股指期货培训资料.doc

股指期货培训资料2007年3月目 录第一章股指期货入门学习4一金融期货的产生4二股指期货初步慨念4三股指期货合约内容6四股指期货交易和交割举例9五股指期货的特点10六交易者面对的基本风险源12七股指期货为投资者提供的方便13八股指期货对股票市场的影响15小资料 “期海”钓沉：凯恩斯期货逞威17第二章股指期货交易实用知识18一股票指数的制定方法介绍18二股指期货合约的理论定价22三、股指期货的套期保值24四系数与套期保值25五、股指期货的套利28六、股指期货市场的风险分析33七投资者的交易机会36小资料 期文观止：我静得像块石头37第三章投机股指期货的基本理念38一从投机交易者角度认识市场本 38二投机交易的基本思想39三关于止损问题41四关于止赢问题43小资料 期市寓言：期货“面馆”45第四章投资者应了解的一些常识46一怎样参与期货交易46二股指期货投资者的法律保障问题48三澄清对期货市场的一些误解49小资料 期文观止：看足球与看股评期评51第五章期市市场风险事件52一索罗斯血战英格兰银行52二巴林银行倒闭事件53三“327”国债期货风波54附录一 股指期货常用名词释义56第一章股指期货入门学习一 金融期货的产生金融期货主要分汇率、利率和指数期货三大类，股指期货是金融期货的一种。 金融期货是在七十年代世界金融体制发生重大变革，世界金融市场日益动荡不安的背景下诞生的。布雷顿森林体系崩溃后，国际货币制度实行浮动汇率制，使国际融资工具受损的风险增大。经济环境的变动，不可避免地导致股市大起大落，给股票持有者带来巨大的风险。在利率、汇率、股市急剧波动的情况下，为了适应投资者对于规避价格风险、稳定金融工具价值的需要，以保值和转移风险为目的的金融期货便应运而生。 1975年，芝加哥期货交易所推出了第一张抵押证券期货合约，此后，多仑多、伦敦等地也开展了金融期货交易。第一份股指数期货合约的交易于1982年在堪萨斯交易所展开。 金融期货一经引入就得到迅速发展，在许多方面超过了商品期货。从市场份额看，1976年全球金融期货在合约总交易量中所占的比重尚不足1，四年后，就占到33，1987年增至77，目前超过90。股票指数期货是目前金融期货市场最热门和发展最快的期货交易。股价指数期货最重要的功能, 就是投资者可以利用它对股票现货投资进行套期保值,规避系统风险。 最具代表性的股票指数有美国的道琼斯股票指数和标准普尔500种股票指数、英国的金融时报工业普通股票指数、香港的恒生指数、日经指数等。二 股指期货初步慨念1股票指数期货 期货，就是一种合约,一种将来到期时必须履行的合约,而不是具体货物。合约的内容是统一的、标准化的，惟有合约的价格，会因各种市场因素的变化而发生波动。期货交易就是投资者预判这个“合约”的价格后，买卖“合约”的行为。 这个合约所对应的“货物”就称为标的物，通俗地讲，期货要炒的那个“货物”就是标的物。在行情显示中它是以合约符号来表示的，同时，每个合约符号附注有交割时间，表示这个合约在什么时间之前可以按期货的方式来交易。例如，某个恒生股指期货合约的代号HIS，它就表示一直可以交易到年月的恒生指数期货合约。 股指期货，它的标的物或称对应的“货物”就是股票现货市场的大盘指数，但是，股指期货的行情是预期这个“货物”将来的数值，是表示将来股票市场的大盘指数，所以，股指期货上的指数（一般就简称：股指期货），不同于股票现货市场上的大盘指数。 例如,恒生股指期货的标的物就是香港股票指数恒生指数，股票市场上的恒生指数是它对应的现货，恒生指数期货是通过市场中各种目的人士交易后形成的行情数值，它是期货市场预判现货恒生指数将来可能的数值。股指期货的价格，是以指数点位来表示的，每一个点位代表一定的货币金额，例如恒指期货中每一点代表港元。所以，股指期货上的指数是货币化的，也就是说，期货上的股票指数代表一定的货币价值。例如，恒生指数期货报价可以是1500点，这个1500点代表的货币值是： 点（港元点）港元 根据股指期货合约的规定，股指期货这个指数对应的成份股与现货指数成份股是一致的，所以上例中的恒指期货价值就相当于港元的成份股股票价值。那么，我们交易一手恒指期货合约就相当于交易价值港元的成份股股票。 股指期货交易，就是投资者判断某个股指期货合约将来的价格要涨或跌，从而事先买进或卖出（即开仓）这个合约，等到将来产生差价后，再卖出或买进同种合约，以抵消掉（即平仓）先前的开仓合约，使自己得到差价。 2股指期货交易的基本特征是“以小搏大” 股指期货的基本特征就是可以用较少的资金进行大宗交易。 投资者做股票时，需要用全额资金买进相应股票，而做股指期货只需占用百分之几的资金，就可交易相应百分之百的股指期货。例如，投资者的10万资金可以做价值100万左右的成份股的交易，这个价值100万的成份股将来所产生的差价，全部由投资者的10万资金承担。