隆盛科技EGR和电机铁芯双轮驱动新势力和自主品牌客户需求快速增长

投资案件1) 预计公司2023-2025年营业收入分别为18.18/26.31/32.67亿元，YOY为58.3%/44.7%/24.2%2023-20251.50/2.33/3.03亿元，YOY98.9%/54.9%/30.2%，EPS0.65/1.01/1.31元/PE22.07/14.25/10.94倍。首次覆盖，给予“买入”评级。EGR、精密零部件领域具有长期开发经验，伴随着国内汽车能源升级EGR、电机铁芯、天然气发动机喷射气轨等产品。后续随着更多新势力、传统自主品牌在插混、纯电车型的发力，电动化迎来EGR、电机铁芯等产品有望充分受益。另外，依托与博世、联合电子等较强的客户粘性，有望快速抢占市场。公司217优势明显。2023年天然气重卡销量达到15.2万台，同比增长311%；渗透率达到16.7%11.1成快速增长。关键假设新势力品牌、传统自主品牌等在新能源汽车市场占有率不断提升。天然气与柴油维持较高水平价差，天然气重卡后期运营保持明显经济性优势。市场认为：公司电机铁芯核心客户仍为某外资品牌车企，未来增速与该客户具有较强的关联性。EGR产品主要用在商用车领域，商用车需求呈现周期性波动，EGR产品增长持续性具有一定的不确定风险。我们认为：新势力、自主品牌车企的快速崛起，有望拉动电机铁芯的快速增长。公司电机铁芯为电驱动系统通用件，现已覆盖下游主流车企，如比亚迪、吉利、蔚来、上汽、奇瑞、理想等客户。随着国内新能源汽车产业链的成熟，新势力品牌、传统自主品牌新能源汽车竞争力越来越强，有望形成电动化结构性增长机会，再次拉动公司电机铁芯业务快速增长。乘用车混动车型占新能源汽车比例提升，有望拉动乘用车EGR业务的快速增长。各大车企在插混发动机领域，追求高压缩比，从而提高热转化效率，但随EGR，可以有效降低爆震，降低排放尾气中氮氧化物的含量，并提高效率。因此，不仅商用车需要EGREGREGREGR产品供应商。股价上涨的催化因素1）新势力、自主品牌的电动汽车销量快速增长；2）天然气重卡销量快速提升；3）混合动力乘用车占新能源汽车比例越来越高等。风险提示原材料成本上升；新能源汽车渗透率不及预期；整车厂竞争加剧导致毛利率承压；天然气重卡渗透不及预期；市场开拓不及预期等。正文目录TOC\o"1-2"\h\z\u公司概况 6公司介绍 6股权结构 6管理团队 8主营业务分析 8财务分析 把握节能减排大趋势，管理层丰富经验开拓新市场 14产品：成功开拓新产品，把握新能源汽车新机遇 14客户优势：与博世、联合电子等建立良好合作关系 16技术：收购微研精密，提升精密零部件制造能力 16EGR与电机铁芯瞄准电动化趋势，天然气喷射布局能源转型 17新能源汽车渗透率不断提升，电机铁芯业务增长强劲 17EGR产品由商用车延伸至乘用车插混市场，增速有望提升 20天然气重卡运营经济性优势带动销量快速增长，天然气喷射气轨业务有望受益 21定增拓产能，“满足市场需求”成为主旋律 22盈利预测与估值 22盈利预测 22估值与投资建议 24风险提示 24图表目录图1：发展历程 6图2：公司股权相对集中（截止2023Q3） 7图3：公司产业链 9图4：公司主要产品 10图5：2022年电机部件营收同比增长195% 10图6：2023H1公司营收结构占比 10图7：2023Q1-Q3公司归母净利同比增长44.7% 图8：EGR与精密零部件（冲压类）毛利率相对较高 图9：2023Q1-Q3公司净利率得以回升 12图10：公司期间费用率随着营收提升而逐渐降低 12图永磁同步电机中的定子和转子 15图12：公司2020~2022年国内电机铁芯销量CAGR为218% 15图13：潍柴天然气发动机 15图14：公司天然气气轨总成成功量产 15图15：EGR产品在插电混动车型上的应用 16图16：比亚迪骁云插混发动机压缩比高达15.5 16图17：微研精密拉伸模具 17图18：微研精密高精密多工位模具 17图19：2023年新能源汽车渗透率达到34.3% 18图20：2023年电驱动装机量达到833万套 18图21：2024年1-2月份联合电子电驱动出货量同比增长46.5% 18图22：2024年1-2月联合电子电驱动市场占比6.4% 18图23：电驱动系统结构示意（包含电控、减速器） 19图24：硅钢占永磁同步电机成本的20%左右 19图25：2022年隆盛科技电机铁芯销售额同比增长195% 20图26：公司电机铁芯主要终端客户 20图27：国内商用车销量逐年回升 20图28：2023H1公司EGR销售收入同比增长58% 20图29：新能源乘用车插电混动增速快于纯电 21图30：2023年新能源乘用车插电混动占比31% 21图31：2024H1天然气与柴油有望继续保持高价差 21图32：2023年天然气重卡销量渗透率达到16.7% 21表1：股权激励充分调动积极性 7表2：2023年限制性股票激励计划激励对象名单 7表3：团队介绍 8表4：业绩摘要（百万元） 12表5：单季度业绩摘要（百万元） 13表6：现金流情况（百万元） 13表7：负债情况(百万元) 14表8：固定资产和在建工程(百万元) 14表9：资产回报率情况(百万元) 14表10：电机铁芯主要厂家 19表2020年10月定增项目募集资金用途 22表12：2022年月定增项目募集资金用途 22表13：隆盛科技盈利预测（亿元） 23表14：可比公司估值（2024/04/16） 24表附录：三大报表预测值 25公司概况公司介绍公司立足于EGR（废气再循环）世合作拓展天然气喷射系统业务，形成了完善的产品矩阵。