财务管理学-投资决策原理

长长期投资资概述 投资现资现金流量的分析 非折现现现现金流量方法 1 1 2 2 4 4 折现现现现金流量方法 3 3 第七章 投资资决策原理 投资资决策指标标的比较较 5 5 长期投资概述 1 1 n企业投资的意义 n企业投资的分类 n企业投资管理的原则 n企业投资过程分析 3 长期投资概述 1 1 n企业投资的意义 企业投资是实现财务管理目标的基本前提刷钱 企业投资是公司发展生产的必要手段升级装备 企业投资是公司降低经营风险的重要方法降险 4 长期投资概述 1 1 n企业投资的分类 直接投资与间接投资：生产经营 长期投资与短期投资：投资回收时间（1年以内，能且想） 对内投资与对外投资：投资方向 初创投资与后续投资：生产过程中的作用 其他分类方法：1）独立项目、相关项目、互斥项目 2）常规项目、非常规项目 5 长期投资概述 1 1 n企业投资管理的原则 认真进行市场调查，及时捕捉投资机会 建立科学的投资决策程序，认真进行投资项目的可行性 分析(技术上可行，经济上有效) 及时足额地筹集资金，保证投资项目的资金供应 认真分析风险和报酬的关系，适当控制企业投资风险 6 长期投资概述 1 1 n企业投资过过程分析 7 项目的决策 实施与监控 事后审计与评价 投资项目的提出 投资项目的评价 投资项目的决策 目标识别 可行性分析 方案选择 方案实施与控制 方案评价 投 资 过 程 筹集资金、方案实施 过程控制、后续分析 延迟投资 放弃投资 扩充投资与缩减投资 投资现金流量的分析 2 2 n投资现金流量的构成 n现金流量的计算 n投资决策中使用现金流量的原因 8 投资现金流量的分析 2 2 n投资现金流量的构成长期现金流 初始现金流量 营业现金流量 终结现金流量 9 投资现金流量的分析 2 2 n投资现金流量的构成长期现金流 初始现金流量 投资前费用 设备购置费用 设备安装费用 建筑工程费 10 营运资本的垫支（视为长期） 原有固定资产的变价收入扣除 相关税金之后的净收益 不可预见费 投资现金流量的分析 2 2 n投资现金流量的构成长期现金流 营业现金流量 一般以年为单位 11 营业成本=付现成本+ 非付现成本（折旧/摊销 ） 指不包括折旧的成本 ，但已经包括流转税 投资现金流量的分析 2 2 n投资现金流量的构成长期现金流 终结现金流量 固定资产的残值收入或变价收入 垫支营运资本的回收 12 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 初始现金流量的预测 全部现金流量的计算 投资决策中使用现金流量的原因 13 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 初始现金流量的预测 逐项测算法 单位生产能力估算法 装置能力指数法 14 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 逐项测算法 指的是对构成投资额基本内容的各个项目先逐项测算其 数额，然后进行汇总来预测投资额的一种方法。 15 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 例题：某企业准备建一条新的生产线，经过认真调查 研究和分析，预计各项支出如下：投资前费用10 000元 ；设备购置费用500 000元；投产时需垫支营运资金50 000元，则该生产线的投资总额为多少？ 16 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 单位生产能力估算法 指的是根据同类项目的单位生产能力投资额和拟建项目 的生产能力来估算投资额的一种方法。 17 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 单位生产能力估算法 利用以上公式进行预测时，需要注意以下问题： 同类项目单位生产能力可参考国内外，但需调整 考虑并调整物价变动 同类项目生产能力需相近，减少误差 同类项目选取时需考虑并调整地理环境等差别 18 原则：选取的同类项目 越接近拟建项目越好！ 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 装置能力指数法 指的是根据有关项目的装置能力和装置能力指数来预测 项目投资额的一种方法。 装置能力：以封闭型的生产设备为主体所构成的投资项 目的生产能力，如制氧生产装置、化肥生产装置等。 19 Y2拟建项目投资额； Y1同类项目投资额； X2拟建项目装置能力； X1同类项目装置能力； t装置能力指数； 项目之间的调整系数 。 