港股食饮公司业绩回顾及展望

安信国际研究部

曹莹2024年4月24日港股食饮公司业绩回顾及展望投资策略2继续推荐长期稳健赛道：啤酒：华润啤酒

0291.

市场预期：24年净利润增速17.5%，预测PE

17x。青岛啤酒

0168.

市场预期：24年净利润增速18.5%，预测PE

13.4x。白酒：珍酒李渡

6979.市场预期：24年净利润增速20.5%，预测PE

16x。餐饮：百胜中国9987.市场预期：24年净利润增速9%，预测PE

16x。海底捞

6862.市场预期：24年净利润增速14%，预测PE

16x。推荐关注底部反转赛道：中国飞鹤

6186.市场预期：24年净利润增速11%，预测PE

9.3x。1

市场回顾31 市场行情：情绪企稳，板块表现平稳图表1

23年以来食饮及各子版块走势资料来源：wind，安信国际证券研究注：时间截止2024年4月23日注：食品饮料板块指数为安信国际根据行业板块筛选编制，指数根据收盘价按照市值加权平均计算24年以来，食饮板块整体基本持平，略微跑赢大盘。调味品、连锁经营和肉制品大幅跑赢。牧业、乳制品和酒类跑输板块。41 市场行情：情绪企稳，板块表现平稳24年春节前虽然有一波恐慌性下跌，但是目前多数子板块已经收复失地。从24年初至今板块整体上涨1.6%，恒生指数上涨0.2%。连锁经营带动调味品（主要是颐海国际）上涨较多，主要是春节消费旺季带来情绪改善。肉制品和电子烟板块上涨主要来自周期底部的情绪回暖。5图表2

自24年初以来板块表现资料来源：wind，安信国际证券研究注：时间区间为2024年1月2日至2024年4月23日1 市场行情：优质资产处于低估水平图表3

食品饮料板块估值处于极低位置图表4

2024年细分板块预测PE资料来源：wind，安信国际证券研究注：时间截止2024年4月23日当前估值水平已经处于历史极低值，平均PE-TTM在11x，我们认为股价已经严重偏离基本面。增长确定性更高的龙头公司PE-TTM约为16-19x，仍然偏低估。62

消费复苏回顾7消费复苏回顾824年春节消费较旺，3月份增速回落，全年预期弱复苏。细分板块有分化，服务消费复苏引领行业，商品消费复苏较为疲软。消费信心尚未完全恢复，客单价仍有压力。积极面：居民收入增速企稳，新增存款处于高位，未来消费释放潜力大。2 消费宏观：收入保持增长，社零增速回落图表5

居民人均收入增速逐步抬升图表6

24年一季度社会零售总额同比增长4.7%资料来源：wind，安信国际证券研究注：数据截止2024年3月2024年一季度居民人均收入为1.15万元，同比增长6.2%，基本保持了23年的增速。经过疫情三年，居民收入在经历了较大波动后开始企稳，并且增速逐步回升，我们认为这是建立消费信心的基础。24年一季度社会零售总额万亿，同比增长4.7%，1-2月的同比增速为5.5%，3月份为传统淡季，增速有明显回落，单3月的社零总额同比增长3.1%，仍保持了正向增长。92 消费宏观：消费信心较弱，存款处于高位图表7

消费者信心指数缓慢恢复图表8

居民新增人民币存款处于高位资料来源：wind，安信国际证券研究注：数据截止2024年3月截止24年3月，消费者信心指数为89.1，虽然在缓慢爬坡，但是离中性的100还有一定差距，表明目前居民对于未来前景仍然抱有消极的态度。2024年一季度，居民累计新增人民币存款8.56万亿，比23年同期略有下降，但整体仍处于历史高位，表明居民的储蓄意愿仍然较强，消费意愿较弱。但是从另一个方面解读，当收入预期稳定之后，未来可释放的消费潜力也较大。我们认为消费的增长仍有很大潜力。102 消费宏观：服务消费明显回暖图表9