当然，交易者并没得到那个价值万的成份股股票，只是合约化的虚拟，只是通过占用万的保证金后，拥有了那些成份股的差价收益。 这相当于把投资者的交易资金放大了十倍以上，这就是所谓的“杠杆交易”，也称“保证金交易”。这种机制使期货具有了“以小搏大”的特点。 当投资者希望用较少的资金做更多的股票时，做股指期货就能满足这点。因为股指期货的“杠杆交易”放大了投资者可交易数额，一定量的资金做股指期货，相当于做了比现货更多金额的股票。 3做股指期货可理解为“买空卖空” 我们已注意到，股指期货交易买卖的是“合约符号”，并不是在买卖实际的股票或者指数，所以，交易者在买进或者卖出（开仓）股指期货时，就不用考虑是否需要或者拥有期货相应的股票，而只考虑怎样买卖才能赚取差价，其买与卖的过程和结果体现在自己的账户中。 正由于可以“买空卖空”，就使股指期货交易可以双向进行。即根据自己对股指将来涨跌的判断，你可先买进开仓，也可先卖出开仓，两个方向都可交易。等差价出现后，再进行反向的卖出平仓或买进平仓，以抵消掉自己开仓的头寸。这样，自己的账户上就只留下开仓和平仓之间的差价值，同时，开仓所占用的保证金自动退回。三 股指期货合约内容股指期货交易是以现货股票指数为基础的交易，一种股指期货合约的标的确定后，其对应的成份股当然就确定了，但为了便于这个合约的标准化交易，合约的内容还需做出具体规定。其主要内容简介如下。 1合约乘数 在股指期货中，其指数值是货币化的，也就是说，期货的股票指数每一个点代表一定的货币金额，这个固定金额就是“合约乘数”。每种股指期货的合约乘数规定值都不同。 例如，恒指期货规定的合约乘数是每点港元。 股指期货是用指数的点数来报出它的价格。例如，恒指期货点就是它某一时刻的价格。 合约价值和保证金 合约乘数乘以股指期货点数，就得到合约价值。 如果再乘以保证金比例，就得到交易一手股指期货合约应占用的保证金数额。 例如，在香港上市的恒生指数期货合约规定，合约乘数为50港币，与期货恒生指数期货价格的乘积就得到一个合约的总价值。若期货市场报出恒生指数为15000点，则表示一张合约的价值是750000港币。而若恒生指数上涨了100点，则表示一张合约的价值增加了5000港币。 同理，若期货公司规定保证金比例是，那么，投资者交易一手恒指期货的保证金就是港元。 最小变动价位 股票指数期货的最小变动价位，就是由交易所规定的行情变化的最小值，也以一定的指数点来表示。如香港恒生指数期货的最小变动价位是1个指数点，由于每个指数点的价值为50港币。因此，就一个合约（或称一手）而言，其最小变动值为50港币。 每日价格波动限制 绝大多数交易所对其上市的股票指数期货合约规定了每日价格波动限制，类似于我们通常说的涨、跌停板制。各个交易所的规定各不相同，这种不同既在限制的幅度上，也表现在限制的方式上。 在限制的方式上，有涨、跌停板制和熔断机制，有的交易所只用一种，有的交易所两种限价方式同时存在。 熔断机制，是指当天之内的限价措施，是交易所为控制市场风险所采取的一种限价手段。当波动幅度达到交易所所规定的熔断点时（即预定的幅度时），交易所会暂停交易一段时间，以冷却市场热度。对于这个“暂停”，有的交易所是采用“熔而不断”的方法，即“暂停”期间仍可以交易，只是限制在熔断点的价格内；有的交易所是采用“熔而断”的方法，即“暂停”期间不可以交易，行情完全停止在熔断点上。这样“冷却”一定时间后（通常十分钟），然后再开始正常交易，并重新设定下一个熔断点（即更大一些的幅度）。一般只设两个熔断点，有的市场与涨跌停板同时使用。熔断机制事先确定，当天之内有效。结算方式 股指期货是以现金方式结算，并且是按期货的规律实行每日无负债结算制度，即，投资者账户中每天的履约保证金不能出现负数。 每个交易所的结算价的定价法略有不同，但一般来说都是如下： 对于每天的结算价，是以当天最后一小时交易的成交量加权平均价，作为交易收盘后的结算价格。 对于到期日的结算价，也就是交割结算价，是以当天股票现货市场的指数，每5分钟取样后的算术平均价格，按最小变动价位取整后，作为结算价。特殊情况下交易所有权调整计算方法。 交割方式 股指期货是采用现金交割方式。 如果投资者的持仓合约在到期那一天收盘尚未平仓，则采用现金净额交割。也就是按当天股票现货市场指数的结算价进行自动平仓,然后对客户的账户找补平仓的净差额。 后面有对这一点的实例讲解。 合约月份 是指股指期货到期的月份，同一类股指期货是以不同的到期月份，来区分不同合约的。 一般地，一种股指期货合约其“合约月份”分别有当月、下月及随后两个季月，即最多四个合约。 每一个股指期货合约都有到期时间，期货到期就是现货。另外，股指期货的最后交易日和最后结算日是同一天，都是指合约到期的最后一个工作日。四 股指期货交易和交割举例以某一股票市场的股票指数为例，假定当前有一个“12月底到期的指数期货合约”，其报出的期货价格是点。如果市场上大多数投资者看涨。