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 装置能力指数法 例题：某化肥厂原有一套生产尿素的装置，装置能力 为年产尿素10万吨，5年前投资额为1 000万元，现该化 肥厂拟增加一套生产能力为8万吨的尿素装置，根据经 验，装置能力指数取0.8，因价格上涨，需要对投资进 行调整，取调整系数为1.4。试预测8万吨尿素装置的投 资额。 20 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 全部现金流量的计算 计算初始现金流量 计算营业现金流量 计算终结现金流量 21 重难点！ ！ 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 常涉及的全部现金流量数据 22 关键指标：计算NCF 时，无论套用3条公 式中的任一条，都 必须计算折旧！ 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 例题：大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现 有甲、乙两个方案可供选择： 甲方案需投资10 000元，使用寿命为5年，采用直线 法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为 6 000元，每年的付现成本为2 000元。 23 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 乙方案需投资12 000元，采用直线折旧法计提折旧， 使用寿命也为5年，5年后有残值收入2 000元。5年中每 年的销售收入为8 000元，付现成本第1年为3 000元， 以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元，另需垫 支营运资金3 000元。 假设所得税税率为40%，试计算两个方案的现金流量 。 24 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 为计算现金流量，必须先计算两个方案每年的折旧额 ： 25 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 计算投资项目每年营业现金净流量（见课本） 26 表7-1 投资项目的营业现金流量 单位：元 项目12345 甲方案： 销售收入（1）60006000600060006000 付现成本（2）20002000200020002000 折旧（3）20002000200020002000 税前利润（4）=（1）（2）（3）20002000200020002000 所得税（5）=（4）40%800800800800800 税后净利（6）=（4）（5）12001200120012001200 营业现金流量（7）=（1）（2）（5）32003200320032003200 乙方案： 销售收入（1）80008000800080008000 付现成本（2）30003400380042004600 折旧（3）20002000200020002000 税前利润（4）=（1）（2）（3）30002600220018001400 所得税（5）=（4）40%12001040880720560 税后净利（6）=（4）（5）1800156013201080840 营业现金流量（7）=（1）（2）（5）38003560332030802840 （7）=（6）+（3 ） 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 计算投资项目每年营业现金净流量 27 表7-2 投资项目的现金流量 单位：元 项目012345 甲方案： 固定资产投资-10000 营业现金流量 32003200320032003200 现金流量合计-1000032003200320032003200 乙方案： 固定资产投资-12000 营运资金垫支-3000 营业现金流量 38003560332030802840 固定资产残值 2000 营运资金回收 3000 现金流量合计-1500038003560332030807840 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 练习：E公司某项目的投资期为2年，每年投资额200 万元。第3年开始投产，投产开始时垫支流动资金50万 元，于项目结束时收回。项目有效期为6年，净残值40 万元，按直线法折旧。每年营业收入400万元，付现成 本280万元，公司所得税率30%，资金成本10%。计算每 年的营业现金流量，列出项目的现金流量计算表。 