24年春节黄金周旅游收入较19年同期增长23%图表10

24年春节黄金周人均消费较19年同期增长7.8%资料来源：wind，安信国际证券研究注：数据截止2024年3月从黄金周的旅游数据来看，24年春节数据再创新高，旅游总收入达到6326亿，较19年同期增长23%。刚刚过去的清明假期数据亮眼，国内出行人次达1.19亿，较19年同期增长11%，客单价在疫后节假日中首次超2019年水平。且根据订票数据，五一旅游预期也将比较火热。服务消费先行启动，有助于拉动后续可选和必选消费。112 消费宏观：餐饮消费略有回落图表11

餐饮行业收入23年全年增长20.4%图表12

餐饮行业恢复至19年同期约112%资料来源：wind，安信国际证券研究注：数据截止2024年3月24年一季度餐饮消费同比增长10.8%。1-2月因为有春节假期表现良好，但是进入3月份有所回落，我们观察到的一些头部餐饮企业在一季度的同店数据均出现下滑，我们预期今年仍将是缓慢恢复的一年。122 消费宏观：商品消费3月增速回落图表13

商品零售额增速略有回升图表14

24年一季度CPI回正资料来源：wind，安信国际证券研究注：社零数据截止2024年3月24年一季度商品消费同比增长4%，3月份较1-2月增速有回落。商品消费的增速弱于市场预期，弱复苏的态势仍将持续。值得注意的是一季度CPI回正，终结了此前持续下降的趋势。133

业绩回顾14业绩回顾及展望15啤酒：利润持续提升，吨价继续上行餐饮：行业弱复苏，龙头更坚韧乳制品：乳制品弱复苏，奶粉周期见底白酒：23年平稳收官，24年控货挺价饮料：增长分化，通胀压力缓解3.1

啤酒：利润持续提升，吨价继续上行图表15

啤酒月度产量及增速图表16

啤酒企业2018-2023单吨售价（元/千升）资料来源：国家统计局，安信国际证券研究资料来源：公司财报，安信国际证券研究1623年下半年啤酒整体产量有所下滑。24年1-2月虽然实现了产量的正向增长，但3月份再次出现下滑，主要是春节后行业进入淡季。从量上来说，售价的提升和餐饮行业的弱复苏都对销量形成了压力。未来啤酒企业的收入和利润主要驱动因素仍然在售价的提升。3.1

啤酒：重点企业业绩点评资料来源：公司财报，安信国际证券研究资料来源：公司财报，安信国际证券研究172023年各啤酒企业的业绩保持了较为良好的增长，在吨价的拉升下利润持续提升。2023年华润啤酒收入389亿，同比增长10%，净利润52亿，同比增长20%。次高端销量增速18.9%，产品结构持续升级。尽管下半年销量面临一些压力，但是相比于其体量来说已经维持的较好，售价的提升弥补了增长。另外收购的金沙酒业也在重组整合中，未来有望继续发力。2023年青岛啤酒收入339亿，同比增长5.5%，净利润42.5亿，同比增长14.3%。中高端以上产品销量增长10.6%，表现可以说是稳扎稳打。2023年百威亚太收入68.5亿美元，同比增长5.8%，净利润8.8亿美元，同比下降7.3%，主要是韩国的关税影响，正常化净利润增速为6.7%。作为高端啤酒品牌，在销量上受影响较小，但是售价提升的速度不及国内同行，利润提升的速度远不及国内同行。图表17头部啤酒企业23年收入及净利润增速 图表18啤酒企业净利率3.2

餐饮：行业弱复苏，龙头更坚韧资料来源：国家统计局，安信国际证券研究资料来源：国家统计局，安信国际证券研究18餐饮板块呈现前高后低的复苏态势，行业展现出一些发展的共性。从财报中，我们可以看到有这样几个共同趋势：1）客单价下降；2）直营门店扩张放缓，开放加盟；3）寻求海外市场拓展。这些可以从侧面感受到管理层对于国内消费环境的谨慎态度。但是需要注意的是，过去三年大型连锁的门店数量增长都超过50%，有的甚至翻倍，从一开始因为稀缺导致的“网红”效应变成充分供给下依靠品牌拉力持续吸引客流，单店收入虽然下滑，但整体看有较多企业收入和利润都较19年增长很多。连锁品牌的经营管理理念更加成熟，上游供应链也更加规范，对于品牌维持长久生命力是更加有利的。今年以来，春节餐饮表现良好，但是进入3月份有所回落，我们预期今年仍将是缓慢恢复的一年。图表19餐饮行业月度零售额及增速 图表20