假如你认为将来这一指数的“价格”会超过1100点，你就可以买入这一股指期货。过后，股指期货继续上涨到一定价格，假设是1150点，这时，你有两个选择，要么继续持有你的期货合约以等待它将来可能涨得更高；要么以当前新的“价格”，也就是1150点卖出这一期货从而完成平仓，你就获得了50点的差价收益。当然，在这一指数期货到期前，其“价格”也有可能下跌，你同样可以继续持有或者平仓割肉。 反过来，假设你认为将来股票现货大盘指数要跌，那么股指期货同样会下跌。同样以上面的股指期货为例，假设你认为将来股指期货会跌破点，这时你可以在股指期货上以点先卖出开仓，过后，当股指期货价格果真下跌，例如跌到了1050点，你就可以选择平仓，即，在点位买入相应的“股指期货合约”作为平仓，用来抵消掉先前的开仓合约，这样你就赚得差价50点。这种买卖就是股指期货交易。 但是，当股指期货合约到期时，这时谁都不能继续持有了，因为这时的期货已经变成“现货”，你就必须履行交割。 股指期货的交割：就是根据你持有的期货合约的“价格”与当前现货市场的实际“价格”之间的价差，进行多退少补，相当于是把你的持仓合约以交割那天的“现货价格”平仓。这个“现货价格”就是交割结算价。 上例中，假如12月底到期时，你持有的卖出合约如果还没有平仓，就需要对这个合约交割。假设合约原先的开仓点位是1100点，到交割时，股票现货市场指数的结算价点位是1130点，你就应该付出30个点的差价补偿，也就是说你赔了30个点。相反，假如到时指数的结算价点位是1050点的话，低于你的卖价50个点，你就可以得到50个点的补贴，当然是换算成金额后计在你的账户中，这个找补过程是由结算会员通过电脑自动完成。所谓赚或亏的“点数”是没有意义的，必须把赢亏点数折算成有意义的货币单位。具体折算成多少，是由股指期货的合约乘数固定了的。假如规定股指期货的合约乘数是100元，也即每个点值100元，那么赢利0点就是赢利000元。 五 股指期货的特点股指期货与股票的比较股指期货与股票同是资本市场的一部分，所以，它们的很多方面都是相同的，特别是在分析行情的技术手段上几乎完全一致。所以，证券投资者应该具有做股指期货的良好基础。例如股票分析中常用的KDJ指标，RSI指标等，都是期货分析中常用的，只是要根据每个人的习惯来选择适合自己的方法。股指期货与股票的主要不同点如下： 股指期货 股票 保证金制，5万元可做50万元以上的交易 全额交易 T+0交易 不能进行T+0交易 双向交易，无论买、卖都可开仓 单向交易，只能买开仓 有期限，一般几个月必须平仓 无期限 无利息 有股息 品种数量有限 股票品种众多 由于以上的股指期货与股票的不同点，使期货行情的某些技术表现与股票不一样，分析方法也有不同的地方。 股指期货行情指标的几个特殊点 股指期货行情的技术分析研判方式与股票大致相同，但有几个技术参数完全不同于股票。股票投资者分析股指期货行情时，大家应根据自己不同的技术分析习惯，适当修正对这几个技术参数原有的看法。1成交量 股指期货的成交量，是当天之内买和卖成交量的总合，以双向计算，也就是说，我们看到的成交数量里一半是买一半是卖。但其中买、卖都可能有开仓或平仓，这是与股票不同的地方，所以，期货的成交量数值，就包含了买、卖、开仓、平仓不同组合的信息，它比股票的成交量所反映的信息要多很多。 2持仓量 股指期货的持仓量是指买和卖双方都还没有平仓的头寸的总合，是双向计算的。也就是说，我们看到的持仓量数据中，有一半是买持仓，一般是卖持仓。持仓量的变化也是对行情影响较大的指标。 持仓量的大小，代表了市场中投资者参与同一个期货合约交易的兴趣，也可说是行情未来涨或跌的信心指示。同时，它还蕴涵着同一时刻行情变化的动向。要注意的是，持仓量的变化方向与同一时刻行情涨跌的变化方向对应起来分析才有意义。 由于持仓量中一半是买开仓一半是卖开仓，所以有的时候持仓量越大，也代表参与者对未来行情的分歧越大。 3K线图 由于股指期货行情价格波动一般比股票频繁，所以，用图表研判行情时，特别是在做T+0时，建议多参考分时图，以寻找更合适的出入市点。例如，可利用5分钟k线图。当然，这里还要根据个人交易习惯来定。 由于股指期货行情多面性的特点，这里不可能对以上三点进一步做出统一的结论，需要大家根据自己的情况，在实践中找出自己不同的看法才是有效实用的。作为股票投资者参与股指期货的话，应该对这些问题有自己精辟的理解，才能取得好的战绩。 4从操作习惯来说，投资股票的满仓交易习惯在股指期货上是非常危险的，在股指期货交易中，一般只使用百分之二十以内的保证金就合适了。 由于买开仓和卖开仓交易都有机会赢利，且行情波动频繁，那么做股指期货交易就不用过多考虑“踏空”的问题。同时，应充分利用双向交易带来的改错机会，充分重视止损、止赢的必要性。有关这方面的建议，请参考第三章。 六 交易者面对的基本风险源风险和利润总是同时存在的，在股指期货交易中，这一点体现得特别充分。