28 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 每年折旧=（200+200-40）6=60（万元） 每年营业现金流量 =销售收入(1-t)-付现成本(1-t)+折旧t =400（1-30%）-280（1-30%）+6030% =102（万元） 29 投资现金流量的分析 2 2 n现金流量的计算 30 项目第0年第1年第2年第3-7年第8年 初始投资 营运资金垫支 营业现金流量 营运资金回收 净残值 -200-200 -50 102102 50 40 现金流量-200-200-50102192 投资现金流量的分析 2 2 n投资决策中使用现金流量的原因 采用现金流量有利于科学地考虑资金的时间价值因素 采用现金流量才能使用投资决策更符合客观实际情况 利润的计算没有一个统一的标准（口径不一：折旧） 利润反映的是某一会计期间“应计”的现金流量，而不 是实际的现金流量（要投资时却没钱） 31 购置时付现却不计 入成本，折旧时则 相反 实质是权责发生 制与收付实现制 优缺点对比 折现现金流量的方法 3 3 n净现值 n内含报酬率 n获利指数 32 折现现金流量指标主 要有净现值、内含报酬率 、获利指数、贴现的投资 回收期等。对于这类指标 的使用，体现了贴现现金 流量的思想，即把未来现 金流量贴现，使用现金流 量的现值计算各种指标， 并据以进行决策 折现现金流量的方法 3 3 n净现值（NPV） 含义：经营现金流入量与流出量的差额。 33 决策规则： 一个备选方案：NPV0 多个互斥方案：选择正值 中最大者。 NCF1 12n-2n-1n0 NCF2NCFnC 求该点的现值之和 ！ 现值之和：NPV 折现现金流量的方法 3 3 n净现值（NPV） 例题：沿用前面大华公司的资料，做出决策。 甲方案的NCF相等，故计算如下： 34 折现现金流量的方法 3 3 n净现值（NPV） 例题：沿用前面大华公司的资料，做出决策。 乙方案的NCF不相等，故计算如下： 35 年份t 各年的NCF （1） 现值系数 （2） 现值 （3）=（1）（2） 1 2 3 4 5 3800 3560 3320 3080 7840 0.909 0.826 0.751 0.683 0.621 3454 2941 2493 2104 4869 未来现金流量的总现值 15861 减：初始投资 - 15000 净现值 NPV=861 折现现金流量的方法 3 3 n净现值（NPV） 练习：E公司某项目的投资期为2年，每年投资额200 万元。第3年开始投产，投产开始时垫支流动资金50万 元，于项目结束时收回。项目有效期为6年，净残值40 万元，按直线法折旧。每年营业收入400万元，付现成 本280万元，公司所得税率30%，资金成本10%。计算每 年的营业现金流量，列出项目的现金流量计算表，计算 项目的净现值。 36 折现现金流量的方法 3 3 n净现值（NPV） 每年折旧=（200+200-40）/6=60（万元） 每年营业现金流量 =销售收入(1-t)-付现成本(1-t)+折旧t =400（1-30%）-280（1-30%）+6030% =102（万元） 37 折现现金流量的方法 3 3 n净现值（NPV） 投资项目的现金流量如下图所示： 38 项目第0年第1年第2年第3-7年第8年 初始投资 营运资金垫支 营业现金流量 营运资金回收 净残值 -200-200 -50 102102 50 40 现金流量-200-200-50102192 折现现金流量的方法 3 3 n净现值（NPV） 优点：考虑货币时间价值，能够反映各种投资方案的净 收益，是一种比较好的方法。 缺点：净现值法并不能够揭示各个投资方案本身可能达 到的实际报酬率，而内含报酬率法则弥补了这一缺陷。 39 折现现金流量的方法 3 3 n内含报酬率 含义：（internal rate of return，IRR）也称内部报酬率 ，实质上反映了投资项目的真实报酬，目前越来越多的 企业使用该项指标对投资项目进行评价。 40 决策规则 一个备选方案：IRR必要的 报酬率 多个互斥方案：选择超过资 金成本或必要报酬率最多者 净现值为零 时的折现率 。 怎么求解r？ 插值法！ ！ 41 折现现金流量的方法 3 3 折现现金流量的方法 3 3 n内含报酬率 计算步骤 每年NCF相同 计算年金现值系数 查年金现值系数表 采用插值法计算IRR 42 折现现金流量的方法 3 3 n内含报酬率 计算步骤 每年NCF不相同 先预估一个折现率，计算净现值 采用插值法计算IRR 43 找到净现值由正到 负并且比较接近于 零的两个折现率 折现现金流量的方法 3 3 n内含报酬率 例题：沿用大华公司的资料，计算其内含报酬率。 