无锡隆盛科技股份有限公司成2004EGR相关产品，2012年实现改组成为隆盛科技股份有限公司；2017年7月，无锡隆盛科技股份有限公司正式在深圳证券交易所创业板挂牌上市；2018年收购微研精密，孵化电机铁芯产品；通过与博世合作开发“天然气喷射系统”项目，于2019年成功获得博世“天然气喷射系统”项目定点，并在2020年获得博世产品认证；后续通过融资提升新能源产品产能，并设立股权激励目标，促进公司长期稳步发展。图1：发展历程资料来源：公司官网、公司公告、公司产品主要应用于节能减排领域，紧密贴合产业发展趋势。公司主要产品为EGR，电机铁芯、天然气喷射系统、精密零部件等。EGR产品主要应用于商用车、插电混动/增程类新能源汽车，有利用降低尾气排放氮氧化物含量，降低混动发动机爆震并提升燃油效然气重卡不断渗透，有望带动公司天然气喷射系统业务持续增长。股权结构股权结构相对集中，有利于进行整体决策。公司实际控制人为倪茂生、倪铭，截止2023Q329.34%20229月完成了第三期员工持股计划股票的购买，彰显员工对企业未来发展信心。图2：公司股权相对集中（截止2023Q3）资料来源：、公司公告、股权激励充分调动积极性。2023276.051.19%202310109249.911.48元/20222022~2025180%，CAGR40.9%2022~2025300%，CAGR58.7%。表1：股权激励充分调动积极性业绩考核指标归属期（年/月）归属比例营业收入（亿元） 净利润（亿元）基数：2022年 基数） 0.72（基数）2024/10~2025/10 2023年度：17.22（+50%） 2023年度：1.37（+90%）30%2025/10~2026/10 2024年度：25.26（+120%） 2024年度：2.16（+200%）40%2026/10~2027/10 2025年度：32.14（+180%） 2025年度：2.88（+300%）30%资料来源：公司公告、20231020231019日首次授予日）票总数比例占授予限制性股占股本总额的比例（截获授限制性股票数量（万股）职务序号 姓名1 倪铭 董事长、总经理 35 14.01% 0.15%2 2 魏迎春 董事、副总经理 12 4.80% 0.05%3 闫政 副总经理 10 4.00% 0.04%4 戴立中 副总经理 9 3.60% 0.04%5 徐行 副总经理兼财务监、董事会秘书

9 3.60% 0.04%6 6 彭俊 副总经理 9 3.60% 0.04%7 王劲舒 董事、副总经理 5 2.00% 0.02%8 (102人)

160.9 64.39% 0.70%首次授予限制性股票数量合计 249.9 100% 1.08%资料来源：公司公告、管理团队团队经历丰富，多位成员拥有相似产品公司经历，为业务拓展打造良好的基础。倪茂生，1954威孚力达催化净化器副总经理、隆盛科技董事长等，现任公司董事。倪铭，1981历任无锡威孚高科工程师、博世汽车柴油系统有限公司工程师、隆盛科技副总经理等，现任公司董事长。公司多位高管在博世、威孚高科等公司任职，具有丰富的产业经验，可以更好地把握产业发展方向，有助于公司开拓新的业务领域。表3：团队介绍姓名 职务 简介姓名 职务 简介倪铭 董事长、总经倪茂生 董事魏迎春 董事王劲舒 董事戴立中 副总经理副总经理，董事

1981年出生，历任无锡威孚高科技集团股份有限公司工程师，博世汽车柴油系统有限公司工程师，隆盛有限董事、副总经理，公司副总经理；现任公司董事长、总经理，兼任微研精工董事长、隆盛新能源执行董事、柳州致盛董事。1954年出生，历任无锡油泵油嘴集团有限公司分厂厂长，无锡威孚高科技集团股份有限公司销售部副部长、部长、市场部部长，无锡威孚力达催化净化器有限责任公司副总经理，隆盛有限董事长、总经理，公司董事长、总经理；现任公司董事。1971年出生，历任无锡威孚集团有限公司工程师、团委书记、项目经理，无锡威孚国际贸易有限公司副总经理，无锡威孚奥特凯姆精密机械有限公隆科技有限公司董事长，无锡微研中佳精机科技有限公司执行董事、总经理。1974年出生，历任无锡威孚高科技集团股份有限公司工程师，博世汽车柴油系统股份有限公司技术中心主管，隆盛有限技术中心主管；现任公司董事、副总经理。1975年出生，历任无锡威孚高科技集团股份有限公司工程师、质量部部长助理、副部长，无锡威孚汽车柴油系统有限公司质量部经理；现任公司副总经理。1982年出生，历任公司管理部部长、财务总监；现担任公司副总徐行 会秘书，财务监