由于这种投机交易本身的特点，站在投资者的角度，将主要面临以下三方面的风险。 1. 股指期货交易最根本的风险，来源于“杠杆效应” “杠杆效应”是期货交易的原始机制，即保证金制度。“杠杆效应”使投资者可交易金额被放大的同时，也使投资者承担的风险加大了很多倍。 假设一个交易者一笔5万元的资金用于股票或者现货交易，交易者的风险只是价值5万元的股票或者货物所带来的。如果5万元的资金全部用于股指期货交易，交易者承担的风险就是价值50万左右的股票或货物所带来的，这就使风险放大了十倍左右，当然相应得利润也放大了十倍。应该说，这既是股指期货交易的根本风险来源，也是股指期货交易的魅力所在。 我们常常会听到“期货会使你一夜暴富”，或者“期货能使你一夜破产”。这些说法的理论依据就来源于这个的原因。 2股指期货交易的风险来源于涨跌方向的不确定性 资本市场的行情变化本质，就是不确定性，也就是任何方法都不能绝对肯定涨跌。在这一点上，股指期货与股票是相似的。 虽然行情的涨跌动力来源于这种“货物”的供求关系，但是由于影响因素太多、太复杂，任何人不可能完全掌握现在和将来的全部信息，这就使期货价格变化方向难以绝对的肯定，使交易者的每笔买卖都有正确或者错误的可能。与股票相比，由于股指期货双向交易的特点，这个风险源就比在股票上还大。 当然，投机交易往往是仁者见仁，智者见智。价格方向不确定性的风险，虽然永远存在，但也不是没有办法去规避。我们所见的期货赢家，都是规避这种风险的高手。 股指期货市场中，交易者的“劳动”就是在不确定中寻找相对确定性，在无规律中寻找规律。这当然需要对股指期货交易有更深的了解。 3 期货交易的风险还来源于“自己” 股指期货交易使自己涉及的利益巨大，所以，交易者自己人性的方方面面将更淋沥尽致地体现出来。 人都有弱点，但读者必须清醒地意识到，在股指期货交易中，自己的弱点将被放大几十倍！这是与股票交易完全不同的，这将是损害自己“账户”资金的一大危害，是交易者必须面对的又一大风险源。 贪婪、恐惧、急躁等普通的人性问题必须引起大家的注意，可以说，从事股指期货交易也是对自身修养的锻炼。 但这里必须指出一点，对自己人性的弱点，应该是希望引起大家“注意”，而不是强行去“克服”弱点，否则，将事与愿违。“引起大家注意”的含义是：要明白自己的短处，扬长避短，清醒地认识到自己的风险偏好适应哪种阶段的行情。 最后，希望广大读者对股指期货交易风险有一个清醒的认识，可以说，股指期货交易就是回避与利用风险的辩证关系，把握好这个度，才能体会到攀登股指期货这座“金山”的乐趣。股指期货可以“使无数英雄竞折腰”，同时，股指期货也能给大家一个平等的机会，只要抓住机会你就能“数风流人物，还看今朝”。 七 股指期货为投资者提供的方便对于投资者，股指期货具有几方面的基本功能。 1. 提供方便的卖空机制 如果是现货股票，要卖空交易就必须先从他人手中借到一定数量的股票。这很难。进行指数期货交易就能解决这个问题。也就是说，如果你看空将来股票大盘，你手里的股票就面临亏损风险。这时，你可以先卖出股指期货合约，即先卖出开仓，这个合约价格的行情趋势，本身就代表了指数成份股的涨跌趋势。如果将来股票大盘总体跌了，股指期货合约价格也将趋跌，这样你就有机会以较低的价格把期货合约买回来，抵消掉先前卖出的期货合约，即平仓。这样你就赚得了大盘下跌的差价，同时不用把现货股票卖掉。 1. 交易成本低廉 相对于股票现货交易，股指期货交易的费用是相当低的。股指期货交易的费用是交易手续费，其金额大约是万分之几。股指期货交易成本大约是股票交易成本的1/10。 1. 资金利用率高 上面已提到股指期货是“杠杆交易”，它放大了投资者可交易金额，一般十倍以上。这种较高的杠杆比率使投资者的资金效率大大提高，一定量的资金做股指期货，相当于做了比现货更多金额的股票。 1. 市场的流动性较高 有研究表明，股指期货市场的流动性明显高于现货股票市场。如在1991年，FTSE-100指数期货交易量就高达850亿英镑是现货股票的15倍左右。日经指数开市以来是现货股票交易量的十倍。 同时由于股指期货双向交易的功能，使投资者可以有更多的交易机会。 5股指期货具有价格发现功能 价格发现，是指利用期货市场公开竞价交易的特点，通过人数众多的、各种各样的投资者的参与，形成一个对将来市场预期的、反映市场供求关系的市场价格。 股指期货市场的价格也是对股票市场未来走势作出的预期反应，即发现未来股票指数的价格点位。它与现货市场上的股票指数一起，共同对国家的宏观经济和具体上市公司的经营状况作出预期。从这个意义上讲，股指期货对经济资源的配置和流向发挥着信号灯的作用，有助于提高资源的配置效率。 对于做股票现货的投资者，也可用股指期货的行情趋势，来评估自己现货交易的决策，优化自己的交易效益。 