新特能源(01799.HK)硅料降本持续推进电站运营建设提速

润滑入滑润滑应利滑滑值，图公司营业收入及同比增速（亿元、） 图公司归母净利润及同比增速（亿元、）资料来源：公司公告、、 资料来源：公司公告、、图公司半年度营业收入及同比增速（亿元、） 图公司半年度归母净利润及同比增速（亿元、）资料来源：公司公告、、 资料来源：公司公告、、图公司毛利率、净利率、ROE变化（） 图公司期间费用占比情况变化（）资料来源：公司公告、、 资料来源：公司公告、、入滑率，入滑率滑站入63滑率滑业入22长率滑。图公司分业务营业收入（亿元） 图公司分业务毛利率（）资料来源：公司公告、、 资料来源：公司公告、、量长价吨10图公司硅料销量（万吨） 图公司硅料单位售价、成本及毛利（万元/吨）资料来源：公司公告、， 资料来源：公司公告、，0.5GW20233.23GW。随着光伏组件及风电机组价格下行，发电项目投资收益率有望提高。公司在建装20241-2GW，20244-5GW。图公司电站运营新增装机容量（GW） 图公司电站运营累计装机容量（GW）资料来源：公司公告、， 资料来源：公司公告、，及测算电站建设：2023年公司电站EPC业务确认2.2GW，同比下滑5；公司预计2024EPC2-3GW。图13：公司电站建设装机容量（GW）资料来源：公司公告、，SVG15GW，较上年同期增长近一倍。行业集中度逐年提高，硅料价格进入底部区间。从竞争格局角度来看，硅料环节集中度较高行业产能CR5从2019年的58到2022年提升至68;行业产量CR5从2019年的61，到2022年提升至77。图硅料行业产能集中度 图硅料行业产量集中度资料来源：CPIA， 资料来源：CPIA，2022）表1：2022年全球主要硅料企业产能产量情况（万吨））序号企业名称国别2022年底产能2022年产量1通威股份中国27.326.72协鑫科技（含联营部分中国24.516.93大全能源中国10.513.44新特能源中国2012.65瓦克（Wacker）德国8.07.76亚洲硅业中国9.25.57东方希望中国6.04.98OCI韩国4.03.39Hemlock美国1.81.810天宏瑞科中国1.81.6其他企业小计（万吨）21.05.7全球合计（万吨）134.1100.1对应组件出货量（GW）485.9362.7资料来源：CPIA，2023投资建议：P5.05/吨，N5.8/吨，P2023年3月初累计下跌78当前N/P型硅料价差为0.75万元/吨叠加内蒙古等地电价上涨，未来硅料业务利润中枢或将下移。图16：多晶硅价格走势（元/kg，含税）资料来源：SMM，2024-20265.4/5.4/5.4/吨（2024-20256.7/7.0/吨），单位成4.8/4.7/4.6/吨（2024-20255.1/4.9/吨），单位毛利0.6/0.7/0.8/吨（2024-20251.8/2.2/吨）。表2：主营业务假设20232024E2025E2026E硅料销量（万吨）20.326.028.030.0单位售价（万元/吨）9.65.45.45.4单位成本（万元/吨）6.24.84.74.6单位毛利（万元/吨）3.50.60.70.8收入（亿元）195.2140.4151.2162.0yoy-24-2887成本（亿元）125.1124.2131.6138.0毛利率（）36121315电站运营收入（亿元）22.124.827.630.2yoy812119成本（亿元）9.210.211.011.8毛利率（）58596061电站建设收入（亿元）62.762.550.050.0yoy-180-200成本（亿元）50.651.340.538.8毛利率（）19181923逆变器及其他收入（亿元）27.542.048.050.0yoy2853144成本（亿元）19.736.040.042.5毛利率（）28141715合计收入（亿元）307.5269.7276.8292.2yoy-18-1236成本（亿元）204.7221.6223.1231.1毛利率（）33181921资料来源：公司公告、，预测表2024E2025E2026E硅料销量（万吨）26.028.030.0单位净利（万元/吨）0.30.40.5归母净利润（亿元）7.810.313.8电站运营归母净利润（亿元）6.47.38.2逆变器及其他归母净利润（亿元）3.13.54.1合计归母净利润（亿元）17.321.126.1yoy-602324资料来源：公司公告、，预测202429.928.1务毛利润较原假设减少38.9亿元，公司归母净利润较原假设减少38.1亿元。