经理、董事会秘书、财务总监，兼任柳州微研天隆科技有限公司监事，无锡隆盛新能源科技有限公司监事。资料来源：公司2022年年报、主营业务分析公司主要聚焦三大板块业务：汽车发动机废气再循环系统（R，新能源板块，精密零部件板块。EGR分为驱动电机铁芯、天然气喷射气轨总成两个产品，驱动电机铁芯主要应用于新能源乘用车驱动电机，天然气喷射气轨总成主要应用于天然气重卡发动机；精密零部件同样主要应用于汽车领域。图3：公司产业链资料来源：公司2022年年报、EGR产品可降低有害气体氮氧化合物排放，混动车型同时可以降低油耗且抑制爆震。EGREGR阀、EGR冷却器、传感器和控制单元组成，通过将发动机废气重新引入EGREGR冷却器减低废气温度，调配废气进入进气系统，重势。驱动电机铁芯为新能源汽车驱动电机核心部件。电机铁芯主要包括定子、转子铁芯，定子和转子的质量和性能直接决定了驱动电机的性能。随着电机转速的提升，电机离心力随之变大，电机铁芯的强度发挥着主要作用。公司电机铁芯产品成功孵化，配套某外资品牌以及国内众多新能源汽车品牌。天然气喷射气轨总成是天然气发动机的核心零部件。主要由多个天然气大流量喷嘴、上下轨体、燃气接头及PT传感器装配而成。通过控制单个气体喷嘴的喷射流量大小，来控制整根轨体总成的流量，提高发动机的燃烧效率，节约能源和减少污染物排放。公司深度绑定博世，终端主机厂客户主要有潍柴、康明斯等。精密零部件主要为应用于燃油车和混动汽车的各种配件。理系统零部件、发动机附件零部件、助力电机零部件、门锁系统零部件、座椅系统零部件、被动安全系统零部件等。图4：公司主要产品资料来源：公司2022年年报、2022年电机部件营收为4.01亿元，同比增长195%，贡献主要营收增速。公司加速推进新能源汽车驱动电机铁芯产品的全面量产，不断拓宽客户群体。同时伴随国内新能源汽车渗透率不断提升，充分享受行业变化带来的红利。2023H1汽车精密零部件及EGR产品营收为4.56亿元，总营收占比为62%。公司全资子公司微研精工持续深耕自身业务，在汽车及消费电子的精密冲压、注塑、模具等主营业务不断扩大市场，积极拓展新能源汽车各板块零部件业务。EGR的同时，积极开拓插电混动市场，后续有望表现出较高增速。图5：2022年电机部件营收同比增长195% 图6：2023H1公司营收结构占比资料来源：公司公告、、 资料来源：公司公告、整体归母净利回归上升通道，EGR与精密零部件毛利率相对较高。2023年Q1-Q3，公司归母净利润达到了1.0亿元，同比增长44.7%，逐渐摆脱2022年外部环境的不利影响，回归上升通道。分产品来看，EGR和精密零部件毛利率相对较高，盈利能力较强。新能源类产品主要包括电机部件和天然气喷射总成，毛利率相对较低。图7：2023Q1-Q3公司归母净利同比增长44.7% 图8：EGR与精密零部件（冲压类）毛利率相对较高资料来源：、 资料来源：、财务分析公司公告：2023Q1-Q311.87亿元、0.97亿元、0.8447.0%、44.7%、34.0%。2023Q3单季度营收、归母净利、扣4.5亿元、0.25亿元、0.2552.7%，归母净利、扣非归母净利同比略有下降。另外，根据公司业绩预告，2023年归母净利预计为1.44~1.59亿元，同比增长90%~110%，业绩增长强劲。【盈利能力】公司2019年以来，由于受到商用车行业、外部宏观环境以及较低毛利率的新能源产品业务的影响，整体毛利率呈现下降趋势，从2019年的28.55%下降至2023Q1-Q3的18.11%。2019-2021年由于新能源产品业务占比有限，公司原有业务规模化的体现，导致净利率水平得以提升。2022年以后，新能源产品业务占比逐渐提升，拉低了整体的净利率水平。【期间费用率】随着营业收入的提升，公司期间费用率在2019年至2023Q1-Q3期间，从20.4%下降至9.8%。2023Q1-Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为1.1%，3.6%，4.0%，1.1%。公司管理降本增效，以及营收规模扩大之后，规模效应得以体现，期间费用明显下降。【固定资产/在建工程】2023Q3公司固定资产为5.53亿元，同比增长50.2%；在建工程为4.17亿元，同比增长9.75%。下游市场需求强劲，积极进行产能扩张。