6股指期货具有套期保值功能 套期保值，是指投资者买进或者卖出与现货数量相等但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出或买进期货合约，从而补偿因现货市场价格波动带来的实际损失。这样，期货与现货两个市场的交易赢亏就“套”在一起了。 股指期货的这种套期保值功能，丰富了股票市场参与者的投资工具，促进股票现货市场交易的活跃，并减轻集中性抛售对股票市场造成的恐慌性影响，对平均股价水平的剧烈波动起到了缓冲的作用。当然，投资者还可用股票和股指期货间的不同变化进行套利，这是投资者参与股指期货的主要目的之一。八 股指期货对股票市场的影响股指期货和现货市场之间的关系是互为基础、相辅相成的，股指期货是股票的衍生物，股指期货是以股票指数为原生物。股指期货市场根据宏观经济资料进行买卖，现货市场价格及成交量以及投资者的市场需求等，都是影响期货价格的重要因素；而现货市场则专注于根据个别公司状况进行的买卖。 1对现货市场交易量的影响 芝加哥商业交易所在1982年推出S&P500股价指数后，短短三年时间里，股指期货和现货的交易量大幅提高。香港在1986年推出恒生股指期货后，股票交易量当年就增长了60，之后，股票交易量不断增加。2000年上半年，香港股票交易金额已达到17566亿港元，比恒指期货推出前同期香港股票交易金额已增加近50倍，带来了香港股票市场的空前繁荣。Kuserk和Cocke（1994）等人对美国股市进行的实证研究表明，开展股指期货交易后，由于吸引了大批套利者和套期保值者的加入，股市的规模和流动性都有较大的提高，且股市和期市交易量呈双向推动的态势。 李存修等学者(1998)以香港恒生指数期货为例，研究了股指期货对现货市场成交量的影响。他们认为，股指期货对市场有三点影响：一是期货杠杆程度高，吸引以投机为目的的交易；二是指数期货提供了避险工具，提高了投资意愿而增加了现货市场的成交量；三是指数期货有价格揭示的功用，吸引了套利交易。香港恒指期货上市后，成份股的周转率增加八成以上，可见市场流动性显著增加，期货与现货之成交量呈净互补关系。 2交易思维方式的影响 股指期货以多元化的交易方式，使得交易者的结构产生变化。市场上除了投机者、避险者外，套利及程序交易会更加盛行。机构投资者拥有相对丰富的人力、设备及信息来源，更能发挥所长，故在股指期货市场建立后，机构投资者投资比重将会提升。如我国台湾自2000年7月份以后，各基金逐渐增加期货市场避险比率。在券商自营方面，也不乏从事期货避险作业者。据商业周刊693期披露，群益证券自营部率先采用期货避险，在2000年大跌行情中为公司赚进15亿元新台币，使该公司2000年每股盈余升至第二名。2001年年初，又因率先在台指期货做多，群益自营部获利为台湾业界第一名。 对于机构投资者而言，投资选股策略侧重于基本面及整体态势，常常会依个股所占权重来决定持股结构，而股价指数所包含的成份股理所当然地成为选股的首要目标。 基金经理人的业绩考评以领先大盘的表现为主要指标。因此，基金经理人在交易中更倾向于选择股指期货成份股而不是选择非成份股。研究表明，股价指数成份股有较高的流动性及报酬率。当年新加坡成立摩根台指期货时，摩根概念股当时立即成为市场上追逐的标的，成份股的报酬率也较其他类股为高。 3对现货市场股价波动的影响。 从理论上讲，股价指数现货与期货虽然是在不同的市场，但是由于具有等价资产报酬的关系，若市场内有新信息产生，则两者的市场价格应同时同向变动，但许多实证研究却发现，在市场有重要转折时，两个市场间的价格变化存在着不一致。 1999年2月份，台湾面临金融风暴最后探底阶段，2月2日加权指数现货以5749.64点收盘，而指数期货却未再破底，以5780点率先止跌；在新加坡摩根台指市场亦同，2月2日摩根现货以244.70收盘，但期货却以2464点正价差7点收盘，亦率先止跌回稳，之后，摩根台指再次以跳空上涨领先现货上扬。这体现出在许多转折时，股指期货市场有领先现货市场的现象。 所以，在实务操作上，投资者可以参考期货市场对大盘是否有率先回档、止跌或反弹迹象来修正对未来行情走势的判断。 Sant oni(1987)的实证研究结果表明：股价指数期货在期货合约到期日的到期效果，有使股市波动性增加的情况。最主要的原因是当市场参与者持有相对于期货的现货部位时，在期货合约到期前，由于期货与现货价差的拉近，套利者和避险者都要考虑是否持续避险，或者将原先已避险的部位了结，因而使得两个市场的交易增加。若此时股票现货市场不能提供足够的流动性，则交易不平衡的情况将会发生，使得价格波动较为剧烈。 股指期货也能造成股票现货市场价格的剧烈波动 指数套利改变了股指期货价格和股票现货价格的波动形态。股指期货价格的变化总比现货价格的变化表现出更大的波动。这种区别反映了两个市场的特征，即期货价格能比现货价格更快地对冲击作出反应，也意味着现货市场的冲击最先带来是期货价格的变化而不是现货价格，就是说，期货价格的一些较大波动有时仅仅是现货市场的冲击引起的。