提前实施国六标准，71日后该部分7 1 6 汽车限购放松：中央层面，6 月国家发改委下发推动重点消费品更新升级畅通资源循环利用实施方案(2019-2020年)20196月至2020 年，广深两市增投 18 万个车牌指标。放松限购、增投车牌指标对销售有所提振。6（不需要检测（ 需检测6832012-2013年开启的一轮置换潮推算，2019年汽车或将迎来新一轮置换需求。基数走低：20186月限额以上汽车零售同比-7%6月提供较低基数。6 月份跳点之后，下半年汽车销售回暖趋势仍可期。7 2020 7 月前清仓销售，未来一年存在更大降价促销动力。其三，国六标准落地、国六车型供给丰

24、富之前，消费者存在观望情绪， 图表17： 6-8 年的汽车置换周期与消费刺激政策140 68年的汽车置换周期1201008009年3月出台汽车产业调整和振兴规划，汽车下乡、购置税减免、财政补贴604012年4月出台节能与新能源汽车产业发展规140 68年的汽车置换周期1201008009年3月出台汽车产业调整和振兴规划，汽车下乡、购置税减免、财政补贴604012年4月出台节能与新能源汽车产业发展规，6月出15年9月出台2012年老汽征1.6L及以下排车报废新补车量乘用购置税辆范围补贴标的通知，购置准税减按5征收19年6月发改委下发推动重点消费品更新升级畅通资源循环利用实施方案(2019- 20

25、20年)， 坚决破除乘用车消费障碍， 严禁各地出台新的汽车限购规定。200-202001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：Wind， 6 7.7%8.3%2 22.5%、7.8%5.8、3.1 个百分点。近两个月汽车、地产后周期、可选消费图表18： 限额以上零售概况热力图变动(pct)1.10.95.83.13.41.92.22.20.415.1限额以上粮油、 服装鞋 日用品 中西药 化妆品金银珠 文化办 通讯器 家用电器建筑及 石油及食品

26、类 帽针纺 类品类类宝类公用品 材类和音像器 家具类 装潢材 制品类 汽车类织品类类材类料类企业零售当月同比（ ）2019-069.85.212.310.422.57.86.55.97.78.31.13.517.22019-0511.44.111.411.216.74.73.16.75.86.1-1.13.12.12019-049.3-1.112.611.56.70.43.62.13.24.2-0.30.1-2.12019-0311.86.616.611.814.4-1.2-4.013.815.212.810.87.1-4.42019-0210.11.815.910.38.94.48.88.2

27、3.30.76.62.5-2.82018-1211.37.416.810.61.92.3-4.0-0.913.912.78.65.8-8.52018-1110.65.516.09.34.45.6-0.4-5.912.58.09.88.5-10.02018-107.74.710.211.56.44.7-3.37.14.89.58.517.1-6.42018-0913.69.017.48.97.711.64.916.95.79.98.419.2-7.12018-0810.17.015.87.47.814.15.46.44.89.57.919.6-3.22018-079.58.711.39.97.8

28、8.21.89.60.611.15.418.4-2.02018-0613.010.015.88.511.57.93.516.114.315.07.216.5-7.02018-057.36.610.38.010.36.78.112.27.68.66.514.0-1.02018-048.09.212.08.215.15.918.310.86.78.111.413.33.52018-0311.214.816.910.922.720.412.61.615.410.910.29.13.5资料来源：Wind， 外贸：关税落地加压出口，衰退式顺差走扩6 月美元计出口增速-1.3%，回落 2.4 个百分点；进

29、口增速-7.3%，回升 1.2 个百分点。贸509.8 5 92.5 亿美元。6 月份出口在外需低迷与关税落地因素图表19： 6月出口降、进口升，顺差走扩图表20： 汇率对出口或仍有托升效果 (亿美进口金额:月同比0元)6050403020100-10-20-30-40(%) 9 96050403020100-10-20-309510010511011512012513015-0616-0216-1017-0618-0218-1019-0620112013201520172019资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 导因素。6 PMI PMI 缩区间。全球需求疲弱的环境中出口难有显著起色

30、，5月份多国央行已相继降息应对全球6月10亿商品清单加征税率已上提至%。6月份相关商品出口存在较大打击。6 月份对美抢跑因素仍在，汇率仍对出口有支撑，这也意味着后续出口仍有回落压力。CCFI 美东与美西航线较综合指数同比仍有较大缺口，显示抢出口现象并未完3000 6 G20 首9 分地区看，6 3.6 7.1 个百分点。6 9 日，越南海关声明称已发现几十起中国货物冒充原产越南的商品9.1 9.4 个百分点，今年以来新兴经济体景气度好于发达经济体。分商品看，6 5 7.7 图表21： 玩具是美国对华进口中主要的未加税类别9070 -9050 -7030-5010-309070 -9050 -7