图9：2023Q1-Q3公司净利率得以回升 图10：公司期间费用率随着营收提升而逐渐降低资料来源：、 资料来源：、表4：业绩摘要（百万元）2020年2021年2022年2022Q1-Q32023Q1-Q3同比（%）营业收入578.06929.701148.30807.111186.6647.03营业成本424.19713.56931.00652.77971.7548.86毛利润153.86216.14217.30154.34214.9239.25销售税金3.854.614.253.144.7952.56毛利润（扣除销售税金）150.01211.53213.05151.19210.1238.98销售费用14.9316.5613.149.7412.8331.66管理费用38.4748.6049.5033.5542.9828.08研发费用29.9638.9051.9532.1847.3147.05经营利润66.64107.4798.4575.72107.0141.31资产和信用减值损失-4.96-9.34-20.07-0.16-3.42/财务费用9.859.8421.0111.9713.4312.14投资收益1.054.484.431.589.42495.84资产处置收益-0.07-0.06-0.01-0.030.01/公允价值变动净收益0.000.750.340.001.45/其他收益7.9214.819.106.587.097.82营业外收入1.661.821.391.164.13255.80营业外支出1.040.280.500.010.17/利润总额61.35109.8172.1372.87112.1053.83所得税7.0212.12-0.026.4211.5379.54税后净利润54.3397.6972.1566.45100.5751.34少数股东损益0.660.05-3.43-0.643.49/归母净利润53.6797.6575.5767.0997.0844.69非经常性损益4.069.328.874.0812.67210.70扣非归母净利润49.6188.3366.7163.0284.4133.95%百分点变化毛利率26.6223.2518.9219.1218.11-1.01销售费用率2.581.781.141.211.08-0.13管理费用率6.665.234.314.163.62-0.54研发费用率5.184.184.523.993.990.00财务费用率1.701.061.831.481.13-0.35经营利润率11.5311.568.579.389.02-0.36所得税率11.6411.51-0.039.0111.232.22净利率9.4010.516.288.238.480.24扣非净利率8.589.505.817.817.11-0.69表5：单季度业绩摘要（百万元）22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q3同比23Q3环比（%） （%）营业收入286.06224.70296.34341.19339.26395.02452.3852.6614.52营业成本225.14187.85239.78278.23268.53326.55376.6657.0915.35毛利润60.9236.8556.5662.9670.7368.4775.7233.8710.58销售费用3.272.933.543.394.193.674.9740.4035.47管理费用10.9912.0810.4815.9512.7314.1516.0953.5413.73研发费用10.8810.4610.8419.7815.1212.4719.7382.0658.27财务费用3.544.523.929.034.313.415.7045.5567.09所得税3.240.492.69-6.446.802.462.27-15.54-7.54归母净利润29.0410.7927.268.4840.4531.4925.13-7.80-20.19非经常性损益0.731.421.934.798.044.80-0.17//扣非归母净利润28.319.3725.333.6932.4226.6925.31-0.10-5.19%百分点同比百分点环比变化 变化毛利率21.3016.4019.0918.4520.8517.3316.74-2.35-0.60销售费用率1.141.311.190.991.230.931.10-0.100.17管理费用率3.845.383.544.673.753.583.560.02-0.02研发费用率3.804.663.665.804.463.164.360.701.21财务费用率1.242.011.322.651.270.861.26-0.060.40所得税率10.304.998.95179.2817.386.928.10-0.851.19归母净利率10.154.809.202.4911.927.975.56-3.64-2.42扣非净利率9.904.178.551.089.566.765.59-2.95-1.16资料来源：、表6：现金流情况（百万元）2020202120222022Q1-Q3 2023Q1-Q3 