因为各国在推出股指期货的初期通常禁止现货市场的抛空，而不能抛空，这就导致了市场不对称问题。在股指期货价格被低估时，由于套利者不能自由地卖空现货、买进股指期货进行指数套利，因此将导致股指期货价格被持续性地低估，美国股指期货交易的早期经验已充分证明了这一点。另一方面，在股指期货市场做多者，由于在现货市场不能抛空，必然是纯粹的投机者，其风险完全裸露，如果市场发生较大幅度的下跌，期市多头者将抛出股指期货，现货市场抛出股票者也甚多，进一步使股价下跌。小资料 “期海”钓沉：凯恩斯期货逞威世界著名的英国经济学家凯恩斯热别喜爱期货市场，一度在期货市场上大赚特赚。凯恩斯年轻时曾在剑桥大学等三个大学里任教。他在三十几岁时身染病症，又为教学而周旋于三所大学之间，非常繁忙，不免身心疲惫。 凯恩斯既无丰厚遗产，也无足够的收入，无法实现其所期望的生活方式。病痛中，凯恩斯认真地思考了这个问题后，决意育“投机交易”。于是凯恩斯马上找到在商社的朋友，开始了“投入一定保证金究可开展的外汇期货交易”。这一年，凯恩斯三十六岁，是第一次世界大战刚刚结束的第二年。 凯恩斯的交易室活跃而连珠炮式的，几天内就作了多笔生意，最初是做外汇，涉足的有卢比、马克、美元、法国法郎等不一而足。第二年，他又开始了商品期货交易，棉花、铝、锡、铜、锌、橡胶、小麦、糖等，几乎伦敦市场上的上市商品全都染指了。当然，有价证券最后也进入了他的交易范围。这样，在1919-1937年间，凯恩斯以期货交易对抗者疾病，虽然有沉又浮，但最终赚取了506450英镑的利润。凯恩斯曾一度在外汇期货市场上濒临破产，但他马上又在期货上重新振作，继续投入交易。他曾很后悔，但“不是为了投机，而是为了自己推理的失败”。他认为,“期货市场的成功来自以失败告终的投机家的牺牲。以失败告终的人们，本来应该是冒着这种风险走过来的，因而他们的痛苦不是真正值得同情的痛苦”。第二章 股指期货交易实用知识一 股票指数的制定方法介绍股票指数定义 股票指数即股票价格指数。是由证券交易所或金融服务机构编制的表明股票大盘变动的一种供参考的指数数字。 由于股票价格起伏无常，投资者必然面临市场价格风险。对于具体某一种股票的价格变化，投资者容易了解，而对于多种股票的价格变化，要逐一了解，既不容易，也不胜其烦。为了适应这种情况需要，一些金融服务机构就利用自己的业务知识和熟悉股票市场的优势，编制出股票价格指数，公开发布，作为市场价格变动的指标。投资者据此就可以检验自己投资的效果，并用以预测股票市场的大盘动向。 编制股票指数，通常以某年某月为基础，以这个基期的股票价格为100，用以后各时期的股票价格与基期价格比较，计算出升降的百分比，就得到该时期的股票指数。投资者根据指数的升降，可以判断出股票大盘的变动趋势。 股票指数的计算方法 计算股票指数，要考虑三个因素：一是抽样，即在众多股票中抽取具有代表性的成份股；二是加权，按单价或总值加权平均，或不加权平均；三是计算程序，计算算数平均数，几何平均数，或兼顾价格与总值。 计算股票指数时，往往把股票指数和股价平均数分开计算。但从两者对股市的实际作用而言，股价平均数是反映多种股票价格变动的一般水平，通常以算术平均数表示。人们通过对不同的时期股价平均数的比较，可以认识多种股票价格变动水平。而股票指数是反映不同时期的股价变动情况的相对指标，也就是将第一时期的股价平均数作为另一时期股价平均数的基准的百分数。通过股票指数，人们可以了解计算期的股价比基期的股价上升或下降的百分比率。由于股票指数是一个相对指标，因此就一个较长的时期来说，股票指数比股价平均数能更为精确地衡量股价的变动。股票指数的计算股票指数是反映不同时点上股价变动情况的相对指标。通常是将报告期的股票价格与基期价格相比，并将两者的比值乘以基期的指数值（通常设为100），即为该报告期的股票指数。股票指数的计算方法有三种：一是相对法，二是综合法，三是加权法。(1)相对法相对法又称平均法，就是先计算各样本股票指数。再加总求总的算术平均数。其计算公式为：股票指数n个样本股票指数之和/n英国的经济学家普通股票指数就使用这种计算法。(2)综合法综合法是先将样本股票的基期和报告期价格分别加总，然后相比求出股票指数。即：股票指数报告期股价之和/基期股价之和例如，假定某股票市场的报告期的成份股价分别是：,12,14,18;基期的成份股价分别是：5,8,10,15。那么，计算如下：股价指数(8121418)/(581015)52/38136.8%即报告期的股价比基期上升了36.8%。从平均法和综合法计算股票指数来看，两者都未考虑到由各种采样股票的发行量和交易量的不相同，而对整个股市股价的影响不一样等因素，因此，计算出来的指数亦不够准确。为使股票指数计算精确，则需要加入权数，这个权数可以是交易量，亦可以是发行量。(3)加权法加权股票指数是根据各期样本股票的相对重要性予以加权，其权数可以是成交股数、股票发行量等。