美邦服饰(002269)2012年报点评：业绩下滑,释放压力迎接2013年-130228.ppt

#dystockco,de#,增持,维持,市场数据,会计年度,相关报告,研究助理：,唐亮,分析师：,，,公 司,研 究,证券研究报告 #industryid# 休闲服装,#dycompany# 美邦服饰 ( 002269 ),#investsuggestion#,#invest ( suggest） ioncha nge#,#title# 2012 年报点评-业绩下滑，释放压力迎接 2013 年,公 司 公 告 点 评,#marketdata# 报告日期 收盘价（元） 总股本（百万股） 流通股本（百万股） 总市值（百万元） 流通市值（百万元） 净资产（百万元） 总资产（百万元） 每股净资产,2013-02-28 13.89 1005.00 1005.00 13959.45 13959.45 4131.88 7006.34 4.11,主要财务指标 $zycwzb|主要财务指标$ 营业收入(百万元) 同比增长(%) 净利润(百万元) 同比增长(%) 毛利率(%) 净利润率(%) 净资产收益率（%） 每股收益(元) 每股经营现金流(元),2012 9510 -4.4% 850 -29.6% 44.6% 8.93% 20.6% 0.85 2.84,2013e 10245 7.7% 995 17.1% 44.7% 9.71% 19.4% 0.99 0.79,2014e 10671 4.2% 1110 11.6% 44.7% 10.40% 20.0% 1.10 1.81,2015e 11303 5.9% 1194 7.6% 44.6% 10.57% 20.0% 1.19 1.67,#relatedreport# 2012 年 3 季报点评-单季度业 绩同比下滑2012-10-26 美邦服饰 2012 年中报点评 资产负债表收缩背景下的增长 2012-08-29 品牌在成长2008-08-28 #emailauthor# 姚永华 s0190512080007 #assauthor# ,#summary# 事件： 美邦服饰公布 2012 年年报。2012 年全年，公司实现营业收入 95.10 亿元，同 比减少 4.38%；实现归属于上市公司股东的净利润 8.50 亿元，同比减少 29.55%； 实现基本每股收益 0.85 元，同比减少 29.16%。2012 年第四季度，公司实现营 业收入 23.2 亿元，同比减少 26.55%；实现归属于上市公司股东的净利润 0.98 亿元，同比减少 78.79%。 点评： 单季度营业收入下滑趋势延续，降幅有所扩大 受到终端需求低迷以及行业竞争加剧的影响，公司 2012 年第四季度单季 营收延续了上一季度的下滑态势，同比下降 26.55%。在下半年营业收入 低迷的表现下，公司 2012 年全年营业收入同比下降 4.38%，为公司近 8 年来首次出现年度营业收入负增长。从公司分区域营业收入来看（见表 1） 除南区营业收入有所增长外，东、西、北区营业收入均出现下滑。 表 1、美邦服饰分区域营业收入（人民币百万元）,2009,2010,2011,2012,东区 南区 北区 西区 内部抵消 合计,5,556 936 615 699 -2,599 5,208,8,990 990 877 929 -4,290 7,497,11,573 1,317 1,130 945 -5,058 9,907,10,164 1,394 1,089 905 -4,094 9,457,数据来源：公司公告，兴业证券研究所 请阅读最后一页信息披露和重要声明 ,公司公告点评 全年新开门店 427 个，单店绩效有所下滑 从公司的营销网络建设情况来看（见表 2），公司 2012 年仍然维持了较高的 门店增速。2012 年末，公司门店总数达到 5220 个，较 2011q4 及 2012q2 末 分别增加了 427 和 81 个。 表 2、美邦服饰 20062012 年门店数量,2006 2007 2008 2009 2010,2011,2012q2,2012,直营,183,271,412,523,690,1130,1322,1306,加盟 合计,1258 1835 2286 2340 2969 1441 2106 2698 2863 3659,3663 4793,3817 5139,3914 5220,数据来源:公司公告，兴业证券研究所 对于公司的营业收入和毛利而言，值得注意的是：1）公司 2012 年下半年开 店速度显著低于 2012 年上半年，特别是直营门店数量在 2012 年下半年出现 净减少，反映出公司的渠道扩张速度在终端需求低迷的情况下有所放缓；2） 公司单店营业收入及单店毛利较上年也明显下滑，反映出公司内生增长速度 在终端需求低迷的情况下低于外延扩张速度，从而使得公司 2012 年营业收入 负增长。 