长期融资培训课件讲义

第五章长期融资第一节资本市场有效性一、资本市场市场有效性二、资本市场异常现象资本市场有效性告诉我们，相对于实物资产市场，资本市场更具竞争性，更有效，公司寻求价值增值的融资决策更加困难。2024/5/21公司财务学1第二节普通股一、普通股的基本要素二、募集方式1、公开发行2、私募3、上架发行4、投资银行及其服务2024/5/21公司财务学2三、认股权证1、特点2、认购价格3、认股权证的价值2024/5/21公司财务学3第三节公司债券一、公司债券的基本要素二、公司债券的种类1、按抵押担保状况进行分类2、按利率进行分类3、按嵌入期权的不同进行分类三、债券的发行和承销四、利率变动对债券价格的影响五、信用评级机构2024/5/21公司财务学4第四节公司融资决策原则一、长期融资决策的成本和收益1、长期融资决策可以提升公司价值（1）长期债务融资具有税盾效应（2）长期债务融资可以减少代理成本2024/5/21公司财务学52、长期债务融资的局限性1、长期资本的使用成本（1）债务融资成本税前成本税后成本（2）普通股融资成本股利（3）优先股融资成本股利（4）留存收益成本机会成本2024/5/21公司财务学62、财务困境成本（破产成本）3、代理成本2024/5/21公司财务学7二、长期融资决策的法则1、以是否增加公司价值为长期融资决策的法则2、资本结构决定2024/5/21公司财务学8第六章衍生工具和风险管理第一节远期合约和期货合约一、远期合约1、特点2、远期合约的风险规避机制二、期货合约1、远期合约和期货合约的异同2、期货合约运作的特点3、期货合约套期保值的机制4、残余风险以及套期保值拓展2024/5/21公司财务学9第二节期权合约一、期权合约的交易机制二、风险和收益的特称1、看涨期权风险和收益的不对称性2、看跌期权风险和收益的不对称性2024/5/21公司财务学10三、不对称风险的防范四、期权合约套期保值拓展2024/5/21公司财务学11第三节互换合约一、互换市场的特点1、主要参与者2、市场规则3、互换合约的支付4、合约中止5、互换市场的风险2024/5/21公司财务学12二、交易和避险机制1、利率互换2、货币互换2024/5/21公司财务学13第七章

资本结构理论第一节现代资本结构理论一、MM理论假设条件：无税、完善资本市场、个人与公司借款成本相同、借款无风险、未来现金流固定1、无税MM理论：命题1（MMPropositionI）实为企业价值模型它表示为：任何企业的市场价值与其资本结构无关，不管有无负债，企业的价值等于预期息税前收益（EarningsBeforeInterestandTax,简称EBIT）除以适用其风险等级的报酬率。用公式表示如下：

Vl=Vu=EBIT/K02024/5/21公司财务学14某公司资本结构如下表：2024/5/21公司财务学15项目当前计划资产8000元8000元负债04000元权益8000元4000元利息率10%10%每股市场价值20元/股20元/股流通在外的股票400股200股当前资本结构杠杆作用2024/5/21公司财务学16项目经济衰退预期经济扩张ROA5%15%25%收益400元1200元2000元ROE5%15%25%EPS1元/股3元/股5元/股计划资本结构的杠杆作用2024/5/21公司财务学17项目经济衰退预期经济扩张ROA5%15%25%收益400元1200元2000元利息-400-400-400息后收益0800元1600元ROE020%40%EPS04元/股8元/股2024/5/21公司财务学18策略1：买入杠杆企业100股项目衰退预期扩张杠杆企业EPS048每100股收益0400800初始成本：100@20=2000元策略2：自制财务杠杆项目衰退预期扩张无杠杆公司每200股收益2006001000借入2000元的利息-200-200-200净收益0400800初始成本：200@20-2000=2000元命题II（MMPropositionII）为企业股本成本模型由于权益资本的风险随财务杠杆而增大，因此，期望收益率与财务杠杆之间存在正相关关系，即负债企业的权益资本成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上一笔风险报酬。其公式为：Ks=K0+RP=K0+(K0-Kb)(B/S)

有负债企业的股权成本随着债务上升而上升，弥补了举债低成本所带来的好处。2024/5/21公司财务学192、有税MM理论命题I:为企业价值模型该模型表示，负债企业的价值等于同一风险等级中某一无负债企业的价值加上税盾效应的价值。其公式为：