按时间划分，权数可以是基期权数，也可以是报告期权数。以基期成交股数(或发行量)为权数的指数称为拉斯拜尔指数；以报告期成交股数(或发行量)为权数的指数称为派许指数。拉斯拜尔指数偏重基期成交股数(或发行量)，而派许指数则偏重报告期的成交股数(或发行量)。目前世界上大多数股票指数都是派许指数。股价平均数的计算 股票价格平均数反映一定时点上市股票价格的绝对水平，它可分为简单算术股价平均数、修正的股价平均数、加权股价平均数三类。人们通过对不同时点股价平均数的比较，可以看出股票价格的变动情况及趋势。(1)简单算术股价平均数简单算术股价平均数是将样本股票每日收盘价之和除以样本数得出的，即：简单算术股价平均数(P1P2P3Pn)/n世界上第一个股票价格平均道琼斯股价平均数在1928年10月1日前就是使用简单算术平均法计算的。现假设从某一股市采样的股票为、四种，在某一交易日的收盘价分别为10元、16元、24元和30元，计算该市场股价平均数。将上述数置入公式中，即得：股价平均数(P1P2P3P4)/n （10162430）/4 20(元)简单算术股价平均数虽然计算较简便，但它有两个缺点：一是它未考虑各种样本股票的权数，从而不能区分重要性不同的样本股票对股价平均数的不同影响。二是当样本股票发生股票分割、派发红股、增资等情况时，股价平均数会产生断层而失去连续性，使时间序列前后的比较发生困难。例如，上述股票发生以1股分割为3股时，股价势必从30元下调为10元，这时平均数就不是按上面计算得出的20元，而是(10162410)/415(元)。这就是说，由于股票分割技术上的变化，导致股价平均数从20元下跌为15元(这还未考虑其他影响股价变动的因素)，显然不符合平均数作为反映股价变动指标的要求。(2)修正的股份平均数修正的股价平均数有两种：一是除数修正法，又称道式修正法。这是美国道琼斯在1928年创造的一种计算股价平均数的方法。该法的核心是求出一个常数除数，以修正因股票分割、增资、发放红股等因素造成股价平均数的变化，以保持股份平均数的连续性和可比性。具体作法是以新股价总额除以旧股价平均数，求出新的除数，再以计算期的股价总额除以新除数，这就得出修正的股介平均数。即：新除数变动后的新股价总额/旧的股价平均数修正的股价平均数报告期股价总额/新除数在前面的例子除数是4，经调整后的新的除数应是：新的除数(10162410)/203，将新的除数代入下列式中，则：修正的股价平均数(10162410)/320(元)得出的平均数与未分割时计算的一样，股价水平也不会因股票分割而变动。二是股价修正法。股价修正法就是将股票分割等，变动后的股价还原为变动前的股价，使股价平均数不会因此变动。美国纽约时报编制的500种股价平均数就采用股价修正法来计算股价平均数。(3)加权股价平均数加权股价平均数是根据各种样本股票的相对重要性进行加权平均计算的股价平均数，其权数(Q)可以是成交股数、股票总市值、股票发行量等。二股指期货合约的理论定价股指期货的理论价格是进行套利交易的基础。 严格地说，对股票指数期货进行理论上的定价，是投资者做买入或卖出合约决策的重要依据。股指期货实际上可以看作是一种证券的价格，而这种证券就是这种指数所涵盖的股票所构成的投资组合。 同其它金融工具的定价一样，股指期货合约的定价在不同的条件下也会出现较大的差异。但是有一个基本原则是不变的，即由于市场套利活动的存在，期货的真实价格应该与理论价格保持一致，至少在趋势上是这样的。 为说明股票指数期货合约的定价原理，我们假设投资者既进行股票指数期货交易，同时又进行股票现货交易，并假定:(1)投资者首先构造出一个与股票指数完全一致的投资组合，即二者在组合比例、股指的价值与股票组合的市值方面都完全一致；(2)投资者可以在金融市场上很方便地借款用于投资；(3)卖出一份股指期货合约；(4)持有股票组合至股指期货合约的到期日，再将所收到的所有股息用于投资；(5)在股指期货合约交割日立即全部卖出股票组合；(6)对股指期货合约进行现金结算；(7)用卖出股票和平仓的期货合约收入来偿还原先的借款。 假定在年10月27日，沪深的现货指数为点，其成份股的年平均股息收益率为3.5%；假设投资者买入了一组与成份股完全相同的股票，其股票价值按现货指数计算是：1672100167200（元），这时市场上借贷资金的年利率为6%，这是计算投资者持有股票所花现金成本的利率。 同一时刻，沪深指数期货合约价格为1688点，其到期时间是200年3月，每个点对应元；投资者在持有股票的同时，在期货上卖出了一份合约，合约价值为1688100.（万元）。 期货合约的最后交易日为2008年的3月19日，投资的持有股票和期货合约的时间为143天。 时间到了2008年3月19日，假设沪深300现货指数上升了8.62%，也就是在这天现货股指最后收盘价为1816点，当然，其持有的股票组合价值也就升到：167200（18.62%）181612.64（元）。