表 3、美邦服饰 20092012 年分渠道营业收入及毛利情况（人民币千元）,2009,2010,2011,2012,收入,毛利,毛利率,收入,毛利,毛利率,收入,毛利,毛利率,收入,毛利,毛利率,直营 加盟 合计,230,263 290,488 520,751,110,158 121,133 231,291,47.84% 41.70% 44.41%,316,135 433,523 749,658,162,377 177,827 340,204,51.36% 41.02% 45.38%,425,355 565,330 990,685,214,635 223,881 438,516,50.46% 39.60% 44.26%,461,406 484,304 945,710,215,882 204,720 420,602,46.79% 42.27% 44.47%,单店收入,单店毛利,单店收入,单店毛利,单店收入,单店毛利,单店收入,单店毛利,直营 加盟 合计,440.27 124.14 181.89,210.63 51.77 80.79,458.17 146.02 204.88,235.33 59.89 92.98,376.42 154.34 206.69,189.94 61.12 91.49,353.30 123.74 181.17,165.30 52.30 80.58,数据来源：公司公告，兴业证券研究所 销售费用率高企拉低 ros，管理费用和财务费用同比下降 公司 2012 年销售费用率较 2011 年上升约 6%。2012 年度，公司渠道规模尤其 是直营渠道规模进一步扩张，相应的销售人员工资、直营店铺租金、店铺装 修等快速增长。尽管公司在大幅压缩了广告宣传费（较 2012 年下降近 50%）， 但公司 2012 销售费用仍较 2011 年增长了 20.26%。销售费用高企是公司 2012 年 ros 下降的主要原因。 报告期内，公司通过压缩管理人员人工成本、降低非必要办公开支等方式， 使管理费用下降了 22%。同时，公司现金流状况较为正常，在偿还了到期银 行借款后公司财务成本得到有效控制，使得财务费用同比有所下降。 对长安基金投资尚未产生正收益，政府补助有所增加 报告期内，公司的投资净损失 1039 万元为公司持有 33%长安基金股权所产生。 由于长安基金尚未进入收益期，该股权短期内将产生净损失。 报告期内，公司获得的地方政府财政支持收入由 2011 年的 1.42 亿升至 2012 年的 1.90 亿元。,,请阅读最后一页信息披露和重要声明,- 2 -,公司公告点评 资产负债表显著收缩，存货跌价准备计提力度加大 公司 2012 年末的资产负债表显著收缩。值得注意的是：1）应收账款显著减 少。2012 年年末，公司加大了应收账款催收力度，同时加盟商的现金流状况 较为理想，从而使得公司应收账款和经营性现金流均显著改善。2）公司在现 金流较为充裕的情况下，偿还了大量了短期借款，从而使得公司偿债能力指 标（资产负债率、流动比率、速动比率等均显著改善）。3）公司加大了存货 跌价准备的计提力度，2012 年末存货跌价准备计提比率达到 4.23%，为历年 最高，计提较为充分。这使得 2012 年公司资产减值损失大幅增加。 表 4、美邦服饰存货跌价准备计提情况（单位：人民币百万元）,2007,2008,2009,2010,2011,2012,存货原值 跌价准备余额 跌价准备占比,422.65 2.27 0.54%,670.31 6.24 0.93%,917.91 15.92 1.73%,2,568.09 19.71 0.77%,2,607.80 47.96 1.84%,2,094.46 88.51 4.23%,数据来源：公司公告，兴业证券研究所 盈利预测及投资建议： 我们认为，公司在短期内面临的终端需求疲软及行业竞争加剧的风险仍不容忽视。 我们下调公司 2013 年和 2014 年的盈利预测，预计公司 2013 年及 2014 年 eps 分 别为 0.99 元，1.1 元。同时，考虑到公司资产负债表的收缩已经释放了部分经营 风险，我们维持对公司的“增持”评级。 