百分点变化（%）赊销比31.9029.7641.4645.3752.637.26存货营收比26.5325.8827.2636.3831.82-4.55销售商品、劳务获现金/营收79.6989.7683.7172.4173.881.47经营现金流净额/税后净利润82.1221.90-68.28-54.0721.1775.24资料来源：、表7：负债情况(百万元)2020202120222022Q1-Q32023Q1-Q3同比变化（%）负债率%38.2743.4540.8753.1046.29-6.81短期借款（百万元）168.29288.60540.04587.51639.808.90一年内到期的非流动负债10.10 42.62 73.87 30.00 93.12 210.39长期借款（百万元）80.00长期借款（百万元）80.0037.50117.00132.50203.0053.21在手现金（百万元）82.3289.29346.2458.99235.42299.05资料来源：、表8：固定资产和在建工程(百万元)2020202120222022Q1-Q32023Q1-Q3同比变化（%）固定资产327.70362.84560.65368.37553.2950.20在建工程80.38165.88331.75379.97417.009.75表9：资产回报率情况百万元)2020202120222022Q1-Q32023Q1-Q3同比变化（%）ROE(%) 7.8711.385.917.285.81-1.46ROA(%) 4.556.363.173.513.31-0.21ROIC(%) 6.468.664.905.064.43-0.64资料来源：、把握节能减排大趋势，管理层丰富经验开拓新市场产品：成功开拓新产品，把握新能源汽车新机遇并购微研精密，成功在电机铁芯业务取得突破，并取得行业领先地位。公司全资子公司微研精密在精密模具及精密汽车零部件领域有近二十年的制造经验，长期从事精密冲压件等核心零部件的研发、制造和销售。汽车行业高精密零部件的设计开发能力已非常成熟，为联合电子等厂家提供配套服务。2018市场的快速发展，同时为了满足联电等客户对电机铁芯的采购需求，积极进行产能扩张，成功开拓电机铁芯产品。图11：永磁同步电机中的定子和转子 图12：公司2020~2022年国内电机铁芯销量CAGR为218%资料来源：电机产品技术前哨、 资料来源：公司公告、与博世共同开发“天然气喷射系统”项目，并成功获得项目定点。公司自2017年起与博世共同开发“天然气喷射系统”项目，并于2019年获得该项目供应商定点。项目顺利实施后，公司将承接博世从核心部件“大流量天然气喷嘴”的制造到天然气喷射系统总成配套业务。抓住天然气汽车发展机遇，完成公司“燃料替代”战略转型。图13：潍柴天然气发动机 图14：公司天然气气轨总成成功量产资料来源：潍柴官网、 资料来源：公司公告、柴油机EGR头部企业，成功开拓插电混动乘用车市场，把握插混替代燃油新机遇。2004EGR相关产品为主营业务。经过多年发展，成功占领了柴油发动机部分市场。随着国内自主品牌车企对插电混动发动机热效率的极致追求，多采用高压缩比发动机。而高压缩比容易导致发动机爆震，从而引出了对EGR产品的需求。EGR可以降低燃烧室温度，防止发动机爆震，同时降低尾气排放氮氧化物含量，提高热效率。公司依托成熟的EGR产品，成功把握住了插电混动汽车对EGR产品的市场机遇，成为了比亚迪、吉利、奇瑞、广汽、东安等车企混合动力车型的EGR系统产品供应商。图15：EGR产品在插电混动车型上的应用 图16：比亚迪骁云插混发动机压缩比高达15.5资料来源：工程机械在线、 资料来源：汽车之家、客户优势：与博世、联合电子等建立良好合作关系多位管理层曾在博世、威孚高科等公司任职，丰富产业经验助力客户拓展。多位董事曾在博世、威孚高科等公司担任工程师、技术中心主管等职位，多年产业经验为公司业务拓展打下良好的基础。多年产品供应，建立了较强的客户粘性。头部客户对供应商的技术水平、质量、供应能力均有较高且严格的要求，前期认证、导入时间较长，经过较长的产品供应，建立了较强的粘性。同时随着新能源产业的快速渗透，与现有客户逐渐趋同，加深了长期稳定的合作关系。EGR产品覆盖商用车、非道路、乘用车等主流客户。EGR产品在商用车领域的主要客户有康明斯、全柴动力、江铃、五十铃、庆铃、昆明云内、东风商用、北汽福田、玉柴、锡柴、潍柴等，基本实现了商用车领域主流客户的全覆盖。因此，该业务板块整体受商用车整体行业的影响较大。非道路领域主要客户为新柴、一拖、康明斯、常发、常柴、玉柴、雷沃斗山等。借助商用车EGR长年经验积累，开拓乘用车领域新客户。插电混动汽车的不断渗EGREGR验，为市场开拓提供助力。电机铁芯业务成功进入知名外资品牌和联合电子。能源赛道，现形成的客户主要以外资品牌电动车和联合电子为主，终端使用车企如比亚迪、吉利、蔚来汽车、上汽、奇瑞、理想等，覆盖主流电动汽车品牌市场。天然气喷射气轨总成与博世深度合作。2019年博世将天然气业务引进国内，公司通过与博世联合开发“天然气喷射系统”项目，顺利获得定点。