31、030-5010-301085电机、电气、音95玩具像设备及其零附件94家具84核反应堆、锅炉、机械设备及零件65帽类及其零件64鞋靴、护腿和类似品及其42动物肠线制品87但铁道车辆除外68石料、石膏、水泥、石棉、云母及类似材料的制品90%2019年1月-4月，中国出口在美国市场份额80%2019年1月-4月，中国出口在美国市场份额70%60%50%40%30%20%10%0%0%20%40%60%80%100%2018年1月-4月，中国出口在美国市场份额HS2 2018 2018 年加税产品贸易金额分项占比资料来源：USITC， 分地区看，6 4.7 6 月中方反制加税措施落地。6.7、10

32、.9 个百分点。分商品看，6 月对大豆、水果进口同比降速分别达 5.1%、14.8%，或为贸易谈判储备筹码。而汽车进口增速表现最突出， 127.3%122.9 个百分点。低基数解释部分原因，但我们认为进口激增更多反映了国内汽车消费转暖现象，与当月汽车零售表现强劲相吻合。图表22： 主要工业原料进口增速多处在负长区间图表23： 汽车进口表现突出(%)进口金额：月同比原油100 初级塑料) ) 0 橡胶木材 钢材铜及铜材018-04 18-06 18-08 18-10 18-12 19-02 19-04 19-0616-01 16-06 16-11 17-04 17-09 18-02 18-07

33、18-12 19-05资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 变动(pct)(3.6)(9.1)9.41.91.2(5.1)(7.1)分地区出口金额当月同比( )美国欧盟变动(pct)(3.6)(9.1)9.41.91.2(5.1)(7.1)分地区出口金额当月同比( )美国欧盟东盟日本韩国香港越南2019-06-7.8-3.012.92.43.0 -8.2 15.92019-05-4.16.13.50.51.8-3.123.02019-04-13.16.50.7 -16.3-7.6 -5.06.92019-033.723.724.89.66.5-0.930.12019-02 -28.6-1

34、3.2-13.2 -9.5 -6.9-26.5 6.12019-01-2.814.5 11.55.6 14.02.5-0.72018-12-3.5-0.3 4.3-1.0 13.2-26.08.02018-119.86.0 5.1 4.8 -3.62.75.22018-10 13.214.613.77.97.7 23.617.62018-0914.017.414.114.32.718.615.12018-0813.28.415.93.7-4.19.311.82018-0711.29.515.412.38.216.615.82018-0612.510.419.2 6.86.4 8.119.320

35、18-0511.68.517.610.211.414.121.82018-049.610.717.49.521.010.825.7变动(pct)(4.7)6.7(3.0)10.9(3.7)0.7(4.3)分地区进口金额当月同比( )美国欧盟东盟日本韩国加拿大巴西2019-062019-052019-042019-032019-022019-012018-122018-112018-102018-092018-082018-072018-062018-052018-04-31.48.50.4-5.0-21.9-6.0-6.6-22.1-26.8-25.8-25.8-26.21.83.4-15.9

36、-18.2-17.84.410.41.4-2.425.020.4-4.90.4-14.1-13.09.87.62.5-9.90.2-1.1-15.935.236.822.6-41.18.5-7.3-11.550.2-35.8-2.7-15.2-11.4-18.017.441.8-25.06.0-5.0-1.1-8.013.858.2-1.8-1.212.39.119.319.111.416.959.994.43.119.575.840.8 2.2 11.110.319.712.7 30.210.523.515.270.570.128.231.418.115.99.6 -6.5 18.3 27.

37、8 13.620.5 18.00.620.661.011.422.531.856.526.320.317.124.630.01.9资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 供给端：低基数支撑，上游生产旺盛图表26： 6 月工业增加值同比回升(%) 工业增值:同比发电量:同比(右)10987654(%)121086420-2-415-0616-0216-1017-0618-0218-1019-06资料来源：Wind， 6月规模以上工业增加值同比5月走高3（ind一致预期。去年6月基数走低是原因之一，但内需回暖对生产端存在提振。三大门类看，6 7.3%3.4 6.2%1.2 个6.6%0.7 个