Vl=EBIT(1-Tc)/K0+TcKbB/Kb=Vu+TcB2024/5/21公司财务学20命题II:企业权益资本成本模型Ks=K0+(K0-Kb)(1-Tc)B/S权益资本成本随财务杠杆的增加而增加。但是，由于（1-Tc）<1，因此，税盾效应使得权益成本的上升幅度低于无税时上升的幅度。因此，负债增加了企业的价值，降低了加权平均成本。2024/5/21公司财务学213、米勒模型M.Miller,”DebtandTaxes”,Journaloffinnace(May1977)如果将债务资本引入，那么，企业每年的现金流具有多元性。企业的现金流可以分成属于股东的现金流和属于债权人的现金流。用公式表示为：CF=(EBIT-I)(1-Tc)(1-Ts)+I(1-Tb)=EBIT(1-Tc)(1-Ts)-I(1-Tc)(1-Ts)+I(1-Tb)=EBIT(1-Tc)(1-Ts)-KbD(1-Tc)(1-Ts)+KbD(1-Tb)=EBIT(1-Tc)(1-Ts)+KbD(1-Tb)[1-(1-Tc)(1-Ts)/(1-Tb)]2024/5/21公司财务学22假定企业的经营期限的无限的，那么，有负债企业的价值为：VL=EBIT(1-Tc)(1-Ts)/K0+KbD(1-Tb)[1-(1-Tc)(1-Ts)/(1-Tb)]/Kb(1-Tb)=Vu+D[1-(1-Tc)(1-Ts)/(1-Tb)]2024/5/21公司财务学23二、破产成本理论VL=Vu-PVFD杠杆公司价值等于无杠杆公司价值减去破产成本现值2024/5/21公司财务学24三、均衡理论根据均衡理论，公司市场价值为权益资本市场价值加上税盾效应的现值，再减去破产成本现值。用公式表示为：VL=Vu+PVTS-PVFD根据后期权衡理论，企业市场价值可用以下公式表达：

VL=Vu+PVTS-PVFD-PVDCPVDC为代理成本现值2024/5/21公司财务学25

第二节新资本结构理论一、代理成本理论(ASO(E)为权益资本代理成本、Ab(E)为债务资本代理成本)代理成本

At(E)

ASO(E)

Ab(E)

E（股权资本/债务资本）2024/5/21公司财务学26二、新优序理论在信息不对称条件下，内部人比外部人更了解企业的财务状况以及投资价值。首先，在企业融资决策中，如果项目的NPV大于零，为了不让新股东分享新项目的利润，代表原有股东利益的企业管理者举债融资.其次，即便新项目的NPV大于零，由于股票融资将使得股价被低估，投资者的收益水平将超过新项目的收益，使得原有股东利益发生损失。2024/5/21公司财务学27三、信号理论资本结构是管理者将内部信息向市场传递的一种工具。财务杠杆提高是一个积极的信号，表明对未来有高预期，高质量公司的信号，企业的市场价值上升。为了使财务杠杆成为可靠的信息机制，对破产企业的管理者施以“惩罚”约束，由于低质量公司在任何债务水平上均具有较高的边际期望破产成本，低质量公司的管理者并不能模仿高质量公司。2024/5/21公司财务学28四、资本结构理论的最新发展1、产业组织与资本结构关系研究（1）行业特征（2）竞争战略2、公司治理与资本结构关系研究（1）内部治理（2）外部治理2024/5/21公司财务学29第三节融资决策和资本预算一、贴息率调整法1、融资决策对公司投资决策产生影响例：天创公司拟投资项目的债务融资和权益融资比重（结构）和公司资本结构基本一致，公司所得税率为30%。项目比例债务融资成本8%权益融资成本10%债务比重30%权益比重70%2024/5/21公司财务学30公司加权平均资本成本=9.4%公司税后加权平均资本成本=8.68%2024/5/21公司财务学312、融资决策发生后公司加权平均成本的调整例：假定项目的债务比重由30%下降至10%，其他条件不变。第一，在新债务比例形成之前，债务比重为30%，因此，无杠杆加权平均资本成本为：9.4%第二，在新债务比重出现后，假定债务资本成本仍为8%（事实上，债务资本成本会随着债务的增加而增加），则权益资本成本为：9.4%+（9.4%-8%）χ11%=9.56%第三，新债务比例下的税后加权平均资本成本为：公司税后加权平均成本=9.164%