由于甲方案的每年NCF相等，因而，可采用如下方法 计算内含报酬率: 44 折现现金流量的方法 3 3 n内含报酬率 查年金现值系数表甲方案的内含报酬率应该在18%和 19%之间，现用插值法计算如下： 45 折现现金流量的方法 3 3 n内含报酬率 由于乙方案的每年NCF不相等，因而，必须逐次进行 测算，如表所示： 46 时间 （t） NCFt 测试11%测试12% 复利现值 系数 现值 复利现值 系数 现值 0 1 2 3 4 5 -15000 3800 3560 3320 3080 7840 1.00 0.901 0.812 0.731 0.659 0.593 -15000 3424 2891 2427 2030 4649 1.00 0.893 0.797 0.712 0.636 0.567 -15000 3393 2837 2364 1959 4445 NPV/421/-2 折现现金流量的方法 3 3 n内含报酬率 练习：E公司某项目的投资期为2年，每年投资额200万 元。第3年开始投产，投产开始时垫支流动资金50万元， 于项目结束时收回。项目有效期为6年，净残值40万元， 按直线法折旧。每年营业收入400万元，付现成本280万元 ，公司所得税率30%，资金成本10%。计算每年的营业现金 流量，列出项目的现金流量计算表，计算项目的内含报酬 率。 47 折现现金流量的方法 3 3 n内含报酬率 优点：考虑是货币时间价值，反映了投资项目的真实报 酬率，概念也易于理解。 缺点：计算过程比较复杂，特别是每年的NCF不相等的 投资项目，一般要经过多次才能算出。 48 折现现金流量的方法 3 3 n获利指数 含义：（profitability index，PI)又称利润指数或现值指 数，是投资项目未来报酬的总现值与初始投资额的现值 之比。 49 决策规则 一个备选方案：大于1采纳， 小于1拒绝。 多个互斥方案：选择超过1 最多者。 折现现金流量的方法 3 3 n获利指数 例题：沿用大华公司的资料，计算其获利指数。 50 折现现金流量的方法 3 3 n获利指数 优点：考虑了货币的时间价值，能够真实地反映投资项目的 盈利能力，相对数有利于在初始投资额不同的投资方案之间 进行对比。 缺点：获利指数只代表获得收益的能力而不代表实际可能获 得的财富，它忽略了互斥项目之间投资规模上的差异，所以 在多个互斥项目的选择中，可能会得到错误的答案。 51 非折现现金流量的方法 4 4 n投资回收期 n贴现回收期（折现现金流量的方法） n平均报酬率 52 非折现现金流量的方法 4 4 n投资回收期 含义：（payback period，PP）代表收回投资所需年限。 如果每年的NCF相等： 如果每年的NCF不相等： 根据每年年末尚未收回的投资额来确定。 53 决策规则 投资回收期越短越好 非折现现金流量的方法 4 4 n投资回收期 例题：天天公司欲进行一项投资，初始投资额10000元 ，项目为期5年，每年净现金流量有关资料详见表，试计 算该方案的投资回收期。 从表中可以看出，由于该项目每年的净现金流量均为 3000元，因此该项目的投资回收期为： 54 年份每年净现金流量年末尚未回收的投资额 1 2 3 4 5 3000 3000 3000 3000 3000 7000 4000 1000 0 / 非折现现金流量的方法 4 4 n投资回收期 优点：概念容易理解，计算也比较简单。 缺点：忽视货币时间价值 忽视回收期之后的现金流量状况 55 事实上，有战略意义的长期投资往往早期收益较低 ，而中后期收益较高。回收期法优先考虑急功近利的项 目，它是过去评价投资方案最常用的方法，目前作为辅 助方法使用，主要用来测定投资方案的流动性而非盈利 性。现以下例说明投资回收期法的缺陷 。 非折现现金流量的方法 4 4 n投资回收期 例题：假设有两个方案的预计现金流量如表所示，试计 算回收期，比较优劣。 两个方案的回收期相同，都是2年。如果用回收期进行 评价，两者的投资回收期相等。 但实际上B方案明显优于A方案 。 56 t012345 A方案现金流量 B方案现金流量 -10000 -10000 4000 4000 6000 6000 6000 8000 6000 8000 6000 8000 非折现现金流量的方法 4 4 n贴现回收期 仍以上表中的天天公司的投资项目说明贴现回收期法的 使用，假定贴现率为10%，见表。 天天公司投资项目的贴现回收期为： 57 天天公司012345 净现金流量 贴现系数 贴现后现金流量 累计贴现后流量 -10000 1 -10000 3000 0.909 2727 -7273 3000 0.826 2478 -4795 3000 0.751 2253 -2542 3000 0.683 2049 -493 3000 0.621 1863 1370 非折现现金流量的方法 4 4 n平均报酬率 含义：（average rate of return，ARR），是投资项目 寿命周期内平均的年投资报酬率。 