餐饮行业月度零售额较19年恢复情况3.2

餐饮：重点企业业绩点评资料来源：公司财报，安信国际证券研究资料来源：公司财报，安信国际证券研究1923年业绩表现出现分化，以百胜中国、海底捞为代表的龙头企业表现更为稳健。百胜中国从收入和净利润来看是港股上市餐饮企业中规模最大的。23年收入109亿美元/+14%（固定汇率下+21%），归母净利润为8.27亿美元/+88%（固定汇率下+99%）。截止23年末门店数量为1.46万家，23年新增1697家。尽管消费环境承压，在下半年百胜仍然实现了收入和利润增长，稳定性远好于行业。海底捞2023年收入414亿/+33%，净利润44.9亿/+227%，业绩反弹强劲。截止12月底，门店数量1374家，全年新开门店9家。下半年翻台率显著持续修复，表现远超同行。未来公司将重启扩张，也开始尝试加盟模式。24年春节翻台率超过5次/天，进入三月份翻台率环比下降15%，同比增长30%。九毛九23年收入为人民币59.8亿元，同比增长49%，净利润为人民币4.8亿，同比增长7.5倍。截止12月门店总数726家，全年净增加170家，主要是太二酸菜鱼和怂火锅。下半年客流承压，太二翻台率有所下降，但是公司通过促销、拉客、上新等方式积极应对，下半年净利润环比维持稳定。公司也开始尝试加盟业态，以及海外市场的拓展。24年一季度太二翻台率3.9次/天，同店同比下降13.9%，怂火锅翻台率3.0次/天，同店同比下降34.8%。图表21

餐饮企业2023年收入及增速 图表22

餐饮企业2023年净利润及增速3.3

乳制品：行业需求偏弱，奶粉周期见底图表23

全国及部分地区生鲜乳均价（元/公斤）图表24

乳制品月度产量（万吨）资料来源：国家统计局，安信国际证券研究资料来源：国家统计局，安信国际证券研究20乳制品的需求仍然较为疲软，奶价还在下行通道。自21年产能触顶之后，奶价进入了下行通道，目前奶价已较21年最高点回落20%。行业产量还略有增长，使得未来行业的价格仍面临压力。23年乳制品产量为3054万吨，同比增长3.1%。进入24年，第一季度产量724万吨，同比增长1%。3.3

乳制品：重点企业业绩点评图表25

乳制品企业2023年收入及增速图表26

乳制品企业2023年净利润及增速资料来源：公司财报，安信国际证券研究资料来源：公司财报，安信国际证券研究21常温奶表现稳健，奶粉有望见底回升。蒙牛23年收入986亿，同比增长6.5%，经营利润61亿，同比增长6.3%，净利润48.8亿，同比下降5.7%。经营利润和净利润的差异主要来自财务费用和税费的增加，以及联营企业利润贡献的减少。蒙牛的常温奶业务依旧稳固，经营利润率略有提升。冰淇淋业务保持增长，但奶酪和奶粉业务面临压力。往后看基于行业的竞争格局，我们认为公司业绩仍将保持低速但稳健的增长。中国飞鹤23年收入为195亿，同比下降8.3%，净利润为32.9亿，同比下降33%。自18年以来，出生人口的持续下滑给行业带来极大压力。叠加23年下半年“新国标”落地，部分品牌甩货清库存导致行业价格混乱。飞鹤在巨大压力下在下半年收入和净利润与上半年持平，表现已经超过同行。24年伴随龙宝宝出生预期，行业收缩有望缓解，甚至转向增长。3.4 白酒：23年平稳收官，24年控货挺价图表27

