保险公司价值评估.doc

保险公司价值评估一年新业务价值，即一个寿险公司某一年的首年保费所能创造出的未来净利润的折现值。寿险公司每一年的保费收入都由两部分组成，即续期保费和首年保费。续期保费是由以前年度所签发的保单所带来的，而首年保费是指寿险公司当年新售出的保单所收缴的。 中国人寿的一年新业务价值利润率由2004年的24%上升到了2005年的26%，显示出保单的质量在提高。而且2005年的一年新业务价值也同比增长了15%。内含价值和一年新业务价值的计算对于诸多精算假设都很敏感，其中未来投资收益率和折现率的假设尤为重要。相对于中国人寿目前的实际投资收益率和对未来收益的预期，周光认为中国人寿目前的假设是偏保守的，中国人寿2006年至2008年的总投资收益率应该都能保持在5.0%以上。同样，11.5%的股权资本成本折现率也体现了偏保守原则。周光解释说，一年新业务价值估值模型的计算过程是将中国人寿未来每年新售出的保单所产生的新业务价值折现，折现值之和即成为公司新业务价值（亦即中国人寿未来一共能创造出的价值）。新业务价值加上内含价值就构成了中国人寿的评估价值，而评估价值就应该是中国人寿的合理价值，评估价值除以总股数就能得到每股的合理价值。在研究报告中可以看到，在模型的推导中，中金使用了认为合理的一些假设：在模型中使用了10.5%的折现率，构成为3.5%（无风险利率）7.0%（风险溢价）。目前中国十年期国债的利率约为3.07%。10.5%的折现率对于国内投资者是合适的。因此，可以推导出，2007年中国人寿的股价在40至60元区间是有价值支持的（假设不含2007年6月28日可实现流通的单一投资中信证券160亿元的可实现收益的95%和其他以原始股价格和配售价低价持有的股权可实现收益价差）保险股不按通常说的PE(市盈率)法，而按美国的市净率法(即PB=股价与净资产之比)和欧洲的内在价值法(即EV=股价与公司内在价值之比)。欧美的方法都不完全能用在中国平安, 因为欧美是西方日落，衰退；中国是东方日出，崛起；中国市场独一无二，潜力大，增长高。要将欧美的估值方法与中国的实际情况结合起来创造我们自己的估值方法。对内资保险股的估值我们坚持市净率估值与内在估值相结合，以内在价值为主，并以成长性为重要依据!投资保险股市盈率高的主要原因，就是因为当前业绩不能体现其内存价值和内在成长性!就拿中国人寿来说，中国人寿2005年底时持有的中信证券3亿多股，帐面价格还是投资时的每股9.29元 (其持有成本为每股9.29元)，其实呢？当前中信证券价格已经到了55.79元，（最高价格到达66元）内在价值重估溢价达160亿元以上，对应每股收益0.6元多，同时公司投资大量的银行资产和证券资产，内在估值极其巨大！证券分析师周光认为，市盈率不适合寿险公司估值。中国人寿A股18.88元的发行价格，按照市盈率计算则是97倍多。周光强调，由于人寿保险合同利润实现和确认的特殊性，市盈率不是寿险公司合适的估值办法。由欧洲寿险业发展起来的内含价值/评估价值的估值模型能够更好地反映寿险公司的价值。这是由人寿保险合同利润实现和确认的特殊性造成的。周光说，因为寿险保单通常期限较长，寿险公司一般会在该保单签发的前几个年度产生亏损而在以后的年度实现盈利。这样，对于一个保费快速增长的寿险公司来说，短期的盈利状况不能真实地反映公司未来能够实现的总利润，大量的盈利要等到多年以后才能被逐渐释放出来。周光表示，如果用市盈率的方法来给快速增长的寿险公司估值，很有可能会严重低估其真实的价值。据悉，内含价值和评估价值的概念和模型起源于20世纪70年代的英国，当时主要是为了应对一系列对寿险公司的恶意收购，因为基于法定会计准则上的市盈率法严重低估了寿险公司的价值。内含价值包括两个部分：调整后净资产和有效业务价值。调整后净资产是指净资产的价值要随着市价调整，而有效业务价值就是指所有已签发的保单在未来一共能创造出利润的总和。内含价值实际是一个寿险公司的现有价值或清算价值。评估价值等于内含价值加上新业务价值。新业务价值是指该寿险公司未来销售的保单所能创造利润的总和。所以评