风险提示 终端需求持续疲软，行业竞争加剧，公司渠道建设不达预期,,请阅读最后一页信息披露和重要声明,- 3 -,公司公告点评 表 5、美邦服饰分季度简要利润表,11q1,11q2,11q3,11q4,12q1,12q2,12q3,12q4,点评,营业收入 营业成本 毛利润 营业税金及附加,2,075.00 1,123.49 951.51 7.46,1,720.27 888.07 832.20 7.82,2,997.77 1,708.08 1,289.69 18.11,3,152.02 1,832.62 1,319.40 21.67,2,638.88 1,506.90 1,131.98 19.38,1,961.47 977.40 984.07 14.11,2,594.06 1,492.09 1,101.97 18.63,2,315.14 1,296.41 1,018.73 10.26,销售费用 管理费用 财务费用,552.59 72.30 44.01,528.03 64.60 54.84,557.75 76.91 55.71,666.75 127.10 52.05,666.32 77.46 53.29,646.72 63.07 44.16,649.62 52.35 42.30,809.51 72.22 28.18,销售费用增长较 快,资产减值损失,1.16,29.93,64.00,存货跌价准备计 提力度加大,投资净收益,0.50,-8.89,-2.50,-1.41,-3.21,-3.80,营业利润 加：营业外收入 减：营业外支出 利润总额 减：所得税 净利润 eps roe 毛利率,275.14 6.14 4.33 276.95 73.97 202.98 0.20 5.90 45.86%,177.41 46.38 1.85 221.94 48.56 173.38 0.17 5.14 48.38%,580.04 5.14 20.19 564.99 195.81 369.18 0.37 10.89 43.02%,413.00 101.49 2.31 512.18 51.72 460.47 0.46 11.95 41.86%,313.03 10.23 2.66 320.60 83.31 237.28 0.24 5.59 42.90%,214.60 58.61 1.66 271.55 76.64 194.91 0.19 4.81 50.17%,335.86 73.56 5.23 404.18 84.46 319.72 0.32 8.24 42.48%,30.77 85.32 8.94 107.15 9.47 97.67 0.10 2.39 44.00%,ros 销售费用率 管理费用率 财务费用率 实际税率 营业收入同比增 长 毛利同比增长 净利同比增长 销售费用同比增 长 管理费用同比增 长 财务费用同比增 长,9.78% 26.63% 3.48% 2.12% 26.71% 46.26% 76.56% 1222.35% 25.92% 81.07% 303.39%,10.08% 30.69% 3.76% 3.19% 21.88% 53.16% 51.89% 593.80% 21.05% -4.38% 233.78%,12.32% 18.61% 2.57% 1.86% 34.66% 29.78% 20.38% 31.72% 12.25% -31.20% 121.25%,14.61% 21.15% 4.03% 1.65% 10.10% 19.00% 5.74% 5.31% 8.10% 20.54% 46.66%,8.99% 25.25% 2.94% 2.02% 25.99% 27.17% 18.97% 16.90% 20.58% 7.14% 21.09%,9.94% 32.97% 3.22% 2.25% 28.22% 14.02% 18.25% 12.42% 22.48% -2.37% -19.47%,12.33% 25.04% 2.02% 1.63% 20.90% -13.47% -14.56% -13.40% 16.47% -31.93% -24.07%,4.22% 34.97% 3.12% 1.22% 8.84% -26.55% -22.79% -78.79% 21.41% -43.18% -45.86%,主要被销售费用 拉低 增长较快 持续负增长 增长较快,数据来源：公司公告，兴业证券研究所,,请阅读最后一页信息披露和重要声明,- 4 -,公司公告点评 表 6、美邦服饰简要资产负债表,单位：百万元,11q1,11q2,11q3,11q4,12q1,12q2,12q3,12q4,点评,流动资产：,货币资金,1,138,791,860,1,088,1,954,1,481,1,179,629,积极偿付借款使得现 金减少,应收票据,1,1,应收账款 预付款项 其他应收款 存货 流动资产合计,530 737 350 3,163 5,918,591 698 330 2,890 5,299,1,339 500 337 2,982 6,018,1,162 488 335 2,560 5,632,1,300 438 369 2,317 6,377,669 518 289 1,753 4,711,1,186 481 327 2,199 5,372,465 297 310 2,006 3,706,年末回款较理想 有所减少，计提力度 增加,非流动资产：,长期应收款 