23年前三季度或全年收入及净利润增速图表28

规模以上白酒企业月度产量及增速资料来源：公司财报，安信国际证券研究注：带*号为全年数据，其余为前三季度数据资料来源：国家统计局，安信国际证券研究222023年白酒企业增长尚好，头部酒企均保持双位数增长。23年渠道库存相对较高。24年开始酒企铺货相对克制，控货挺价，消化库存。春节备货情况良好，但是进入三月份淡季，飞天茅台批价下跌180元，大约6%，其他名酒批价小幅波动。从整体来看我们认为白酒的供需仍然比较平稳，茅台批价下跌只是个别现象。几个节假日的火爆对于白酒消费来说也有推动作用，后续到来的五一也值得期待。3.4

白酒：重点企业业绩点评图表29

珍酒李渡收入及增速图表30

珍酒李渡经调整净利润及增速资料来源：公司财报，安信国际证券研究资料来源：公司财报，安信国际证券研究23珍酒李渡：23年收入70.3亿，同比增长20%，经调整净利润16.2亿，同比增长35.5%，业绩表现好于行业平均。公司产品结构持续升级，高端产品增长快于公司整体。同时自酿基酒逐步替代外采基酒，带动毛利率上升。公司正在加大产能投入，针对珍酒、李渡酒和湘窖增加产能，为未来次高及高端酒发展奠定基础。3.5

饮料：增长分化，通胀压力缓解图表31

23年部分饮料企业收入及增速图表32

23年部分饮料企业净利润及增速资料来源：公司财报，安信国际证券研究资料来源：公司财报，安信国际证券研究242023年头部饮料企业保持了平稳增长，其中增长比较突出的有农夫山泉和东鹏饮料，在瓶装水和运动饮料细分领域增长表现良好。23年相较22年通胀压力有明显缓解，尤其是23年下半年包括包装材料和食品原材料的价格有所回落，给企业带来利润增长。饮料行业的分红率普遍较高，康师傅、统一23年派息率接近甚至超过100%，农夫山泉也达到70%。对于估值较低的企业，如康师傅和统一，股息率可达6-8%。3.5

饮料：重点企业业绩点评25农夫山泉：23年实现营业总收入426.7亿元，同比增长28.4%；净利润120.8亿元，同比增长42.2%。茶饮料业务收入126亿，同比增长83%，增长表现亮眼，主要是无糖茶的销售开始爆发。包装水收入202亿，同比增长10.9%，从应用领域来看仍然有扩展空间。功能饮料收入49亿，同比增长27.7%，果汁收入35亿，同比增长22.7%。利润率显著提升，毛利率59.5%，同比提升2pct，销售费用率21.6%，同比下降1.7pct，净利率28.1%，同比增长2.8pct。通胀压力明显缓解，带来毛利率提升。并且随着规模的扩张，分销费用中的物流成本会被摊薄，带来销售费用率的下降。康师傅：23年营收804.18亿元，同比增长2.16%，归母净利润31.17亿元，同比增长18.43%。统一中国控股：23年收入达到292.25亿元，同比增长2.54%，净利润16.67亿元，同比增长36.4%。两家企业收入增长都比较平稳，受原材料价格下降，利润率有所提升。图表3323年部分饮料企业收入及增速 图表3423年部分饮料企业净利润及增速资料来源：公司财报，安信国际证券研究资料来源：公司财报，安信国际证券研究投资策略26继续推荐长期稳健赛道：啤酒：华润啤酒

0291.

市场预期：24年净利润增速17.5%，预测PE

17x。青岛啤酒

0168.

市场预期：24年净利润增速18.5%，预测PE

13.4x。白酒：珍酒李渡

6979.市场预期：24年净利润增速20.5%，预测PE

16x。餐饮：百胜中国9987.市场预期：24年净利润增速9%，预测PE

16x。海底捞

6862.市场预期：24年净利润增速14%，预测PE

16x。推荐关注底部反转赛道：中国飞鹤

6186.市场预期：24年净利润增速11%，预测PE

9.3x。经济复苏不及预期，消费意愿弱通胀影响盈利能力行业竞争加剧发生严重的食品安全问题出生人口数量不及预期58风险提示免责声明此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下

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