2024/5/21公司财务学32二、现值调整法1、融资效应2、考虑融资效应的调整净现值2024/5/21公司财务学33第八章股利政策第一节股利政策定义和决定一、股利政策内涵1、现金股利2、股票股利二、股票回购三、现金股利和股票回购的比较2024/5/21公司财务学34第二节股利政策决定一、完善市场中的股利政策发放股利是一种财富转移二、不完善市场中的股利政策1、影响因素税差、委托人效应、追随者效应、信号传递效应2、合理解释剩余股利政策、通过新股发放履行股利政策、股票回购2024/5/21公司财务学35（1）无充足现金支付股利以及对价值的影响结论：假定通过增发股票的方式进行融资金，将降低企业价值例：某公司，决定发放1000元现金，但必须筹资，且发放股票融资。在无税环境下，权益人收益1000元。在考虑个人所得税（30%）条件下，权益人收益700元。从股票供求关系看。2024/5/21公司财务学36（2）有充足现金支付股利以及对价值的影响结论:公司经理偏好低股利政策以寻求更为有效的资金使用渠道例：某公司拥有1000元剩余现金，投资收益率为10%，公司所得税34%，个人所得税28%。现在发放股利五年后现金：1000（1-0.28）(1.072)5=1019.31五年之后发股利：1000（1.066）5（1-0.28）=991.10如果购买其他金融资产、收购以及项目投资，则目前采用低股利政策或者延缓支付股利是有益的。2024/5/21公司财务学37第三节传统股利政策的重要理论一、“一鸟在手理论”二、MM理论Miler,M.H.andModigliani,F.,“DividendPolicy,Growth,andtheValuationofShares”,TheJournalofBusiness,XXXIV,NO.4,October1961.假设：完全资本市场假设、理性行为假设、充分肯定假设（未来确定性、无发行成本和交易成本、无税收差异、投资额决策独立于融资决策、信息对称）。结论：股利政策企业股票价格无关；与资本成本无关。在无套利均衡条件下：ρ=dj(t)+Pj(t+1)-Pj(t)/Pj(t)(1)2024/5/21公司财务学38Pj(t)

=dj(t)+Pj(t+1)/（1+ρ）

(2)n(t)×P(t)=V(t)=[D(t)+n(t)P(t+1)]/(1+ρ)(3)假定该公司为完全权益化的公司m(t+1)P(t+1)为公司在t期（期末）发行的新股票m(t+1)P(t+1)=I(t)-[X(t)-D(t)](4)(4)代入（3）V(t)={X(t)-I(t）+[m(t+1)+n(t)]P(t+1)}/(1+ρ)(5)V(t)=[X(t)-I(t)+V(t+1)]/(1+ρ)(6)2024/5/21公司财务学39三、税差理论Farrar,D.andSelwyn,L.,”Taxes,CorporateFinancialPolicyandRetunetoInvestment”,NationalTaxesJournal,December1967,pp.444-454.假设：释放了无税假设个人所得税和资本利得税Ydi=[(EBIT-rBc)(1-τc)-rBpi](1-τpi)Yqi=(EBIT-rBc)(1-τc)(1-τqi)-rBpi(1-τpi)2024/5/21公司财务学40第四节现代股利政策理论一、追随者效应Elton,E.J.andGruber,M.J.,”MarginalStockholderTaxRatesandtheClienteleEffect”,ReviewofEconomicsandStatistics,February1970.税差学派的延伸。投资者的税级不同，边际税率不同，对股利的态度不同。当市场上偏好高股利的的投资者大于发放高股利公司比例时，股价上扬。2024/5/21公司财务学41二、信号学派Bhattacharya,S.,”ImperfectInformation,DividendPolicy,and“thebirdinhand”Fallacy”,BellJournalofEconomics,Spring1979.创建了第一个与罗斯模型类似的股利信号模型。在不完美情况下，现金股利具有信息内涵，是未来预期盈利的事前信号。业绩较差的企业没法模仿，为支付股利而利用外源资金，承担额外成本。尤其在市场意识到被愚弄时，股价会大幅度下滑。2024/5/21公司财务学42三、代理成本学派MichaelRozeff,“HowCompaniesSetTheirDividend-PayoutRati