公式： 58 决策规则 事先确定一个企业要求达到 的平均报酬率，或称必要平 均报酬率。在进行决策时， 只有高于必要的平均报酬率 的方案才能入选。而在有多 个互斥方案的选择中，则选 用平均报酬率最高的方案。 非折现现金流量的方法 4 4 n平均会计报酬率 含义:(average accounting return, AAR)是与平均报酬率 非常相似的一个指标，它使用会计报表上的数据，以及 普通会计的收益和成本概念，而不使用现金流量概念。 公式： 59 平均会计报酬率计算简单， 但是它使用会计利润而不使 用现金流量，另外未考虑货 币的时间价值，所以只能作 为投资方案评价的一种辅助 指标。 投资决策指标的比较 5 5 n两类指标在投资决策应用中的比较 n折现现金流流量指标广泛应用的主要原因 n折现现金流量指标的比较 60 投资决策指标的比较 5 5 n两类指标在投资决策应用中的比较 20世纪50年代：非折现现金流量指标 20世纪六七十年代：折现现金流量指标 20世纪80年代：折现现金流量指标 20世纪末至21世纪初：NPV或IRR为主 61 1950年，Michrel Gort教授对 美国25家大型公司调查的资 料表明，被调查的公司全部 使用投资回收期法等非贴现 的现金流量指标，而没有一 家使用贴现的现金流量指标 1970年，Tomes Klammer教 授对美国184家大型生产企业 进行了调查，资料详见表。 资料来源：Journal of Bussiness 1972年7月号 投资决策指标作为主要方法使用的公司所 占的比例（） 1959年1964年1970年 贴现现金流量指标 非贴现现金流量指标 19 81 38 62 57 43 合计100100100 1980年，Dauid J. Oblack教授 对58家大型跨国公司进行了 调查，资料详见表。 资料来源：Financial management 1980年冬季季刊 投资决策指标 作为主要方法使用的公司所占比 例（） 贴现现金流量指标 非贴现现金流量指 标 76 24 合计100 2001年美国Duke大学的John Graham 和 Campbell Havey教授调查了392家公司的财务 主管，其中74.9%的公司在投资决策时使用 NPV指标，75.7%的公司使用IRR指标，56.7% 的公司同时使用投资回收期指标。同时调查发 现，年销售额大于10亿美元的公司更多地依赖 于NPV或IRR指标，而年销售额小于10亿美元 的公司则更多地依赖于投资回收期等非贴现的 指标。 资料来源：John.R.Gramham, Campbell R. Harvey. The Theory and Practice of Corporate Finance: Evidence from the Field. Journal of Financial Economics, Vol. 60, no. 2 3, 2001, 187243. 投资决策指标的比较 5 5 n折现现金流流量指标广泛应用的主要原因 忽视货币时间价值 投资回收期法只能反映投资的回收速度，不能反映投资净现 值的多少，且高估投资回收速度 非贴现指标对寿命不同、资金投入的时间和提供收益的时间 不同的投资方案缺乏鉴别能力 平均报酬率、平均会计报酬率等指标，由于没有考虑资金的 时间价值，实际上是夸大了项目的盈利水平 62 归根结底都是时间 价值惹的祸 归根结底都是时间 价值惹的祸 归根结底都是时间 价值惹的祸 归根结底都是时间 价值惹的祸 投资决策指标的比较 5 5 n折现现金流流量指标广泛应用的主要原因 投资回收期是以标准回收期为方案取舍的依据，但标准回收期 一般都是以经验或主观判断为基础来确定的，缺乏客观依据。 而贴现指标中的净现值和内含报酬率等指标实际上都是以企业 的资金成本为取舍依据的，任何企业的资金成本都可以通过计 算得到，因此，这一取舍标准符合客观实际。 管理人员水平的不断提高和电子计算机的广泛应用，加速了贴 现指标的使用。63 投资决策指标的比较 5 5 n折现现金流量指标的比较 净现值法与内含报酬率法的比较 净现值法和获利指数法的比较 64 投资决策指标的比较 5 5 n折现现金流量指标的比较 净现值法与内含报酬率法的比较 一般情况下，运用两者得出的结论是相同的，例外如下 ： 互斥项目：投资规模不同、现金流量发生的时间不同 非常规项目：IRR可能不存在或存在多个 （NPV每次变号就存在一个IRR） 65