38、百分点。上游生产显著走旺。1.9 提速 2 DI 指数自4 月份以来快速上行，提振船舶制造业生产。汽车制造业增加值同比-2.5%，提速 2.2 个百分点，终端销售持续走暖预期提振车企生产动力，国六标准也增加了新国标汽车的生产需求。2.1个百分点，下游汽车生产同比-15.2%6.3 34.5个百分点至 50.5%。图表27： 分行业生产热力图-生产-投资”链条的共振回暖表现，或成为下半年经济增长的重 要正向贡献之一。变动(pct)1.9(0.3)0.60.10.42.56.22.2(0.2)0.9(1.9)2.10.3(0.8)工业增加值同比（ ）上游中游下游黑色金 有色金 非金属 化学原 橡胶

39、和属矿采 属矿采 矿采选 料及化 塑料制选业 选业 业 学制品 品业制造业电力、 通用设 专用设 电气机械 铁路、船舶 计算机、热力的 备制造 备制造 及器材制 、航空航天 汽车制 通信和其生产和和其他运输 造业 他电子设供应业 业 业 造业 设备制造业 备制造业农副食 食品制 医药制 金属制纺织业 品加工 造业造业品业业2019-065.44.8 5.62.6 5.311.314.5-2.510.41.62.56.75.95.72019-058.71.90.73.55.15.0 2.5 4.98.88.3-4.710.60.74.44.65.66.52019-049.9-1.01.03.4-

40、0.29.12.02.87.15.8-1.112.4-1.83.45.69.13.32019-035.11.7-2.0 7.112.67.2 14.116.415.2 13.62.610.29.05.74.86.914.62018-12-2.87.82.01.83.78.36.511.710.113.8 -4.110.50.25.98.58.84.02018-11-10.63.62.11.91.29.06.712.49.012.7-3.212.31.52.28.66.63.92018-10-6.53.46.54.42.45.96.88.16.85.0-0.714.61.14.77.77.03.

41、12018-09-6.84.03.95.02.211.06.19.75.22.40.712.60.85.54.59.73.72018-08-5.90.40.14.82.010.05.99.83.3-0.51.917.10.06.05.38.34.42018-07-5.75.3-2.0 3.53.78.86.9 11.25.7-1.96.313.50.66.96.28.12.52018-06-6.32.90.2 2.9 3.8 9.3 6.8 11.53.80.714.010.9-0.15.95.010.21.4资料来源：Wind， 就业：稳就业压力继续加大6 月城镇调查失业率 5.1%，较 5

42、 月走高 0.1 个百分点。6 月调查失业率逆季节性走高，同比上行 0.3 个百分点，反映“稳就业”压力继续加大。PMI 4、5 月份需求侧整体疲弱，工业生产也不断放缓，6 PMI 同时受房地产投资走弱、基建上行乏力，6 月建筑业活动也弱于季节性表现，PMI 非制造业从业人员指数也已连续两月走低。7、8 月份失业率上行的尾部风险，而“稳就业”压力也要求更强的宏观逆周期政策。图表28： 6月调查失业率逆季节性走高图表29： PMI从业人员显示就业市场压力(%) 20195.35.25.1555.55.35.25.1555.45.35.25.15.04.94.84.74.64.5 2017(%)制

43、造业PMI:从业人员非制造业PMI:从业人员5150494847461月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月15-0616-0216-1017-0618-0218-1019-06资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 通胀：油价跌对冲食品涨，通胀渐入喘息期6 CPI 同比增速走平，油价跌对冲食品涨。6 CPI 2.7%5 月，其中翘1.6%CPI 环比CPI 食品环比-0.3%， CPI 3.6%。端午节增加肉食需求，触发了前期积累的涨价预期，猪价上行加速，但环比涨幅其实并未显著高于历史同期表现。鲜果环比 5.1%，仍显著高于季节性。去年苹果主CPI C

44、PI 非食品环比-0.1%5 起到明显对冲“降温”效果。6PPI同比增速走低，主因油价拖累。6PPI0%50.6个百分点， 其中翘尾因素约%5月扩大5I生产资料环比-.4%。黑色、建材、农副产品环比涨价，能源、有色、化工环比降价。5月底国际油价在全球经济下行预期发酵中跳水，6月下旬因美伊冲突、美联储降息预期等小幅提振，但尚未能回补前期跌幅。6 V PPI16-18:6月平均2019-06 耐用消费品类19-0519-06食品类加采掘工业图表30： CPI分项环比，食品烟酒等显著于季节性图表31： PPI16-18:6月平均2019-06 耐用消费品类19-0519-06食品类加采掘工业生活资料生活资料医疗保健生产资料生产资料居住-0.8-0.6-0.4-0.20.0.4%）-2.0-1.00.01.02.0资料来源：Wind， 资料来源：Wind，