长期股权投资 投资性房地产,137 69,151 69,160 33 69,164 24 68,170 22 68,166 20 67,176 17 67,163 46 81,向长安基金增资,固定资产 在建工程 无形资产 长期待摊费用 递延所得税资产 其他非流动资产 非流动资产合计 资产总计,1,763 338 127 328 272 8 3,042 8,960,1,880 202 121 292 292 8 3,015 8,314,1,891 130 180 271 295 8 3,036 9,053,1,923 154 188 284 386 59 3,251 8,882,1,963 112 199 264 387 59 3,244 9,621,1,952 119 197 237 384 59 3,201 7,912,1,996 69 194 231 422 59 3,232 8,604,2,081 27 189 248 458 8 3,300 7,006,在建工程转固 子公司可抵扣亏损及 存货跌价准备增加,负债：,短期借款,2,796,2,932,2,391,2,369,2,920,3,110,1,839,794,大量偿还短期借款,应付票据,47,16,16,31,17,44,应付账款 预收款项 应付职工薪酬 应交税费,1,163 64 58 129,384 71 56 -54,1,003 74 58 260,606 27 124 230,952 30 81 336,320 29 59 215,1,069 45 55 359,539 71 109 301,环比减少,应付股利,140,64,51,其他应付款,356,276,298,245,291,271,286,208,一年内到期的非流动负债,200,200,200,100,100,应付短期债券,1,038,其他流动负债 长期借款,501 100,1,010 100,1,024 100,100,524 100,797,809,短期融资券,负债合计,5,413,5,115,5,472,4,757,5,251,4,185,4,567,2,874,经营现金流 投资现金流 筹资现金流 资产负债率 流动比率 速动比率 营业周期 存货周转天数 应收账款周转天数,-7.18 -124.38 149.31 60.42 1.11 0.52 260.44 228.72 31.72,-547.62 5.63 244.70 61.52 1.06 0.48 279.45 243.31 36.14,824.52 -96.50 -656.31 60.44 1.12 0.57 245.88 200.73 45.15,706.94 -223.12 -262.62 53.55 1.21 0.66 203.51 165.60 37.91,986.29 -100.71 -25.77 54.58 1.24 0.79 187.61 145.63 41.98,733.92 -32.48 -1,137.89 52.90 1.13 0.71 192.06 156.24 35.82,298.05 -30.77 -520.89 53.08 1.18 0.69 205.60 161.55 44.05,838.23 -220.40 -1,174.58 41.03 1.29 0.59 186.66 155.86 30.79,较为理想 大量偿还短借 环比改善 环比改善,数据来源：公司公告，兴业证券研究所,,请阅读最后一页信息披露和重要声明,- 5 -,资产负债表,0,公司公告点评 附表,$gscwbb|公司财务报表$,单位:百万元,利润表,单位:百万元,会计年度 流动资产 货币资金 交易性金融资产 应收账款 其他应收款 存货 非流动资产 可供出售金融资产 长期股权投资 投资性房地产 固定资产 在建工程 油气资产 无形资产 资产总计 流动负债 短期借款 应付票据,2012 3706 629 0 465 310 2006 3300 0 46 81 2081 27 0 189 7006 2874 794 44,2013e 5059 861 0 858 356 2494 2965 0 46 81 2078 23 0 194 8024 2897 632 38,2014e 5109 979 0 827 361 2489 2684 0 46 81 2068 22 0 192 7792 2252 0 39,2015e 5871 1529 0 845 384 2635 2387 0 46 81 2051 22 0 192 8259 2301 0 44,会计年度 营业收入 营业成本 营业税金及附加 销售费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动 