表4：公司业绩对硅料价格的敏感性分析2024E2025E2026E原假设硅料销量（万吨）26.027.2/硅料单位售价（万元/吨）6.97.0/硅料单位成本（万元/吨）5.14.9/硅料单位毛利（万元/吨）1.82.2/硅料毛利润（亿元）46.258.5/公司归母净利润（亿元）45.459.2/当前假设硅料销量（万吨）26.028.030.0硅料单位售价（万元/吨）5.45.45.4硅料单位成本（万元/吨）4.84.74.6硅料单位毛利（万元/吨）0.60.70.8硅料毛利润（亿元）16.319.624.0较原假设变动29.938.9/公司归母净利润（亿元）17.321.126.1资料来源：公司公告、，预测2024-2026270/277/292（原预测2024-2025年312/338亿元同比-12/+3/+6实现归母净利润17.3/21.1/26.1亿元（原预测2024-2025年45.4/59.2亿元），同比-60/+23/+24，当前股价PE8/6/52024EPE2023E2022A2024EPE2023E2022A2024EEPS2023E2022A（04.08公司名称公司代码）688303.SH 大全能源 25.78 8.95 2.69 1.20 2.9 9.6 21.5600438.SH 通威股份 24.16 5.71 4.02 3.02 4.2 6.0 8.0均值 3.0 9.4 15.23800.HK 协鑫科技 1.22 0.61 0.09 0.07 1.8 12.5 16.1均值 3.0 9.4 15.21799.HK 新特能源 10.04 9.37 3.04 1.21 1.0 3.1 7.7资料来源：、预测注：新特能源主营业务除硅料外还有大规模风光电站运营，EPS水平不仅与硅料业务相关）财务预测与估值）资产负债表（百万元202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物341013501146301790622020营业收入3754130752269742768429224应收款项1616911196103461061911209营业成本1646620465221622231423109存货净额46113658432043394499营业税金及附加00000其他流动资产31123113323733223215销售费用658736809831877流动资产合计2736931520325833623540993管理费用9751088126012851345固定资产4625048354476224674245758财务费用659523451426377无形资产及其他1251911183417621694投资收益8279100100100资产减值及公允价值投资性房地产48703473347334733473变动(1346)(1632)000长期股权投资647671671671671其他收入(812)(313)(142)(155)(175)资产总计7926185929861828888392589营业利润167086074224927743442短期借款及交易性金融负债39813000营业外净收支10731100100100应付款项1637617555162001627016870利润总额168156105234928743542其他流动负债35885888649665366789所得税费用2389987352431531流动负债合计2394523445226962280623659少数股东损益1031772272330400长期借款及应付债券1735519816205462175022898归属于母公司净利润133954345172521132610其他长期负债18181437143714371437长期负债合计1917321252219832318724335现金流量表（百万元202220232024E2025E2026E负债合计4311744698446794599447994净利润133954345172521132610少数股东权益43444819509054205820资产减值准备00000股东权益3180036413364133747038775折旧摊销18832415257926422702负债和股东权益总计7926185929861828888392589公允价值变动损财务费用 659 523 451 426 377）关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动48410420(683)(266)209每股收益9.373.041.211.481.83其它16891295723755777每股红利0.000.001.210.740.91经营活动现金流1879720108434352446298每股净资产22.2425.4625.4626.2027.12资本开支0(2818)(1770)(1690)(1650)ROIC3412457其它投资现金流1014200ROE4212567投资活动现金流(163)(2828)(1768)(1690)(1650)毛利率5633181921权益性融资00000EBITMargin5127101113负债净变化3014246173112041148EBITDAMargin5635192122支付股利、利息00(1725)(1057)(1305)收入增长67-18-1236其它融资现金流(23786)(11588)(3)00净利润增长率170-68-602324融资活动现金流(18416)(7189)(1448)(278)(534)资产负债率6058585858