投资者这时卖出自己的股票后得到赢利：181612.6416720014412.64（元）；另一部分收益是股息，在投资者持有这些股票的时间有143天，期间的股息收益是： 1672003.5%1433652293（元），两项收入共计：14412.642293.716705.34（元）。而期货沪深300指数也会同步上升，由于这一天是交割日，所以期货指数在这天也是按1816点位来结算（忽略1816与结算价的差）。那么，投资者在期货上的卖出合约经交割结算后，亏损额是：（18161688）10012800（元）。投资者在两个市场上持有头寸的时间有143天，他动用现金买股票所花费的成本是：1672006%1433653930（元）；投资者在两个市场总共付出的是：12800393016730（元）。 最终结果可看出，股票交易的收益16705.34元和对等的期货交易亏损16730元相差无几，如果行情不是涨而是跌，股票交易就是亏损而股指期货上就是赢利，最终结果仍然会赢亏相抵，差别不大。 这个现象说明：在上述股指期货价格下，投资者无风险套利不会成功，因此这个价格就是合理的股指期货合约价格，也就是说，年10月27日，沪深指数期货合约价格1688点是很接近理论价的。 由此可见，对指数期货合约的定价(P)主要取决于三个因素：现货市场上的市场指数(I)、在金融市场上的借款年利率(R)、成份股股息年平均收益率(D)；因为在实际的情况中，持有投资的期限不一定是一整年，就需要用实际时间进行调整，所以公式中还应有目前至交割时的天数（N），即有如下理论价： P=I+I(R-D) N365 这样，我们就可用这个公式估算出某一个合约在某一天的理论价了。 但这个公式中还有一些小的误差需要修正，这里就不列举了。 需要指出的是，上面公式给出的是在前面假设条件下的指数期货合约的理论价格。在现实交易中要全部满足上述假设存在一定的困难。因为在现实交易中再高明的投资者要想构造一个完全与股市指数结构一致的投资组合几乎是不可能的，当成份股数量越大时更是如此；另一困难因素是，股息收益率在实际市场上是很难得到的，因为不同的公司、不同的市场在股息政策上(如发放股息的时机、方式等)都会不同，并且股票指数中的每只股票发放股利的数量和时间也是不确定的，这必然影响到正确判定指数期货合约的价格。 从国外股指期货市场的实践来看，实际股指期货价格往往会偏离理论价格。当实际股指期货价格大于理论股指期货价格时，投资者可以通过买进股指所涉及的股票，并卖空股指期货而牟利；反之，投资者可以通过上述操作的反向操作而牟利。这种交易策略称作指数套利(Index Arbitrage)。然而，在成熟市场中，实际股指期货价格和理论期货价格的偏离，总处于一定的幅度内。例如，美国S&P500指数期货的价格，通常位于其理论值的上下0.5%幅度内，这就可以在一定程度上避免风险套利的情况。三、 股指期货的套期保值一般而言，股指期货的套期保值功能可分为多头保值与空头保值两种类型。 1对于大多数投资者而言，由于您手中持有股票组合，而您又担心一些政策因素给组合带来系统性风险，导致手中组合遭受损失。但您又不想抛出手中的股票组合，因为这些公司的现金红利率高于银行存款利率。您仅仅想躲过这一段不稳定的投资时期，在这种情况下，股指期货可以帮您选择一种多头保值策略。 股指期货一般都有不同到期期限的股指期货合约，以供选择。当您认为将出现不稳定的股票投资时期时，那么你就根据手中股票组合的市值，卖出相应价值的股指期货合约。假设您现在手中不但持有股票组合的多头，而且还持有股指期货的空头。由于股指期货合约到期时的价格会向现货指数收敛，因此，不管股票指数价格向何方波动，您的组合都会赢亏相抵，保证了持有组合的无风险收益。因为，如果股票指数正如您所预期的下跌了，那么您的股票组合遭受了损失，而股指期货合约就能为你带来利润，以弥补股票的损失。反之，亦是如此。总之，股指期货帮助您选择了多头避险策略，类似买到了一份保险。 2对于准备大量出售股票的投资者，由于其卖出量太大，可能会压低股价，将造成“冲击成本”增大。如果所持股票种类与股指的成份相似，这类投资者就可利用股指期货来解决这个问题。即事先卖出股指期货，然后将手中股票全部抛出，这样，即使因为“冲击效应”形成股价下跌，使卖出的股票有所亏损，但股指期货这时也会同步下跌，期货上就能有相应的收益以弥补“冲击成本”。反之，准备大量买进股票的投资者，如果将要买进的股票种类与股指成份相似，为防备大量买进使价格抬高形成“冲击成本”，也可先买进股指期货，再买股票以减少成本。 以上操作方法也是套期保值的一种。四 系数与套期保值在应用股指期货进行套期保值的实际操作中，针对一定量的现货股票，应该买进或者卖出多少股指合约的问题，是套期保值能否成功的关键。计算这个数值时涉及到系数的取值，具体情况介绍如下： 单个股