投资收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属母公司净利润 eps(元),2012 9510 5273 62 2772 265 168 64 0 -11 894 228 18 1103 254 850 0 850 0.85,2013e 10245 5665 60 2942 326 32 44 0 -8 1167 184 24 1326 332 995 0 995 0.99,2014e 10671 5900 65 3017 314 8 48 0 -9 1309 195 23 1480 370 1110 0 1110 1.10,2015e 11303 6256 69 3183 330 -13 49 0 -9 1418 197 23 1592 398 1194 0 1194 1.19,应付账款,539,783,716,775,其他,1497,1444,1497,1483,主要财务比率,非流动负债,0,0,0,0,会计年度,2012,2013e,2014e,2015e,长期借款,0,0,0,0,成长性(%),其他 负债合计 股本,0 2874 1005,0 2897 1005,0 2252 1005,0 2301 1005,营业收入增长率 营业利润增长率 净利润增长率,-4.4% -38.1% -29.6%,7.7% 30.4% 17.1%,4.2% 12.2% 11.6%,5.9% 8.4% 7.6%,资本公积,1070,1070,1070,1070,未分配利润,2324,2621,2915,盈利能力(%),少数股东权益 股东权益合计 负债及权益合计,0 4132 7006,0 5127 8024,0 5540 7792,0 5958 8259,毛利率 净利率 roe,44.6% 8.93% 20.6%,44.7% 9.71% 19.4%,44.7% 10.40% 20.0%,44.6% 10.57% 20.0%,现金流量表,单位:百万元,偿债能力(%),会计年度 净利润 折旧和摊销,2012 850 112,2013e 995 364,2014e 1110 366,2015e 1194 375,资产负债率 流动比率 速动比率,41.0% 1.29 0.56,36.1% 1.75 0.85,28.9% 2.27 1.11,27.9% 2.55 1.36,资产减值准备,64,24,-0,7,无形资产摊销,269,257,255,258,营运能力(次),公允价值变动损失 财务费用,0 181,0 32,0 8,0 -13,资产周转率 应收帐款周转率,1.20 11.67,1.36 15.39,1.35 12.58,1.41 13.43,投资损失,11,8,9,9,少数股东损益,0,0,0,0,每股资料(元),营运资金的变动 经营活动产生现金流量 投资活动产生现金流量,1422 2856 -386,672 798 -370,-331 1816 -362,-112 1681 -367,每股收益 每股经营现金 每股净资产,0.85 2.84 4.11,0.99 0.79 5.10,1.10 1.81 5.51,1.19 1.67 5.93,融资活动产生现金流量,-2859,-195,-1336,-764,现金净变动,-389,233,118,550,估值比率(倍),现金的期初余额 现金的期末余额,1004 615,629 861,861 979,979 1529,pe pb,16.4 3.4,14.0 2.7,12.6 2.5,11.7 2.3,,请阅读最后一页信息披露和重要声明,- 6 -,公司公告点评 投资评级说明 行业评级报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投 资建议的评级标准为： 推荐：相对表现优于市场 中性：相对表现与市场持平 回避：相对表现弱于市场 公司评级报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期上证综指/深圳成指的涨跌幅为基准,投资建议的 评级标准为： 买入：相对大盘涨幅大于 15% 增持：相对大盘涨幅在 5%15%之间 中性：相对大盘涨幅在-5%5%之间 减持：相对大盘涨幅小于-5% 机构销售经理联系方式 上海地区销售经理： 邓亚萍 盛英君 罗龙飞 杨忱 郭红卫 王政 地址：上海市浦东新区民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 20 层（200135） 传真北京地区销售经理： 韩吟华 朱圣诞 李丹 肖霞 郑小平 地址：北京市西城区武定侯街 2 号泰康国际大厦 6 层（100033） 传真深圳地区销售经理： 朱元彧 李昇 杨剑 地址：深圳市福田区益田路 4068 号卓越时代广场 15 楼 1502