公司在柴油、汽车发动机领域客户长期积累，建立了持续合作的良好关系。技术：收购微研精密，提升精密零部件制造能力微研精密积累了丰富的精密零件开发制造能力，获得了众多客户的认可。微研精密专注于精密模具、高端精密冲件、高精密机加工件、精密注塑件等产品的研发和生产。产品主要应用于传统汽车的节能减排模块、安全模块、座椅门锁模块以及新能源汽车的电控电机模块。其开发设计的精密冲压零件质量可靠、性能稳定，获得了联合电子、日本ALPS电气株式会社、德国博泽集团、舍弗勒、延锋安道拓等客户的认可。配备经验丰富、知识全面、技术扎实的研发团队。微研精密始终以技术创新为核心、自主研发为先导，建立了较为完备的研发体系，设立独立的研发中心，配备了经验丰富的研发团队，同时聘请外籍产品开发技术人员作为微研精密模具设计和开发的指导。收购微研精密后，可以充分发挥在品牌、技术、研发等方面的协同效应。微研精密是上市公司的上游企业，其产品为EGR系统的原材料，实现了母公司从EGR系统产品到上游精密冲压零部件的产业链延伸。同时有利于公司借助精密加工能力，完成公司产品品类的拓展。图17：微研精密拉伸模具 图18：微研精密高精密多工位模具资料来源：公司公告、 资料来源：公司公告、EGR与电机铁芯瞄准电动化趋势，天然气喷射布局能源转型新能源汽车渗透率不断提升，电机铁芯业务增长强劲2023年，新能源乘用车销量达到886万辆，同比增长36.7%；渗透率达到34.3%，同比提升6.7个百分点。2023年国内乘用车总销量达到2581万辆，同比增长9.9%。国内汽车消费逐渐复苏，内需拉动整体汽车消费；另外，汽车出口持续景气，国内汽车以优秀的产品力逐渐向海外延伸，共同拉动国内汽车市场持续向好。同时，202334.3%。2023年国内电驱动装机量达到833万套，同比增长44%。伴随着国内新能源汽车的高增长，国内电驱动装机量同步快速提升。国内众多新车型偏向于加速性能方面的提升，普P1+P3DM-i车型便携带两个电机，P0+P3+P4DM-p车型携带三个电机。从而促使电驱动装机量增速较新能源乘用车增速更快。图19：2023年新能源汽车渗透率达到34.3% 图20：2023年电驱动装机量达到833万套资料来源：、乘联会、 资料来源：NE时代、智研咨询、电动车千人会、2024年1-2月份公司主要客户联合电子电驱动出货量为7.8万套，同比增长46.5%，市场占比为6.4%。公司电机铁芯的下游主要客户为某外资品牌以及联合电子等。联合电子电驱动的快速增长有望拉动公司电机铁芯业务。整个市场来看，弗迪动力市场占比最高，29.9%8.8%7.5%，CR346.2%，头部市场较为集中。图21：2024年1-2月份联合电子电驱动出货量同比增长46.5% 图22：2024年1-2月联合电子电驱动市场占比6.4%资料来源：NE时代、 资料来源：NE时代、主流三合一电驱动系统主要由电机控制器、电机、减速器等组成。电机控制器主要是将电池包输出的直流电逆变为交流电，同时通过改变交流电的频率，调节电机转速，实现电动车变速的功能。电机为电能转化为机械能的主要部件，以市场上主流的永磁同步电机为例，通过定子产生旋转磁场，带动转子永磁体，实现转动。通常电机转子的转速较高，需要通过减速器进行减速，并提高扭矩，转化为车轮所需的合适动力。电机铁芯硅钢约占永磁同步电机成本的20%左右。从结构上来讲，电机主要由定子、转子、电机外壳等构成。定子由铜绕组缠绕硅钢铁芯构成，通过控制绕组内部电流大小和方向，形成旋转磁场；转子由永磁体镶嵌硅钢铁芯，并组装在电机轴上，形成了动力输出；电机壳是由铝合金压铸形成的金属构件。其中永磁材料占永磁同步电机成本的30%，硅钢占总成本的20%左右，为电机成本占比的第二大项目。图23：电驱动系统结构示意（包含电控、减速器） 图24：硅钢占永磁同步电机成本的20%左右资料来源：盖世汽车社区、APPU、 资料来源：盖世汽车社区、国内电机铁芯厂家较多，公司通过配套核心客户取得竞争优势。户为某外资品牌和联合电子，终端配套比亚迪、吉利、蔚来、上汽、奇瑞、理想、长城、厂商 主要情况表10：电机铁芯主要厂家厂商 主要情况隆盛科技

隆盛新能源专精于新能源驱动电机铁芯的生产制造，大直径驱动电机铁芯累计产量在国内市场中已处于领先地位。现形成电机铁芯产品客户群体以某外资电动汽车和联合汽车电子为主，终端使用车企如某外资品牌、比亚迪、吉利、蔚来汽车、上汽、奇瑞、理想、长城、长安等品牌。主要产品为各种电机定转子，主要应用于汽车、电动自行车、家电、电动工主要产品为各种电机定转子，主要应用于汽车、电动自行车、家电、电动工具、特种设备等领域。在新能源业务方面，对接特定客户、吉利威睿、比亚迪、联电、上海电驱动、东风电驱动等。信质集团目前主要从事电动机、发电机、新能源汽车定转子铁芯业务，广泛应用于风机、水泵、机械装备、移动储能、城市交通等领域。通达动力苏州范斯特 公司是震裕科技全资子公司，与比亚迪系、爱知系、电产系、联合汽车系等目前主要从事电动机、发电机、新能源汽车定转子铁芯业务，广泛应用于风机、水泵、机械装备、移动储能、城市交通等领域。通达动力宝捷丽钢 公司系跨国公司法国R.BOURGEOIS集团旗下控股子公司，以生产定子和转电机铁芯为主。泰信电机（天津） 系韩国港南株式会社全资子公司，配套部分国内主流新能源车企。泰信电机（天津） 系韩国港南株式会社全资子公司，配套部分国内主流新能源车企。资料来源：RIO电驱动、各公司公告、Marklines、2022年公司电机铁芯业务销售收入4.01亿元，同比增长195%。公司凭借多年精密冲压品牌积累和技术优势，采取大客户策略进入新能源赛道，电机铁芯业务增长强劲。作为电机铁芯的载体，隆盛新能源拥有独立的销售、研发、生产、采购、品质体系，辅以信息化、流程化、数字化的全方面管控，着力打造国内高端驱动电机铁芯的制造基地。图25：2022年隆盛科技电机铁芯销售额同比增长195% 图26：公司电机铁芯主要终端客户资料来源：公司公告、 资料来源：公司公告、EGR产品由商用车延伸至乘用车插混市场，增速有望提升2023年商用车销量达到403万辆，同比增长22%；公司EGR产品2023H1销售收入为2.47亿元，同比增长58%。公司EGR产品主要应用在柴油机、非道路机械领域以及新拓展的乘用车领域，因此商用车需求将直接影响公司EGR出货量。近几年随着外部环境的持续向好，公司柴油车EGR产品有望跟随商用车销量同步向上。获得国内头部车企插混车型定点，成功进入乘用车混动市场。根据公司2022年年报，20228月实现量EGR点，成功进入乘用车混动领域。图27：国内商用车销量逐年回升 图28：2023H1公司EGR销售收入同比增长58% 资料来源：、中汽协、 资料来源：公司公告、、插电混动市场强劲增长，有望拉动公司乘用车EGR业务快速增长。2023年插电混动274.785%611.522%；插31%8个百分点。2023年插电混动（包括增程式）增速明显快于纯电动新能源汽车，主要系插电混动技术难度相对较高，众多新势力造车大多从纯电动开始进行研发。因此供给端，纯电动更具优势。而近几年，传统自主品牌车企，如吉利，长城，长安，奇瑞等逐渐在插电混动车型领域发力，新势力品牌理想在增程式混动领域也获得了不错的销量，混动车型占比逐渐提升。且随着电动化的继续深入，对于低端车型市场，混动车型具有更好的续航和性价比优势，有望成为替代燃油车的主力车型。图29：新能源乘用车插电混动增速快于纯电 图30：2023年新能源乘用车插电混动占比31%资料来源：、 资料来源：、望受益天然气价格下行，天然气重卡运营经济性明显。截止2024年3月，国内液化天然气价4030.9元吨，0#7819.8元/吨，天然气重卡具有明显运营经济性优势。后续随着气温越来越高，供暖需求逐渐下降，2024H1天然气价格有望维持低价。2023年天然气重卡销量达到15.2万台，同比增长311%，渗透率达到16.7%，同比提升11.1个百分点。2021~2022年由于国际环境发生变化，天然气价格维持高位，导致天然气重卡销量处于较低水平。2023年以来，液化天然气价格逐渐走低，天然气重卡需求得以释放。图31：2024H1天然气与柴油有望继续保持高价差 图32：2023年天然气重卡销量渗透率达到16.7%资料来源：、 资料来源：、第一商用车网、公司天然气喷射气轨总成与博世深度合作，间接配套潍柴、康明斯等主机厂客户。公2017重卡需求的释放，天然气喷射气轨产品有望获得快速增长。2020年10月公司完成定增融资2.30亿元，募资净额为2.23亿元，共增发约1041.7万股，每股发行价22.08元/股。募投项目主要为“新能源汽车驱动电机马达铁芯年产120万套”和“年产9表11：2020年10月定增项目募集资金用途序号 项目名称序号 项目名称项目投资总额（亿元）拟投入募集资金金额（亿元）1 产120万套

2.23 1.702年产2年产9万套天然气喷射气轨总成0.460.353补充流动资金0.250.25合计2.942.30资料来源：公司公告、新能源汽车驱动电机马达铁芯项目：公司在精密模具及精密汽车零部件近二十年制造经验，以及新能源汽车电机未来广阔的市场，成为公司战略转向新能源汽车的关键一步。天然器喷射气轨总成项目：公司利用自身技术积累及生产团队，与博世展开技术和业务合作，为潍柴动力和康明斯等发动机提供配套的喷射气轨总成，完成公司产品向“燃料替代”的战略转型。2022年11月3日公司完成定增融资7.16亿元，募资净额为7.07亿元，共增发约2917.3万股，每股发行价为24.53元/股。募集资金主要用于“新能源高效高密度驱动电机系统核心零部件研发及制造项目（一期表12：2022年11月定增项目募集资金用途序号项目名称项目投资总额（亿元）拟投入募集资金金额（亿元）新能源高效高密度驱动电机系统1核心零部件研发及制造项目（一期）7.085.362补充流动资金1.801.79合计8.887.16资料来源：公司公告、新能源高效高密度驱动电机系统核心零部件研发及制造项目：主要生产永磁同步电机和交流异步电机铁芯产品，新增10条驱动电机铁芯生产线，满足新能源汽车对高效、高密度、高性能驱动电机铁芯产品的需求。盈利预测与估值盈利预测1）EGR：预计2023-2025年实现营业收入4.91/7.20/9.18亿元，同比增长72.2%/46.7%/27.5%。销量：EGR产品主要应用在商用车、工程机械、乘用车等领域。2023年商用车销量40322%EGR产品销量。另外，公司开拓乘用车插混市场，自2022年8月份逐渐量产，带来新的增量。单价：EGREGREGR总成供应，从而提升单车价值。毛利率：乘用车领域由于规模较大，单个产品的利润空间相对略低。因此，EGR产品整体毛利率微降。2）电机铁芯：预计2023-2025年实现营业收入为7.21/10.98/13.89亿元，同比增长79.8%/52.3%/26.5%。销量：公司电机铁芯主要客户为某外资品牌和联合电子等。2023年联合电子电驱动系统出货42.8万套，同比增长112.5%，拉动公司电机铁芯业务强劲增长。毛利率：受到下游客户影响，导致毛利率水平出现一定程度下降。后续有望通过规模化效应等措施，回归正常水平。3）天然气喷射气轨：预计2023-2025年实现营业收入为1.13/2.70/3.63亿元，同比增长703.6%/140.0%/34.3%。销量：202315.2311%。2024H1天然气与柴油有望继续保持高价差，天然气重卡经济性优势明显，拉动天然气喷射气轨业务增长。毛利率：2023年产品销量增长明显，规模化效应带动毛利率上行。4）精密零部件：预计2023-2025年营业收入为4.20/4.62/5.08亿元，同比增长9.4%/10.0%/10.0%。销量：精密零部件业务凭借多年技术积累，在同行业客户内横向推广。在新能源汽车领网联、智能驾驶、铜排等新产品，提升单车应用数量。业务板块类别 2021A2022A2023E业务板块类别 2021A2022A2023E2024E2025E营业收入 3.282.854.917.209.18YOY 47.1%-13.1%72.2%46.7%27.5%毛利率 26.7%24.3%22.0%21.8%21.6%业务收入占比35.3%24.8%27.0%27.4%28.1%营业收入 1.364.017.2110.9813.89YOY 700.0%194.9%79.8%52.3%26.5%毛利率 13.3%15.3%13.0%14.0%15.0%业务收入占比14.6%34.9%39.7%41.7%42.5%营业收入 0.310.141.132.703.63YOY /-55.4%703.6%140.0%34.3%毛利率 20.0%20.0%22.5%23.0%23.4%业务收入占比3.4%1.2%6.2%10.3%11.1%精密零部件营业收入 3.823.844.204.625.08EGR电机铁芯天然气喷射气轨YOY23.8%YOY23.8%0.6%9.4%10.0%10.0%毛利率23.2%18.0%22.5%22.4%22.3%业务收入占比41.0%33.4%23.1%17.6%15.6%营业收入0.530.640.740.810.89YOY89.3%20.8%15.0%10.0%10.0%毛利率29.4%23.3%22.0%22.0%22.0%业务收入占比5.7%5.6%4.0%3.1%2.7%营业总收入9.3011.4818.1826.3132.67YOY60.9%23.4%58.3%44.7%24.2%毛利率23.2%18.9%18.6%18.8%19.1%合计资料来源：公司公告、、估值与投资建议公司主营业务为EGR、电机铁芯、精密零部件等，选取具有相似产品的银轮股份、瑞鹄模具、信质集团作为可比公司，2023~2025PE24.43、17.03、12.98倍。我2023~20251.50/2.33/3.0398.9%/54.9%/30.2%，2023~202542%PE22.07/14.25/10.94倍。鉴于公司归母净利具有较高的增长速度，首次覆盖，给予“买入”评级。表14：可比公司估值（2024/04/16）代码公司名称现价EPSPE2024/04/162023A/E 2024E2025E2023A/E2024E 2025E002126银轮股份17.330.76（A） 1.021.3624.52（A）17.07 12.78002997瑞鹄模具25.301.01（E） 1.522.0125.06（E）16.63 12.62002664信质集团14.600.62（E） 0.841.0823.71（E）17.40 13.54可比公司平均/0.80 1.131.4824.4317.03 12.98300680隆盛科技14.360.65 1.011.3122.0714.25 10.94资料来源：、可比公司采用一致预期、风险提示原材料成本上升：公司原材料主要为钢